时间：2023-05-21 08:37:54
导语：在房地产证券投资分析的撰写旅程中，学习并吸收他人佳作的精髓是一条宝贵的路径，好期刊汇集了九篇优秀范文，愿这些内容能够启发您的创作灵感，引领您探索更多的创作可能。
［关键词］股票投资；聚类分析；判别分析
1 引 言
证券投资是随着市场经济的发展和资本市场的建立应运而生的。证券投资分析是指人们通过各种专业性分析方法，对影响证券价值或价格的各种信息进行综合分析以判断证券价值和价格及其变动的行为，是证券投资过程中不可或缺的一个重要环节。证券投资的分析方法包括基本分析方法和技术分析方法。基本分析分为宏观经济分析、行业分析和公司分析。公司分析主要是通过对公司财务报告的分析，找出公司内在价值低于现行价格和财务状况、经营成果俱优的公司，作为选股和投资决策的依据。公司分析是基础分析的核心，由于投资者进行证券分析的目的是为了找出具有投资价值的股票，公司是股票的载体，对公司进行分析，就可以在很大程度上确定这个公司的股票是否具有投资价值。
2 聚类分析
2.1 聚类分析的基本思想
在经济、社会、人口研究中，存在着大量分类研究、构造分类模式的问题。过去人们主要靠经验和专业知识，做定性分类处理，致使许多分类带有主观性和任意性，不能很好地揭示客观事物的内在本质差别和联系，特别对于多因素、多指标的分类问题，定性分类更难以实现准确的分类。聚类分析不仅可以用来对样品进行分类，而且可以用来对变量进行分类。对于多因素、多指标的分类问题，聚类分析可以实现较为准确的分类。聚类分析的目的在于使类间对象的同质性最大化和类与类将对象的异质性最大化。至于聚类分析方法的基本原理和详细过程，在这里不作赘述。
2.2 指标选择与样本数据
目前评估上市公司基本面状况最为核心的财务能力指标是上市公司的赢利能力、成长能力和偿债能力。公司的股本扩张能力也是反映经营业绩是否良好的重要指标。由此，本文在上市公司财务指标中选取如下反映这些能力的七项重要指标：每股收益EPS(+)、流动比率CR(+)、速动比率AR(+)、应收账款周转率(+)、净资产收益率ROE(+)、主营业务收入增长率INCOME(+)、净利润增长率PROFIT(+)。
本文以地产行业为例，从沪深67家地产类上市公司中，随机选取16家上市公司2010年第一季度相关信息进行分析。如表1所示。
2.3 聚类分析的过程和结果
为了区分房地产板块中不同基本面的上市公司，以便更好地了解不同公司的特征财务状况，我们对经标准化处理后的样本数据以上述给出的七个财务指标为变量，使用SPSS软件进行系统聚类分析。
利用SPSS软件进行分析，可以得到组间平均连接图、群集图和案例处理汇总图。由于篇幅有限，笔者只将案例汇总图列出。根据对三个图的分析结果，我们将16只股票大致分为七类：第一类有金融街(1)、中粮地产(10)、卧龙地产(5)、外高桥(6)、万科A(8)、保利地产(2)六只股票；第二类有滨江集团(12)、嘉凯城(16)、海德股份(15)三只股票；第三类有ST兴业(3)、ST中房(9)两只股票；第四类有ST珠江(11)一只股票；第五类有ST海鸟(4)一只股票；第六类有金地集团(7)和阳光股份(14)两只股票；第七类有ST东源(13)一只股票。根据以上图标和分类结果，我们认为其具有一定的合理性，从中可以发现以下问题并且得出一定的结论。
2.4 聚类结果分析
第一类中的六只股票所属的公司无一例外都是中国比较著名的房地产企业，这些企业在地产行业经营多年，大都是地产中的蓝筹股，具有较高的每股收益率和净资产收益率，具备较强的赢利能力。流动比率和速冻比率处在合理的范围，证明企业的偿债能力较强。主营业务收入增长率和净利润增长率处于地产板块中游，证明这些企业股本扩张能力不强，企业处于成熟期。第一类企业的股票有一定的投资价值，但其成长性稍差，投资者可根据自己的投资理念和即时的市场条件选择对此类成熟期的绩优企业进行投资。
第二类中的三只股票所属的公司都是在中国地产行业中处于中游地位的企业。这些企业同样具有较高的每股收益率和净资产收益率，具备较强的赢利能力。流动比率、速动比率、应收账款周转率都处于合理的范围，证明企业的资金使用和运转情况正常。主营业务收入增长率和净利润增长率稍大于第一类企业，处于地产板块中上游，证明此类公司股本扩张能力较强，企业以较高的速度保持增长，处于企业发展期的末期。投资者可根据自己的投资理念和即时的市场条件选择对此类特点的企业进行投资。 转贴于
第三类中的两只股票分别为ST兴业和ST中房，这两类企整理业的简称前标有“ST”字样，查看这两个企业的财务报表和财务指标不难看出他们被特别处理的原因。两只股票的每股收益率、净资产收益率、主营业务收入增长率和净利润增长率都为负值，而且翻看这两个企业的财务报表可以发现在2009—2010年两年企业的净利润为负值。这证明了两个企业在近两年的经营方面发生了重大问题，并且没有好转的迹象。投资者在对这类股票进行投资时，一定要谨慎。
第四类中只有一只股票ST珠江，这只股票和第三类中的两只股票比起来，有自己的特点。这个企业的每股收益率、净资产收益率分别为0和负值，表明企业的赢利能力很弱。但其主营业务增长率很快，甚至远大于前两类地产企业，处于地产板块的上游。企业的净利润增长率比之主营业务收入增长率显得很小。经过仔细查证我们发现，ST珠江成立于1992年，以前主要经营范围是工业投资、热带种植业和海产养殖，由于上述经营项目在近年都处于衰退期，企业开始进行房地产投资，由于经营得当，再加上国家政策和板块操作等原因，公司这两年在房地产方面发展很快。但是由于其早期经营项目的亏损和拖累，公司近两年的净利润仍为负值，故标有“ST”字样。投资者可根据自己的投资理念和即时的市场条件选择对此类特点的企业进行投资。
第五类中有一只股票ST海鸟，这个企业每股收益率、净资产收益率都很小，表明企业的赢利能力很弱。其最大的特点是其净利润增长率同比下降了45.35倍。查证其他材料后发现，海鸟发展公司自2003年以来陷入困境，陆续失去许多房地产项目，并且未能开拓新的房地产储备项目，最近三年实际未进行房地产项目开发，主要靠存量房产出售及出租维持业务经营，企业业绩一落千丈，没有复苏的迹象，企业正在期待重组。这样类型的企业没有投资价值。
第六类中有金地集团和阳光股份两只股票，这两个企业的每股收益率、净资产收益率都较大，具备很强的赢利能力。主营业务收入增长率和净利润增长率处于地产板块上游，证明这些企业股本扩张能力很强，企业以很高的速度保持增长。流动比率、速冻比率、应收账款周转率都很大，这些数据更加证明企业正处在高速发展期，需要大量的资金，因此需要快速、大量的借款。投资者可根据自己的投资理念和即时的市场条件选择对此类特点的企业进行投资。
第七类中有ST东源一只股票。ST东源是这16只股票中聚合系数最大的一只股票，查看其财务数据不难发现其具有突出的特点。这只股票的每股收益率、净资产收益率都处于正常的范围，净利润增长率很大，处于地产行业上游，但是主营业务收入增长率却为负值。流动比率和速动比率都很大，处于地产行业的顶峰。查证相关资料后发现，ST东源的经营范围很广，除了其主营业务房地产开发外，其营业范围涉及高新技术项目开发、生产与销售；计算机软、硬件开发、销售、计算机系统集成；销售建筑材料、装饰材料、电子元器件、通信器材、金属材料日用百货等。近年来，该公司在房地产方面经营不善，导致大量资金和资产冻结，所以其流动比率和速动比率很大，主营业务收入增长率为负值，但是该公司在其他的经营项目，特别是高新技术方面发展较快，经营较好，所以其净利润增长率较大。投资者可根据自己的投资理念和即时的市场条件选择对此类特点的企业进行投资。
3 判别分析
在对地产板块的部分股票进行聚类分析之后，我们根据聚类分析的结果和相关企业财务报表、重大事项等资料对各类企业的类型、财务和经营现状进行了分析。投资者此时欲判断另外的一只或几只地产股是否具有投资价值，在对其进行公司分析时，就可以采用判别分析的方法技术，确定欲判断的股票属于哪个类型，从而简化判断过程，进行更精确的判断。
本文从沪深67家地产类上市公司中随机抽取一只股票万通地产(600246)进行判别分析。万通地产2010年第一季度财务相关信息如表3所示。
4 结 论
聚类分析和判别分析相结合，能全面的研究上市公司股票的内在价值，全面反映上市公司的赢利能力和成长性，缩小研究范围，确定投资价值，降低投资风险。总之，在证券投资中有着非常广泛的应用价值。本文上述的研究只是为广大证券投资者提供聚类和判别分析的方法，并将方法的具体过程作了详细的描述和分析。投资者在具体应用时，还可以收集上市公司其他方面的信息或者对其他板块的公司进行分析，对这些上市公司的分类和判别进行更加全面细致的研究。
参考文献:
［1］何晓群.多元统计分析［M］.北京：中国人民大学出版社，2007:54-126.
