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就我国投资基金市场的总体发展规模目标来讲,投资基金市场应该是一个具备一定规模的金融子市场,应该让投资基金市场在金融市场中发挥举足轻重的作用,使其成为一个略低于商业银行和保险公司的重要金融机构。目前,我国投资基金市场绝对容量太小,甚至不及一般的发展中国家,但从发展的眼光看,我国投资基金市场具有极大的发挥潜力。在中国,当前中国城乡居民储蓄存款余额近10万亿元。但是由于我国证券市场还不很成熟,有价证券特别是股票投资的风险很高,并且收益较低,因此居民选择具有低风险和高收益的投资基金市场进行投资,便是一种最佳选择。金融作为一个服务性产业,通过多样化的金融服务满足不同的资金需求,投资基金就是其中具有独特运行机制的金融品种。据估计,目前全球投资基金已有1万多个,规模达6万多亿美元,已经达为国际金融中不可忽视的重要力量。我们应该从金融发展战略高度来看我国投资基金来的发展,使其成为能与银行业、保险业并驾齐驱的金融产业。
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1、我国投资基金市场发展的步骤与安排
从世界基金业发展历史看,1940年美国《投资公司法》的颁布促进了美国投资基金业的大发展,其历史仅半个世纪,一些亚太地区国家的投资基金发展也不过十几年。香港作为一个国际基金管理中心,投资基金市场规模达1000亿美元,其发展也只有20年左右的历史。历史经验证明:投资基金发展可以取得超常规的发展速度,在我国,应该吸取亚太地区一些国家政府推动型基金发展模式的经验,在立法先行的基础上,分步实施投资基金发展战略,争取用20用30年的时间,将我国的投资基金建设成为一个规模略低于商业银行和保险机构的第三大金融产业。具体来说,采取三段式的发展战略:第一段:在本世纪头五年里,建立一个完善的证券与基金立法与监管体系,国内投资基金市场在现有900亿左右人民币的基金上增长到2000亿元人民币,投资基金市场初具规模,为实现第二步发展战略打下较为扎实的基础。第二段:到2010年,我国投资基金市场规模达4000亿元人民币,比2000年基金市场规模增长5倍,投资基金开始在金融市场中发挥不可替代的作用。第三段:到2020年,再增长5倍,我国基金市场规模达20000亿元人民币,在金融市场中发挥举足轻重的作用,成为略低于商业银行和保险机构的第三大金融产业。
到本世纪20年代,我国养老基金市场规模将达30000亿元人民币,假如20000亿元人民币投资基金的1/3被养老基金认购,则只要有1/4(在美国,有33%的投资基金被养老基金认购)的养老基金委托专业的基金管理公司进行管理,这一目标就能实现,即使是发展到这一规模,与目前美国投资基金规模相比,也只占规模的30%左右,据估计,到下个世纪20年代,全球投资基金市场可达20万亿美元,按照不变汇率计算,那时我国基金市场所占份额只有6%左右,其份额仍然很低。应该注意,这里的数据估计没有包括国有资产在内,如果将国有资产委托投资基金机构进行管理的部分包括进去,则我国投资基金市场规模更大。
根据我国投资基金发展的步骤,可做如下设想:
(1)在投资基金组织形态上的以公司型为主。目前,我国投资基金大部分是契约型,并且大多是发起人自我经营,这样容易造成关系不清,制约机制不明显,而且收益机构没有真正体现投资基金实际动作结果,没有体现风险共担,利益共享的要求。从契约型向公司型发展符合我国现实和市场发展要求来看,应依据《公司法》设立投资基金,以便与股份公司相一致,使投资基金投资者享有股东一样的权益。将来如果《信托法》或《投资信托法》出台了,可依照日本设立部分较为规范的契约型投资基金,从而形成我国投资基金以公司型为主、契约型为辅的组织体制。
(2)在投资基金流动形态上逐步从封闭型走向开放型。目前,我国的投资基金应以封闭型为主,可以从债券投资基金开始进行开放式投资基金试点,随着投资证券化进程的加快和证券市场的逐步成熟,可逐步加大开放式投资基金的比重,特别是货币市场基金应全部实行开放式。
(3)投资基金设立规模的大型化。为实现投资基金组织效应,规模经济效应,应该使投资基金规模大型化,至少应在10亿元人民币以上,最好20亿元以上,这样就可避免既炒股票,又炒投资基金的现象,使投资者投资于投资基金是为了获得专家经营收益,而不是本金买卖中的价差。在这方面,大盘股票不易被炒作,就是最好的示范,并给予我们以有益的启迪,尤其是在人口众多的中国,为了维护已富裕而不十分宽裕的分布极其广泛的中小投资者的利益,更要创造大型投资基金,以降低换手率,减少操纵炒作行为,使投资者真正成为长期投资者,获取投资收益,这是证券管理层应特别引起重视的。
(4)投资基金种类逐步走向专一型。目前我国的投资基金多为综合性投资基金,一方面难以体现投资指向的行业特征和经营特色;另一方面难以表示单一投资基金的风险收益特征,使投资者别无选择。随着投资市场、投资领域的扩大,应该设立更多的单一型投资基金,如股票投资基金、债券基金、行业基金、地区基金、衍生工具基金、标明投资于某一国家的国际基金等,以供需要者选择,同时,也可以不断丰富投资基金家庭成员,丰富投资基金市场。
(5)证券型投资基金与创业型投资基金并举发展。投资基金市场的发展历史证明,将投资基金仅局限于证券二级市场是片面的,不符合我国现实需要。应该在创设证券投资基金的同时,多设立部分各种类型的创业投资基金,如产业投资基金、地区投资基金、即满足不同产业,不同地区不同类型投资者的需要。又能发挥投资基金在产业与地区开中的作用,还可以促进更多的企业股权,产权明晰,企业制度规范,培育更多的上市企业,繁荣证券市场,只有这样才能真正发挥投资基金在促进资金这种稀缺资源优化配置,促进国民经济全面发展中的作用。
(6)先创设资本市场基金,后创设货币市场基金。当前我国改革的重点是企业制度的改革、投资体制的改革、二者是紧密相连,并与资本市场连成一体,为了配合现代企业制度的建立,必须大力培育、发展、完善资本市场,所以,应该优先发展资本市场基金。待资本市场基金有了一定规模和较为成熟以后,视金融市场发展状况,逐步发展开放式的货币市场基金,促进货币市场和资本市场的共同繁荣。
2、我国投资基金市场的空间定位及发展顺序
投资基金是金融创新和金融深化的产物,它不仅对资本市场的发展有着积极推动作用,而且在货币市场上也扮演着十分重要的角色。投资基金品种涵盖了整个金融市场,因此应该从整个金融市场的角度给投资基金的活动空间定位。事实上,在发达国家的金融市场上,货币市场基金所占比重已经接近30%,这说明一个健全的现代金融市场离不开资本市场和货币市场的同步发展,二者有着不同的经济功能,不能互相取代。近20年来,投资基金品种越来越丰富,投资基金不仅参与资本市场和货币市场的投资,而且涉足于衍生金融工具市场、外币市场和贵金属市场,可以说有多少种金融产品就有多少种投资基金。由此可见,投资基金渗透于全部金融领域,决不仅仅局限于证券市场的范围。
关于我国投资基金市场发展的顺序问题,可从以下几方面安排:(1)先国内、后合资,再国外。首先,先创设国内各类人民币投资基金,促进国内投资市场、证券市场、金融市场的形成和稳定发展,同时完善投资基金管理制度,培训和锻炼出一批合格的基金管理人、托管人和基金经理队伍,研究和弄通投资组合理论与技术。其次,在国内投资基金与证券市场发展到一定规模、并有一定管理水平的基础上,再适应我国外汇体制自由化的进程,组建中外合资投资基金。以此引起外资扩大我国证券和投资基金市场,引进外国投资基金管理技术和经验,提高我国投资基金市场的管理水平。再次,在合资投资基金运作与管理取得经验的基础上,再引起外国投资基金直接进入我国证券市场独立经营。同时,允许与鼓励国内投资基金走向世界,参与国际投资,为投资者寻求国际投资机会与收益,并分散国内投资风险。(2)先城市,后农村。先在城市中发展投资基金,是因为城市人口相对集中,募集资金输各种手续相对方便;城市人口相对富裕,投资意识、风险意识相对比农村人口强。因此,投资应在城市相对发展成熟后,再向农村发展。(3)先沿海,后内地,同时,沿海经济相对发达,沿海地区投资者相对富裕,剩余资金多,且风险投资意识相对强,而且沿海地区投资、金融、证券市场相对发达,所以应先在沿海发展投资基金,待沿海地区投资基金运行相对成熟后,逐步向内地推进。用投资基金制度作为促进内地开发的投资方式之一。
二、国际化战略
投资基金市场国际化是指以证券为媒介的国际间资本流动,即基金发行、基金交易、基金投资超越一国的界限,实现国际间的自由化,原来一国性的基金市场变成了国际性的基金市场。步入21世纪,世界各主要证券市场已经呈现出明显的国际化趋势,这主要表现为世界各大证券交易所已拥有越来越多的外国投资基金公司、各国竞相建立创业板市场、各国证券交易所寻求大联盟。随着经济全球化和我国市场经济的发展与开放,我国投资基金市场也逐步国际化,这使得我国投资基金市场与国际投资基金市场的关联程度提高,相互影响更加明显。在我国加入wto以后,投资基金市场国际化的步伐必将进一步加快。面对这一新的发展趋势,我们要认真研究,针对当前投资基金市场国际化的现状,制订全面合理的步骤与对策,最终实现我国投资基金市场的真正开放与发展。
1、积极营造适宜投资基金市场国际化的经济环境
我国投资基金市场国际化是一项长期的系统工程,要实现这个宏伟目标,首当其冲要做的是就是营造一个适宜投资基金国际化的宏观经济环境。目前全球投资基金正大规模撤离和开始减少投资新兴股市,传统股市重新感受到投资者的青睐。这一发展趋势表明,基金经理们更认同于对成熟金融市场环境的选择。就我国来说,改革开放以来,特别是近几年国内经济持续、快速、健康发展,市场机制正日益在国民经济运行中开始发挥重要的作用,法律和法规等投资软、硬环境不断得到改善,这已成为吸引外国投资基金的重要因素。然而,我们也应清楚,目前我国金融市场环境不尽人意的地方很多这在一定程度上阻碍了外国投资基金进入。这主要表现在利益没有市场化、金融市场还没有国际化、市场运作没有法制化等方面,汇率并轨已迈出了实质性步伐,但与国际市场接轨仍有相当距离。中央银行的公开市场操作已从外汇市场拓展到国债市场,然而受国债市场规模和结构的限制,中央银行公开市场业务的作用受到很大的制约。金融市场的垄断和不统一,已经成为阻碍外国投资基金进入中国市场的又一大因素。目前我国金融市场国有商业银行仍在处于垄断地位,金融业务在很大程度上仍受到地方政府的行政干扰,这种市场的不规范化和分割状态,很难对国外投资基金的进入产生太大的吸引力,因此政府必须采取坚持措施,打破金融市场被分割的局面,拓展全国性金融业务,发展多种金融机构和业务以促进金融竞争。否则,将会严重影响我国投资基金国际化进程。
2、逐步开放证券市场,循序渐进地推进投资基金市场国际化进程
目前,我国引进外资正处于成长阶段,并有向成熟阶段过渡的趋势,因此,应不失时机地逐步开放证券市场。采取措施有:在扩大b股市场规模的同时,尝试开放a股市场,允许外资在一定份额限制条件下持有我国企业的股份。尝试开放证券业,允许外资在一定价额限制条件下持有证券公司的股权。尝试开放国债及其他债券市场。在a、b股市有一定程度发展的基础上,选择适当时机进行并轨,消除同一股票的“价格双轨制”进一步提高外资在企业股权及证券业中的占有比率。争取10~20年左右的时间,全面开放我国证券市场。
根据我国证券市场的现实情况,我国投资基金市场的国际化进程既要促进国内资本市场的发展和完善,又要保证国内金融市场的稳定,所以我们必须坚持循序渐进的原则,分阶段实施。我们可以借鉴韩国、印度、台湾和日本等国家和地区的经验,从这些新兴地区和国家证券市场的开放来看,大部分都是采用了渐进的方式进行的。这种渐进的方式是指,在开放的初期先设立合作、合资基金管理公司,然后再逐步开放基金市场。
从目前的实际情况出发,我国投资基金市场的国际化之路可以分为三步走:第一步是设立中外合资基金管理公司,引进海外成熟市场先进的投资理念和投资模式,投资中国的a、b股市场;第二步,设立投资香港、台北证券市场的合资基金,作为进军国际市场的桥梁;第三步,在人民币完全自由化之际,我国基金业实行完全的国际化投资和运作。深化实施双q制度,具体而言,qdii和qfii两种制度的实施,进一步有助于投资基金市场的对外开放
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qdii(即qualifieddomesticinstitutionalinvestors,认可本地机构投资者机制),是允许在资本帐项未完全开放的情况下,内地投资者往海外资本市场进行投资。qdii意味着将允许内地居民外汇投资境外资本市场,qdii将透过中国政府认可的机构来实施。
qfii(合格的外国机构投资者机制,qualifiedforeigninstitutionalinvestors),是qdii的反向制度。在一些国家和地区,特别是新兴市场经济的国家和地区,由于货币没有完全可自由兑换、资本项目尚未开放,外资介入有可能对其证券市场带来较大的负面冲击,因此qfii制度是一种有限度地引进外资、开放资本市场的过渡性的制度。这种制度要求外国投资者要进入一国证券市场时,必须符合一定的条件,得到该国有关部门的审批透过,对外资进入进行一定的限制。它限制的内容主要有:资格条件、投资登记、投资额度、投资方向、投资范围、资金的汇入和汇出限制等等。
4、积极探索发展中外合作基金
2001年7月,jp摩根富林明资产管理和华安基金管理公司在原技术合作协议的基础上,签订了国内第一个中外合资基金管理公司备忘录。海通证券11月7日与全球著名跨国金融集团——富通集团签署基金管理业务战略合作协议,双方表示将在中国加入wto、中国证监会颁布中外合作基金管理公司条例后,进一步设立中外合作基金管理公司。2002年6月1日新颁布的《外资参股基金管理公司设立规划》,自2002年7月1日生效实施,而在6月25日,国泰君安与德国安联集团正式签署了中外合资基金管理公司的合资经营合同书,成为中国证监会6月初设立规则后签订的第一家,在合资股权中国泰君安占67%,德国安联占33%。2002年6月底,就有20多对基金管理公司、券商、银行,投资公司等,就基金领域中外合资事宜,签订了合作意向书或协议书,其中有汇丰银行、ip摩根富林、比利时富通集团、安联集团、荷兰银行等国际知名金融机构。中外创投基金之间“井水不犯河水”的状况正在逐渐起着变化,2002年,有10多家中外合作基金公司正式成立,其中比较典型的有深圳创新软库创业投资管理公司、广东冠通创业投资管理公司等。由于政策和法律的限制,中外创投基金间的合作处于摸索阶段,合作模式也多样和灵活。中外合作投资基金的探索与实践对我国投资基金市场本身的发展乃至证券市场的发展无疑具有重要而积极的意义。首先,它将为我国投资基金的运作带来一套符合国际惯例的机制,使投资基金各方的运作更加科学、有效率,只有学到井真正实践之才能使我国投资基金的发展少走弯路,探索出中国投资基金的发展之路,这是所谓国际化的内核,也是最重要的一点。其次,它将壮大我国投资基金的规模,丰富投资基金的品种,带来新的资金来源,发掘新的投资渠道,尤其为吸收外资探索出一条可行的新路。另外,中外合作投资基金的探索与实践在丰富我国证券市场的投资者结构、加强对上市公司的约束、优化证券投资理念等诸多方面将对我国证券市场的发展发挥积极作用。
