时间：2023-05-30 15:13:59
导语：在证券投资相关分析的撰写旅程中，学习并吸收他人佳作的精髓是一条宝贵的路径，好期刊汇集了九篇优秀范文，愿这些内容能够启发您的创作灵感，引领您探索更多的创作可能。
关键词：SPSS软件；实训教学；运用
中图分类号：G642.3 文献标志码：A 文章编号：1674-9324（2016）13-0245-02
SPSS简称为“社会科学统计软件包”（StatisticalPackagefortheSocialScience），是最常用的统计数据处理应用软件。SPSS能方便、快捷地处理统计图形、图表，使教学过程变得直观、形象。SPSS软件操作简便，大部分统计分析过程可以移动鼠标选择菜单命令即可完成。证券投资分析是一门实践性很强的学科，在三本院校的金融类专业课程设置中，处于基础核心课程的地位。教育部已经发文要求，三本院校的培养方向要向应用型本科转变，这就更加突出了开展证券投资学实践教学的重要性。近年来，很多学者对证券投资学实践教学改革进行了研究。研究表明重视实践性教学课程的安排和设置，有利于增强学生的实际操作能力和论知识，并对增强毕业生的就业竞争力有重要意义。在我校，学院各级领导非常重视证券投资学课程实践教学，为了激发学生的学习兴趣以达到实践教学的教学目的，学院投入资金购置相关的金融软件和建立证券模拟系统，建立了能够容纳四、五百人的实验室，实现教学过程的网络化。技术化。同时，在我们经济贸易系，拥有一批金融理论知识扎实，教学经验丰富，责任心强的教学团队，为卓有成效开展证券投资学实践教学奠定了良好的基础。因此，借助于统计软件SPSS软件的优点，结合证券投资学实践教学的特点，帮助学生更好地理解证券投资学知识，同时也是对证券投资分析实训教学改革的一次很好的实践。本文结合《证券投资分析实践教学》课程教学的实际经验，对教学理念、教学内容体系、教学手段进行探讨，以期构建基于SPSS软件在证券投资分析实训教学中处理数据的教学平台，提升金融类专业学生实践动手能力和解决实际问题的能力。
一、SPSS在《证券投资分析》实训教学中运用的教学理念和内容体系设计
（一）课程的设计思路
传统的《证券投资分析》实训教学内容牵涉的数据较少，对数据的处理基本上是手工操作。手工操作处理数据不仅花费大量的时间，而且大量的数据是无法用手工操作在短时间内完成的。当今的社会是一个信息极度发达的社会，在金融行业，每时每刻都要处理大量的数据，所以传统的《证券投资分析》实训教学内容与应用型本科的教学目标不相适应。因此，在实践教学中要体现SPSS软件处理数据的强大功能，使证券投资分析实训教学在SPSS软件的帮助下顺利的进行。在教学方法上应当遵循以学生为主体、教师为辅导，把理论融于实践，用实践检验理论。强调学生动手实践操作的教学理念。教师事先设计好实训教学的流程、实训教学的内容；在整个实训教学过程中，教师所担负的主要任务是：让学生掌握SPSS软件的基本知识、基本操作，激发起学生的学习兴趣、使他们学会如何把理论和生活中的实际结合起来，并随时解答学生实践过程中所遇到的问题，让学生动起手来，进行实践操作。
（二）课程的内容体系设计