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【关键词】聚类分析 财务指标 股票投资
通过对房地产行业水平建立相应的评价指标,可以使行业的定性分析转向量化研究。数据选自新浪财经中地产行业的16家地产公司2011年第一季度的财务数据，从中摘抄出每股收益、流动比率、速动比率、应收账款周转率、净资产收益率，净利润增长率，主营业务收入增长率。为了区分房地产板块中不同基本面的上市公司，以便更好地了解不同公司的特征财务状况，以上述七个财务指标为变量，使用SPSS软件进行系统聚类分析。
在此采用离差平方和法，又称Word法。分析结果为：利用SPSS软件进行分析。可以得到组间平均连接图、群集图、树状图和案例处理汇总图。我们将16支股票大致分为七类：第一类有卧龙地产、美都控股、万通地产、香江控股、保利地产、鲁商置业、新湖中宝、冠城大通、广汇股份等9家；第二类有天发房展、格力地产；第三类有北京城建；第四类有中体产业；第五类有海泰发展；第六类有华业地产；第七类有天津松江。根据以上图标和分类结果，我们认为具有一定的合理性，从中可以发现以下问题并且得出一定的结论。
在此基础之上我们发现除第六类之外的15家房地产产公司均为多元化投资，基本都包括房地产开发与管理、投资及投资管理、物业管理。我们知道多元化经营投资是企业集团增加收益机会，分散经营风险的必由之路，也是现代企业经营发展的一种趋势。
第一类的9家房地产公司中只有有香江控股为净资产收益率-0.065%，其余均为正。七项财务指标中均较为正常，没有过于突出的表现。在新浪财经中通过对9家股票2011年4月26日至2011年6月30的日K线图观察中发现60日均线均处于缓慢下降趋势，可见在全球整体经济不景气的趋势下，并不适合长期持有以上9家股票，但可在20日均线上穿红线的时候买入持有，在蓝线下穿红线的时候卖出，适合短期操作。第二类是天发房产和格力地产。两家公司实力都较为雄厚，且应收账款周转率明显高于第一类的9家，特别是应收账款周转率，天发房展为210.6874%，格力地产为164.7991%。这与第一类的9家中应收账款周转率最高的中体产业（51.2161%）形成鲜明对比。一般来说，应收账款周转率越高越好,表明公司收账速度快，偿债能力强。第三类是北京城建，它在2011年第一季度的财务指标中最为突出的一项指标是主营业务增长率（257.6789%），主营业务收入增长率可以用来衡量公司的产品生命周期，判断公司发展所处的阶段。一般的说，如果主营业务收入增长率超过10%，说明公司产品处于成长期，将继续保持较好的增长势头，尚未面临产品更新的风险，属于成长型公司。应收账款周转率也相对较高，为72.379%。由此判断可以对北京城建进行长期投资。第四类有中体产业，于1998年上市交易。较为突出的一项是净利润增长率（306.2324%），2010年四个季度均实现100%以上的增长速度，可见财务状况相当稳定，不过中体产业2011年第二季度首次出现负增长（-59.9239%），后市应注意，财务方面出现小问题，势必对日后股价涨势造成影响，此时可抛售股票，以待低价补仓。第五类有海泰发展，其较为突出的一项财务指标是净利润增长率为838.0987%，而2010年四个季度的净利润增长率一直都为负增长，说明该公司去年发生了重大财务问题。第一季度首次实现巨大幅度正增长，此时需警惕由此带来的回落风险，应在第一季度末应该赶紧平仓。第六类是华业地产，七项财务指标中与其它15家企业对比，最为明显的是应收账款周转率977.2091%，且看去年四个季度的净资产收益率和主营业务收入增长率都保持良好的涨势。与其它15家公司又一个不同之处在于，华业地产是单一经营，将资产集中投资于房地产行业，品种比较单一，极易大起大落，以下是2011年至今的日K线走势：我们可以看到华业地产在2011年8月16日冲到了历史以来的最高点：14.25元/股。高于2007年5月29日的13.56元/股，很明显地看到短期均线已与长期均线拉开较大距离，应注意股价回落，及时平仓。第七类是天津松江，如果只从技术面上看，会发现天津松江的股价在8月份已降至历史以来的低谷，下降的空间不大，属于超卖期，此时可以逆向操作，趁机买入。但是从基本面上看：该公司突出的一些财务指标是净利润增长率为-882.0112%，净资产收益率为-3.32%，主营业务收入增长率为-56.6175%，每股收益为-0.046%，这四项指标均在16家上市公司相应财务指标中是最低的，尤其是净利润增长率，其它15家最低为-49.9852%，最高为838.0987%。而且2011年第二季度净利润增长率竟然达到了-6041.9248%。企业严重亏损，通过借款总额壹亿元人民币，能否挽回股价一蹶不振的窘境，我们得持观望状态。
通过聚类分析、技术分析和基本面分析三者之间的结合，我们能够全面研究上市公司股票的内在价值，确定投资范围，降低投资风险。在股票投资中运用统计分析时，还可以收集上市公司往年的数据和公司的重要公告，及时了解总体状况，同时要多了解大盘趋势，因为这些上市公司会受系统因素的影响，及时作出判断，增加收益或减少损失。
参考文献
[1]曾五一.统计学[M].机械工业出版社，2010(8).
【关键词】高职；投资与理财；改革路径
一、高职投资与理财专业简介
高职投资与理财专业旨在培养掌握投资与理财基本知识和实务操作技能，有较高的投资、证券业务操作技能和一定的理财分析能力，能从事企事业单位会计、理财、财务管理和证券投资业务操作管理和服务第一线工作的高技能应用型专门人才的大学专科专业。投资与理财专业培养的学生应具备熟练运用主要投资分析软件，具有股票、期货、债券、房地产、外汇等投资实际操作能力，具有投资的基本分析和技术分析能力，具有企业财务状况分析和投、融资管理分析能力；投资理财专业学生应该持有的专业技术证书：证券从业资格证书、期货从业资格证书、证券分析师、会计从业资格证书、保险人资格证书、理财规划师从业资格证书。
二、当前高职投资与理财专业教学现状及存在的问题
（一）忽视实践教学
我国目前很多高职投资与理财专业的实验室建设相对滞后，实践教学设施及实训基地不健全。一是实践教学设备数量不足，无法满足学生实践的要求。二是未建立起与金融机构合作的长期稳定机制。愿意接受学生实习的机构，又缺乏学校实习督导老师和机构督导老师，实习的机构不能完全了解学生实习的目的、要求和任务。同时很多高职的投资与理财教学目前仍然停留在课堂讲授上，实验操作、模拟交易、案例教学和实践教学等方面严重不足，或放任自流，或流于形式。
（二）教师缺乏指导实践能力
制约实践教学的一个因素是教师本身。投资与理财专业的教师大都是从别的专业的老师转来的，即使是本专业的教师，由于偏重理论教学，长期脱离实际，也缺乏指导学生实践的能力。近几年来，许多高职院校引进了一批刚毕业的硕士，但这些年轻的教师却是从校门到校门，同样缺乏指导学生实践的能力。
（三）课程设置及教材选用与市场要求脱节
目前高职的投资与理财专业的课程设置还是强调体系的完整，理论性课程偏多。真正市场需要的一些知识却未设置相应的课程，如市场营销这门课，目前高职投资与理财专业普遍没有开设，但是市场却非常需要这方面的知识。再就是教材的选用存在问题，教材偏重于理论的阐述，没有考虑高职学生的基础和特点，缺少实践的内容。
（四）忽视对职业素养的培养
学校的教学过度偏重于专业知识的教授和专业技能的掌握，忽视了学生思想道德、心理素质、职业操守、团队合作和创新意识等方面的教导与培养，不利于形成良好的职业素养。
三、新形势下高职投资与理财专业建设与改革路径
（一）充分发挥校内课程优势、资源优势，提升校内教学质量
改革现有课程体系，删减某些课程，增加比较实用与职业关系度密切的比如房地产金融、项目投资、资产评估、市场营销、交易心理学、行为金融学等一些课程，将技能考证培训列入职业化教育的重点。这些职业资格有国家理财规划师、中国注册金融分析师、特许财务策划师、特许理财顾问师、特许人寿理财师等。
（二）素质教育与教学过程的融合，是教学改革的关键
尽管高职的教学改革已进行了多年，但从总体上看，目前大学的教学过程并没有真正摆脱传统教育模式的影响。按照素质教育的思想，教育的目的是全面提高人的素质，要通过学校的各种教育，把对学生而言是外在的知识和感受内化为学生个人内在的、稳定的个性心理品质，从而为学生一生的发展提供良好的基础。在大学的教学过程中，传授必要的知识是重要的，但更重要的是使学生养成正确的学习方法和很强的自学能力，培养学生的科学精神和健全的人格。这就要求学校要完成从思想观念、教育政策、教学方法、教学管理和教学环境等多方面的转变、改革和创新。
（三）加强师资队伍建设，提高教学质量
学校应该加大师资引进力度，灵活运用师资队伍，引进人才，培养人才，适当地提高教师的待遇，为广大教师解决后顾之忧。在职教师除了必须具有高层次的职业资格外，由教学向带领、引导、协助的角色转换也很关键。同时，兼职教师、客座教授、岗位师傅、外请执业理财师、分析师也能起到很大的作用。
（四）充分发挥校企合作优势，为学生提供良好的工学结合平台
通过校企合作，构建校企合作实习基地，为“工学结合”的教学模式开展奠定基础。在教学中，应将专业知识与企业实际联系起来提供学生顶岗实践的机会又将学习成绩与实习成绩挂钩到一起。同时，要参考企业的意见制订教学内容，让校企双方增加互动，多加交流，实现双赢。通过校企合作，可以实现校内教学资源与企业资源的有机结合，发挥二者的合作优势，强调对学生实践能力、职业能力的培养，为区域经济发展和社会发展输送更多优秀的投资理财人才。
（五）突出创新的拓展教育
注重对学生的创新意识的培养和综合职业能力的提高是实施课程体系改革的目标之一。为此，投资与理财专业还需设置金融服务礼仪、国际金融、金融产品营销、保险综合、商业银行实务、个人理财、综合理财专题等方面课程。这些课程的讲授形式主要以专题形式进行教学，需大量邀请行业、企业专家进行讲座。这些课程的设置有效的解决了学校缺乏与企业、金融机构沟通合作的平台，学生的职业技能能够得到充分锻炼和提升。