5、积极发展海外中国基金
一般来说,世界各国利用外资可分为三个阶段,即初级阶段、成长阶段和成熟阶段,初级阶段以借贷为主,成长阶段以外资直接投资为主,成熟阶段则是以证券投资为主,从我国目前引进外资的情况看,我国正处于成长阶段,并有向成熟阶段过渡的趋势。从世界各国利用外资的经验看,大体上经历了三个发展阶段,向国外借贷是第一阶段,国外直接投资为第二阶段,基金投资和证券投资为第三阶段。目前我国国债和外商直接投资都分别达到1200亿美元,下一步应该大力发展基金投资和证券投资,以减轻我国偿清负担和缓解债务压力。
三、品种多元化战略
随着我国市场化进程的深入,投资领域也发生了较大变化、各种要素市场如股票市场、债券市场、外汇市场、期货市场等迅速发展起来。对于中小投资者来说,由于缺乏足够的资金、时间、精力、专业知识,进入这些领域困难很多,而股票基金、债券基金、期货基金等基金品种能满足广在中小投资者的各种需要。专业投资者为了做好投资组合和分散风险,也需要基金品种的多元化。多种投资基金品种的开发,可以满足不同层次人们在不同区域投资的需要。因此,实行多元化的投资基金品种战略是投资基金发展的一大趋势。
1、大力发展股票投资基金
目前我国已有的基金(不含新成立的证券投资基金)绝大部分也参与投资股票,但投资股票比例较低,这是与投资基金在股市中的应有地位不相适应的。在美国,根据投资公司协会的统计,到1995年10月份,全美投资基金资产总值达26967亿美元,其中股票基金为11898亿美元,占整个基金市场的44%,股票基金在股票市场的占有率已超过30%.现在我国深沪股市达数千亿元市值,已经初步为股票基金的设立提供了舞台。如果按照发达国家股票基金在股票市场上的比例推算,我国股票基金规模也至少应该超过1000亿元人民币,相比之下,目前我国只有100多亿的基金投资于股票市场。股票基金的设立,对我国股市的规范化和规模化发展,对于满足投资者的需求都有积极的意识。
2、优先发展国债投资基金
由于国债具有长短不同的期限,因此国债投资基金成为连接资本市场与货币市场的桥梁。发达国家国债投资基金发展的经验表明,它不仅以促进资本市场的发展,而且可以推动货币市场的发展。
优先发展国债投资基金是由目前我国的各种条件决定的。完善国债市场、推进公开市场操作和造就国债机构投资者,都呼唤着国债基金的诞生,国债基金相对于其他证券基金品种而言,具有风险小、收益稳定并且高于当前储蓄存款等特点,深受现阶段广大中小投资者的欢迎。设立专门的国债投资基金是我国发展国债市场的内在要求,从一级市场来看,国债基金能把社会的闲置资金集中起来,扩大对国债的需求,国债基金参与国债市场,能够加快国债的发行速度,有利于国库资金的调拨;有利于减少国债的销售环节,降低政府的筹资成本。从二级市场来看,国债基金有利于增加可上市国债的流通量,扩大二级市场规模,同时它更能够比个人持有者对细微的投资回报作出反应,更迅速地转卖其债务头寸,有利于繁荣和活跃二级市场。在国债基金的类型选择上,当前宜采用契约式基金。由于我国公司的发展历史尚短,先组织契约型基金有利于证券信托业的发展,也符合目前基金的实际运作水平。在目前实行信贷规模控制的条件下,中央银行以开展公开市场业务和对计划资金流量进行调节为主要目标,国债投资基金在二级市场配合中央银行的公开市场操作,必将有利于货币政策目标的实现。国债投资基金的发展有利于国债市场的规范化,对行为也会产生积极影响。当国债大规模发行时,具备一定规模和数量的国债投资基金,将直接承购包销一部分或相当部分规模的国债,减缓了国债大规模发行对二级市场价格的冲击,同时国债投资基金逐步抛售国债也会减缓国债市场价格的剧烈波动。
美国是货币市场基金的发源地,也是目前货币市场基金发展最成熟、资产规模最大的国家。第一只货币市场基金设立于1971年。当时银行存款利率与市场利率之间存在很大差异(5.25%对8%),而通过共同基金将小额存款聚积起来购买大额存单,可以不受联邦银行法q条例对存款利率的限制,从而获取较高的市场利率。所谓货币市场基金是指主要从事货币市场有价证券投资的基金。货币市场基金的投资工具包括一年和一年以内的短期信用工具,主要是现金、银行定期存款、协议存款或大额存单、剩余期限小于397天的债券及回购、中央银行票据、银行承兑汇票、商业承兑汇票等短期投资工具。货币市场基金是在利率汇率剧烈变动的环境下产生成长起来的,它满足了投资者对投资标的流动性和收益性有机结合的需要。货币市场基金的不断壮大,已成为世界投资基金发展的另一趋势。大力发展货币市场基金,则对于控制整个金融体系的金融风险大有好处。货币市场基金具有满足偏好低风险、对流动性要求较高投资者的特性:(1)投资成本低。货币市场基金通常不收取认购费、申购费和赎回费,年管理费和托管费通常大大低于股票基金和债券基金。(2)风险小、收益稳定。货币市场基金投资的对象是一些期限较短、流动性较高、风险相对较小的货币市场工具,收益相对稳定,且货币市场基金没有存款准备金,其收益一般高于银行存款利率。货币市场基金不易受市场波动影响,基金价格通常只受市场利率的影响,风险相对较小。(3)申购、赎回方式十分便利。开放式货币市场基金在基金单位的买卖形式上和便利程度上都与银行存款十分相近,货币市场基金通常借助于银行网点进行销售,投资者可以直接前往银行购买或赎回,甚至货币市场基金允许投资者在自己的基金账户上签发支票和转账。此外,持有货币市场基金所获得的收益可享受免税政策。
由于货币市场基金相比其它基金存在较多的独特性,因而20世纪70年以来获得了巨大的发展,甚至成为各个国家共同基金业迅速发展的重要推动力量。比如货币市场基金在20世纪70年代的发展就极大的促进了美国共同基金业迅速发展。而法国90年代共同基金的发展也主要源于其早期货币市场基金的迅速发展带动了零售资产管理业务的繁荣。从全球货币市场基金的数量和规模来看,货币市场基金在全球基金业发展中占有着重要的地位。截至2003年第1季度,全球货币市场基金数量达到了4521只,净资产规模总计达到31970亿美元,占共同基金资产规模的28.52%,在各类基金中的比例位居第二,仅比股票型基金略少,而高于债券型基金和平衡型基金。
我国目前的情况与美国70年代初的情况相似,银行存款利率低于国债利率,低于市场拆借利率,与通货膨胀率持平,这正是一种货币市场基金发展的有利经济环境。货币市场基金通常被视为无风险或低风险投资工具,适合资本短期投资生息以备不时之需,特别是在利率高、通货膨胀率高、证券流动性下降,可信度降低时,可使本金免遭损失。货币市场基金是以低风险经营为特征的基金品种,适合投资行为求稳意识很强的我国国民心理。由于中国宏观经济保持持续、快速、稳健的发展势头,目前,人民币存贷款利率总水平保持基本稳定,而其他货币市场工具的收益率已经开始上升,可以预计,货币市场利率水平在较长时间内还将高于存款利率。根据国际经验,这将是发展货币市场基金最难得的机遇。
4、积极推行etfs基金
etfs(exchange-tradedfunds)是指交易所交易基金,亦称指数存托凭证(indexdepositoryreceipt)或指数股票(indexshares),它是20世纪90年代初期出现的以某一特定指数的成份股为标的的一种复合型金融创新产品,是一种介于开放式基金与封闭式基金之间的基金。etfs特殊的运作机制使其在许多方面都拥有自身独特的优势:首先,etfs的交易成本非常低廉。例如,巴克莱全球投资公司barclaysglobalinvestors推出的isharefunds的管理费率只有0.07%,ssga推出的spdrs的管理费率也仅为0.12%,均大大低于传统指数基金的管理费率0.35%,更是低于一般基金1%左右的管理费率。其次,etfs可以提高基金使用资金的效率。etfs赎回时,交付的是一揽子股票组合,无需为应付投资者的经常性赎回而保留大量现金,便于基金管理人将全部资金用于投资,可以极大地提高资金的使用效率。再次,etfs的投资者可以获取其价格波动带来的价差收益。虽然etfs的申购和赎回也是以其单位净资产值为基准,但它可以在二级市场上市交易,其价格是随着市场供求关系的变化而变化的。因此投资者可以获取etfs交易价格波动带来的价差收益,即资本利得。其四,etfs可以给投资者带来税收上的好处。由于投资者赎回etfs时交付的只是一揽子股票组合,使得基金管理人不必为应付赎回而出售所持有的股票,所以不必交纳资本利得税。投资者投资于一般开放式基金时,其投资收益主要表现为每年的分红,个人投资者需要按照个人收入所得进行纳税,仅联邦税率就高达50%-60%.而投资者投资于etfs时,其投资收益则主要表现为etfs二级市场价格波动带来的收益,按照资本利得纳税,最高税率仅为20%,远远低于联邦税率,因此对投资者来说,etfs无疑具有很大的吸引力。其五,etfs可以在很大程度上保护长期投资者的正当利益。一般开放式基金需要面对投资者的经常性赎回,所以其投资组合需要随之进行不断的调整,由此产生的资本利得税和一些投资机会的丧失都由那些没有提出赎回要求的长期投资者来承担。而etfs即使面对部分投资者的赎回,由于交付的不是现金,而是一揽子股票,对其投资组合不必进行相应的调整,不会给长期投资者带来多大的影响。从这个意义上来讲,etfs可以在很大程度上维护长期投资者的正当利益。我国当前推出etfs,不仅可以丰富投资者的投资品种,而且更为重要的是,我们可以运用etfs的运作机理为我国封闭式基金的转型,减少其在二级市场上的折价交易行为,更好的保护投资者的利益和国有股坚持提供新的研究思路和路径选择。但是,由于etfs是一种指数型的基金,因此指数多元化有利于etfs产品的开发,而我国对资本市场的指数开发比较落后,这成为在我国推出etfs的最大障碍。2003年在上海证交所举办的“上证180指数相关产品研讨会”上,上海证券交易所负责人明确提出,目前我国推出etfs的条件基本成熟。相信随着我国资本市场的深化,etfs在我国将有非常光明的前景。
按照经营方式不同,投资基金可以分为开放式基金和封闭式基金,两者的主要区别如下:(1)基金规模的可变性不同。封闭式基金均有明确的存续期限,在此期限内已发行的基金单位不能被赎回,虽然特殊情况下此类基金可进行扩募,但扩募应具备严格的法定条件。因此,在正常情况下,基金规模是固定不变的。而开放式基金所发行的基金单位是可赎回的,而且投资者在基金的存续期间内也可随意申购基金单位、导致基金的资金总额每日均不断地变化。(2)基金单位的买卖方式不同。封闭式基金发起设立时。投资者可以向基金管理公司或销售机构认购;当封闭式基金上市交易时,投资者又可委托券商在证券交易所按市价买卖。而投资者投资于开放式基金时,他们则可以随时向基金管理公司或销售机构申购或赎回。(3)基金单位的买卖价格形成方式不同。封闭式基金在交易所上市,其买卖价格受市场供求关系影响较大。而开放式基金的买卖价格是以基金单位的资产净值为基础计算的,可直接反映基金单位资产净值的高低。在基金的买卖费用方面,投资者在买卖封闭式基金时与买卖上市股票一样,也要在价格之外付出一定比例的证券交易税和手续费;而开放式基金的投资者需缴纳的相关费用(如首次认购费、赎回费)则包含于基金价格之中。一般而言,买卖封闭式基金的费用要高丁开放式基金。4)基金的投资策略不同。由于封闭式基金不能随时被赎回、其募集得到的资金可全部用于投资,这样基金管理公司便可据以制定长期的投资策略,取得长期经营绩效。而开放式基金则必须保留一部分现金,以便投资者随时赎回,而不能尽数地用于长期投资,一般投资于变现能力强的资产。
论文摘要:我国证券投资基金的发展主要受制于外部客观问题和内部治理问题。来自外部环境的主要是政策市场特征、投资者参与意识淡薄、产品单一及相关法规不健全等。完善证券投资基金管理要从拓宽资本来源渠道,完善法律法规体系,加速监管的市场化进程以及推进产品创新,实现产品多元化。
随着《证券投资基金管理暂行办法》的颁布实施及“开元”、“金泰”证券投资基金的规范设立,我国证券投资基金业迅速发展,并已逐步成长为我国证券市场上影响力最大的机构投资者之一。但是,我国证券投资基金在高速发展的同时,仍然面临着一些问题,主要包括来自外部的客观问题和基于内部治理范畴的问题,本文仅对我国证券投资基金面临的来自外环境的问题进行分析,并提出相应的对策。
一、我国证券投资基金所面临的非内部治理范畴问题
(一)我国证券市场的政策市特征加大了证券投资基金系统风险
我国的证券市场是在政府主导下发展壮大起来的,尽管市场因素所发挥的作用在增长,但是政策仍然是决定我国证券市场走向的首要因素。有关专家曾对我国证券市场的风险进行实证分析,结果表明我国证券市场的系统风险高达60%,非系统风险为40%,而西方成熟证券市场的系统风险一般为25%,非系统风险为75%。从股票市场十年的发展历程来看,每一次转折都伴随着重大政策的出台,市场在政策的干扰下发挥着微弱的作用.因此我国的证券市场很难发挥作为我国经济运行晴雨表的作用。一般而言,证券投资基金投资组合只能分散非系统风险,却对系统风险无能为力。由于我国证券市场的政策市特征,只有能够准确预测和及时掌握政策的变化,并采取相应的投资决策,才能够分散系统风险,而对于政策的变动,证券投资基金是难以准确预测的。因此,我国证券市场的政策市特征无疑加大了我国证券投资基金的系统风险。
(二)相关法律法规的不健全、不明确严重影响证券投资基金的健康发展
目前,国内证券投资基金业监管的法律体系尚未完全建立起来。在基金业发达的美国,对共同基金的规范和监管,不仅有证券法、投资公司法、投资顾问法,而且有基金行业的自律,国内目前基金监管所依据的是《证券投资基金管理暂行办法》,行业自律和基金管理人的自我监控尚处于探索之中。
同我国的上市公司一样,我国基金管理公司也普遍存在委托问题。基金持有人委托信托人行使基金持有人的权利并承担相应的义务,基金管理人受托管理基金,基金托管人监督基金管理人的实际运作。目前在我国基金的实际运作中,尚无信托人这一法律主体,基金托管人在某种程度上兼任了信托人的角色。根据有关规定,基金托管人只能由四大国有商业银行担任。由于法律法规上的缺陷,四大国有商业银行的托管人职责仅仅限于基金的会计核算和基金资产的托管,而面对基金运作中违规操作和损害基金持有人利益时,采取何种法律行动,履行何种法律程序,还没有明确的规定,对于基金的管理和惩罚完全通过证监会的行政处分来实现。且处分多来自行政手段,极有可能为基金管理公司损害基金持有人利益而不受法律制裁留下隐患。