依据以学生为主体、教师为辅导，重点突出学生实践能力培养的教学理念来进行设计。在教学内容上基本形成讲授、上机实训、实训总结三大环节来进行，由于实训的时间安排是每个学期的第十四、十五周，因此三大环节的内容按照时间的先后顺序依次进行。第一环节，讲授环节。这一环节实训教学的内容为：SPSS软件学习；SPSS软件的介绍；SPSS软件的安装；SPSS软件显示品质数据-柱状图、饼状图；SPSS软件显示数量数据-直方图、线图；SPSS软件计算分配数列的均值、众数、中位数；SPSS软件回归分析；SPSS软件时间序列分析。教学目的：使学生掌握SPSS软件的基本知识、基本操作。第二环节，上机实训环节。这一环节实训教学的内容为：学生在实验室上机实践。教学要求：学生上机安装SPSS软件；学生打开模拟炒股软件，在软件中查找，记录关于股票等有价证券的数据。利用SPSS软件处理这些数据，并且分析这些数据。教学目的：培养学生利用SPSS软件处理数据的能力。第三环节，实训总结环节。撰写实训报告。要求：学生汇报实训的心得体会；呈现利用SPSS软件处理数据的结果。撰写实训报告。教学目的：培养学生归纳、概括的能力。
二、SPSS在《证券投资分析》实训教学中的运用课程的教学手段
（一）讲授教学
讲授教学重点是充分利用多媒体教学，将SPSS软件的使用方法讲授给学生，操作过程简明直观地展现给学生。通过多媒体教学系统，借助SPSS软件将手工操作需花费大量时间处理的数据进行处理，让学生不仅学会SPSS软件的使用方法，而且也让他们体会SPSS处理、分析数据的巨大功能。
（二）实践操作教学
理论联系实际教学法是在讲授完《证券投资分析》基础理论知识、SPSS软件基础知识后，要求学生互联网收集与《证券投资分析》密切联系的实际问题，并运用SPSS软件对实际问题中的数据进行分析处理。最后根据处理的结果做出决策。这样有助于提高学生的兴趣和积极性。
（三）互动教学
本课程在讲授教学环节中鼓励学生在老师对软件操作完成后，走上讲台把软件操作再演示一遍，其他学生都能在的屏幕上清晰地看到该组同学的演示，同时提出自己的问题并进行探讨。这样的教学方式能有效提高学生的主动性，教师学生双向交流，能有效提升所教内容的深度、广度及解决问题的能力。也贯彻了教师为主导，学生为主体这一教学思想。
（四）学生实践成绩考核
学生考核包括以下几部分：第一，实际操作能力排名。学生利用SPSS软件处理股票价格、市盈率等数据，利用相关分析，做出买入的决策。然后通过模拟炒股软件进行交易，按照实际收益率进行相应的等级评定。第二，教师在实训报告中设置了相关的问题，学生按照要求认真作答。教师按照一定的标准对学生的实训报告进行批改，并给出相应的等级。
三、SPSS在《证券投资分析》实训教学中的运用课程教学效果分析
为了检证SPSS在《证券投资分析》实训教学中的运用课程教学效果，我们按照简单随机抽样的原则，向参加了实训的132同学派发了调查问卷，在统计问卷中设立了14个问题，要求被调查的学生如实客观的回答其中的问题。收回调查问卷132份，有效问卷132份。通过调查结果发现，80.3%的同学认为“SPSS在《证券投资分析》实训教学中的运用”实验教学中提高了证券投资分析理论知识联系实际的能力，认为该实验教学培养了同学们的创新精神的人数占了75.7%；90.1%的同学认为在该实验教学中提高了实践操作、动手的能力；81.1%的同学认为SPSS软件处理数据比传统的方法方便，而且有76.5%的同学认为通过该实验课程的学习提高了综合处理、分析数据的能力；82.3%的同学认为通过该实验课程的学习对毕业以后从事金融相关行业的工作有帮助，有86.4%的同学认为课程将对其马上要进行的毕业设计有很大的帮助。通过为期两周的教学实践，同学们圆满地完成了实践任务，形成了一份完整的实践报告。通过以上教学手段使得证券投资学实践教学取得了非常好的效果。1.培养了学生发现、分析及解决实际问题的能力。通过撰写报告对实践过程进行回顾和总结，学生认为这对本科毕业论文的设计非常有帮助。2.通过互动式教学，提高了学生的学习积极性；通过有效互动，活跃了课堂气氛，引导学生积极地思考问题，找到了书本理论知识和实际问题的结合点，并有效地提高了学生的科研水平和科技创新能力3.培养了学生的沟通能力、归纳概括能力和口头表达能力。通过撰写报告和汇报，锻炼了学生之间的沟通能力、归纳总结能力、口头表达能力和团队协作能力等。4.运用先进的多媒体实验教学设备，优化了课堂教学效果以实验室先进的多媒体实验设备作为平台，可以清晰地描述和展示一些光靠语言或者板书等无法表示的概念、操作过程，可以通过系统进行实时交流。