参考文献：
[1]潘璐等.高职教育投资理财专业建设的探索[J]，中国成人教育，20151.2
[2]杨炜红等.高职投资与理财专业课程体系建设探析[J]，河北交通职业技术学院学报，2014.09
2010年3月31日，融资融券交易系统试点在我国证券交易市场正式启动，证券市场由单边交易变成双边交易，基于多空均衡的交易机制本义在于增加市场的流动性，发现并确定价格，促进资源有效配置。这在国外市场上也有着比较充分的应用与证明。美国早在19世纪实行两融业务后，股市除1929年至1933年以及2008年经济危机外，股市均平稳发展。其他国家和地区诸如欧美、日本、香港和台港地区也较早的实施了融资融券业务，除经济危机等较大的外部局势动荡以外，证券市场的波动都相对较小。
在2014年至2015年月之间，我们见证了A股市场近7年未曾有过的波动，在19个交易日之内，上证指数由5178.19点到3421.53，跌幅达31.52%。最低下探到3373.54点，在19个交易日，跌幅在5%以上的有5天，在调整期间每天的平均跌幅为95个点，更有连续的千股跌停与板块跌停现象。这轮股市的兴盛与政策有着紧密的联系，除开与过往相似的产业振兴政策，市场流动性增加以及政府政策导向外，还有着一个鲜明的特点，即是这轮行情是有杠杆的。
二、融资融券业务的应用市场条件分析
融资融券业务在国外的成功应用给低迷的中国股市带来了巨大的诱惑，但融资融券业务使用的比较好的市场却是有着自己的条件的，其国家的市场经济一般高度完善，并且股市采取T+0制度，市场竞争相对充分，而且在股市中机构投资者占有较大的比重。机构投资者会有较散户更专业的信息获取能力以及投资分析方法，这样机构在对股票的报价过程中就能以更接近于股票真实价值的方式进行价格分析，融资融券以及股指期货能够同步的对发现市场价格实现股票价格确定。相比之下，我国的市场经济还在建设之中，政府对市场的干预过多，并没有充分的发挥市场的调节作用。我国的证券投资市场中82.24%的投资者是一般自然人，一般法人占2.46%，专业的机构投资者只占15.3%，（数据来源于：上海证券交易所统计年鉴2014卷）。融资融券的门槛额度在50万，而在我国投资额在10万以下的自然人投资者占所有投资比例的84.11%，投资在30万以下投资达到94.5%，这也说明着股价的上涨和下跌，其实大部分的散户投资者是没有能力左右的，而真正的价格仍然掌握在不到两成的机构手中。传统的做市机制加上现在的双边机制，机构能有效的对冲风险甚至盈利，而中小投资者却只能蒙受损失。
三、融资融券业务对证券市场的波动性分析
自2010年我国公布在证券市场上采用融资融券方式来提高市场的流动性，加上“一路一带”，“国企改革”等政策利好，大笔场外资金通过杠杆购买股票，托起中国股市的新行情。证券公司不但自己参与融资还通过提供HOM端口给场外机构提供配资便利，在不断有政策利好的刺激下，上证指数由2115.98点到5178.19点。但在整个经济形势走弱，企业盈利普遍下降下的情况下，单独的政策利好难以实现人们对股票市值的相应预期，但更为严重的是，后期杠杆资金在获利并不丰富的情况下入场，当证监会清理场外配资以及高杠杆的情况下，股市正常的调整却触动了爆仓的界点，由于入场时间有差别，同等比例杠杆配资者获利较低者触动获利较多者的平仓线，连续的股价下跌又触及到了较低融资杠杆的所有者，证券公司以及场外配资公司为保存自己的收益，强行平仓是不会考虑到市场的消化能力的，只会考虑着在目标价位以最快的速度成交。而融资者一般都是资金量比较大的客户，再加上杠杆所带动的资金量就会更大，所以其强平所引起的股价下挫也就会越大，进而引发更多的爆仓，同时当跌停价位堆积过多的平仓筹码时，少有场外资金能够接盘，或者是希望当平仓筹码在更低价位的时候接手。由此而引发了一系列的连锁反应，这是融资强行平仓给股价所带来的大幅下挫的影响。当市场上大部分股票都共性的存在这个问题的时候，股指也就难以避免的大幅下降了。
另一个方面是融券所带来的杠杆效应，机构做市是证券市场中的一个很常见的现象，而融资融券给做市带来了更多的便利。在相对充分的市场竞争中会有不同的机构以及个人投资者，做多与做空相博弈，来发现和实现价格，但由于中国证券市场特有的投资者结构，机构投资者数量少但资金量大，机构很容易在股票中形成自己的势力范围，而且自然人投资者95%以上的投资都无法达到融资融券额度，都无法通过融资融券去参与市场的价格制定。在这样的做市形势下，更容易形成的情况是做多与做空的是同一方，前期做市者通过融资，以较低的成本将股价抬高到自己满意的程度，然后出掉部分获利筹码，再利用所得利润反手做空，利用手中剩余筹码故意将股票拉至一个低位引爆其他融资盘，而做市主力则通过融券以及股指期货做空来获利。这样不同与传统的做市方式，以往的做市主力不可能在短时期内将手中的筹码出掉来获利，所以股价也不会在短期内大幅下降，因为主要的筹码也是有成本要获利的，但是现在主力不需要通过出货来获取利润了，而是通过手中的剩余筹码来砸盘通过融券来获取利润，这样以来，就可以通过股价上涨和下降的两个过程中获取更为丰厚的利润。
四、与上一轮证券市场波动的对比分析
相对2007年的股市走牛，可以看到的是，这一轮的经济是在杠杆和预期下形成的，所以企业的市盈率普遍高于2007年。2007年前后几年，我国经济保持着较高的增长率，平均年均增长在8%以上，制造业繁荣发展成为世界工厂，房地产业等各个行业相对稳定，相关上市企业业绩较好，而2015年，经济增长速度放缓，由于全球经济放缓而造成以及我国制造业升级所带来的整个制造行业的不景气给市场带来了很大的压力，一系列问题的出现使得这一轮的行情缺乏了企业盈利的支持。所以从整个市场背景下来看，两轮牛市与调整是面临着不同的背景的。
而且2007年的市场从998.23点涨到6124.04点用了576个交易日，平均涨幅为8.9个点。而2015年的阶段性行情从2014年3月12日到2015年6月12日间，从1974.38点到5178.19点，用了309个交易日，平均每个交易日的涨幅为10.37个点。从这个角度上讲，这一轮行情的启动速度是快于上轮行情的，指数增长过快，会催生股市泡沫，在行情调整中容易引发剧烈调整，造成系统性金融风险。而在2007年熊市来临的时候，从6124.04点下跌到1802.33用了232个交易日，平均跌幅在18.63点，其下跌的速度为上涨速度的一倍。而2015年，市场的中期调整从5178.19点到3373.54点用了19个交易日，平均每天的跌幅95个点，从这个角度上来讲，这一轮的牛市要比2007年来的快，跌下的幅度虽然没有2007年整体的大，但从局部的调整来看，幅度要远比2007年剧烈，在证券市场中千股跌停的局面连续数天。
五、结论与政策建议
由于我国证券投资市场机构投资者占比较低，不足20%，而自然人投资者资金在50万以下的占95%左右，大部分的自然人投资者无法通过融资融券来参与市场价格的发现与制定，对市场的影响相对较小，机构等在投资市场上掌握着更高的主动权。从数据对比上来看，市行情的启动与调整均快于上一轮行情，在另一个角度也说明了，融资融券在市场行情中可能会存在着助涨与助跌作用。
关键词：保险资金；运用渠道；风险管理
作者简介：段善雨(1979－)，男，湖南永州人，上海财经大学金融学院博士研究生，主要从事现代风险管理研究。
中图分类号：F840.32 文献标识码：A 文章编号：1006－1096(2007)04－0143－04 收稿日期：2007－04－16
一、我国保险资金的投资要求
自改革开放以来，我国保险业的发展十分迅速，保费收入从1980年的4.6亿元增加到2006年的5641.45亿元，年平均增长率达30％左右。根据保监会统计数据显示，截至2006年12月，我国保险资产总额达19731.32亿元。随着我国保险业的迅速发展，保费收入的快速增长和保险资金投资的低收益率之间的矛盾日益突出，保险资金的投资问题已经成为制约我国保险业持续健康发展的重要因素之一。保险在社会经济中的基本功能是提供风险补偿，而保险公司的资金投资是对其履行这种职能的保障，也是保险企业实现自身发展的重要途径。而且，保险资金投资业务还是现代保险业健康发展的基础，大量的保费收入必须通过资金投资才能保值增值，从而确保未来的偿付能力充足。从发达国家的经验看，保险公司承保业务利润空间很小，甚至长期亏损，主要靠保险资金的投资收益来弥补承保业务的亏损，保险资金投资业务是国外保险公司最主要的利润来源(田晓凤，2004)。然而，由于各种原因，我国的保险资金投资业务无法获得快速、健康的发展，因此迫切需要加以解决。
而无论是放宽对现有投资渠道的限制，还是尝试新的投资领域，最重要的是严格的风险分析与风险管理(刘新立，2004)。因此，本文对我国保险资金可能选择的主要运用渠道进行了风险分析，并提出了一些加强我国保险资金运用风险管理的对策。
二、我国保险资金的主要运用渠道及其风险分析
近年来，我国在保险资金运用的制度建设方面不断取得进展，保险资金的运用渠道逐渐拓宽，多元化资产配置的框架已经初步形成。截至目前，保险资金的主要运用渠道可以分为：银行存款、债券(包括国债、金融债、企业债等)、证券投资基金、股票、基础设施建设、境外投资。不同的运用渠道面临着不同的风险，下面就各种运用渠道所面临的风险进行具体分析。
1、银行存款