从实际的运作效果来看,我国基金管理中的委托人和人只是法律形式上的关系,委托人无法通过法律手段和制度安排来防范人的道德风险,当人未能履行诚信义务的时候,利益损失就不可避免,而当利益损失发生后,也没有相应的法律制度来保障委托人追偿由于人行为不当所形成的损失。
对于现阶段的基金管理公司而言,虽然在形式上构筑了公司治理结构和各项规章制度,但是由于国有化的倾向,现代企业制度所要求的约束和制衡精神却远未在实际公司运作中得以真正体现,自律程度的高低决定着基金管理公司的规范程度。因此,委托问题就不可避免。
(三)投资者参与证券投资的意识淡薄,对基金缺乏认识
投资基金最初产生于英国,但目前最发达的是美国。投资基金在美国成为共同基金(MutualFund),把许多投资者不同的投资份额汇集起来,交由专业的投资经理进行操作,所得收益按投资者出资比例分享。投资基金本质是一种金融信托。目前国内投资者对基金缺乏认识,一方面认为投资基金不如投资股票;另一方面认为投资基金不如存款,因为后者安全系数更高。其实,基金既有股票的收益性,又有存款的安全性,不过程度都略低些它是一种介于股票和存款之间的投资品种。投资者没有认识到这一点的主要原因可能是因为国内居民金融投资意识淡薄,参与证券投资的程度较低,我国居民证券资产占金融资产的比例尚不足5%。
(四)证券投资基金品种单一
西方成熟证券市场,经过一百年的发展,已经形成了门类众多的基金产品。就投资对象而言,由股票基金、货币市场基金、债券基金、衍生金融产品基金、混合基金等,股票基金内部又有成长型基金、价值型基金、平衡型基金、小企业型基金、科技型基金、行业型基金、地区或国家型基金、指数基金等。
目前我国基金品种比较单一,从基金类型上而言,有开放式和封闭式;就投资对象而言,仅有股票基金或者说股票债券混合基金。一般而言,一个国家金融产品的丰富程度与该国资本市场和货币市场的发育程度及开放程度是密切相关的。基金产品创新所面临的问题需要证券市场的不断开放和不断成熟来解决,而不仅仅通过模仿西方市场的产品来解决。
(五)基金管理人员素质有待提高
目前国内证券投资基金从业人员的从业时间还比较短,投资技巧及防范风险能力等方面缺乏经验,整个管理人员队伍还有待建设;我国基金管理公司成立的时间也较短,企业形象尚未完全建立,管理体系、运作机制等方面还有待完善。
(一)拓宽基金业发展的资金来源渠道
积极引导个人投资者、机构投资者将资金用于购买基金凭证,机构投资者的资金不仅量大而且稳定,可以为基金业的发展提供可靠的“输血”通道。为此,可进一步放宽保险资金投资于基金的比例,逐步允许社会保障资金进入基金市场。美国、英国等发达国家的证券投资基金发展历程告诉我们,真正推动基金业发展的动力来自于养老基金的发展。随着我国老龄人口的不断增加,企业养老基金和居民养老基金体系的建立和完善势在必行。
(二)完善证券投资基金法律法规体系
随着证券投资基金的不断发展,许多问题由于法律法规的缺乏而无法得以及时公正的处理,往往是由行政政策取而代之,而行政政策的透明度和持续性通常很难得以保证,法律法规的滞后性已经在某种程度上阻碍了证券市场的良性发展,其后果就是市场参与者自行其是,从而导致普遍违规甚至普遍违法。
因此,建立健全以《投资基金法》为核心的基金法律制度体系,使基金持有人、基金托管人、基金信托人、基金管理人的地位和相互关系通过法律的形式得以确立,明确市场运行规则,从而逐步摆脱过去过分依赖行政指令的发展轨道,逐步实现我国基金业发展的规范化和法制化。
(三)建立完善我国证券投资基金绩效评价体系及机构
建立完善证券投资基金绩效评价体系及机构对投资者而言是大有裨益的,首先,投资者可以借此评价基金经理完成汇报率目标情况如何以及在投资过程中对风险的控制如何。其次,投资者还可以对基金之间、基金与实行被动投资战略的基准指数之间进行比较,评价其绩效情况。我国证券投资基金绩效评价及机构的建立与完善,不仅可以切实保护投资人的利益,加强对基金管理公司的风险防范,而且有助于基金管理公司之间的竞争,起到优胜劣汰的作用,使证券投资基金真正发挥“专家理财”的作用,充当我国证券市场的“市场稳定器”。
(四)加速基金监管市场化进程
随着我国证券市场开放程度和市场化程度的不断提高,监管层应逐步调整对于证券投资基金的监管目标,加速基金监管市场化进程。市场化的监管包括:维护和促进市场的公正、公平、公开、高效和透明,保护基金持有人利益,防止基金业内的犯罪和欺诈行为。
为达到上述监管目标,监管部门可以利用下列监管途径:对于基金公司、托管银行及基金从业人员特别是高级管理人员行为的监督;促进基金从业人员的自律,遵守道德标准和职业规范;加强向社会公众进行基金业的信息披露,维护公众对于基金的信心;利用社会媒体的力量加强对基金业的监督;加强对于基金公司、托管银行内部控制和风险管理的检查力度等。
(五)完善基金从业人员资格管理制度及激励机制
人才素质是决定基金业发展的根本,建立科学的管理体制和有效的激励机制,不断培养和吸引优秀人才加人到基金行业是监管层和基金管理公司所面临的一项重要任务。因此,要完善基金从业人员资格管理制度,组织基金从业人员的资格考试和认证,不断提高从业人员素质;要完善从业人员的道德操守和行为规范,建立包括社会监督在内的监督机制,督促从业人员格守职业道德。
【关键词】银行理财;监管;投资范围
一、引言
近年来我国经济高速发展,个人资产保值增值需求不断上升,为理财市场的发展提供了良好的环境,而由代客理财业务特性所决定的高利润,以及外资银行的竞争压力,更是直接导致了个人理财业务成为国内商业银行竞相争夺的市场,进而推动了我国理财市场的飞速发展。2004年以来银行理财市场发展迅速,主要原因有三,首先是国内信贷需求旺盛;其次中国居民财富增长迅速但缺乏投资渠道;最后是对利率市场化的预期促使银行增加中间业务的比重。而监管环境的变化是理财产品投资组合结构变化的主要原因,因此对监管政策的解读十分重要。
二、我国商业银行理财产品的概述
理财产品是商业银行开展个人理财业务所使用的工具,也是商业银行开展个人理财业务的附属品。《办法》中给个人理财业务的解释是“商业银行提供给个人客户的财产管理,投资顾问,财务规划和分析等方面的专业化服务。”
我们对商业银行理财产品的定义是商业银行通过分析客户的财务状况、风险偏好,利用自身的信息资源,开发设计并销售的能够帮助客户实现保值增值的资金投资计划。商业银行可以自行设计理财产品,也可以与信托公司、证券公司合作。
三、我国商业银行理财产品的发展历程
我国商业银行理财产品大致经历了3个时期的发展。
首先,2005年11月以前是理财产品发展的萌芽时期。商业银行理财产品市场发展经历了从无到有,逐步兴起。在萌芽阶段,我国商业银行理财产品的种类比较单一,发行数量和资金规模都比较小,理财产品基本是投资于商业银行的传统领域,产品风险较小,收益率也比较低,而且相应的监管法规也没有出台。
第二阶段是指在2008年中期之前的这一时期。伴随着我国资本市场的空前繁荣,商业银行理财产品市场也在加快发展的进程中。一系列与理财产品运作管理相关的法规相继出台,标志着我国商业银行理财产品监管框架开始逐步形成。
第三阶段为2008年中期至今,是商业银行理财产品市场的逐渐规范阶段。2008年,由于美国次贷危机引起的全球金融危机爆发,这场风波也迅速波及到了我国的理财产品市场。股票类理财产品不断被暴露出零收益,这些危机事件也及时的给我国理财产品监管部门敲响了警钟,更加规范的法规迅速被制定、颁布。
四、我国商业银行理财产品的监管及评析
2005年商业银行个人理财业务两大框架性的基础法规,从此银行个人理财业务开始有监管法规依据。
2009年65号文第十八条至第二十条对理财资金投资权益类资产加以限制,截至2009年5月末,各中、外资商业银行存续的理财产品超过4100只,理财业务市场规模达到7000亿元,理财客户达到230万人。但市场风险开始显现,问题也不断暴露。2014年禁止理财资金投资于境内二级市场公开交易的股票或与其相关的证券投资基金;不得投资于未上市企业股权和上市公司非公开发行或交易的股份。
2016年征求意见稿第十五条至第十七条重新明确了理财产品投资范围,将商业银行理财业务分为基础类理财业务和综合类理财业务。其中基础类理财业务可以投资于银行存款、大额存单、国债、地方政府债券、中央银行票据、政府机构债券、金融债券、公司信用类债券、信贷资产支持证券、货币市场基金、债券型基金等资产,综合类理财业务“在基础类业务范围基础上,还可以投资于非标准化债权资产、权益类资产和银监会认可的其他资产”。第十六条明确了从事综合类理财业务的银行准入门槛,其中定量指标为资本净额不低于50亿元人民币,定性指标为监管评级良好;具有与所开展的理财业务相匹配的专业人员、业务处理系统、会计核算系统和管理信息系统;在全国银行业理财信息登记系统中及时、准确地笏屠聿撇品信息,无重大错报、漏报、瞒报等行为;理财业务管理规范,最近3年无严重违法违规行为和因内部管理问题导致的重大案件等审慎性条件。
这份文件被称为史上最严新规,此前历年文件并没有明确的理财资格准入规定,只是对银行开展理财业务的“三单”要求(2013年8号文第二条)、风险隔离要求(2014年35号文第三条)和产品登记(2013年167号、213号、265号文)加以约束。在上述条文均有效的情况下,该条规定新增了综合类理财业务的投资门槛,不符合硬性指标规定的银行将无法投资非标债券、权益类资产或其他另类资管计划。不过这只是征求意见稿的规定,正式文件中可能有变动。
五、总结
商业银行个人理财产品是金融市场发展的产物,不仅为银行自身注入了活力也满足了投资者多样化的理财需求。正是由于商业银行个人理财产品的触角延展至各个领域,且商业银行个人理财产品本身存在的多种风险,一旦引发,会严重损害众多个人投资者的切身利益,不仅会挫伤投资者对银行的信赖也扰乱银行系统的稳定性,对银行理财业务的健康发展造成阻碍。我国当前银行理财发展迅猛,但存在许多风险,如今监管政策陆续出台,规范了银行理财的投资范围,可以有效的降低风险与市场无序状态,为银行理财的健康发展奠定基础。
参考文献:
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[3]孙晓伟.商业银行个人理财产品监督法律问题研究[D].学位论文,2014
【关键词】影子银行 金融风险 金融监管
一、影子银行的涵义
影子银行的概念最早在2007年由美国太平洋投资管理公司执行董事麦考利提出,他把影子银行定义为“有银行之实但却无银行之名的种类繁杂的各类银行以外的机构”。第二年美国财政部长盖特纳提出了平行银行系统的概念。他将那些通过非银行的融资安排,利用短期融资资金购买大量高风险、低流动性的长期资产的机构称作“平行银行系统”。同年,国际货币金融组织将此类金融机构定义为“准银行”。2009年之后,将这三个概念统一于“影子银行。一般而言,影子银行是指投资银行、对冲基金、私募股权基金、货币市场基金、债券保险公司、结构性投资等非银行金融机构。
21世纪以来,我国金融市场得到了迅速的发展,但是较西方发达的金融市场,我国的金融市场体系仍处于初级阶段。目前,我国资产证券化和利率市场化的进程还处于逐步开放的过程中,所以我国影子银行的功能目前也主要是在商业银行的融资和股权融资的方面。
二、影子银行体系存在的问题
21世纪以来,影子银行得到了迅速的发展,成为全球金融体系中重要的组成部分,影响着金融市场乃至整个社会经济的稳定和发展。主要存在以下几个方面问题:
(一)资产规模大
随着经济的发展,影子银行在金融体系中的资产规模与日俱增。资金需求者为缓解利率管制和信贷总量管制对其的影响,便将融资的橄榄枝抛向了影子银行系统。从提供影子银行信用路径的三个渠道:银行渠道、非银行金融机构渠道和非金融机构渠道来估算,中国影子银行总体规模约为21.75万亿,大约为2012年社会融资规模的1.5倍。影子银行的资产规模对我国资本市场的供求和宏观经济政策的调控力度已经产生了直接的影响。
(二)高杠杆率
影子银行的高利润一般都是以高杠杆率为赌注,从而给金融体系带来了很大的风险。虽然在金融危机后,美国主要投行财务杠杆率有大幅下降,但仍然维持在13倍左右。高杠杆运作在金融市场景气的时期,可以带来高的收益让人们忽视它所潜藏的风险,但是在金融市场疲软的时期,高杠杆率的市场操作会激发潜在风险的发生,从而更加恶化经济的发展。
(三)信息不对称
影子银行由于其产品的复杂多样,普通的交易者很难掌握到最新、最全面的金融活动信息,从而很难洞察到那些看似微小,却可能成为极大隐患的问题。影子银行为了提高证券的发行规模和证券的收益率,基础资产不断地被证券化和切割打包,并人为地减少信息披露。此外,证券化产品创新复杂,甚至连很多首席执行官和董事自己都搞不明白,其投资完全依赖于产品的信用评级,从而误导了投资者的非理性追捧,扩大了市场风险。
(四)监管体系不健全
金融产品如雨后春笋般不断地被发明创新并推向市场,然而金融监管创新的进度却大大滞后于金融创新的进度。监管与产品创新之间存在的“时间差”使风险不能够及时被发现和控制,从而使市场风险不断被累积。此外,当部分影子银行金融机构并不在监管范围之内,或者其制造出来的金融衍生品的复杂程度超出监管机构的可控范围时,风险测试就只能由该影子银行机构自身进行,此时就是使一些机构有机可乘钻金融监管体系的漏洞。而且,金融监管机构的监管属于外部力量,其并不能从根本上消除金融经营机构的内部风险。因此,消除金融创新导致的风险不能全然依靠政府主导的金融监管来解决,也应从金融创新的设计、运行机制等内部角度入手,共同解决有效控制金融风险的问题。
三、中国影子银行监管启示
中国的影子银行体系与美国影子银行差异很大。它不仅包括银行监管外的证券化业务,也包括 “储蓄转投资”的融资类业务。但从实质上来看中美的影子银行都是通过表面上不同的信贷关系进行无限的信用扩张。更让人担忧的是当中国影子银行体系并没有把大量的资金注入到实体经济中而是更多的流入房地产市场及高风险的投资中,这样一方面削弱了国家调控经济的措施力度,另一方面给我国金融体系带来了巨大的风险。
为降低影子银行给我国经济带来的风险,笔者认为可以施行的措施主要包括:一、加快国内银行体系利率市场化进程。利率的市场化有利于银行吸引资金流入到银行系统,从而在源头上缩减影子银行的规模。但是,在提升利率的同时,要注意防止国际“热钱”的涌入,从国内和国际两个方面共同抑制过剩的流动性;二、完善监管体系、完善市场风险管理的方法、模式及公司治理机制,不断优化市场风险计量模式和模型。同时防范“表外”风险,加强对“表外”风险的监控防止其向“表内”转移。将国内的监管体系与国际监管规则保持协调,建立健全相应法规,主动防范危机发生的可能。
参考文献
[1] 巴曙松.金融危机下的全球金融监管走向及展望[J].西南金融,2009(9).
[2] 易宪容.“影子银行体系”信贷危机的金融分析[J].江海学刊,2009(3).