四、结语
在SPSS在《证券投资分析》实训教学中的运用课程的教学中，我们有意识地把学生为主体和教师为主导的实验教学理念相结合，把基础理论知识和实际问题相结合，采用多媒体教学，不但可以突破封闭式课堂教学模式，还为学生提供了自由发挥的创新空间，而且学生设计的实验方案也丰富和拓展了实验教学的内容，加强了课堂的互动性。同时通过“SPSS在《证券投资分析》实训教学中的运用”的教学，能够锻炼学生动手操作的能力、利用比较先进的统计软件处理数据的能力，还可以拉近理论教学与学生毕业以后在证券、银行、保险等金融行业等实际业务中的差距，提高学生从事金融行业的业务能力。
参考文献：
[1]杨清清《.SPSS应用实践》实验课程教学研究[J].当代教育理论与实践，2012，（8）.
[2]赵静《.证券投资学》实践教学研究[J].产业与科技论坛，2012，（20）.
[3]王愚.证券投资分析课程仿真实践教学设计[J].南京广播电视大学学报，2014，（2）.
[4]熊广勤.证券投资学课程实践性教学模式探析[J].武汉冶金管理干部学院学报，2010，（4）.
基金的发展速度飞快，收益喜人，到底基金经理在多大程度上体现了“专家理财”和价值投资的理念呢？应用国外的多个模型，学者对我国的基金业绩进行了研究。郝丽萍等（2003）的研究结果表明，基金的择股能力存在很大差别。勋、王聪（2004）发现，开放式基金个体上差异比较大。刘荣茂、周良（2005）认为，封闭式基金的业绩能够优于市场基准组合；不同规模的基金业绩表现有所不同。熊胜君、杨朝军（2006）认为，目前的基金管理体制是基金经理调整无法显著提高基金择股能力和择机能力的主要原因。谭一利、高泳波（2006）发现，基金经理偏向于获得超额收益率。何翠英（2007）发现，所选样本基金在选定时期内业绩比较理想。
本文将利用开放式基金周净值收益率数据，希望能够通过对基金选股和择机能力的实证研究，对其进行比较合理的评价，并为投资者、基金管理公司和监管部门提供一些参考。
一、研究方法
评价基金选股能力和择机能力的指标较多，本文主要采用以下两个：
1、T-M模型：
在这里，D是一个虚拟变量。当Rm-Rf>0时，D=1，否则D=0。因此，当市场呈现多头时，β=β1+β2；而在空头时，则β=β1。
二、研究样本和数据资料
1、研究样本的选择。截止到2007年12月12日，我国成立的开放式股票基金共有179只。根据在研究期间之前成立，并有数据可分析的开放式股票型基金共有27只。因此，研究样本为：宝盈泛沿海、博时精选股票、博时主题、长盛成长价值、长信银利精选、大成价值增长、大成精选增值、富国天益价值、光大量化核心、广发小盘、国泰金龙精选、国泰金鹰增长、华宝兴业多策略增长、华夏成长、华夏大盘精选、嘉实服务增值行业、南方积配、南方稳健成长、鹏华行业成长、泰达荷银成长、泰达荷银精选、泰达荷银稳定、泰达荷银周期、易方达策略成长、易方达积极成长、友邦盛世和中海优质成长等27只股票型基金，本文确定的样本基金评价期间为2005年6月30日至2008年3月31日的两年零九个月。在这两年多当中，股市有升有降，基金经理的选股和择机能力能真实地反映出来。
2、数据资料和来源
（1）资料来源。基金的每周净值数据由天天基金网公布的资料整理得到，沪深300指数的周市场交易数据来自于大智慧的数据库，基金分红数据来源于fund.省略。