银行存款在我国保险资金运用的资产配置中占有十分重要的地位。相对于其他投资品种的管理而言，存款管理更多的是考虑利率风险以及根据银行的信用进行存款限额管理。因此，银行存款的风险从总体上来说主要有两类：存款的信用风险和存款的利率风险。由于国有商业银行在我国银行业中占主导地位，因而，保险资金存款的信用风险很小，几乎可以忽略不计。对于保险资金存款的利率风险问题，我国目前存款市场利率尚未放开，而且保险公司往往与银行达成大额存款协议来确定存款利率，从而存款的利率风险也比较小。所以，我国保险资金银行存款的风险较小，不是保险资金运用风险的主要组成部分。但是，我国传统的寿险产品一个主要的特点就是预定利率固定，预定利率的高低，极大地影响产品的价格和投资功能。由于传统的寿险产品大都是长期的保障产品，其保单一旦卖出，预定的固定利率就要在几十年内执行，中国的预定利率参考银行同期利率，预定利率固定，使保险双方承担了巨大的利率风险。存款利息是保险资金收益的主要来源，当银行的利率下调的时候，存在银行的保险资金利息会随之下调，而将来的支付却仍要按原来较高预定利率执行，这就导致我国保险公司承受了巨大的利差损。
2、债券投资
债券是一种债务型金融工具，是表明债务人与债权人关系的凭证。债券投资具有安全性好、变现能力强、收益相对稳定的特点，尤其是国债和地方政府债券投资，基本上不存在不确定性风险。而且，债券作为具有相对可预测的固定收益工具，种类较多，收益率、期限各有不同，符合寿险资金运用的安全性、收益性和流动性要求。因而债券投资是保险资金运用渠道的首选，始终在保险资金的投资组合中占据重要地位。但是，我国保险资金投资债券也面临着一些风险，主要有利率风险、信用风险和流动性风险。债券一般采取息票的方式发行，通货膨胀和利率变动损失的避险能力比较弱，因此，保险资金投资债券不可避免地面临利率风险。相对银行存款而言，保险资金投资债券具有更大的信用风险，债券按信用风险由低到高依次分为国债、金融债券和企业债券。企业债券是国外保险公司的重要投资品种，由于对发行的严格控制，中国企业债券的规模还较小，而且保险公司投资企业债券受到很大的限制，因此企业债券投资占保险总资产的比例还很小。此外，我国缺乏全国统一的债券市场和标准化产品，导致债券的发行和买卖都不规范，特别是金融债券和企业债券。而且，与国外相比，我国债券品种有限，长期债券数量较少，有的债券并不能完全上市流通，而银行机构在一级市场持有大量债券的同时在二级市场现券买卖并不活跃，现券交易几乎处于停滞状态，这又使保险资金投资债券面临着更大的流动性风险。
3、证券投资基金投资
证券投资基金是一种信托投资方式，它集中了投资者众多分散资金，并交由专门的投资管理机构进行范围广泛的投资与管理以获取资金增值，投资者按出资比例分享收益并承担风险。证券投资基金是一种很好的收益――风险平衡机制，它的专家理财和分散化投资使其在风险和收益的配比方面能够满足投资者的需求，是保险资金管理的一种重要投资工具。近几年的数据表明，我国保险公司已成为证券投资基金最大的机构投资人，保险公司通过在一、二级市场上投资证券投资基金可以有效地减少由于缺乏投资人才和投资经验所带来的风险。但是，我国保险资金投资证券投资基金存在着较大的风险。首先，尽管我国基金市场扩容速度在加快，变换名目的品种创新不断推出，但投资风格依然趋同。其次，证券投资基金多样化的合理组合可以有效地分散投资风险，但我国基金重仓持股现象十分严重，投资股票的集中度比较高。由于目前我国尚不允许卖空，故在股票市场价格发生剧烈波动时，证券投资基金面临很大的风险。因此，保险资金投资证券投资基金存在着较大的市场风险。同时，基金管理公司管理水平的高低、基金管理公司内部控制制度是否有效，直接影响基金的业绩水平，因而投资证券投资基金存在着内部管理风险。而且，对开放式基金而言还将面临着流动性风险及巨额赎回风险。
4、股票投资
股票是一种虚拟资本，其价值主要体现在它的收益性上，股票收益来自股息收入和资本利得。股息收入的多少取决于公司经营状况的好坏，资本利得则取决于未来股票价格的走向，因此投资股票的收益具有较大的不确定性。和发达国家相比，我国股票市场还不成熟，仍然存在一些问题，既有属于新兴资本市场共性的问题，也有属于我国所特有的问题。在我国，资本市场投机仍然比较严重，波动幅度较大，在以高回报率诱惑众多投资者的同时也不时显示出其隐藏的巨大风险。按照一般投资风险分类，保险资金投资股市可分为系统性风险和非系统性风险两大类。系统性风险是由政治经济等全局性因素而引起的所有投资产品的收益变动的风险．无法通过投资组合来分散。因其对整个市场的所有投资产品产生不同程度的影响，又可分为市场风险和利率风险。非系统性风险是可以通过投资组合进行分散的，其可分为：信用风险、内控风险、经营风险、人力风险、道德风险。因此，作为对中国股票市场投资尚缺乏经验的保险资金在投资股票市场之前，应先做好风险防范与风险管理工作，避免不必要的巨大损失的出现。
5、基础设施建设投资
我国的基础设施建设投资在未来中长期内将维持较高水平，需要大量资金，而目前我国的中长期资金来源不足。从投资风险来看，投资基础设施建设的回报适中，收益的波动性较少，收益相对比较稳定，比较符合保险资金安全稳健的宗旨。同时，基础设施建设项目保值增值功能有利于寿险公司控制通货膨胀风险，尤其适合需要长期投资的寿险资金。而且，基础设施的投资特点与来自于传统固定利率的寿险产品的资金特点恰好相吻合，主要表现在：(1)寿险资金的规模大、期限长，投资基础设施建设具有天然优势；(2)经济发展的宏观环境为保险资金投资基础设施提供了良机；(3)基础设施建设的稳定收益符合寿险资金运用安全性优先的原则；(4)允许寿险资金运用于基础设施建设将有助于提升我国保险公司的市场竞争力；(5)投资基础设施有利于控制投资风险。总的来说，寿险资金运用于基础设施建设投资将在总体上保证寿险资金风险分布的合理化。
但是，基础设施建设投资规模较大、操作也比较复杂，保险业对这个领域的投资又比较生疏，缺乏相关的专业经验，必须以有效控制风险为前提。一般而言，保险资金投资基础设施建设，属于不动产投资，受宏观经济环境变化的影响较小，成为抵御市场风险的有效途径。我国长期以来基础设施建设以政府投资为主，价格也由政府部门干预决定，政府部门强有力的干预在某种程度上降低了基础设施建设投资的信用风险，因此我国保险资金投资基础设施建设的信用风险比较小。流动性差和收益性不确定是其面临的主要风险，基础设施项目建设的资金回收期长，项目运作过程中可能发生各种意外事故，从而影响资金的收益和回流。在我国金融市场尚不完善、金融工具不够齐全的情况下，保险公司必须重视防范这种风险。
6、境外投资
保险资金境外投资的风险主要有：(1)政治风险。政治风险又称为国家政治风险，是指由于东道国的政局变动以及所采取的政治性措施变化使跨国公司所蒙受的损失或实际收入偏离预期收入的可能性。它主要包括东道国政策和法律所产生的风险，战争风险以及国有化风险等。(2)市场风险。在对境外资本市场进行投资分析时，常常会遭遇一些市场风险而有可能导致投资失误。比如，不易取得外国相关投资信息及资料，各国间的固定资产折旧方法及税率不一样，综合报表的编制不一样，对保留准备金的提存要求不一样，对市盈率的估计方法也不一样，这些都会对投资决策产生重大影响，如果不作适当的调整，可能会产生完全错误的结论，并做出错误的投资决策。(2)汇率风险。汇率风险又称为外汇风险，是指对外投资活动中由于各种货币间汇率的变动给投资者带来的损失。另外，还存在利率风险及流动性风险等。
除了以上六种主要的运用渠道外，保险资金还可以考虑投资未上市商业银行的股权、房地产，用于抵押贷款等。这些运用渠道各有其特点，也都面临着不同程度的风险。如果保险公司不能很好地进行风险管理，保险资金运用风险可能成为公司整体经营发展的阻碍，会严重影响公司正常经营，甚至使公司向临危机。
三、加强我国保险资金运用风险管理
1、加强保险公司的自身管理能力
由于投资人才和投资经验的缺乏，我国保险公司还未建立起科学的、规范的投资管理体系，投资理念还不成熟，国外一些先进的经验和方法也未能有效地运用到我国的保险资金投资管理中来，因此，我们应该从如下几个方面来加强我国保险公司的自身管理能力：(1)建立有效的内控制度。保险资金的运用除了受到国家相关职能部门从宏观上的控制和管理外，从保险公司内部出发还应建立内部控制制度。保险公司的内部控制制度应包括：资金要集中管理，统一使用、严格授权、权责统一、分工配合、相互制约。(2)按照集中统一和专业化管理的要求，完善保险资金管理体制，做到保险业务与投资业务相分离，条件成熟时，可以单独成立保险资产管理公司。同时，应该充分发挥保险资产管理公司的作用，比如，培植儿家具有国际竞争力的保险资产管理公司，放宽保险资产管理公司受托管理资金来源的限制，允许保险资产管理公司自主开发投资型保险产品，保险资产管理公司必须根据实际情况、管理的资金规模、投资业务领域、管理团队的素质等，对保险资金运用过程中的决策权、执行权、监督权等进行分解，落实到具体的部门、岗位及责任人，保证责、权、利的对等，形成责权分明、行之有效的保险资金运作机制。(3)建立保险资金运用的风险管理策略。具体包括如下几个方面：第一，建立伞面的风险信息收集分析系统，保证与保险资金运用风险有关的信息能够准确、完整、及时地汇集起来，为风险管理奠定信息基础；第二，实行交易监控的集中管理，使所有的投资交易都能够在集中交易室的监控系统中反映，从而杜绝交易风险发生；第三，建立风险管理指标体系，以定期和不定期风险报告的形式，多角度、多层面地评估保险资产存量的风险；第四，建立风险预警系统，实现对资产风险的实时动态预警，以便在市场特殊情况下能最大程度地减少损失。(4)加强保险资金的运用，提高保险公司的投资管理水平，树立正确的经营投资理念和意识，建立科学的投资决策。保险公司应当树立“大资金运用”的理念，做到保险资金核算与保险资金运用相结合，保险资金运用与保险产品开发相结合，并依据市场竞争、银行利率、投资产品种类等因素，科学调整资金运用的结构，最大限度和最大效率运用保险资金。(5)推行资产负债管理的思想，综合考虑资金运用方式与资金来源的性质。资产负债管理的理论要求保险公司做到资产与负债之间期限和利率的匹配，按照期限匹配和利率匹配的要求来不断调整其资产结构和负债结构，以谋求经营风险的最小化和收益的最大化。由于寿险是长期保险，带有储蓄性，更强调安全性，因