关键词:企业年金;运作模式;投资组合
中图分类号:F240 文献标志码:A 文章编号:1673-291X(2014)09-0050-02
随着中国基本养老保险、企业年金和个人储蓄型养老保险相结合的多层次社会保障体系的逐步建立和完善,企业年金作为整个社会保障体系的第二支柱,担任着社会稳定和受益人晚年生活重要保障任务。采取何种投资组合策略,对企业年金进行有效管理,提高企业年金投资效率具有重要意义。
一、企业年金的内涵
企业年金是在国家政策的指导下,根据自身经济实力和经济状况建立的,在基本养老保障之外,旨在为本企业职工提供一定程度退休收入保障的补充性养老金制度,也是企业按照一定规则筹集资金并投资营运而形成的补充养老保险基金。建立企业年金的前提是企业及其员工已经依法参加国家基本养老保险,并且企业自身有实力有意愿建立。
企业年金以员工薪酬为基础,在政府的倡导和政策扶持下,由个人和企业共同出资,统一放在个人账户下,由金融机构托管,并指定专业投资机构管理。只有在达到国家规定的退休年龄时,职工才可以从个人账户中领取企业年金,可以一次性领取也可以定期领取。职工工作单位发生变动时,个人账户资金可以随同转移,如果新单位没有实行企业年金制度,个人账户可由原管理机构继续管理。
与基本养老金相比,企业年金具有以下五方面特点:第一,是对基本养老保险的补充,保障超过基本生活水平以上的需求;第二,是根据人力资源管理的要求自行建立的,具有非强制性;第三,是企业为了激励员工而建立的,企业为举办年金计划的主体,政府财政不承担最终偿付责任;第四,采用个人账户管理,资金积累完全进入个人账户;第五,企业年金基金的运作,引入了市场机制,采用商业化的运作方式,企业年金资产通过市场运作方式达到保值增值的目的。
企业年金作为一项企业与职工共同协商的制度,具有收入分配、员工激励和养老保障等方面的功能。一方面,企业年金计划对促进劳动力合理流动,吸引优秀和有用人才,保护职工利益和完善分配体系,增强企业凝聚力和强化市场竞争力都有着重要作用;另一方面,发展企业年金计划,不仅有利于于调整养老制度结构,拓展资金筹集渠道,而且能够为建立新的责任分担机制,实现社会保障制度可持续发展创造条件。
二、中国企业年金制度的实践
中国政府从1986年开始对养老保险制度改革进行探索,1991年扩大了养老保险覆盖范围,建立基本保险、企业年金和个人储蓄性保险相结合的多层次养老保险体系的改革思路。按照该思路,养老制度改革的方向是建立多支柱养老制度模式,使养老制度从单纯注重社会功能转变为更多地注重经济功能,充分发挥企业年金在完善多支柱社会保障体系、推动劳动力市场发育、推动金融深化、促进社会长期投资以及提高劳动生产率和增强企业凝聚力等方面的积极作用。
从总体规模看,1991―2000年间,中国建立企业年金的企业只有1.6万余家,参加职工560万人,基金累计191万元。到2006年底,参加职工达到964万,建立企业年金的企业已达2.4万家,基金积累达910亿,年平均增长100多亿元。2007年9月,基金积累已达到1 200亿元。
2008年,人力和社会资源保障部的统计数据表明,中国建立企业年金计划的企业为3.3万户,而2009年初国家统计局数据显示,全国各类企业共计325万户,企业年金的参与率仅为1%。截至2009年底,中国企业年金共为2 533亿元。其发展规模仍远远低于此前市场预期(预计2010年1万亿元规模),建立企业年金的企业仅占国内企业总数的约1%,占全部就业人口75%的中小企业的参与率很低,现实发展情况与起步阶段市场的乐观预期形成强烈反差。
三、企业年金的运作模式
按照《企业年金基金管理试行办法》,由于受托人的不同,企业年金有多种不同的运作模式。与全国社保基金有很大的不同,企业年金的受托人是由企业自行选择的,可以有很多,而社保基金只有一家受托人,即全国社保基金理事会。企业及职工选择受托人后,再由受托人来寻找其他的服务机构,也可以自身法人受托机构的身份同时兼任投资管理人、账户管理人,或其中一项。
随着第二批企业年金管理资格的颁布,企业年金的资格在不断增多,企业年金的模式也在不断扩展:养老金公司在原来“2+2”模式基础上,又扩展到“3+1”模式;银行在获得受托人资格之后又出现了“2+1+N”模式,即“受托账管一体化”模式。企业年金管理的组合模式包括:“银行+保险”、“银行+基金”、“银行+券商”、“银行+保险+信托/基金/券商”等多种模式。
无论采用何种企业年金计划操作模式,都需要企业根据自身的实际情况和年金基金的规模而定。表面上,企业年金运作涉及的企业年金管理机构较多,但是对于专业的养老金公司而言,这些企业年金计划的操作模式在运作流程上已经很成熟了,因此在实际的运营过程中可以实现各家管理机构有效沟通,信息、技术共享,最大程度上避免由于企业年金管理机构过多导致信息沟通不畅、职责划分不清所导致的扯皮推诿和效率低下等现象,能为企业提供更加快捷、便利的服务。
四、企业年金的投资组合策略
根据2004年的《企业年金基金管理试行办法》规定,中国企业年金可投资以下几种渠道:银行活期存款、中央银行票据、短期债券回购等流动性产品及货币市场基金的比例不低于基金净资产的20%;投资银行定期存款、协议存款、国债、金融债、企业债等固定收益类产品及可转换债、债券基金的比例不高于基金净资产的50%,其中投资国债的比例不低于基金净资产的20%;投资股票等权益类产品及投资性保险产品、股票基金的比例不高于基金净资产的30%,其中投资股票的比例不高于基金净资产的20%。
在企业年金的投资运营过程中,以获得投资收益从而实现基金增值保值为目标,有以下四种具体的投资策略可供选择。
(1)固定比例投资策略,是将基金按固定的比例投资于国家债券、银行存款、短期贷款、公司债券、房地产、股票等投资领域的一种方法,该方法形成多种资产。当某种资产净资产变动时,就调整投资比例,使投资能维持原定的比例。(2)变动比率投资策略,是指投资者根据当时的金融市场上的资产价格,将年金基金按照一个恰当的比率分别投资于债券、房地产、股票、期货和其他领域,并根据基金价格的变化来调整投资组合中各种资产的比率。(3)保值策略,是指基金选择收益率有保障的资产进行投资。一种形式是将企业年金投资于保值公债、保值存款等资产。这种保值一般是指国家、政府通过法规形式,规定特定的资产收益率要高出通货膨胀率若干个百分点,其原则是使每种投资具有正的实际收益率。(4)平均成本投资策略,是企业年金进行长期投资是最常用的一种投资策略,该策略的投资领域一般是股票和有价证券。所谓平均成本是指每次认购金融资产的平均价格,其具体做法是每隔一段固定的时间,如一个月、一个季度或者半年,以固定数额的资金去购买某种资产。
当然,在企业年金投资过程中,应该根据企业的实际情况,选择一种比较切合实际的策略,当一种策略无法充分满足企业投资需要时不行,就应将几种策略结合起来运用。
参考文献:
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[3] 孙飞.企业年金运营模式的优化选择[J].宏观经济研究,2003,(11):39-42.
论文摘要:商业银行的特点决定了其是高负债高风险行业。本文从会计体系不完善带来的管理风险、被动管理带来的利率风险、制度缺失带来的操作风险等三个方面论述了商业银行面临的主要风险。在此基础上,有针对性地从三个方面提出了防范对策。
论文关键词:商业银行 风险 防范策略
一、引言
商业银行是以信用为基础、以经营货币借贷和结算业务为主的高负债高风险行业。商业银行风险是指:商业银行在经营过程中,由于不确定因素的影响,从而导致银行蒙受经济损失或获取额外收益机会的可能性。由于商业银行经营风险具有隐蔽性和扩散性的特点,一旦银行经营风险转化成现实损失,不仅会导致银行破产,而且将对整个国民经济产生巨大的破坏力。因此,正确认识商业银行风险并建立有效的风险防范和控制机制,对商业银行而言有着更为重要的意义。根据我国金融环境和商业银行的具体情况,可将风险分为不良贷款风险、应收未收利息风险、利率被动管理风险以及制度缺失带来的制度风险等四个方面。
二、商业银行风险概述
1.会计体系不完善带来的管理风险。(1)不良贷款风险。无数研究表明,银行坏账的推迟核销与累积而不是坏账本身导致了金融危机。以美国和日本为例,对商业银行的坏账,美国允许商业银行根据贷款的实际质量自行及时处理,从而对有效化解金融风险起到了积极作用。而日本则对贷款坏账的核销有严格的限制,而且呆账的核销银行无权自行决定,必须得到大藏省的批准,结果大量应该核销的坏账未能及时得到处理,最终促成了金融危机的爆发。在我国,不良贷款主要是指逾期贷款、呆滞贷款和呆账贷款。信用证、银行承兑汇票及担保等表外业务项下的垫付款项从垫付日起即作为不良贷款。对于不良贷款的认定,主要由各商业银行的风险管理部门负责。
中国的商业银行对于呆账的核销并无太多的自主权。每年,商业银行的各分行根据财政部和国家经贸委等部门下达的贷款呆坏账核销的范围,提出不良贷款的核销计划,这些计划经当地财监办同意后,报总行批准。由此可见,呆账的核销受到诸多严格限制,而且还要层层上报,这样就使得应该核销的坏账得不到及时处理,暗藏了巨大的危机。(2)应收未收利息风险。在《财政部关于调整金融企业应收利息核算办法的通知》中规定:“贷款利息自结息之日起,逾期180天(含180天)以内的应收未收利息,应继续计入当期损益;贷款利息逾期180天以上,无论贷款本金是否逾期,发生的应收未收利息不再计入当期损益,在表外进行核算,实际收回时再计入损益。对已经纳入损益的应收未收利息,在其贷款本金或应收利息逾期超过180天以后,金融企业要相应做冲减利息收入处理。”显然,规定贷款的应收利息需在结息日后180天以上,才不再计入当期损益。相对于其他国家如英国大部分银行是90天,美国大部分银行是60天。事实上,贷款的应收利息在结息日90天后,其收回的可能已大大降低,由此可见我国商业银行的应收利息的坏账比例远高于西方商业银行,增大了中国商业银行的风险。
2.被动管理带来的利率风险。我国商业银行目前利率风险管理是被动的、简单的管理。与西方国家商业银行的利率风险相比,我国的利率风险更多地表现为体制性风险,国家利率政策的调整是商业银行利率风险产生的直接原因。在利率管制下,管理当局赋予商业银行的经营目标主要是货币政策的有效执行和资金的安全性、流动性,并不要求商业银行对利率风险做出有效的规避。因此,商业银行主要关注信贷和流动性风险,缺乏对利率风险的有效管理,商业银行缺乏有效的利率风险管理体系客观上放大了风险。首先,我国商业银行利率风险的管理工具缺乏,尤其缺乏衍生金融工具等有效转移风险的手段。衍生金融产品的缺乏明显地制约了我国金融风险管理现代化的进程。其次,我国商业银行利率风险量化管理落后。量化管理和模型化是西方发达国家银行风险管理在技术上的重要发展趋势。我国目前在风险量化管理方面还非常薄弱,大致还停留在资产负债指标管理和头寸匹配管理的水平上,对于风险价值、信用计量和持续期等概念还不能熟练使用。
利率市场化改革对商业银行的利率风险管理水平构成严峻考验。近期利率的频繁波动充分暴露出我国商业银行的利率风险,主要表现在以下几个方面:(1)目前我国商业银行的存贷款期限存在严重的存短贷长现象,资产负债期限以及负债和资产的利率敏感性不匹配现象严重。(2)在利率放开初期,由于市场竞争加剧,商业银行存贷款利差会有缩小的趋势。(3)在利率市场化条件下,收益率曲线的变化更为频繁,长期利率和短期利率的反转。(4)利率的变化使得商业银行面临选择权风险,具体表现为流动性和再投资风险。因此,在利率上升或下降时,商业银行都会面临客户在不同程度上的选择权风险。
3.制度缺失带来的操作风险。操作风险可以分为由外部客观原因和由内部工作人员的行为造成的损失。随着商业银行机构规模扩大化、金融产品多样化和复杂化,商业银行业务对计算机为代表的IT技术的高度依赖性和金融业及金融市场全球化的趋势的进一步加强,使得外部条件更加复杂和难以控制,因此可能造成的外在操作风险会给商业银行带来严重的后果。然而,银行经营以人为本,对操作风险的管理也应以加强内部操作风险为基础。
导致商业银行内部员工行为失当的原因,有的是主观恶意,有的是主观善意。近年来,商业银行在总结历史经验的基础上,通过完善管理办法对业务流程加以整合,利用现代信息和网络技术提高监测水平,通过加强内控机制建设,实施问责制等措施使商业银行的外在操作风险和主观恶意行为风险得到一定的控制,但对主观善意行为风险管理缺乏应有的重视。实际上,主观善意行为的发生频率和对银行造成的损失可能更大。由于银行对主观善意行为疏于防范,缺乏应有的事前预警、事中监测和事后分析评估和处理机制,使得银行对主观善意行为的发生特点和规律的认识远低于对主观恶意行为的认识,而且责任人也因处罚较轻而缺乏应有的警惕,使得主观善意行为的发生频率和对银行造成的损失远大于主观恶意行为风险。其次,主观恶意行为风险往往是以主观善意行为为条件。近年来,银行出现一些经济案件的一个显著特点是,一些基层负责人或客户经理以提高服务效率、方便客户为借口,使一些规章制度流于形式,管理上出现漏洞,给一些犯罪分子以履行职务或服务客户为名,行经济犯罪之实提供了方便。最后,主观善意行为造成的损失具有隐形性。例如,为提高短期收益,一些银行的债券投资部门在低利率时期增加债券投资,当市场利率上升时,在缺乏避险手段情况下就给商业银行带来了利率风险。
三、相关对策
1.加大力度改革现有会计体系。根据新的《巴塞尔协议》标准,制定现代、规范、高效与国际惯例接轨的会计处理与会计披露标准是深化国有商业银行资产负债管理、风险管理的内部控制制度的重要环节,是构建现代化、国际化商业银行的基础。参照国外商业银行的做法,为了更真实、全面、客观地反映我国国有商业银行的资产负债情况,防范金融风险,国有商业银行的会计体系应进一步加大改革力度。第一,可以根据国际惯例,适当放宽对商业银行核销贷款坏账的限制,可尝试允许商业银行按照真实性原则自主决定贷款坏账核销的金额与时间。对贷款的应收利息,如在结息后90天仍未收回,则不再计入当期损益。第二,应当按照国际惯例制定准备金制度,分别提取专项准备与一般准备,但准备金的提取可按照我国资产质量不高的实际情况确定一个过度期,通过渐进的方式逐步实现。在过渡期内可以允许商业银行在兼顾质量与效益、短期利益与长期利益的前提下,先在部分资产质量较高的贷款品种以及新发放的贷款中推行新的准备金计提制度(即提取专项准备金制度),待时机成熟,再对全部风险资产计提专项准备。
2.三措并举防范利率风险。一是构建完善的内部风险管理机制。对资金管理体系进行创新,对资金实行集中统一管理,建立资金统一的管理和操作平台,实现流动性、利率风险管理与信用风险管理的适度分离,提高风险管理的效率和水平。在资金配置过程中建立起完备的经济、金融信息网络系统和风险监控预警系统,强化各种风险的量化分析,注意期限结构上的配比,防范利率和流动性风险;同时实行谨慎会计原则,不断补充自有资本金,增强抵御流动性风险和利率风险的能力。二是健全独立的内部风险管理体系。设立专门的利率风险监管的控制部门,直接对银行董事会或行长负责;制定明确的利率风险管理及监控规程,划分利率授权权限和责任,合理确定内、外部利率。通过确定反映市场变化并兼顾各部门利益的内部利率,引导资金向高收益、低风险的项目集中,降低总体风险,实现全行战略发展意图。同时与其他部门协调合作,建立以安全为前提、以效益为中心的外部利率确定体系。三是创新商业银行风险管理产品。第一,根据国内金融市场发展趋势,进行衍生产品的基础工作。第二,开发和运用主动负债或提高资产流动性的产品,改善资产负债组合,如发行次级债券。尝试创造连接不同市场的产品,将存款与债券市场、存款与货币市场收益挂钩,如货币市场基金、结构性存款等。待条件具备后适时推出远期利率合约等产品。通过研究利率市场化条件下的资金交易,特别是衍生金融工具的交易,消除全行的风险敞口,防范和化解利率风险。
3.从内部入手防范操作风险。一是建设内部风险控制文化。操作风险存在于银行的正常业务活动中,银行只有建立操作风险管理与稳健的营运控制文化,使高级管理层以高标准严格要求各级管理者,操作风险管理才会有效。营造风险控制文化是指全体员工在从事业务活动时遵守统一的行为规范,所有存在重大操作风险的单位员工都清晰了解本行的操作风险管理政策,对风险的敏感度、承受水平、控制手段有足够的理解和掌握。二是加强内控制度建设。操作风险管理在很大程度上依赖内控制度的完善与否。对操作风险的防范关键是对行为人的控制,提高行为人的业务素质。在进一步完善制度的同时,改变业务硬约束、人员软约束的状况,实行三分离制度:(1)管理与操作的分离;(2)银行与客户分离;(3)程序设计与业务操作分离。