而，一般可用于安全性和盈利性高、但流动性较低的投资方式，如基础设施建设等。非寿险是短期保险，要求流动性强，不宜过多投资于不动产投资。同时，从风险控制看，寿险公司投资的比例在投资主体比例方面，应严于非寿险，便于保证保险公司的偿付能力，从而保护被保险人的合法权益。(6)培养和引进具有保险、金融方面知识的高素质专业人才，不断积累资金运用经验，加强人力资源管理。保险资金的各项投资决策都是由人来做出最终决定，因此投资部门人才的人品、素质、专业知识等因素都会对投资结果产生巨大影响。特别是在知识经济条件下，知识、人才等更是起着决定性的作用，公司只有在拥有了一批德才兼备、高素质的人才队伍，才能在激烈市场竞争中立于不败之地。当前保险公司在面对经营主体的增多，人才流动性的加大等复杂情况下，除了靠公司特有的企业文化吸引和稳定人才外，加强员工培训就显得尤为重要。
2、完善我国资本市场，改善保险资金投资环境
保险资金运用于资本市场，投资于资本市场上的债券、股票和基金等产品，这就要求资本市场有一个稳定的环境保证其投资的安全和收益，也就是说，保险资金与资本市场二者相互影响，相互作用。大规模的保险资金投资于资本市场自然会带来资本市场的繁荣，同时要使保险资金能够很好的运行，也有赖于资本市场为其提供良好的投资环境。但是，客观地来说我国资本市场效率比较低，稳定性比较差，系统性风险也比较大。与发达国家相比，我国的资本市场还不成熟，具体表现在：(1)资本市场上的投资工具比较匮乏。(2)证券市场上的“投机”气氛比较浓厚，特别是一部分机构投资者利用资金和信息优势进行的恶意炒作行为加剧了证券市场的波动性和投机性。保险业发展到今天，保险市场与资本市场之间的关系越来越密切了，如果不处理好二者的关系，将会影响到整个保险业的健康发展。
发达国家保险市场的发展证明，保险投资与资本市场之间是相互促进的互动关系。我们应借鉴国际先进经验，深入研究保险市场与资本市场的有机结合、协调发展问题，以适应保险业快速发展的新形势。因此，笔者认为应该从如下几个方面来完善我国资本市场，改善保险资金的投资环境：(1)发展和规范股票市场，加快发展债券市场，完善保险资金的债券投资，推动衍生金融市场的发展。具体表现在如下三个方面：第一，大力发展多样化、多板块、多类型的股票市场，有关股市发展的行政性管制措施应尽快取消，而有关入市、退市、交易资金来源与运用、佣金、税收等方面的法律法规还必须进一步规范与完善，以利于股市能在公开、公平、公正的条件下健康发展。第二，进一步市场化国债市场，提高国债的流动性，并努力形成一个长、中、短期相配合的完整体系，在积极促进企业债券市场发展的同时，要不断完善国债结构，健全国债市场运作机制，丰富国债品种。第三，结合经济市场化的进程和发展不同金融衍生产品所需的初始条件，坚持循序渐进的原则，有重点地选取一些在我国发展条件已经成熟、经济内在需要迫切的避险型和筹资型衍生工具先进行试点，有步骤、分阶段地规范发展。对于衍生市场的发育不应简单地采取“堵”的办法，而应制定“疏而不漏”的政策。我们应该根据证券市场的发展情况，适时、适量地推出一系列的期货、期权等衍生金融工具，比如股指期货和期权，利率期货等衍生产品。保险公司可以采用这些衍生金融工具对所持有的股票、债券等传统的金融工具进行套期保值，对冲潜在的风险，使保险公司在风险相对较小的情况下从证券市场上获得较高收益。(2)进一步拓宽保险资金的运用渠道，尝试允许保险资金进入一些新的投资领域，比如可以尝试允许保险资金运用于抵押贷款和保户借款业务，以及房地产、汽车等消费信贷领域(随着保险公司的涉外业务的逐步增多，还可适当进行外币投资业务)。通过拓宽保险资金的运用渠道，促进保险资金投资组合多样化的发展，进一步分散保险资金投资风险，增加投资机会，提高投资能力，构建合理的投资结构，培育新的盈利模式。(3)促进资本市场价格机制的市场化进程。向专门从事证券投资的机构投资人询价是形成股票发行价格的有效方式，目前我国保险机构投资人已被纳入询价对象范围，但须加速完善我国询价制度。(4)积极调整资本市场的产品结构。我国资本市场的结构比较单一，证券业和保险业的发展都面临着不同程度的制约，适当增加投资产品，调整产品结构，将会帮助保险公司有效的规避市场风险。
3、加强保险监管。强化风险控制
监管部门的主要职责是避免保险公司因投资失误或管理失控而影响其偿付能力，对保险资金投资比例进行适当指导，防止保险公司将投资过分集中或过于追求高收益而带来高风险。在我国目前资本市场不完善，保险公司自我约束机制及内控机制不健全，投资能力不足，承受风险的能力较差等客观情况下，监管部门可以以保证保险公司偿付能力为核心，对保险资金的投资制定指导性规则。笔者认为应该从如下几个方面来加强保险监管，强化风险控制：(1)进一步健全监管体制，加强协同监管。保监会与银监会、证监会等其他金融监管机构之间应加强信息沟通，及时、有效地解决在金融综合经营试点过程中可能出现的跨行业监管问题。进一步健全保险资金运用的管理体制和运行机制，使资本市场和保险市场更加协调发展。(2)完善我国保险资金运用的监管手段。具体表现在：第一，加强保险资金运用监管信息的基础建设，建立标准化的数据口径和报表体系，建立资金运用数据库，建立保险资金运用风险预警体系，逐步建立保险资金动态监管模式；第二，实行资金运用的分类监管，提高监管效率；第三，推行信息披露制度，提高保险资金运用透明度，增强外部约束力；第四，加强监管队伍建设。(3)建立适度的投资准入制度，限制高风险的投资方式。对于一些高风险和流动性差的产品的投资，监管部门应进行禁止或限制，防止保险公司损失惨重。(4)限制各类投资的最高投资比例，限制单项投资的最高比例。由于合理地分散投资可以有效地降低投资风险和流动性风险，因此，各国基本上都对保险公司各类投资的最高比例加以限制。同时，为防止保险公司投资过于集中，监管部门应对一些高风险、高收益的投资项目设定一个最高投资比例，各项具体的比重需要监管部门依据国外经验并结合我国具体情况来确定，监管部门还可以规定部分投资的最高比例总和。
【摘要】在“政治副中心”传闻下，保定楼市骤然升温进入沸腾状态，但短暂“繁荣”过后却陷入“沉寂”。保定楼市的波动引发人们重新考量房地产和经济增长的关系。房地产在经济增长中应处于从属和服务地位，其功能是为经济主体创造良好的生活、经商和办公环境，绝不应成为少数人牟取暴利的工具。“政治副中心”传闻下保定房价飙升虽属偶然事件但却有其必然性，只有改变地方政府对土地财政的过度依赖，抑制和引导投机性需求，才能避免类似闹剧重演，才能使保定乃至河北更好地承接京津功能疏解和对接产业转移。
关键词 政治副中心；投机性需求；杜邦分析法；土地财政
【基金项目】本文为国家社科基金项目“房地产调控政策的影响及其效应研究”（12BJY053）、教育部中西部高校提升综合实力工程项目“环首都经济圈与河北经济发展”的阶段性研究成果。
【作者简介】王子柱，河北大学图书馆副研究馆员，硕士，研究方向：企业投融资；张玉梅，河北大学经济学院教授，博士，注册国际投资分析师，研究方向：房地产金融、证券投资、金融工程；薛晓春，河北大学副教授，硕士，研究方向：金融学。
2014年2月，京津冀协同发展上升为国家战略，河北各地配套措施和未来发展成为了人们热议的话题，其中保定更是因“政治副中心”“畿辅节点城市”“京津石中心”等信息备受关注，保定房价在上述利好下扶摇直上。外地投资客大量涌入保定购房，“刚需族”被迫在高价恐慌性购房，保定楼市呈价增量升的“繁荣”局面。随后保定政府的强力调控，使保定楼市陷入沉寂。本文先描述2014年3月下旬以来保定房地产跌宕起伏的发展历程，再分析造成保定楼市变化的原因，最后试图对保定楼市暴涨是必然还是偶然进行探究。
一、“政治副中心”传闻下保定楼市的变化
（一）“政治副中心”传闻下保定楼市从小幅攀升到狂飙猛涨
1.2014年3月19日至3月26日保定楼市小幅上涨。2014年2月26日，主席提出要努力实现京津冀一体化发展，自觉打破自家“一亩三分地”的思维定势，抱成团朝着顶层设计的目标一起做。2014 年3 月19 日，《财经》杂志率先披露消息称，京津冀三地已经达成共识，初步确定将河北省保定市作为“政治副中心”的首选地，未来将有一批国家部委下属的事业单位迁移河北保定。尽管当日国家发改委2名官员就表示并未听说“北京政治副中心落户保定之事”，但鉴于京津冀协同发展已正式上升为国家战略，加之保定具备承担北京功能疏解的区位、文化、人才等优势，保定楼市开始小幅上涨。
2. 2014年3月27日至2014年4月4日保定楼市狂飙猛涨。2014年3月26日，河北省正式出台了《河北省委、省政府关于推进新型城镇化的意见》，河北省将打造京津保三角核心区，做大保定城市规模，明确保定作为畿辅节点城市，利用地缘优势，谋划建设集中承接首都行政事业等功能疏解的服务区。无论从着墨多少还是用语分量，保定市都在河北的城市中首屈一指。这直接推动保定再次成为关注焦点，仿佛保定作为“北京政治副中心”即将变成现实。下属县市和外地的投机客开始向保定聚集，保定街头的京牌汽车开始增加，保定的民众开始跑到售楼处去排队，刚性购房者恐慌入市，于是保定的房价开始“一日一重天”。
（二） 清明节过后保定楼市明显降温
2014年4月4日，保定市长约见10家房地产负责人。4 月8 日，保定市住房和城乡建设局、物价局联合《关于进一步规范我市商品房交易行为， 促进房地产市场持续健康发展的通知》。保定政府的密集调控使保定楼市迅速降温，主要表现为以下几方面：一是清山公爵城、东湖天地、公园时代等五证不全的楼盘停止销售。二是“ 五证齐全” 的楼盘价格居高不下。PARK 湾、亢龙骏景、京南一品、秀兰尚城等楼盘的价格较年初普遍上涨了2500～3500元。三是楼市成交低迷。经历了3 月底和4 月初的活跃成交后，房地产商和购房者均表现相对冷静。部分买房人宁愿放弃定金而选择观望，开发商也不愿意因降价而得罪老业主。在开发商和购房者的观望下，保定楼市成交量锐减但价格却相对坚挺。