一.中国债券市场的形成
各类金融工具根据性质上的区别,在实践中形成了两种达成交易的规则,即指令驱动制和报价驱动制。指令驱动制是投资者下达交易指令后,该指令自动生效,通过场内喊价或计算机配对来撮合成交。
报价驱动制是投资者报价,其他投资者根据报价决定是否成交。根据这种规则的不同,金融工具的交易方式分为两大类型——交易所交易和场外交易(OTC),指令驱动制是投资者在证券交易所进行交易,报价驱动制是投资者通过做市商和经纪人在场外进行交易。
债券与股票有很大的差别:(1)定价机制不同,债券是固定收益的金融工具,有稳定的现金流,信息单一,定价机制标准化,主要受利率影响,股票是非固定收益的金融工具,信息多,影响价格的因素多,定价机制比较复杂;(2)交易主体不同,股票市场的交易主体以个人为主,数量很多。债券市场的交易主体以机构投资者为主,数量不多;(3)中介机构不同,股票交易都是通过证券商进行的,债券交易中银行也是重要的中介机构,有相当比重的债券交易是通过银行完成的;(4)交易金额不同,由于交易主体不同,股票市场的个体参与者多,每笔交易额比较小,债券市场的每笔交易额相对较大,大宗债券交易占主要地位;(5)流动性要求不同,债券市场的主要交易主体是商业银行等机构投资者,对债券流动性的要求比较高。
金融工具交易成交的前提是买方和卖方对金融工具的心理价格不同,就是说买方和卖方对其价值有不同的判断。债券和股票的区别中最重要的一点是:影响股票价格的因素很多,投资者对股票价格的判断容易不一致,采取指令驱动、撮合成交的效率较高,因此股票市场通常以交易所交易方式为主。而债券价格主要受利率影响,公众对利率的判断经常是趋同的,对债券的判断也就容易一致,采取指令驱动制来交易,就很难成交。尤其是债券市场以机构投资者之间的大宗交易为主,投资者在某个价格下达的大额交易指令很难在短时间内恰好遇到方向相反的同样价格的大额交易指令,交易就很难完成。或者投资者需要将大宗交易指令分解为多个价格的小额指令,这会造成价格的剧烈波动,从而降低了债券的流动性。债券交易采取交易所方式,必然带来流动性低、大宗交易难以控制价格的缺陷,在很大程度上制约了机构投资者的参与。
对于个人投资者来说,债券收益率计算以及各期限品种的组合更为复杂,知识成本较高,在发达国家个人投资债券的主要方式是购买货币市场基金或债券基金,由基金在场外市场运作。个人直接投资债券通常是为获得稳定的现金收益,大多是持有债券到期,他们交易的主要需要是债券到期前的变现,因此通常是接受银行柜台的债券报价,卖给银行,这比参与交易所债券市场的交易要方便得多,因此,交易所交易方式也不适于大多数稳健的个人投资者。一些参与交易所债券市场的个人投资者,主要的交易目的则是获取债券的价差收益,这部分交易需求在整个债券市场的交易需求中比重很小。从以上分析可见,债券的性质决定了债券交易适合采取场外交易制度。
从发达国家债券市场看,场外债券市场是债券市场的最主要组成部分,债券交易主要采用报价驱动、谈判成交的方式。在世界上两个最大的国债市场——美国和日本国债市场,成交金额的99%都是在通过谈判的交易方式在场外进行的。在市场规模仅次于美日的德国,其场外债券市场实现了85—91%的国债成交金额。在发达国家,债券市场就意味着场外债券市场,交易所债券市场是规模很小的补充形式。
在某种意义上,交易所债券市场甚至可以忽略。在东欧等转轨经济国家中,债券交易的大部分也是在场外进行的,捷克债券交易的90%是由OTC市场处理的,匈牙利的OTC电子系统交易占政府债券市场的75%(伊娃.思.布罗米斯蒂,1997)。在波兰,债券交易在华沙证券交易所进行,其流动性较差,几乎所有市场参与者的共识是机构投资者的政府公债交易不应在证券交易所进行,而有必要重建一个交易体系(波兰财政部,1997)。发达国家和转轨国家债券市场的实践都证明了场外债券交易方式对于机构投资者和个人投资者而言交易方便、容易成交、风险可控,场外债券市场也应当是中国债券市场发展的必然选择。但是,中国的债券市场却经历了一个迂回曲折的过程。
(一)1997年前的中国债券市场情况
中国自1981年恢复发行国债,1988年财政部在全国61个城市进行国债流通转让的试点,开辟了银行柜台的场外交易,这是中国国债二级市场的正式开端。1994年,上海和深圳证券交易所的国债交易开通,形成场外交易和交易所交易并存的局面。中国债券市场从银行柜台的场外市场起步的,由于财政部没有尝试发行记账式国债,银行柜台买卖的国债都是无记名的实物券,托管交割都需要实物搬运,风险较大,成本较高,而且一些国债中介机构自发开展代保管业务,出现了以开具代保管单的形式超发和卖空国库券的现象,1995年,财政部开始印制统一的国债代保管凭证以制止国债代保管中的违规行为,这一年,还出现了武汉、天津证券交易中心和STAQ系统严重的卖空和假回购问题,政府下令关闭整顿。
发债主体和监管部门将没有统一的债券托管机构和记账式债券所产生的问题与场外市场等同起来,并认为记账式债券是交易所交易方式所特有的。1995年8月,国家正式停止了场外债券交易,债券交易统一到证券交易所进行,1996年,财政部开始在上海、深圳证券交易所大量发行记账式国债,并开通了债券回购交易,形成了比较完整的交易所债券市场(参见表一)。中国债券市场的债券发行和交易向证券交易所集中,其中上海证券交易所更集中了绝大部分的国债交易量。1995年财政部仅试点发行了117亿元的记账式国债,1996年则在证券交易所发行了6期共1116.7亿元的记账式国债,占当年国债发行量的52.5%。同时,二级市场成交量也迅速放大,1996年上海和深圳证券交易所债券成交比1995年增长了近10倍,其中上海证券交易所占交易所债券市场成交的95%以上(参见表二)。[center][/资料来源:中国人民银行统计司:《中国人民银行统计季报》,1999.1,第34页。
同时,在中国股票市场发展过程中,交易所股票市场比柜台股票交易市场呈现出了明显的优势。受股票交易方式的影响,以及场外债券交易出现的问题,金融的实务部门和理论界产生了共识,认为场外交易风险大,交易所方式是最优选择,中国债券市场的发展思路是建设以集中交易为主、分散的场外柜台交易为辅的国债流通市场。在发债主体和证券监管部门的规划下,中国债券市场一度向交易所方向统一。
(二)交易所
债券市场为主模式的原因
交易所债券市场作为债券市场的一种形式,其存在有一定的合理性。发达国家债券市场中场外债券市场占了绝对主要的部分,但交易所债券市场也并未消失,一些中小投资者仍在交易所进行一些小额的债券交易,但一国的债券市场在总体上应以场外债券市场为主。本文所重点探讨的是,为什么中国的债券市场一度采取了以交易所债券市场为主的模式。事实证明交易所债券市场这种制度在当时的条件下是符合有关市场主体利益的。
(1)交易所的指令驱动交易模式为证券公司和保险公司获取价差收益创造了条件
在我国,参与证券交易所的国债交易,需要在证券公司开立帐户,手续繁杂、交易费用也较高,因此投资金额较小的个人投资者很少参与交易所债市。沪深交易所债券市场的交易主体以证券公司、保险公司和城乡信用社为主。交易所债券市场的指令驱动型交易方式会造成价格的大幅波动,如上海证券交易所2000年1月4日至6月5日五个券种的国债(696、896、9704、9905、9908)平均年波动率为6.7493%,而发达国家国债市场价格年波动率一般在1.8%左右。这种大幅的价格波动不利于稳健的机构投资者控制风险,同时也带来流动性差的问题,使国债与货币的高替代性优势难以发挥,但也为少数机构投资者操纵市场价格、获取价差收益创造了条件。而证券监管部门并未将通过对敲等方式操纵债券价格如同监管股票市场一样列入违规行为的范围,也没有制定有关的法规制度,这为交易所债市的主力机构投资者——证券公司和保险公司采取类似于操纵股票市场的办法来影响国债二级市场价格,从中获取价差收益创造了条件。在少数机构可以在很大程度上影响市场价格时,促使价格波动剧烈的交易所债券市场制度对价格操纵者是有利的。
(2)交易所的债券回购市场对于分享政策性收益的资金供求双方都是有利的
交易所债券市场中的债券回购市场的主要融入资金方是证券公司,保险公司和城乡信用社是主要融出资金方,债券回购交易以3天和7天期限为主。证券公司融入资金的主要用途是认购新股和参与股票二级市场,其中认购新股是主要目的。由于行政管制和“全民缺位”,中国股票一、二级市场一直存在极高的价格差,认购新股的收益率远高于银行利率和社会平均利润率,而且是无风险的,这就在社会资金流中形成了一个高利率的“陷阱”,势必吸引全社会的资金向其中流动(孙国峰,1998)。但政策规定,金融机构中只有证券公司和证券投资基金可以认购新股,分享这个无风险的高收益,而其他金融机构则不能参与。证券公司和基金就可以从其他金融机构融入资金来实现独占的政策性收益,并将这种政策性收益中的一小部分分配给融出资金的机构。交易所债券市场就是这种政策性利益驱动的资金流动的主要场所。证券公司和证券投资基金融入资金认购新股,扣除融入资金的成本后仍有很高的收益;其他金融机构不被允许认购新股,将资金融给证券公司也可以得到高于存放在商业银行或中央银行的收益,因此交易所债券市场形成了认购新股的政策性收益的分配场所,对于在这种特殊政策环境下形成的资金流动关系的供求双方都是有利的。
(3)交易所债券市场支持了股票市场,是证券监管部门所需要的
证券监管部门同时管理股票市场和交易所债券市场,其工作的主要任务是发展股票市场,支持国有企业改革,交易所的债券回购市场为股票的一级市场和二级市场提供了充足的资金,这对于证券监管部门实现股票市场的政策目标是十分有利的,交易所债券市场在很大程度上被证券监管部门视为支持股票市场发展的工具。
(4)当时市场交易主体规模较小,交易所模式已经满足了其交易需要
当时市场的交易主体中规模较大的是一些证券公司、保险公司,但这部分机构数量不多,绝对的规模也不大,企业和个人参与交易所债券市场的不多,交易的规模都比较小。证券投资基金还没有设立,国务院1996年45号文件要求商业银行卖出持有的国债,因此商业银行也没有大规模介入债券市场,交易所债券市场没有真正的机构投资者,因此也缺少对大宗交易的需求,交易所的指令驱动交易模式基本能够满易主体的需要。
(5)当时国债发行的规模小,对场外市场的要求不迫切
由于交易方式的制约,交易所市场是小额债券交易市场,最大的弱点是承担不了巨额的债券发行和交易。而当时中国财政仍是平衡财政,发行国债主要是用于还本付息和弥补财政赤字,国债发行规模不大,所以交易所债券市场的弱点没有突出表现出来,发行人和投资者都可以接受当时的交易所债券市场。
1997年以前,中国的债券市场选择了类似股市的模式,以证券交易所债券市场为主导市场。从交易所市场的表现上看,交易活跃,成为市场主体资金和债券运营的重要场所,在当时是成功的,在1997年前没有任何制度变迁的迹象。
(三)交易所债券市场为主模式存在问题
1997年以前交易所债券市场取得了快速发展,但以交易所债券市场为主的中国债券市场制度存在很多问题:
(1)中国没有独立的债券市场,尤其是没有独立的政府债券市场。政府债券等债券在证券交易所同股票一起发行、交易、清算和结算以及所有权记录,债券市场与股票市场是合二为一的。按照国际惯例,股票和债券都是在不同场所各自进行交易的,这使国债市场的清算和结算面临风险(丹尼斯.厄尔玛格利特.库兹1997)。
(2)没有建立起债券结算和托管的最低标准。关于债券市场的结算和托管标准,国际银行系统及其管理人和国际证券公司及其管理人的标准是不同的,国际清算银行作为管理银行作业的全球性组织,在建立债券清算和结算制度方面的态度比国际证券委员会组织更为积极和严格。由于采取了以证券公司和交易所为主的方式,中国的债券市场长期走了国际证券管理人制定的路线,离国际银行体系的惯例和标准越来越远。
(3)清算和结算结构分散。每个交易所和交易中心都有自己的登记清算公司,它们之间的清算结算规则各不相同,所有权记录的转移也很不方便。而且证券交易所的成员以证券公司为主,证券公司的信用水平相对低于商业银行,信用水平低的成员参加清算和结算系统,清算公司和交易所就容易遭受风险,而且中国的证券交易所和清算公司合二为一,使证券交易所有能力放松债券托管和清算的要求来“活跃”市场,从而使清算公司面临更大的风险。
(4)集中撮合交易的交易方式使交易所债券市场面临系统性风险。交易所债券市场采取集中撮合的交易方式,每个交易成员都以交易所为对手方进行债券交割和资金清算,一旦一家机构的大额回购不能到期支付,其抵押的债券价值又不足偿还本息,交易所就要承担损失。在场外市场,清算是交易的机构之间双边进行的,风险由机构本身承担,不会蔓延到整个市场。但在交易所市场是交易所承担清算风险,而交易所的资本有限,也没有明确和充分的财务担保,无法承受风险,交易不能向其他的投资者支付资金,这就会导致连锁反应,形成系统性风险。如果清算风险造成的损失超出交易所的资本,交易所就面临破产,从而使整个市场面临关闭的风险。在债券回购交易中,上海和深圳交易所都采取了“标准券”的做法,实际上成员都是将自己的债券存放在证券交易所证券登记公司,以此为担保与证券交易所进行融资交易,这样债券和资金的比例就至关重要,从交易所回避风险的保守性原则出发,折扣比例应低于市场价格,但证券公司等机构通过债券回购方式融资可以支持股票市场,交易所为了促进股票交易的活跃就放宽了折扣比例,如1996年财政部发行的896国债上市当日就跌破100元的面值,1999年发行的9908国债上市当日跌破面值,并长期徘徊在面值之下,而上海证券交易所在上市第一日起都是按照1:1的比例确定回购比例的,这样当正回购方无法到期还款时,交易所在变卖债券后仍要承担部分损失,这实际上使本应与清算分离的交易机构暴露在清算风险之中。
(5)市场流动性差。流动性指金融资产在价格无损的条件下现金归位的能力,包括四维:宽度——由一定数量的证券的竞价和还价的程度决定;深度——在竞价和还价的情况下进行交易的证券的一定数量;及时性——进行交易的时间多少;弹性——在大笔交易被市场吸收后,价格恢复到原来的程度所需要的时间。流动性是构成非直接交易成本的主要因素,因此对投资者的交易具有决定性的影响(汉斯.J.布隆梅斯特因,1997)。交易所交易在上述四维的表现都不不能满足机构投资者的需要,在交易所债券市场卖出数额稍大的债券就会使价格大幅下降,反之则会使价格大幅上升,机构投资者无法控制交易的成本,对债券未来价值也难以有准确的估算,这极大地限制了机构投资者的债券交易。
(6)利率和价格没有代表性。债券市场利率和价格所产生的收益率曲线应当是全社会利率水平的基准,交易所债券市场债券价格大起大落,波动剧烈,其收益率难以代表社会长期利率水平,债券回购主要为股票市场融资服务,受一级市场发行频率和二级市场价格涨跌影响较大,利率波动更为频繁,参考价值较小。
二.银行间债券市场的建立
(一)建立银行间债券市场的内在需求
(1)为维持国家经济和金融的稳定,需要建设一个相对独立的政府债券市场
政府债券市场和股票市场投资风险不同,在一个国家的经济中起到的作用也不同。政府债券的投资者认为政府债券市场是安全而有确定性的市场,政府债券市场理应成为在政府明示或暗示担保下的“避风港”(丹尼斯.厄尔,玛格利特.库兹,1997)。而且安全的债券市场能够提供充分的流动性,为全球投资者提供充分、灵敏、准确的信息和丰富的投资工具,是影响一国货币国际化的决定性条件之一。在遇到内部和外部的冲击时,稳定的债券市场对于一国经济和金融的稳定十分重要,亚洲金融危机与东南亚国家缺少健全的债券市场关系甚大(格林斯潘,1998)。债券市场对其他金融市场来说也至关重要,政府债券对于对于其他证券的发行者起到示范的作用,其交易价格产生的收益率曲线成为社会经济中所有利率水平的基准。因此和其他金融市场不同,政府债券市场都是由政府强力监管和深度介入的。财政部和中央银行都代表政府,但财政部是政府债券的债务人,债务人管理债权人转让债权的交易行为以及投资者所有权记录的簿记系统并不合适,因此,通常是由中央银行管理政府债券市场。中央银行通常政府国库和国债发行,为实现政府筹集资金成本最小化,也需要为政府债券的交易寻求最佳结构。因此,需要有一个政府债券市场作为债券市场的核心。银行间债券市场交易的券种包括国债、中央银行债券和政策性银行金融债券,都属于政府债券和准政府债券,较高的债券信誉和品质保证了银行间债券市场的安全,也为市场的进一步发展提供了基础。
(2)中央银行实施间接货币政策调控需要成熟的场外债券市场