二、“政治副中心”传闻下保定楼市变化的原因
（一） 保定房价飙升的原因
1.价值洼地是导致保定房价上涨的基础。京津冀协同发展上升为国家战略后，保定和永清的楼市飙升，究其原因在于保定楼市处于价值洼地。2014 年2 月，燕郊房价已经突破万元大关，涿州、固安等地房价在7000多元左右。而作为地级市的保定，其房价既低于同为地级市的廊坊，也低于涿州和固安等县和县级市，更低于河北廊坊的小镇——燕郊。而“政治副中心”带来的人口效应、要素聚集效应、交通便捷效应、生态环境优化效应、财富增长效应等赋予了保定楼市丰富的想象空间，因此在京津冀协同发展中，保定房价表现得异常抢眼便不足为奇了。
2.投机性需求推升保定房价短期迅速飙升。
保定房价短期迅速飙升离不开投机性需求的推动。一是开发商为投机炒房者提供便利。保定楼市不正规，近半数楼盘都为未进入官方统计的五证不全房源，购买此类房屋无需到建委备案。在楼市火爆时，投机性购房人很容易找到接盘者，开发商则为投机者转手房屋提供报价、过户、担保等一条龙服务。二是从热销楼盘位置和客户买房风格可以推断投机性需求旺盛。热销楼盘主要位于保定北面的新市区与北市区，离高速出入口较近，反映出买房者中的一部分来自北京。投机性需求短期内激增，造成楼市供不应求假象，开发商趁势涨价，第一轮进入的投机者获利，财富效应引来第一轮投机者的加码投资和第二轮投机者跟进，逐渐推高房价。
3.开发商造市，刚性购房者恐慌入市。当刚需者看到房价天天上涨时，通常会认为房价越涨越高，再不出手就买不起了，因此将购房时间提前，从而造成刚性需求提前释放。此外，开发商可能通过制造种种假象来迷惑刚性需求者。据PARK湾销售人员介绍，“政治副中心”传闻后，保定地产商为了消化过剩楼盘，曾经联合起来免费从北京拉来客人，开发商让这些人扮演购房人角色，以造成外地炒房团集体来保定购房的热闹场景，迷惑本地“刚需者”并使之恐慌入市，被迫在高位买房。刚性需求者与投机性需求者的竞相买入，导致保定房价在短期内迅速飙升。
（二） 保定楼市陷入沉寂的原因
1.保定楼市遭遇价格天花板。一个地区的房价除受制于自身经济、产业、人口、环境、政策等影响外，还与其他地区有合理比价关系。从省内来看，石家庄是河北省会，唐山是河北经济最发达城市，因此保定房价不应高于这两个城市。从与北京的距离来看，燕郊和武清等离北京更近，保定房价在两周左右就已经超过武清，与石家庄和唐山齐平，大有赶超燕郊之势。两周的持续飙升使保定楼市价值洼地的优势消失殆尽，因此保定楼市失去了继续上涨动力。
2.缺乏实质性利好导致楼市陷入低迷。在政治副中心传闻过后，人们热切期待利好政策逐步落地。但随后的一系列消息却让人们备感失望。2014 年4 月4 日，北京市委书记郭金龙在通州区调研时明确表示，“通州是城市副中心，在推动京津冀协同发展中处于桥头堡的位置”。此番表态使人们开始怀疑当时甚嚣尘上的保定“政治副中心”是否能够成真。随着时间推移，人们所热盼的种种利好纷纷落空，先知先觉的投机者落袋为安，后来的投机者高位被套，刚性需求者则背负房贷压力。在楼市失去赚钱效应后，场外投机和刚性需求者理性地选择了观望，从而造成成交稀少，楼市低迷。
3.政府及时出手打击投机性行为。保定市各职能部门联合的《通知》，从抑制投机性需求和纠正开发商违规行为入手，为保定过热的楼市泼了一盆冷水。针对房产投机者，《通知》则提出，商品房严格实行购房实名制，认购后不得擅自更改购房者姓名。开发企业应当在与购房人签约之日起30日内，在市住建局办理商品房预售合同登记备案手续。即购房人若出售该房屋，该房就是二手房，需要支付营业税、个人所得税和房屋中介佣金。住宅交易税费的增加，提高了投机者成本，有效抑制了投机购房需求。针对部分房地产开发商的违规行为，《通知》严禁销售未取得预售许可证的项目，将五证不全的楼盘逐出市场，使市场上可售房源减少，投机者因缺乏适宜投机对象而退出保定楼市。
4.供过于求制约了保定房价上行空间。保定市房地产交易中心2014 年5 月2 日的数据显示，从2005年至2014年5月的9年多时间里，保定共发放预售许可证296个，但仅有26个楼盘全部销售完毕。保定市在售楼盘为270个，在售总面积为507.24 万平方米，在售总套数为45642 套。即使按照每月1500套的乐观销售速度计算，保定目前楼盘完全可以满足30.4个月的销售，保定楼盘去化速度慢、库存居高不下可见一斑。供给远远大于需求的残酷现实，制约了保定楼市的上行空间。
5.受全国尤其是北京楼市低迷的影响。保定作为一座三四线城市，其楼市不仅受到全国房地产影响，更易受北京楼市影响。从全国楼市来看，中国指数研究院数据显示，2014年4月监测的44个主要城市累计成交面积环比下降9%，同比下降19%，处于历史较低水平。全国低迷的楼市氛围制约保定房价上行。北京房价涨，环首都楼市也会跟风涨价；北京房价降，环首都楼市则会“领跌”甚至“超跌”。据中国指数研究院数据显示，2014年1～4月，北京市新房累计成交面积239.10万平方米，成交面积同比下降50%。在成交量下降的同时，北京房价也有所松动。缺乏北京的引领，保定楼市在短暂繁荣过后陷入沉寂也就顺理成章了。
6.北京通州等地楼市的前车之鉴。2009 年底，北京市委在十届七次全会上提出将通州打造成与首都发展需求相适应的现代化国际新城，通州楼市也是躁动一片。数据显示，通州房价从2009年底的每平米8000元一路涨到2010年4月初的每平米25000 元，投资购房占比一度达到4 成以上。不过，自2011 年北京“限购”政策出台后，通州房价在全北京跌幅最高，重新跌回炒作前的价位①。类似例子很多，北京的燕郊、广东的惠州等地房价都曾因利好遭到暴炒后而迅速回落。保定楼市与通州等地楼市的飙升都源于政策利好，但推动房价飙升的政策仅停留在战略层面，缺乏实质性的落地配套措施。当人们意识到“政治副中心”或许只是个传闻，逐渐地从保定楼市的投机狂潮中清醒下来时，投机性狂潮消退，保定楼市陷入萧条。
三、从京津冀协同发展看保定楼市
（一） 保定楼市暴涨既有偶然性也有必然性
保定楼市飙升出乎大多数人意料，具有一定的偶然性。其一，保定房价是在全国楼市降温背景下迅猛上涨的，显得与全国的基调不合拍，因此具有偶然性。其二，保定楼市是在京津冀协同发展上升为国家战略，继而在“政治副中心”传闻后狂飙猛涨的，该传闻出现的时间和大规模传播具有偶然性。同时，保定楼市上涨也具有必然性。北京和天津面临日益增长的人口压力，交通拥堵、空气污染、高房价等“城市病”不断凸显。京津高速发展引发的虹吸效应使环首都贫困带现象愈发严重。上述问题源于京津地方政府从自身利益最大化出发和三地政府缺乏统一协调机制，因此京津冀协同发展上升为国家战略具有历史必然性。保定具有区域位置优越，历史传承悠久，文化底蕴深厚，生产要素成本较低等诸多优势，因此人们普遍相信“政治副中心”落户保定的传闻属实。投机者凭借其敏锐嗅觉，借助“政治副中心”传闻被误信和扩散后的大众心理，趁势炒作保定楼市。同时，地方政府没有对投机炒房行为做出迅速反应，加之开发商违规和刚需者的恐慌入市，所有因素叠加共同促进了保定房价的飙升。因此保定楼市上涨具有必然性。
（二） 抑制和引导投机性购房需求
投机性购房者的疯狂炒作是导致保定房价暴涨的重要原因。因此，只有抑制投机性需求，才能避免楼市而遭到爆炒。抑制投机性需求可从构建统一的房地产信息平台、提高交易和持有成本、降低房屋周转率等入手。房地产信息平台是公平征税的基础，目前已由国土资源部全面负责不动产统一登记工作，在家庭所拥有的房产全部摸清后，可根据拥有房产套数、人均建筑面积、房产价值、持有时间等制定合理的税收制度。税收制度设计原则是鼓励自住和出租、坚决抑制投机和闲置、保有环节和交易环节税负并重等。由于房屋统一信息登记系统建立和完善税制仍需时日，目前可按房屋交易环节综合税率高于工资、薪金所得税税率的原则征收，即当房屋持有年限少于5 年且房屋买卖差价超过100 万时，应按不低于26.94%的综合交易税率对卖房者征税，且持有房屋年限越短税率越高。2014年9月底，央行和银监会大幅放宽对2套、多套和外地人的房贷标准，若缺乏配套措施恐将再次上演2009年楼市的疯狂投机，届时后果不堪设想。上述税收政策通过提高炒房者的交易成本，可降低因投机导致的房屋流转，缩减炒房利润，从而有效抑制投机需求。
（三） 降低地方政府对土地财政的依赖
投机客的行为之所以能在短期内迅速推高保定楼市，与地方政府对开发商和炒房者的监管不力密切相关。地方政府之所以疏于监管，根源在于高地价和高房价符合其利益取向。高房价带动房地产税费增加，并促进地价上升，地方政府通过高价出让土地，取得巨额土地出让金。因此，抑制地方政府卖地冲动，降低地方政府对土地财政的依赖，可从增收、节支、增加转移支付等方面多管齐下。增收方面，积极利用一体化发展机遇承接京津产业转移和功能疏解，促进实体经济发展以增加税源，但在经济发展中要注重环境保护和可持续发展。通过开征房产税、物业税、资源和环境税等新税种，用以替换土地出让金和各种行政性收费。节支方面，控制机构人员膨胀，减轻财政“养人”的负担。狠刹奢靡之风，压缩“三公”消费支出。增加转移支付方面，应进一步合理划分和确定中央与各级地方政府的事务和财权，根据不同层级所承担的公共服务职能确定分税办法和比例，适度向地方特别是县级财政倾斜。
（四） 重新认识房地产与经济增长的关系
1998 年国务院23 号文件和2003 年国务院18号文件，让房地产业登上中国经济舞台，并逐渐跃升为国民经济的支柱产业。过去十几年中，房地产业及其带动的钢铁、水泥、建材、家电、装修等上下游行业迅猛增长，对实现中国经济高速增长功不可没。但人口老龄化、计划生育政策导致的年轻人口锐减、城镇化进程放缓、空置房占比过高、过度开发造成的资源耗费和环境污染等等，都预示房地产拉动经济增长的时代已经结束。保定若希望借助京津冀协同发展的政策东风实现超常发展，必须重新认识房地产与经济的关系。
关键词：QFII；行为金融学；机构投资者；选股策略
目前，行为金融学理论在西方已逐渐完备并在实践应用中取得不俗的业绩。截止2005年，美国逾900亿美元的投资运用行为金融学理论。本文主要在行为金融学视角下进行探讨，首先揭示股票市场的异象，接着分析研究投资者行为特征、行为金融决策理论基础和行为模型，然后在此基础上探讨国外机构投资者在我国股市选股策略。
一、股票市场上的异象
马克维茨1952年发表的《证券组合选择》被视为标准金融理论的开端，此后经过夏普、林特纳、托宾、法马、布莱克、斯科尔斯、默顿等人的拓展研究，20世纪70年代以来，以有效市场假说为基础，以资本资产定价模型和现代资产组合理论为基石的标准金融理论成为当代金融理论的主流或范式。但是20世纪80年代以后，随着股票市场上各种异常现象的累积及对其研究，标准金融理论受到了严峻的挑战。股票市场异象主要表现在以下方面：
1.规模现象。研究显示，在排除风险因素之后，小公司股票的收益率要明显高于大公司。Reinganum(1981)发现公司规模最小的普通股票的平均收益率要比根据传统金融学的CAPM模型预测的理论收益率高出18%。学者对美国、比利时、日本、西班牙等国研究，发现均存在规模效应。
2.日历效应。在不同的时间，投资收益率存在系统性差异，有一月效应和周一效应。French(1980)，Gibbons和Hess(1981)的研究显示，股票在星期一的收益率明显为负值。另外，其它一些研究还显示，一年之中一月份的股票收益率最高。这种在特定交易日或交易期内的收益异常显然与标准金融学的效率市场假说相矛盾。
3.股票溢价之谜。Mehra和Prescott(1985)提出了“股票溢价之谜”，他们指出股票投资的历史平均收益率相对债券投资高出很多。研究表明，美国自1926年至1999年期间，股票投资组合的加权平均回报率比国债回报率高出7.1%。虽然人们希望股权投资的回报率高一些，因为股票要比债券风险大一些，但是高出7.1%回报率差异也太大，仅用风险因素是不能解释的，因此称作股票溢价之谜。
4.赢者输者效应。De Bondt和Thaler(1985)的研究发现，如果把股票根据其过去5年的投资业绩分成不同的组别，则过去5年表现最差的一组(“失败”组，由最差的35支股票组成)在未来3年的收益率要比表现最好的一组(“胜利”组，由最好的35支股票组成)平均高出25%(累积收益)。Chopra(1992)、Lakonishok和Ritter(1992)的研究也有相似发现。
5.账面市值比效应。Fama和French(1992)把美国纽约证券交易所等股票按照账面市值比10%的间隔进行分类，然后计算出每类股票在下一年的收益率，发现账面市值比最高的10%比最低的10%每月高1.53%。这个差距比传统金融学的风险系数的差别所能解释的差距要大得多。对市盈率的分类分析得到的结论也相似。
6.价格对非基础信息的反应。Culter等(1991)对美国股市二战后50个最大的日波动进行了研究，发现大部分的市场巨幅振动并没有相应的信息公布。Wurgler和Zhuravskaya(1999)对1976-1996年的统计研究表明，加入指数事件伴随了平均3.5%的股票价格上升。1998年12月入选指数使其上涨了18%。
此外，股票市场异象还有股利之谜、股票价格对基础价值的长期偏离等。对这些股票市场异象无法按照标准金融理论进行合理有效地解释。
二、文献回顾
股票市场异象促进学者对标准金融理论进行反思，在此基础上逐步形成行为金融理论(Burrell，1951；Festinger，1957；Kahneman，1974；Lakonishok和Vermaelen，1990；Ikenberry，Lakonishok和Vermaelen，1995；Hsee，2000)，强调要考虑市场参与者心理因素的作用，为人们理解金融市场提供新的视角。
1.行为金融学视角下的投资者行为特征分析
与标准金融理论的理性人假设和有效市场假说相反，行为金融学视角下的投资者行为表现为以下特征。(1)有限理性。由Herbert Simon提出，认为有限理性下人们做出的决策往往是基于启发式思维、思维捷径的次优、满意甚至是错误的选择。(2)过度自信。资金管理人、投资顾问及投资者一贯对于自己驾驭市场的能力过分自信，而通常他们中的大多数人都是失败者。(3)后悔规避。投资者不愿卖出下跌的股票是为了避免感受因自己进行错误投资而产生的痛苦和后悔。在很多投资领域都有类似情况，即投资者总是拖延或根本不愿纠正已损失的投资。(4)锚定效应。锚定是指人们倾向于把对将来的估计和已采用过的估计联系起来，同时易受他人建议的影响。Northcraft和Neale(1987)曾在研究中证实，在房地产交易过程中，起始价较高的交易最后达成的成交价比起始价较低的交易最终达成的成交价显著要高。锚定会使包括一些专业证券分析师在内的投资者对新信息反应不足，造成粘滞价格。(5)思维分隔或心理账户。Tversky在研究个人行为时发现，在人们的心目中，隐含着一种对不同用途的资金的不能完全可替代使用的想法，原因在于人们具有把个人财产按“心理账户”进行分类的天性，即投资人习惯于在其头脑中把资金按用途划分为不同的类别。(6)赌博与投机行为。赌博现象的存在使传统的效用理论中风险厌恶的假设面临挑战。人们往往既表现为风险厌恶，又表现为风险偏好。
2.行为金融理论及相关投资行为模型
行为金融学主要是建立在期望理论和行为组合理论(BPT)基础之上。期望理论的思想最先是Markowitz(1952)提出的，推动这一理论发展的是行为经济学先驱Kahneman和Tversky(1979)的研究。根据期望理论，行为投资者在损失的情况下通常是风险偏好的，而在盈利时则往往是风险规避的。行为组合理论(BPT)是Shefrin and Statman(2000)以Lopes(1987)和期望理论为基础提出的。它是基于对不同资产的风险程度的认识以及投资目的所形成的一种金字塔状的行为资产组合，位于金字塔各层的资产都与特定的目标和特定的风险态度相联系，而各层之间的相关性被忽略了。
在进行投资者行为特征分析和行为金融决策理论基础上，投资者在决策过程中主要运用了行为资产定价模型(BAPM)、BSV模型(Barberis，Shleifer和Vishny，1996)、DHS模型(Daniel、Hirsheifer和Subramanyam，1998)、统一理论模型(Harrison Hong与Jeremy.Stein，1999)和Banerjee(1992)提出的序列型羊群效应模型和在贝叶斯法则下非序列型羊群效应模型。
3.行为金融指导下的国外机构投资者投资策略
(1)反向投资策略，即买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利的投资方法，该策略的提出最初是基于DeBondt和Thaler(1985，1987)对股市过度反应的实证研究。反向投资策略是人们对信息过度反应的结果，其主要依据是投资者心理的锚定和过度自信。
(2)动量交易策略，即预先对股票收益和交易量设定过滤规则，当股票收益或股票收益与交易量同时满足过滤规则就买入或卖出股票的投资策略。该投资策略起源于对股票中期收益延续性的研究。Jegadeesh与Titman(1993)在对资产股票组合的中期收益进行研究时发现，以3-12个月为间隔所构成的股票组合的中期收益会呈现出延续性。Rouvenhorst(1998)对其他12个国家的研究，也发现了类似的中期价格动量效应，这表明这种效应并非来自于数据采样偏差的偶然性。中期价格动量效应与投资者的过度自信和赌博、投机心理有关。
(3)成本平均策略，是指投资者在将现金投资于股票时，通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批进行，以备不测时摊低成本，从而规避一次性投入可能造成较大风险的策略。
(4)时间分散化策略，是指承担投资股票的风险能力可能会随着投资期限的延长而降低，建议投资者在年轻时让股票占其资产组合较大的比例，而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。
三、行为金融指导下的国外机构投资者投资策略的运用
随着我国QFII制度的实施，国外机构投资者选股必然遵循以重行业、重业绩、重成长性、重稳定回报为内涵的价值投资理念，注重上市公司基本面的研究，但这并不意味着一定选择市盈率低的绩优蓝筹股。我国股市已实证检验存在市场异象，如Kang、Liu和Ni(2002)证实中国股市存在收益率反转现象，李学(2002)证实存在处置效应，陈文志、缪柏其和蒋涛(2003)证实存在过度反应。在已实行QFII的韩国，境外机构采取“正向反馈交易策略”(Kim和Wei，1999)。基于人性的共同特点和思维惯性，国外机构投资者选股时会吸收行为金融学的研究成果。而2003年证券时报与东方证券关于QFII联合调查已经显示了这一点(2003年1月，证券时报与东方证券关于QFII联合调查显示，七成作为调研对象的国外机构投资者同意将结合中国市场的特点对自己原有的投资理念作出少许调整；三成调研对象表示仍然会坚持自己的投资理念)。因此，可以预计，国外机构投资者在行为金融学的视角下进行选股，在行业的选择、具体股票的选择、买卖时机上采取相应策略，具体来说包括反向交易、动量交易、成本平均和时间分散化等策略。
1.反向投资策略
行为金融理论认为，投资者在实际投资决策中，往往过分注重上市公司的近期表现，通过一种质朴策略――也就是简单外推法，导致对公司近期业绩情况做出持续过度反应，形成对绩差公司股价的过分低估和对绩优公司股价的过分高估现象，最终为反向投资策略提供了套利的机会。