建立市场化的中央银行货币政策调控体系是中国金融体制改革的重要目标,构建这个体系需要创新和改造货币政策工具,而建立货币政策操作的客观基础也同样十分重要。中央银行货币政策的传导有两个路径,一是中央银行调整基础货币的数量和价格,通过商业银行的调整信贷资产影响货币的总量和价格;二是中央银行通过干预金融市场,影响金融市场的价格和公众的预期,直接影响(孙国峰,2000)。金融市场在两个方面发挥作用,在货币政策的第一个传导路径中,商业银行在受到基础货币变化的外部冲击后,首先在金融市场上调整资产负债,在力图消解外生冲击的努力后,由于基础货币的总体情况不会因商业银行之间的交易而改变,商业银行会再选择调整信贷资产。同时,商业银行在金融市场交易的压力会反映在基础货币市场的价格上,成为中央银行决策货币政策操作的目标和判断依据(孙国峰,1996)。在货币政策的第二个传导路径中,中央银行操作的信号直接反映在金融市场,从而直接改变公众的预期和收入支出行为。实现货币政策目标。可见,金融市场在中央银行货币政策操作中地位十分重要。金融市场要成为中央银行货币政策操作的载体,必须具备以下条件:1、金融工具本身的风险较小,可以为中央银行所持有;2、市场具有相当的广度和深度;3、市场有高度的流动性;4、中央银行货币政策调控对价格的调控力较强;5、商业银行积极参与交易;6、中央银行的调控不会影响该金融市场对资源配置发挥的作用。并非各类金融市场都适宜作为货币政策的载体,政府债券市场具备上述条件,成为货币政策传导的重要载体,是市场化的货币政策操作所不可或缺的前提。因此,政府债券市场直接关系到中央银行货币政策操作的控制力,影响货币的系统性稳定。政府债券市场对于货币政策和货币稳定至关重要。
(3)加速货币在公众中的流动,提高金融效率
在当前的信用货币制度下,货币都是银行创造的。非银行公众获得用于媒介商品和金融工具交易的货币需要付出成本,即存款和贷款的利差。非银行公众之间的融资行为,使需要货币的经济单位可以从多余货币的经济单位得到货币,加速了货币在公众中的流动,提高了货币的使用效率,从而也减少了非银行公众总体上对货币的需求。发达国家的金融市场比较发达,货币存量的流动效率高,因此货币需求的增长慢,银行体系的货币供应增速也相应放慢。这种变化减少了银行的存贷款利差,但也降低了非银行公众总体的取得货币的成本,从而提高了实质经济的效率。在发达国家,场外债券市场的规模都大大超过股票市场,对于加速货币流转发挥重要作用。因此,中国的金融深化和公众金融资产结构的调整都有赖于场外债券市场的发展。
(二)“制度陷阱”和中国人民银行作为制度创新领导者的出现
从制度供求来分析,如果组织或操作一个新制度安排的成本小于其潜在制度收益,就可以发生制度创新。制度创新的“第一行动集团”是能在不确定性的环境中及时捕捉到由制度非均衡产生的获利机会(诺斯,1991),但如果既定制度的有关主体都从现有的制度中获得利益,则现有制度内无法产生所谓的“第一行动集团”,反而产生了阻碍制度变迁的行动集团。而能从新制度得到利益的主体,如果过于分散,缺乏集体行动的力量,再加上阻碍制度变迁的行动集团的反对,制度创新就很难实现。这种状态并不能用偶然的路径依赖(诺斯,1990)以及“制度非中性”、“合乎理性的无知”(张宇燕,1993)来解释,本文将这种制度状态称之为“制度陷阱”。
1997年之前,中国债券市场的有关主体包括证券监管机构(证监会)、发债人(主要是财政部)、投资者(包括证券公司、保险公司、城乡信用社、企业和居民)。上文论述了既有的交易所债券市场制度中缺乏具有创新动力和行动能力的主体。这其中财政部有一定的特殊性,国债市场的大规模发展需要场外债券市场,从1998年开始国家实施积极财政政策,国债发行规模大大增加也说明了这种需求的重要性,应当看到财政部是一个潜在的有创新动力,且具有行动能力的主体,但1997年以前国债发行的压力还不够大。1996年下半年开始财政部遇到了居民要求购买国债的压力,如果发展银行柜台的记账式债券市场,可以解决这个问题,但财政部选择了比较容易实现的不可流通的凭证式国债形式,回避了建设场外债券市场。因此,既有的交易所制度没有产生制度创新的行动集团,陷入了“制度陷阱”,制度创新的主体只能来自既有制度的外部。
我们分析制度变迁的潜在收益者。交易所市场转为场外债券市场方式,最直接的受益者是包括所有公民在内的全社会投资者,但这部分主体集体行动能力不强。既有制度创新的需要,又具备创新能力的中央银行就承担了制度创新领导者的角色。
在交易所债券市场的发展过程中,中央银行没有介入,在1997年6月16日银行间债券市场建立后,金融体系和银行体系出现的一系列变化促使中央银行成为制度变迁的最大收益者。
一是1997年9月,人民银行撤消融资中心,商业银行之间原有的融资渠道切断,加上亚洲金融危机和海南发展银行关闭导致的银行间信用的瓦解,使得银行间的同业拆借交易陷于停顿。1997年9月后全国同业拆借市场的成交锐减,1998年同业拆借市场成交仅有989亿元,比1997年的4149亿元下降了76.16%。这种由于银行的信用问题造成的同业拆借市场萎缩是很多新兴经济体都遇到的问题,在土耳其等国家,仅有几家银行之间进行同业拆借,大多数银行都缺乏信用,不能进行同业拆借。在这种情况下,必须发展以债券为抵押的债券回购市场以解决银行间融资问题。并且,没有债券回购市场作为银行的融资渠道,银行在缺少流动性时就必须由中央银行再贷款来解决,所有金融机构的流动性压力都将直接反应到中央银行,中央银行将失去对银行流动性的主动调控权,减弱货币政策的效力。对中小金融机构再贷款的增加也加大了中央银行面临的信用风险。这些都要求中央银行建设银行间的债券市场。
二是没有成熟的场外债券市场制约了间接调控体制的建立。1996年人民银行开始进行债券的公开市场操作,由于没有场外债券市场的配合,交易所债券市场的容量有限,因此1996年中央银行公开市场业务的交易量不足100亿元,1997年初就停止了。为发展公开市场业务,完成直接货币政策调控向间接货币政策调控的转轨,中央银行需要发展场外债券市场。
三是证券交易中心和证券交易所债券市场出现的问题,使得商业银行在这些场所进行债券交易面临较大的风险,中央银行为防范金融风险,需要建设规范的债券市场,为商业银行提供安全的交易场所。
而且从广义上来说,中央银行也是其他金融机构的风险的最终承担者,因此建设场外债券市场,可以减少金融体系整体的风险度。
(四)银行间债券市场设计和建设的过程
在中国人民银行有了获取新制度收益的动力的同时,出现了制止股市过热的偶然性外部事件,进一步促成了银行间债券市场的建立。1997年6月以前,证券交易所债券市场的成员包括商业银行等各类金融机构,可以进行债券回购和债券买卖,资金流向主要是证券公司等非银行金融机构以债券回购的方式从商业银行融入资金。1997年上半年,上海和深圳股市的股价大幅攀升,大量银行资金通过交易所债券回购方式流入股票市场是股市过热的重要原因。为抑制股市过热,根据国务院的统一部署,人民银行决定商业银行全部退出上海和深圳交易所的债券市场,建立银行间债券市场。人民银行规定,各商业银行可使用在中央国债登记结算公司所托管的国债、中央银行融资券和政策性金融债进行债券回购和现券买卖。银行间债券市场建立初期有16家商业银行总行成员,通过全国银行间同业拆借中心的交易系统进行报价和交易,在中央国债登记结算有限公司统一托管债券和进行债券结算,通过人民银行清算系统进行资金清算。
创建场外债券市场的契机是政府抑制股市过热而采取行政措施让商业银行退出交易所债券市场,这是学术界和银行界所未曾预料的。银行间债券市场建立的直接原因是调控股市价格的事件,因而一度被学术界认为是非市场化的行为。实际上,导致制度变迁的契机与新制度的性质和成功与否并无必然关系。这个偶然的外部事件的现实意义在于可以限制既有的交易所债市制度主体的反对行为,减少制度创新的阻力。
从中国的制度变迁历史看,新制度的出现大都是直接源于一些偶然性的外部事件。当制度变迁的成本较大,尤其是既有制度处于“制度陷阱”状态时,偶然性的外部事件往往是促成制度变迁的行动集团成功创新制度的必要条件。但直接促成制度产生的某一具体原因可以减少制度变迁的成本,而不能制造新制度的收益,因此一个新制度能否自我成长,主要取决于这个新制度能否不断地满足制度需求者的要求并创造出更多的制度需求者而生存下来,偶然性的外部条件本身并非一个新制度成功的最重要因素。
中国的场外债券市场的组建是以商业银行退出交易所,切断资金流入股市渠道为契机的,这个契机减少了交易所债市主体的阻力,有利于制度变迁的进行,但也使得中国的场外债券市场以银行间债券市场的形式出现,使场外债券市场和交易所债券市场并不只有交易方式的区别,而且有市场主体的区别。在市场发展的初期,两个市场的差别,更多地体现在了交易主体的差别上。在一段时期内,银行间债券市场以银行为主,交易所债券市场没有商业银行。因此作为中国唯一的场外债券市场的银行间债券市场不能覆盖全社会所有的债券投资者,大大限制了功能的发挥。因此,扩大市场交易主体,逐渐将全社会的所有债券投资人都纳入到银行间债券市场中来,就成了银行间债券市场弥补先天缺陷的长期重要任务。
银行间债券市场的组建使中国债券市场的发展方向由交易所交易模式为主转向了场外债券市场模式为主,并且商业银行开始大规模介入债券市场,成为债券市场的主导力量,推动了债券市场发展的进程,改变了中国债券市场的整体格局。在这个发展过程中,作为制度创新主体的中国人民银行,是根据发达国家场外债券市场运行的经验,与市场交易主体和发行人充分协商来制定统一的市场规则,采用市场化的手段来发展市场。由于不同时期经济形势的变化和宏观经济制度的变迁,各主体的利益需要也在不断变化,使得银行间债券市场在几个发展阶段呈现出不同的演进特征。
(一)1997年下半年——撤消融资中心
1997年下半年,人民银行停止融资中心的自营拆借业务,着手解决融资中心的逾期拆借问题。作为主导力量的融资中心退出了货币市场,这就从根本上改变了货币市场运行的模式。原来商业银行等金融机构主要通过融资中心拆借作来调节短期头寸,并实际上将对融资中心的拆借作为长期投资。撤消融资中心使金融机构认识到市场信用风险要自行承担,其短期融资转向以债券回购为主要方式,为给多余资金寻找出路,对债券的需求也大大增加,这都为债券市场的发展准备了必要的条件。在清理撤消融资中心的同时,人民银行开始大量增加银行间债券市场的成员,97年下半年批准了48家城市商业银行入市,使这些商业银行在融资中心拆借渠道中断后通过债券回购方式进行融资,尽快转向银行间债券市场。这段时期银行间债券市场发展主要满足了部分城市商业银行的短期融资需要。
(二)1998年上半年——货币政策和财政政策的改革对银行间债券市场提出了更高要求,银行间债券市场的作用凸显
1998年上半年,中央银行的货币政策体系进行了重大改革,取消了贷款规模管理,直接货币政策正式向间接货币政策转化,要求商业银行加强资产负债管理,银行购买债券、进行债券交易的内在驱动力增强。货币政策改革的一系列举措从改造市场主体——商业银行的内部运行机制,培养商业银行的商业动机出发,为银行间债券市场的发展提供了市场化的主体基础。
银行间债券市场成立之初,只有从证券交易所转托管过来的407亿元国债和118亿元中央银行融资券,到97年底,加上前些年计划摊派的3083亿元政策性金融债,债券总量也只有3508亿元,而且高度集中在四家国有独资商业银行手中,股份制商业银行和城市商业银行持有的债券极少。1998年初人民银行设计出台了存款准备金制度改革方案,作为下调准备金率的对冲措施,财政部向所有股份制商业银行、城市商业银行共发行423亿元专项国债,在短时间内使银行间债券市场成员普遍持有了高品质债券,增加了商业银行的债券持有量,改变了债券分布不均衡的状况。人民银行于4月批准专项国债在银行间债券市场上市交易,专项国债随即成为商业银行进行债券回购质押的主要券种。
1998年5月人民银行恢复了债券公开市场业务。中国的债券公开市场业务是从1996年起步的,受当时金融环境、市场条件、交易工具的限制,后来停滞了(戴根有,1999)。银行间债券市场的发展为公开市场业务发展提供了了坚实的基础,促进公开市场业务迅速发展。根据货币政策目标,当时公开市场业务以买进债券和逆回购投放基础货币为主,直接为商业银行的债券交易提供了流动性支持,立竿见影地促进了银行间债券市场交易的活跃。这段时期银行间债券市场直接支持了中央银行货币政策的改革和公开市场业务的重新启动,中央银行获得了制度变迁收益。
(三)1998年下半年——组织推动政策性银行市场化发债
过去政策性银行主要依靠人民银行向商业银行计划分配金融债券的方式来筹资,中国人民银行在98年初提出了政策性银行市场化发债的改革工作,经过准备,9月份国家开发银行通过人民银行债券发行系统采取公开招标方式首次化发行了金融债券,随后进出口银行也开始市场化发债。98年两家银行共发行了410亿元债券。政策性银行市场化发债的成功也带动了国债发行的市场化改革步伐,98年下半年国债发行中也加入了一些市场化的因素。由于发行利率由市场决定,为债券进入二级市场后流通创造了良好的条件,这种“出身市场”的债券增加,改善了银行间债券市场的债券品种结构。商业银行不断参与市场化的债券发行,直接增强了运用债券、进行债券交易的动机。商业银行开展债券分销业务,使越来越多的城乡信用社通过认购债券加入了银行间债券市场,市场的广度和深度快速增加。1998年下半年财政部在银行间债券市场发行了1000亿元建设国债,加上2700亿元特种国债、423亿元专项国债和513亿元其他国债,全年年共发行国债4636亿元,发债的力度是空前的。政策性银行上半年计划摊派发债1590亿元,下半年市场化发债423亿元,全年发债2013亿元。98年底银行间债券市场债券存量达10103亿元,比97年底增加了2倍。
1998年初人民银行允许商业银行分行、外资银行、保险公司入市,同时加快了批准城市商业银行入市,全年共批准了116家金融机构入市,市场成员数量有了较大的飞跃。98年10月,一直淡静的市场交易开始活跃,成交金额大幅增加,成交水平上了一台阶,至98年底,月成交突破了100亿元。一些商业银行开始积极运作,成为市场活跃的中坚力量。
1998年银行间债券市场支持了财政部大量国债的发行和政策性银行金融债券的发行,从此得到重要的发债主体的支持,成为财政部发行国债的主要场所,也促使了政策性银行向完全市场化发债转变,银行间债券市场的发展使商业银行从购买债券中得到了收益,从而发债主体和商业银行成为了新制度需求者中的中坚力量,推动新制度的进一步发展。
(四)1999年——债券市场化发行的深入和城乡信用社、证券公司、证券基金进入市场
1999年,在人民银行的组织和推动下,国债和政策性金融债的市场化发行成为主流,政策性银行发债全面采用了招标方式,财政部也在银行间债券市场首次以底价利率招标的方式发行国债。由于银行间债券市场的制度优势和市场主体优势,银行间债券市场成为中国债券发行的首要场所,1999年财政部在银行间债券市场发行的记帐式国债2756亿元,占记帐式国债总量的89.3%。国家开发银行和中国进出口银行发行政策性金融债券1670亿元,全部在银行间债券市场发行。全年在银行间债券市场发行的债券占中国全年债券发行总量的74%,到1999年底,银行间债券市场债券存量为13402亿元,可流通债券为10500亿元。
1999年初人民银行允许城乡信用社可以在银行间债券市场自由进行债券交易,1999年有325家城乡信用社入市,这调动了中国金融体系中充满生机和活力的一部分主体,金融机构中数量最多的一部分加入了银行间债券市场,大大增加了银行间债券市场的广度。人民银行同时采取渐进措施,逐步解决非银行金融机构进入银行间市场问题。人民银行在98年10月首先批准了保险公司入市,允许保险公司将证券交易所的债券转托管到银行间债券市场,99年8月人民银行下发了基金管理公司和证券公司进入银行间同业市场管理规定,99年9月至2000年10月共批准了14家证券公司和全部的证券投资基金进入银行间债券市场,通过交易主体的沟通使代表中国批发债券市场的银行间债券市场和一些中小投资者参与的证券交易所债券市场相互连接,使货币政策能够通过货币市场影响资本市场。市场主体和工具的猛增使市场发展上了一个新的台阶,突出反映在交易量上。1999年债券回购市场成交大幅放大,全年成交3966亿元,比1998年增加2945亿元。
银行间债券市场主体的扩大增加了新的制度需求者,交易的活跃提高了债券的流动性,提升了市场参与者的实际收益。从1998年开始我国出现内需不足,经济发展减速,企业效益下滑,商业银行难以找到好客户,贷款缺乏积极性,而国债和政策性银行金融债券由于收益较高,安全性高,受到银行的欢迎。尤其对于国有独资商业银行等大银行来说,持有高品质的债券可以改善收益状况。从1999年开始,国务院和中国人民银行加强对商业银行利润指标的考核,商业银行加大了增持国债和政策性金融债的力度,持有债券资产占总资产的比重上升至11%。商业银行在增加债券本身收益的同时,将优质债券作为二级储备,减少了持有的超额储备,在需要流动性时即通过债券回购的方式融入资金,由于债券的收益明显高于准备金利率,风险也很小,通过在银行间债券市场的运作也增加了收益。市场主体稳定的收益模式创造了制度的忠实需求者,是一个制度成功运行的必要条件。1999年银行间债券市场制度需求者获得收益的模式基本确立。
(五)2000年——银行间债券市场开始转型
进入2000年,市场出现了比较大的变化,工农中建四家国有大银行在一级市场的认购债券量和二级市场的交易量仍在增加,但份额开始下降。发生这种转变的主要原因是人民银行扩大了市场主体,城乡信用社、证券公司、证券投资基金的不断加入,市场的结构发生了比较大的变化,大银行仍然发挥着主导作用,但其他金融机构对一、二级市场的影响力增强,银行间债券市场利率和价格的形成机制进一步完善。2000年,银行间债券市场债券回购成交15781亿元,比1999年增加了近3倍,现券成交681亿元,比1999年增加了784%,保持了高速增长的态势,显示出场外市场的制度优势。
2000年8月,中央银行开始进行公开市场业务的双向操作,即同时投放和回笼基础货币,人民银行对商业银行流动性和市场利率的调控能力有了很大的提高。由于中央银行可以始终将银行的流动性控制在适当水平,债券市场的资金供求就保持了均衡,原来同业拆借市场和债券市场长期存在的银行资金同松同紧导致的交易量下降现象得到了消除,从2000年8月开始,银行间债券市场交易量大幅增加,日成交最高达400亿元,市场的活跃程度又上了一个新台阶。
观察中国人民银行推动银行间债券市场发展的措施,可以发现有三条主线:一是扩大市场交易主体和增加债券存量,市场主体从1997年的16家商业银行总行发展为2000年8月底606家的各类金融机构,市场债券存量从1997年底的3508亿元增加到2001年4月的17131亿元。二是完善市场法规体系,由于操作和管理都有法规可循,银行间债券市场现券和回购交易都没有发生大的违规行为。三是指导建立债券托管体系。债券托管体系是债券市场风险防范的核心环节,债券交易系统、中央债券簿记系统、人民银行债券发行系统等计算机网络系统都进行了升级改造,加强了市场防范风险的能力,提高了市场运行效率,为今后的债券市场的发展奠定了必要的技术基础。
(五)银行间债券市场制度的确立为有关主体提供的收益
银行间债券市场的出现开辟了一个新的市场环境,对于中央银行、财政部、商业银行等各有关主体都提供了新的运作空间,有关主体通过在银行间债券市场的运作,得到了实在的收益,这又促进了各有关主体更加积极地推动市场的发展。作为市场监管主体的中央银行在政策法规上规范市场,并通过公开市场操作直接支持债券市场的流动性;财政部和政策性银行加大了银行间债券市场发债的力度;商业银行将银行间债券市场作为流动性管理和资产运营的主要场所,交易规模增加,这些都推动市场加快发展。
(1)中央银行改革货币政策操作体系和传导机制
政府债券的高信誉和稳定性使其天然成为中央银行货币政策操作的首选工具,而为使中央银行能够实现巨额债券交易,并且央行的操作不会太多地影响债券价格,造成价格的大幅波动,只有场外债券市场能够满足这个要求。银行间债券市场为公开市场业务操作提供了基础,1998至2000年,中国人民银行债券公开市场业务累计成交14025亿元,已成为央行日常运用的主要货币政策工具,发挥了调控基础货币,引导市场利率的作用,这也标志着以贷款规模管理为代表的直接货币政策操作体系向以公开市场业务操作为代表的间接货币政策操作体系转变的顺利完成。
银行间债券市场的发展也为人民银行推动利率市场化进程提供了基础。中国的利率市场化是从货币市场起步的,1997年银行间债券市场组建以来,债券回购利率完全由交易双方自行决定,1998年政策性债券发行开始采取市场化发行,1999年国债也进行市场化方式发行,2000年起除凭证式国债外的债券发行利率已全部实现市场化,中国人民银行也具备了通过公开市场业务等货币政策工具调控货币市场和债券市场利率的能力。这些都为存贷款利率的市场化提供了良好的条件。
(二)财政部实施积极财政政策,政策性银行扩大资金来源
银行间债券市场一级市场采取市场化发行方式,二级市场交易的活跃提高了银行持有债券的积极性,因此银行间债券市场对债券发行有很强的承接能力。1998年至2000年底,财政部在银行间债券市场发债6528亿元,政策性银行在银行间债券市场发债3725亿元,共计发债10253亿元,但仍然呈严重的供不应求的局面,在1999年6月人民银行最后一次降息后,债券发行利率仍然连续两年逐级走低。银行间债券市场有力地支持了财政部实施积极财政政策和政策性银行业务规模的扩大。
(三)商业银行改善资产结构,商业化改革进程加快
过去中国商业银行资产比较单一,贷款资产占总资产的比重超过70%,过高的贷款比例不利于商业银行的流动性管理和提高收益,也影响了国有银行的商业化经营。银行间债券市场的发展,为国有银行等商业银行大量持有债券、及时调节流动性、降低超额储备水平提供了空间。至2001年4月底,在中央国债登记结算公司托管的债券为17131亿元,其中国债9371亿元,政策性银行金融债券7447亿元,其他债券313亿元。同期商业银行债券资产在资产总额中的比例为17%,该比例在1997年为5%,商业银行资产单一的情况已有了明显的改观。商业银行参与银行间债券市场的积极性提高,交投明显活跃,商业银行在债券市场的运作也成为其重要的利润增长点,促进了银行经营的商业化改革进程。
三.政府主导的中国债券市场制度变迁成功的原因与局限性
中国的改革是典型的政府推动型制度变迁,政府作为制度的供给者主导外部规则的演进,社会成员为寻求恰当的内部规则也自发从事制度创新,从中国经济体制改革的历史看,一个显著的特点是一些成功的改革都是民间首先创新,政府随后跟进,表现为民间产生改革需要并进行一些自发实验,政府再以法规的形式加以认定。而由政府主动推动的改革则经常与市场需求不完全相符,从而不能实现设计的理想效果。我们观察股票市场等其他金融市场的发展历史,可以发现这些市场都是经历了较长时间的理论铺垫后,由地方政府或民间机构进行实践探索,再由中央政府总结经验,规范组建市场,再颁布有关法规。
而银行间债券市场的建立和发展则体现出和其他经济体制改革不同的特点,是难得一见的政府建立市场的成功案例。这个制度变迁过程表现为政府代表者——中国人民银行组织推动,而银行等市场参与者跟随,在制度变迁的过程中始终是政府主导,人民银行设计市场,制定方案,公布市场规则,主导制度创新,而市场主体创新的动力并不强。但银行间债券市场的发展却取得了很大的成功,市场化的运行机制也不断完善。
(一)制度变迁成功的原因
政府主导的制度变迁在中国债券市场上取得了成功,与其他经济领域改革的不同之处有以下五个方面:
(1)中国人民银行不是完全外生于市场的制度创新组织者
作为推动这个制度变迁的政府代表者——中国人民银行,它和债券市场的关系与一般意义上的政府和市场的关系不同,人民银行银行在货币政策操作方面更接近于一个市场参与者的角色,因此贴近市场,制定市场规则不是采取单纯的行政性指令方式,而是充分和市场交易主体沟通,而且也使得和政府在其他经济领域改革的收益主要是社会福利最大化不同,人民银行更容易从市场发展中直接得到收益,提高了决心和行动能力。同样是政府部门的财政部在债券市场中的角色则主要是一个市场主体——债券发行人,其主要的目标是实现债券发行数量和降低发行成本。这些都使得银行间债券市场的发展虽然是政府主导,但并没有什么行政化色彩。
(2)激进式的创立和渐进式的发展
银行间债券市场是中国人民银行以规定的形式在1997年6月16日建立,市场框架也同时形成。和中国许多经济领域的改革不同,没有经过试点,而是直接组建,这种激进式的创立,缩短了变革时间,有利于克服原有制度利益集团的阻力,最大限度地减少制度变迁成本,摆脱。而且当局具有充分的知识也为这种激进式改革提供了必要条件。激进式创立的另一个好处是迅速产生了新的制度需求者,商业银行通过在银行间债券市场的运作,迅速地在改善了资金融通,调整了资产结构,得到了制度创新的收益,因此新制度就具有了强有力的支持者。在银行间债券市场创立后,中央银行又采取了渐进式的发展措施,循序渐进地推出新的规则,完善市场制度框架。由于市场观念的形成是一个漫长的过程,渐进式的发展使市场主体容易接受新的规则,通过一些商业银行的率先运作,为其他市场主体提供了范例,从而使市场主体的商业意识和对制度的理解能够基本上保持共同进展,减少了制度变迁过程中的成本。
(3)中国人民银行拥有较充分的知识
政府通常被认为是在既定的约束条件下,对市场经济制度性质几演进过程的风险缺乏相应的充分知识,因此才“摸着石头过河”(杨瑞龙,杨其静,2000)。但在银行间债券市场的创立和推动过程中,人民银行借鉴了国外发达国家场外债券市场运作的经验,知识较为充分,而社会各界和市场成员交易所模式比较熟悉,对场外交易方式认识不多,制度的推出主要是由中央银行制定新的市场规则,通过一些反应敏锐的商业银行的率先运作,再逐渐为市场所接受,这减少了制度变迁的成本。
(4)银行间债券市场一开始就是集中统一和有序管理
中国股票市场等金融市场都走过一条从分散到统一、从无序到有序的漫长改革过程,期间经过多次重大风险,支付了较高的改革费用,并为市场的进一步发展设置很多障碍。而银行间债券市场从一开始就是高度集中统一,债券统一托管在中央结算公司,债券市场化发行统一通过中国人民银行债券发行系统进行,债券交易通过拆借中心的电子交易系统报价谈判成交,债券结算通过中央结算公司的中央债券簿记系统登记结算,所有市场参与者都按照中央银行制定的市场法规运作。统一的市场条件和规则避免了风险,保证了市场运行的规范有序,市场建立以来没有发生一笔重大违规或违约行为。债券和其他金融工具以及商品有所不同,具有较高的稳定性,集中托管和有序管理建立了投资者的信心,统一的市场规则提高了市场运作的效率。
(5)市场主体并非民间力量,制度创新只能由中央银行推动
从银行间债券市场的参与者看,起主导作用的是工、农、中、建等国有商业银行,并未建立现代企业制度,很难归入“民间力量”的范畴,因此缺乏推动制度变迁的动力,没有自发产生市场规则,需要外部力量来推动市场的建立。中央银行既是银行间债券市场的组织者和管理者,也负责监管商业银行,是推动市场发展的合适主体。
(二)银行间债券市场的局限性
从中国债券市场的制度变迁过程可以看出,在整个市场化改革过程中,政府信用一直起着主导的作用,参与交易的主体受到严格的约束和限制,市场中所交易的品种是以国家信用为基础的国债及金融债券。这些,是银行间债券市场建立以来得以平稳运行并发展的主要原因,但这些因素也是中国债券市场作为一个市场,其发展受到约束的根本原因。所以,中国债券市场的发展,需要认识到由于政府信用为主造成的现行市场的三个主要缺陷,理清政府信用与民间信用的关系,将政府信用为主过渡到民间信用为主,在这三个方面进行努力。
(1)构建真正的机构投资者
中国的场外债券市场在发展的初期,由于偶然性的外部事件和有关主体的共同需要,采取了银行间债券市场的形式。这种制度形式的有利之处在于迅速地使各主体得到了收益,从而保证了银行间债券市场制度的确立和快速发展。但新制度在实现了最初设计目的的同时,自身的发展也受到了制约。目前银行间债券市场交易以债券回购为主,主要起到了银行间的债券抵押拆借的功能,而居民金融资产结构调整、债券价格发现等重要功能都没有实现,市场的主体——商业银行还没有完成现代企业制度的改革,并不是完全市场意义上的机构投资者,以基金为代表的机构投资者规模还很小,银行间债券市场距离覆盖全社会的场外债券市场目标还有很大的差距。为此,需要继续大规模扩大交易主体,培育真正的机构投资者。
场外债券市场的优势在于分散和低成本,因此银行间债券市场的交易主体应当扩大到所有金融机构、非金融的企业和居民个人以及非居民,做到所有想进行债券投资的法人和自然人都可以参与到银行间债券市场中来。同时,对于场外债券市场来说,商业银行持有债券的主要目的是作为二级准备金,现券交易的意图不强,同时银行作为特殊的一类金融机构,对利率和价格的判断和非银行公众是不同的,因此银行是债券市场重要的投资者,但投资基金和保险公司的作用更加重要。而且,目前在银行间债券市场运作的商业银行主要是国有商业银行,缺乏商业动机和商业传统,更难发挥真正的机构投资者所起到的作用。国有证券公司和国有证券投资基金为主的机构投资者在行为上也类似于国有企业,因此在对上述国有金融机构进行改革的同时,应当组建债券市场基金,以培育真正的机构投资者。
(2)发展公司债券
政府债券可以为债券市场提供一个基准,但从促进国民经济发展活力的角度看,公司债券的发展比国债的发展更有重要意义。企业发行公司债券,有利于改善企业的负债结构,拓宽中小企业的资金来源,建立企业的主动型融资渠道,建立民间信用。同时,公司债券的发展也为银行间债券市场的投资者提供更多的投资工具,一个有足够广度、深度的场外债券市场必须具备足够的可流通债券。在现有的国债发行体制下,国债发行主要是为财政政策服务,和财政赤字挂钩,国债的数量受制于国家实施积极财政政策的力度和时间,因此国债的余额难以保持这几年的高速度。政策性银行的债券发行是支持资产扩张,增长幅度也有限。公司债券的扩大对于增加银行间债券市场的债券品种和数量有重要意义。
(3)设计衍生金融工具产品
债券作为利率型金融工具,价格主要受利率变动的影响,而利率变动是跟随经济周期的,变动方向会保持一段时间。如果中央银行在一定时期内保持利率的上升态势,则债券价格必然逐级走低,对持有债券的投资者来说,会不可避免地造成损失。因此,发展债券的衍生金融工具市场,可以为投资者提供避险工具,这对于长期进行大量债券投资的机构投资者来说,更加重要。债券衍生金融工具的发展在某种程度上是债券市场机构投资者大发展和市场交易规模扩大的重要前提。
银行间债券市场能否实现进一步的制度创新,取决于银行间债券市场制度的组织者——中国人民银行对新制度的潜在收益和行动能力,以及市场交易主体和发行人对新制度的潜在收益。
当前银行间债券市场的各主体对制度创新有潜在的收益:中央银行面临着货币政策操作改革的深化,目前公开市场操作在数量上已经可以完全实现目标,但要提高操作的准确性、扩大操作传导的范围、提高操作的影响力,就需要银行间债券市场的进一步扩大;财政部和政策性银行为降低发债成本,需要更多的投资者能够参与银行间债券市场;商业银行目前在银行间债券发挥的作用主要体现在资金的优势上,其网点优势还没有发挥,如果银行间债券市场的主体扩大,商业银行可以为企业和个人参与市场交易提供中介服务,将开辟新的业务领域,成为重要的利润增长点;企业和个人是现在的银行间债券市场外的制度创新潜在收益者。在当前低利率的背景下,融资的收益大于投资的收益,因此企业在公司债券发行方面有较大的潜在收益,会形成制度变迁的动力。由于企业和个人的拥有的债券知识少,加上交易成本,对债券交易的需求较少,购买银行间债券市场的债券的潜在收益要通过组建债券市场基金来实现。在各有关主体的需求作用下,银行间债券市场的进一步制度创新是可以预见的。
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论文关键词:商业银行个人理财业务理财产品银信合作
金融业的对外开放和市场竞争格局的演变,使商业银行纷纷推行以转变经营模式和增长方式为要内容的战略转型,金融市场和金融创新环境的日臻完善为银行理财业务的拓展提供了良好的机遇。在国内外经济金融环境发生深刻变化的背景下,商业银行大力发展个人业务有利于熨平经济波动的负面影响,提升同业竞争综合实力,拉长盈利成长周期。然而,我国商业理财业务尚且处于起步阶段,并受到金融法律制度、金融管理体制和金融市场发育程度等方面因素的制约,在迅猛发展的同时也呈现出一些亟待解决的新问题。本文首先总结了我国银行理财产品市场的进程及特征,进而对当前理财市场中值得关注的重点问题展开分析,对商业银行个人理财业务未来的发展方向及思路进行探索。
一、我国商业银行个人理财业务的发展
个人理财业务是指商业银行为个人客户提供的财务分析、财务规划、投资顾问、资产管理等专业化服务活动。按照管理运作方式不同,商业银行个人业务可以分为理财顾问服务和综合理财服务。其中,理财顾问服务是指银行向客户提供的财务分析与规划、投资建议个人投资产品推介等专业化服务。在理财顾问服务活动中,客户根据商业银行提供的理财顾问服务的基础上,接受客户的委托和授权,按照与客户事先约定的投资计划和方式进行投资和资产管理的业务活动。在综合理财服务活动中,客户授权银行代表客户按照合同约定的投资方向和方式,进行投资和资产管理,投资收益与风险由客户或客户与银行按照约定方式承担。