事实上，先期进入中国股市的国外机构投资者已经按照反向投资策略进行选股操作。境外机构投资者注重宏观经济和产业发展的周期，并采取反向投资策略。1995年和1998年，福特两次增持江铃汽车B股，持股比例接近30%。此后，江铃汽车在1998年至2000年连续三年亏损，并被戴上了“ST”帽子，但公司最终在2001年实现扭亏，2002年每股收益达到了0.33元。1998年，福特汽车增持江铃汽车股份时，其B股股价为2.95元港币(1998年11月2日收盘价)，而2003年5月30日收盘价是5.63元港币，年投资回报率为22.71%。注重上市公司基本面因素变化，在其经营面临困难但又有产业发展前景和企业重振机会时，以较低的价格购入，然后等待上市公司基本面变化而获得丰厚的投资回报。
按照反向投资策略，国外机构投资者选股时会仔细分析行业和股票周期，分析股票的未来走势，因此可能选择未来较长时间走势良好的绩优蓝筹股，但更会选择目前虽然业绩不佳，但未来业绩反转的股票。
2.动量交易策略
国外机构投资者选股时也会采取动量交易策略。特别是在刚实行QFII条件下境外机构还处于相对劣势地位时，可能性更大。国外机构根据设定过滤规则，在国内投资者买入股票股价上升时，他们也买入，而在国内投资者卖出，股价下跌时，他们也跟随卖出。在实行QFII的韩国，Kim和Wei(1999)利用韩国1996年12月-1998年6月的统计资料，研究发现：(1)非居民机构投资者在危机发生前即采取正向反馈交易策略，而危机发生后，他们具有更大的动力继续采取这种策略；(2)非居民投资者比居民投资者更具有“从众”行为倾向，尤其在危机发生过程中。
按照动量交易策略，国外机构投资者选股时根据设定过滤规则，将买入成交量很低和股价满足一定要求的股票，将卖出股价很高成交量很大的股票。
3.成本平均策略和时间分散化策略
成本平均策略和时间分散化策略有很多相似之处，都是在个人投资者和机构投资者中普遍采用并广受欢迎的投资策略。行为金融理论学者认为，两者体现了投资者的感受和偏好对投资决策的影响，属于行为控制策略。Statman(1995)、Fisher和Statman(1999)运用期望理论、认知偏差、悔恨厌恶和不完善的自我控制等概念，分别对成本平均策略和时间分散化策略进行了系统解释，指出了其合理性，并提出了实施过程中加强自我控制的改进建议。Statman等人的研究使得国外机构投资者在策略运用过程中更加注重完善的自我控制，从而使得投资策略更加有效。
按照成本平均策略和时间分散化策略，国外机构投资者选股时会选择投资比例，例如开放式基金的投资者可按规定自由赎回基金份额，基金经理在为了保持足量的流动资金以应付投资者的随时赎回一般不会“满仓”操作。另外，国外机构投资者选股时还会根据赎回规律和本身性质决定是盈利优先还是安全优先。
4.国外机构投资者其他选股策略分析
根据股票市场的异象，如规模现象、日历效应、公司股票报酬之谜、赢者输者效应、账面市值比效应和价格对非基础信息的反应等，国外机构投资者必然发掘其规律，除了上述的反向交易、动量交易、成本平均和时间分散化等策略外，同时还采用其他选股策略，具体表现如下：(1)根据规模现象所述，在排除风险因素之后，小公司股票的收益率要明显高于大公司股票的收益率。再加上QFII《暂行办法》规定，单个合格投资者持股比例不超过公司股份总数的10%；所有合格投资者持股比例总和不超过20%。可以预计国外机构投资者选股不一定是我们公认的大股本，反而更有可能的是小规模和高成长性的上市公司的股票。(2)根据日历效应，由于存在类似的一月效应和周一效应，国外机构投资者选股时必然会抓住恰当的时机。(3)根据公司股票报酬之谜所述，公司股票的总收益与无风险收益之差约为7%，而同期公司长期债券的这一收益仅为1%。国外机构投资者(特别是风险抵抗型)必然优先考虑股票，其次才是债券等证券。(4)根据价格对非基础信息的反应所述，加入指数事件伴随了股票价格上升。纳入中国大陆指数概念股，像道中88指数、大摩指数或者纳入编制的优势产业股和行业龙头股将是国外机构投资者选股时优先考虑的对象。
总之，行为金融学强调要考虑市场参与者心理因素的作用，分析研究投资者行为特征并提出了行为金融决策理论基础和行为模型，较好地解释了许多市场异象，是标准金融学的有益补充和完善。因此，它为分析QFII条件下国外机构投资者在我国股市选股策略提供了很好的理论基础和观察视角。
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格式要求
1、题目：应简洁、明确、有概括性，字数不宜超过20个字。
2、摘要：要有高度的概括力，语言精练、明确，中文摘要约100—200字；
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本论是毕业论文的主体，包括研究内容与方法、实验材料、实验结果与分析(讨论)等。在本部分要运用各方面的研究方法和实验结果，分析问题，论证观点，尽量反映出自己的科研能力和学术水平。
结论是毕业论文的收尾部分，是围绕本论所作的结束语。其基本的要点就是总结全文，加深题意。
6、谢辞：简述自己通过做毕业论文的体会，并应对指导教师和协助完成论文的有关人员表示谢意。
7、参考文献：在毕业论文末尾要列出在论文中参考过的专著、论文及其他资料，所列参考文献应按文中参考或引证的先后顺序排列。
8、注释：在论文写作过程中，有些问题需要在正文之外加以阐述和说明。
9、附录：对于一些不宜放在正文中，但有参考价值的内容，可编入附录中。
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8、参考文献
参考文献要另起一页，一律放在正文后，在文中要有引用标注，如×××[1]。
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参考范文：
投资学专业实践性教学改革的思考
[摘要]随着全球经济一体化速度的加快，全球性、全国性金融市场的形成与开放，对于金融投资人才需求日渐增多。文章对现行的投资学专业的设置情况做了简单分析，以对本科教育中投资学专业应用型人才培养模式做出探索。
[关键词]投资学；实践性教学；应用型人才培养
doi：10.3969/j.issn.1673-0194.2016.03.132
[中图分类号]G420[文献标识码]A[文章编号]1673-0194（2016）03-0250-02
投资学专业是适应我国投资主体多元化、投资方式多样化、投资规模分散化、投资行为职业化、投资活动专业化的背景而产生的一门新专业。投资学作为一门学科，是对投资进行系统的研究，从而科学地进行投资活动，其核心是以效用最大化准则为指导，获得个人财富配置的最优均衡解。专业化的投资和投资的专业化是投资行业发展的必然趋势。
1投资学专业的学科门类划分[1]
宏观意义上所说的投资，多指产业布局、资源配置、投资规划等投资经济学问题，从学科属性而言当归属经济学学科门类。相近专业有国际经济与贸易、金融学等。
微观意义上所说的投资，应指以政府、企业、个人、非盈利组织等主体对某一经济活动的投资行为，具体包括投资项目分析、评价、规划、决策、资金筹措、资金投入、项目监控与项目绩效评估等投资管理行为，从学科属性而言，当属管理学学科门类。相近的学科是财务管理、国际商务、工程管理、房地产开发与管理等。显然，作为应用型本科院校所创办的投资学专业，应以微观意义的投资经济活动管理为主。
2投资学专业建设中存在的问题
2.1重认知性实验，轻设计性、综合性实验
目前，侧重于理论知识的强化训练，忽视了学生的实践能力、创新能力、应用技能等个人综合素质的培养。大多数学校对投资学专业的学生都设置了实验课，但在课程设计体系上都是开设单一的课程，很少开设综合性的实验，也没有开设激发学生思维能力和创新能力的开放性实验。
2.2重教师的学历培养，轻实践能力提升
现在，高校注重对教师的科研能力培养，却忽视了教师的教学实践能力的提升。教师学历和科研能力在一定程度上反映一名教师的教学能力，但并不能完全反映出教师的教学能力，而教学能力往往反映在教师的教学实践上。
2.3教学目标脱离社会需求
投资学专业是具有融实务投资、金融投资和人力资本投资于一体的综合学科，该专业更强调实务操作能力和投融资判断分析能力的培养。然而，现行的本科院校投资学专业的课程设置中，较少做到理论教学与实践教学相互统一，常常会出现厚此薄彼的现象，这体现不出本科院校投资学专业教学围绕市场需求出发的特点，不利于学生创新意识的培养。
3完善投资学实践性教学的建议
3.1建立多层次实验室
构建基础经济、综合投资和金融企业实践多层次实验室。投资学专业利用实验软件，开设证券投资分析、外汇模拟交易、商业银行经营等实验课程，通过对软件系统的讲解、观摩及模拟使用等教学手段，使学生在熟练操作系统的基础上，能够利用相关指标和方法处理和分析问题，这极大地提高了学生的实践和应用能力，也将会取得良好的教学效果。
3.2提高教师教学实践能力
一方面“送出去”，将相关教师参加各类实践活动的培训、参观甚至参与各类企业的经营管理，积极鼓励并创造条件促进教师到金融机构、政府部门、企业等单位挂职锻炼；另一方面“请进来”，利用政、校、行和企共建合作平台，聘请企业的经理、主管等相关人员到学校进行讲座、授课，聘请资深企业家作为客座教授，定期讲授一些课程，这有助于教师的教学实践能力的培养。
3.3市场需求为导向，优化人才培养模式
在夯实学生理论基础和提升实践能力的基础上，倡导学思结合，在投资学专业课程教学过程中要广泛采取启发法、演示法、实习法和实验法等教学方法，坚持理论联系实际，做到学以致用、用以促学、学用相长；培养学生发现问题、思考问题和解决问题的能力。教师和学生都可以借助互联网平台，利用学校引进的WIND、色诺芬及知网等工具，及时了解国内外业内动态、市场行情等方面的信息，促进教学增效。
主要参考文献
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