1、我国商业银行理财业务的发展历程及其动因
20世纪90年代末期,我国一些商业银行开始尝试向客户提供专业化的投资顾问和个人外汇理财服务。2000年9月,中国人民银行改革外币利率管理体制,为外币理财业务创造了政策通道,其后几年外汇理财产品一直处于主导地位,但是总体规模不大,没有形成竞争市场。2004年11月,光大银行推出了投资于银行间债券市场的“阳光理财B计划”,开创了国内人民币理财产品的先河。中小股份制商业银行成为推动人民币理财业务发展先锋的直接原因是,在当时信贷投放高速增长的背景下,中小银行定期储蓄存款占比较低,缺乏稳定的资金来源,而发行人民币理财产品能够增强其吸储能力,缓解资金趋紧压力。
2006以来,随着客户理财服务需求的日益旺盛和市场竞争主体的多元化发展,银行理财产品市场规模呈现爆发式增长的态势。特别是面对存款市场激烈的同业竞争,国有商业银行开始持续加大理财产品的创新和发行力度,不断丰富和延伸理财品牌及价值链上的子产品。以工商银行为例,2005到2007年分别(发行)销售个人银行类理财产品190亿元、755亿元和1544亿元,年均增速达185.3%;而2008年仅上半年即累计(发行)销售个人理财产品5495亿元,同比大幅增长6.5倍。凭借网点资源、客户资源、综合实习优势,国有商业银行目前已经占据国内理财市场的主导地位。可见商业银行理财产品的发展是内在需求与外部环境共同作用的结果。面对转变经营模式、拓展收益渠道的压力,以及激烈的市场竞争环境,商业银行唯有加快理财业务发展的创新步伐,通过负债结构与收益结构的转变,形成理财产品与储蓄存款的联动效应,才能在同业竞争中立于不败之地。
2、我国商业银行理财产品运作模式的演进
在人民币理财产品的初创期,投资方向基本为银行间国债、央行票据、货币市场基金等固定收益工具。在风险管理方面,与初期的外币理财产品相比,人民币理财产品则更为规范,客户资金与银行自有资金相互隔离。应该说,这一时期的理财产品与商业银行熟悉、专注并具有传统优势的领域,依靠银行自身的平台就可以完成产品销售、资产配置、投资决策、清算分配等职能。
此后,由于银行间债券市场利率的走低以及资本市场的走强,商业银行纷纷探索新的理财产品运作模式。一是借助信托平台进入股票市场、产业投资市场。银行通过与信托公司合作,将理财资金委托给信托公司,信托公司则以自己的名义,进行股票和实业投资。在此种投资路径打通以后,理财产品形式上的创新层出不穷,比如新股申购、信托受益权转让以及由债券、股票、信托融资等产品组合而成的资产配置产品等。二是与外资金融机构合作推出结构性理财产品,实现覆盖全球市场的投资管理。尤其是QDII的推出,打通了人民币海外投资的通道,扩大了资源配置的半径,理财市场上出现了大量与利率、汇率、股指挂钩的产品。
二、我国商业银行理财产品市场的特点
1、信托贷款类产品成为理财市场的主导
2008年各商业银行理财产品发行数量保持快速增长,单手资本市场大幅下挫,投资者风险意识增强银监会加大商业银行理财业务规范整改力度等因素的影响,理财产品的品种结构普遍发生显著变化。子2008年2季度开始,风险相对降低、收益相对稳定的信托贷款类产品大幅增加,并保持迅猛增长的态势,在各类银行理财产品中已占据主导地位。如招商银行全年累计发行“金葵花招银进宝之信贷资产理财计划”和“金葵花招银进宝之票据盈利理财计划”两种信托贷款类产品宫674只,在其各类理财产品中的占比达到73.8%。其他各行也纷纷将信托贷款类产品作为理财业务推广的重点加以集中发行。如工商银行的“稳得利系列”、中国银行的“平稳收益计划”等。信托贷款类产品普遍具有投资标的明确、结构简单、期限多样、收益相对稳定等特点。从根本上讲,信托贷款类产品的内在特性符合当前阶段投资者、商业银行、借款人和信托公司等各方主体的利益。
2、公益性、专属性创新产品彰显理财业务价值
针对“5.12”汶川特大地震灾害,部分银行迅速反应,推出了具有公益性质的创新理财产品。例如,建设银行在震后第五天就发行了“财富.爱心公益类08年第一期理财产品”,将募集资金的8%通过中国红十字基金会定向捐赠于四川灾区,并且该产品不向客户收取认购费、管理费等任何费用。此外,在教师节期间,招商银行还特别发行了“金葵花招银进宝之信贷资产教师专享理财计划”,在原有信托贷款类产品的基础上赋予了“尊师重教”这一更具意义的内涵。此类以慈善、关爱为主题的理财产品,在很大程度上拓宽了银行理财业务的发展思路,打破了以往理财业务同质化的常规,深化了理财品牌的内涵与价值,增强了客户的认同和忠诚度,并有效地提升了银行的品牌价值和社会形象,对于理财业务的长远发展大有裨益。
3、产品预期年化收益率更趋规范合理
各银行理财产品的预期年化收益率普遍趋向于规范合理,与以往部分银行对新股申购类、结构挂钩类产品动辄给出40%或50%的预期收益率,甚至“上不封顶”的情况形成鲜明反差。例如,光大已拿回国内“阳光理财同升21号”挂钩类产品的预期收益率分别为8%、4.5%、1.45%三档;中信银行投资于新股申购和信贷资产的“全面配置计划0807期产品”的预期收益率为4.38%;而农业银行的“本利年08第15期基金精选型产品”,招商银行的“金葵花新股申购22期与套利理财计划”等均有给出具体的预期收益情况。究其原因:一方面,受资本市场低迷以及“零收益”实践等因素影响,各个银行给出的预期收益水平更加实际与客观;另一方面,按照银监会要求,对于无法提供科学、准确的测算依据和测算方式的理财产品,各个银行在宣传和介绍材料中不得给出“预期收益率”或“最高收益率”。尽管有所回落的预期收益水平在一定程度上会影响客户吸引力,但从根本上讲,科学的、与实际收益情况吻合的预期收益率将对商业银行及其理财产品的美誉度和客户信任度产生积极影响。
4、产品短期化趋势更为显著,期限结构日臻完善
与以往同类型产品相比,各银行理财产品的短期化趋势更为显著。以招商银行为例,其2008年所发行的全部理财产品中,期限在三个月(含)以内的产品数量占比达36.8%,期限在三个月至一年的产品占比达59.7%,而一年期以上的产品仅占全部产品3.5%。此外,其他各银行也注重短期化产品的研发和推广,如工商银行“2008年第65期稳得利增强型信托投资理财产品”的期限为16天;中国银行的“博弈人民币理财产品”期限分为14天、21天或1个月。在产品不断短期化的同时,各银行也注意产品期限结构的完善。以工商银行11月份发行的“稳得利”系列产品为例,其包含了29天、75天、90天、12个月等各种期限结构,能够满足不同投资者的偏好。
5、理财业务分层服务体系逐步构建,财富管理职能日益凸显
2008年来,针对中高端客户的专属产品不断增加,银行理财业务更加注重客户细分,财富管理职能日益凸显。举例而言,交通银行“得利宝新蓝58号产品”和“得利宝海蓝31号产品”对普通客户、交通银行客户进行了分层定价,产品预期收益与客户层次成正比。在交通银行的财富管理服务体系中,“交银理财”定位于季日均金融资产5万元以上的客户;“沃德财富”地位于季日均金融资产50万元以上的目标客户,并提供专属客户经理、专属理财网点、专享增值服务等。同样,工商银行也全面升级了“理财金账户”服务品质,定期推出“理财金账户”专属理财产品,并通过贵宾理财中心、贵宾客户服务专线、贵宾网上银行等各种专属通道,为客户提供全新的理财服务体验。各银行对中高端财富客户的重视程度正在不断提升,市场细分能力的增强和分层服务体系的构建将成为商业银行财务管理业务发展的重要基石。
三、我国商业银行理财市场存在的问题
1、信托理财集合资金用于贷款可能引发潜在风险
由于央行对信托贷款利率下线没有规定,因此信托贷款可以规避商业贷款基准利率下限规定,这在一定程度上降低了借款人的融资成本。另外,虽然从实质上看是商业银行对用款单位放贷,但由于信托贷款与信托理财资金不在商业银行表内核算,因此可以规避《资本充足率管理办法》,不用计提资本,这在一定程度上也优化了商业银行的资产负债结构。基于此,我国大部分商业银行都开展了与信托挂钩的理财业务,筹集资金的投向基本上是信托贷款。
信托贷款对银行和信托公司而言,都属于表外业务,贷款的信用风险完全由购买理财产品的投资者承担。在此情形下,银行和信托公司对借款人一般不会进行授信尽职调查,对贷款用途也不会开展相关的监测工作,特别是贷款大部分在异地使用,就更缺乏有效地贷后管理一旦用款单位出现还款风险,担保人又不能如期履行担保责任,将会给购买理财产品的投资者带来巨大风险,银行也和信托业虽然对此不负有偿还义务,但也将面临系统性的声誉风险。
2、对客户风险提示及信息披露不充分
部分商业银行在编写有关产品介绍和宣传材料时,风险提示不充分,主要体现在未提供必要的举例说明。风险提示只是简单的列示。如对保本浮动收益理财计划“本理财计划有投资风险,您只能获得合同明确承诺的收益,您应充分认识投资风险,谨慎投资”的话语,未对铲平面临的市场风险、信用风险、流动性风险进行详细的阐释。
对一些挂钩较为复杂的产品的理财业务,在与客户签订合同前,未提供理财计划预期收益率的测算数据、测算方式和测算的主要依据。在将有关市场检测指标作为理财计划合同的终止条件或中之参考条件时,未在理财计划合同中对相关指标的定义和计算方式做出明确的解释。
3、熟悉国际交易规则的专业人才异常匮乏
在全球金融自由化于一体化的形势下,由于我国金融市场尚不发达,可以预期在未来相当长的一段时间内,我国个人理财业务挂钩标的投资方向将主要向境外市场发展,其中主要投资产品属于衍生工具范畴,因此熟悉国际衍生品通行的交易规则、惯例是维护我国商业银行从事国际衍生品交易合法权益的关键之所在,但目前银行相关从业人员异常缺乏国际衍生交易经验特别是对国际规则的了解,更无从谈及灵活运用国际惯例维护自身合法权益。
4、营销宣传不够
个金融机构在理财产品的营销上基本处于“雷声大、雨点小”的状况。在银行营业厅里,都摆放着介绍理财产品的小册子或宣传纸,但缺乏特色产品和个性化方案,这同客户需求显然存在一定的差距。由于缺乏必要的宣传,即使是一些不错的理财产品,实际上了解的客户也不多。比如,“千里马”、“红双喜”等投资分红险,其复杂的条款,常常需要推销员通俗化的解释才能让人明白,而各行却无人主动的向客户介绍。一些新国债、基金等的收益、风险情况也是客户所不熟悉的,单单看一看宣传册,客户根本弄不明白。
5、个人理财业务同质现象严重
我国商业银行的个人理财产品的同质化趋向。在业务范围上表现为,把现有业务进行重新整合,普遍缺乏更为细致的客户分层,无法为客户提供切合需求的个性化服务;在财务策划上技术人才的支持都无法满足现实需求,投资产品在广度和深度上均不能完全满足客户的理财需求。从目前国内同业的情况来看,基础金融产品在同业之间相差无几,理财产品的市场定位和定价无法展示出各商业银行的产品特色,同质产品的竞争完全体现为市场价格的激烈比拼,严重影响了理财市场的健发展。
同时,金融产品的复制特点加剧了这一现象,一家银行刚刚发出新的理财产品,其他银行就能够立刻跟进,名目虽不雷同,但功能特点相似、投资收益相当,几乎是克隆。于是现有的个人理财产品基本都是保险、证券、外汇、基金等的投资组,缺乏特色。比如同一保险公司的理财产品会被几家商业银行,或者同一商业银行的几家保险公司的理财产品只是名字的区别,而没有实质性的差异。对个人客户而言,这些产品的确眼花缭乱,却缺少实际吸引力。
四、加快发展我国商业银行理财业务的对策
从长远来看,由于理财业务将国内居民财富迅速扩张而引发的对金融业务的外在需求,与商业银行利用金融创新实现战略转型和多元化经营的内在需求有机的结合在一起,因此其具有强大的生命力和广阔的拓展空间。
1、发挥理财业务对银行经营转型及客户关系管理的重要作用
理财业务的快速发展对商业银行推进经营转型与实施客户关系管理具有重要的实际意义。一方面,大力发展理财业务有助于烫平经济波动的负面影响,有助于应对利差收窄的挑战并拉长盈利周期。首先,理财业务的快速发展能够提高手续费和佣金收入在营业收入中的占比,有助于商业银行实现收益来源的多元化和收入结构的优化;其次,利用理财业务平台,商业银行能够实现与多个市场、多种业务的对接,并使之成为综合化经营的重要载体和有益探索。另一方面,商业银行理财业务若能与客户关系管理有效结合起来,与客户建立持久信任关系,成为客户完全可信赖的金融顾问,不仅能够极大的降低优质目标客户的流失率,还将促进理财业务与储蓄存款、银行卡、电子银行等不同业务类别交叉销售和协同效应的实现,进而提升零售银行业务对经营利润的贡献度,增强商业银行可持续发展和抵御风险的能力。
2、打造卓越品牌形象与特色服务,获取客户的持久信任与忠诚
当前,国内银行的理财产品具有较强的同质性和可复制性。在这一背景下,只有依靠卓越的理财产品以及超越客户预期的特色创新产品及服务,提高客户的认知度和荣誉度,才能在纷繁复杂的产品和激烈的同业竞争中超出。在品牌建设方面,需要商业银行持续地自身核心理财品牌加以塑造,通过准确的服务定位和文化内涵,与客户建立情感,从而赢取客户的忠诚和持久信任,提升市场竞争力。以招商银行为例,其全部理财业务均冠以“金葵花”之名,经过持续不断的培养,更使客户自然而然低产生一种信任感,这种品牌形象是难以被同业复制的。
在特色产品及服务方面,商业银行需要不断更新理念,针对不断变化的市场热点和焦点,必须增强响应能力,即使退出具有自身特色的新产品和信服务,从而获取同业竞争主动权。理财不仅是一项规划、一个系统、一种过程,更是规避经济金融风险的“防火墙”。当金融市场繁荣时,需要通过有效的理财手段实现财富增长;而当金融危机到来时,则更需要发挥其独特的作用,把握机遇,平稳实现客户资产保值增值。
3、加大创新力度,探寻理财市场发展新空间
面对错综复杂的市场环境,商业银行需要重新考察和研判市场方向,加大创新力度,为理财市场寻找新的加速器。货币政策的转向、相关监管政策的推出和调整以及一系列刺激经济措施的实施,都为理财业务的创新提供了政策支持和发展空间。近期,银监会相继了《商业银行并购贷款风险管理指引》、《银行与信托公司业务合作指引》等多项政策,很多投资对象的价值将被重新发现,更多的市场品种将被发掘。例如,并购贷款类产品可能成为银信理财业务新的增长点。与传统的信贷资产类产品相比,并购贷款类产品将在投资方向、收益模式以及风险控制手段等方面进行探索创新。此外,股权投资及PE类产品预计也将成为优化银信产品结构、提高产品附加值、提升银信合作层次的重要领域。此类创新将私人股权投资等纳入银信业务合作范围,打造个性比较强的高端理财产品,有利于银行与信托形成具有市场竞争力的服务品牌,进一步开创理财市场新的发展空间。
4、由单一产品向综合平台转变,由大众化产品向分层次服务转变
从国外金融机构理财业务的发展来看,理财业务并不局限于为客户提供某种单一的金融产品,而是根据细分目标市场以及投资者的财务状况、投资预期、风险偏好等为客户量身定制理财规划方案。尽管近年来国内银行理财业务取得了迅猛的发展,但仍处于“关注产品胜于关注客户”的初级阶段,与理财业务全方位、差异化、个性化的本质内涵相比,仍存在较大差距。从长远看,国内银行理财业务的发展也应遵循由单一产品向综合平台,由大众化产品向分层次服务,由单纯的产品销售向以金融顾问、资产管理为核心的综合投资理财服务转变。
5、建立健全理财业务风险管理体系
理财业务的风险管理应既包括商业银行在提供理财顾问服务和综合理财服务过程中面临的法律风险、操作风险、声誉风险等主要风,也包括理财计划或产品包含的相关交易工具的市场风险、信用风险、操作风险、流动性风险以及银行进行有关投资操作和资产管理中面临的其他风险。因此,商业银行应根据自身业务发展战略、风险管理方式和所开展的理财业务特点,制定具体而有针对性的内部风险管理制度和风险管理规程,建立健全理财业务风险管理体系,并将理财业务风险纳入全面风险管理体系中。
在理财业务风险管理体系中,市场风险的防范于控制对于理财产品的投资运作具有特别重要的意义。商业银行首先应根据自身理财业务发展的特点,建立并完善理财业务市场风险管理制度和管理体系。商业银行研发、销售和管理有关理财计划,必须配备相应的资源,具备相应的成本收益测算与控制、风险评估与检测,内部价格专一等的能力和手段,对需要对冲处置的风险要有具体的技术安排。在进行相关市场风险管理时,应对利率和汇率等主要金融政策的改革与调整进行充分的压力测试,评估可能对隐含经营活动产生的影响,制定相应的风险处置和应急预案。
参考文献
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