（2）基金收益率的计算。考虑了基金的分红，基金周收益率计算公式为：
（3）市场基准投资组合的确定。本文的市场基准投资组合的收益率主要借鉴沈维涛、黄兴孪（2001）的研究公式，确定市场基准选择为沪深300指数收益率和3年期国债利率的加权。选择沪深300指数是因为它是由上海和深圳证券市场中选取300只A股作为样本编制而成的成分股指数。主要基于以下几个方面的考量：一是沪深300指数样本覆盖了沪深市场六成左右的市值，具有良好的市场代表性。沪深300指数是沪深证券交易所第一次联合的反映A股市场整体走势的指数。二是它的推出丰富了市场现有的指数体系，增加了一项用于观察市场走势的指标，有利于投资者全面把握市场运行状况，也进一步为指数投资产品的创新和发展提供了基础条件。三是证券投资基金主要是投资于深沪两市A股市场上的股票。同时，选择的国债利率是根据《证券投资基金管理暂行办法》，证券投资基金投资于国债的比例不得少于20%。市场基准投资组合的收益率即为：
rm=沪深300指数收益率×80%+3年期国债利率×20%
（4）无风险利率的选择和确定。由于我国目前的国债市场并不发达，加之在基金样本考察期内金融机构人民币存款基准利率有多次调整，为数据处理方便，于是用加权的同期1年期银行定期储蓄存款利率作为无风险收益率。
在研究周期内，1年期银行定期储蓄存款利率有过多次调整，分别经过时间加权和扣除利息税的计算，确定调整后的1年期银行定期储蓄存款利率2.4211%为无风险利率的选择，无风险周利率为0.0466%。
三、实证结果分析和判断
在TM和HM模型中拟合优度R2十分相似，变化不大，在0.62左右波动，说明基金收益率变动中大部分可由市场基准组合解释。F值统计结果较为理想，均在5%的显水平上通过检验，这表明方程的整体显著性还是优良的。
1、回归结果的考察。根据样本基金净值收益率的整理数据，分别运用T-M和H-M模型对样本基金进行回归分析，其结果列于表1中。（表1）
（1）基金经理选股能力的考察。从表2中还可以看出，在TM模型中，a值有17只为正、10只为负，表明开放式股票基金业绩总体上优于市场投资组合绩效，也就是说基金经理有一定的证券选择能力；只有4只基金的a值通过了5%的显著性水平检验，即具有显著的选股能力。在HM模型中，也可得到了近似的结论：a值有16只为正、11只为负，但基金业绩表现相对较弱；有5只基金通过了0.05的显著性水平检验，另有1只基金通过了0.05的显著性水平负检验，即表明这只基金具有很差显著的选股能力――选出的都是“垃圾股”。
（2）基金经理择机能力的考察。从表2中还可以看出，在TM模型中，β2值有18只为正、9只为负，表明开放式股票基金业绩总体上优于市场投资组合绩效。也就是说，基金经理有较好的证券时机选择能力；只有1只基金的β2值通过了5%的显著性水平检验，即具有显著的时机选择能力，3只基金的β2值通过了5%的负显著性水平检验。在HM模型中，也可得到了近似的结论：β2值有17只为正、10只为负，基金经理有较好的时机选择能力；但是，没有一只基金通过了0.05的显著性水平检验。
2、基金的选股和择时能力分析结果对模型的敏感度分析。把不同模型回归分析所得的基金的选股、择机能力的结果进行相关性检验，得到皮而逊和斯皮尔曼相关系数（表2，表3）。模型对基金经理的选股和择机能力的评价结果具有高度的相关性，选股能力的相关系数都在0.87以上；择机能力的相关系数也在0.95以上，且都通过了0.05的显著性水平。这说明回归分析结果对模型不敏感。
3、选股能力和择时能力的相关分析。对模型下对应的选股和择时能力的相关性进行分析，皮而逊和斯皮尔曼相关系数，可以看出基金经理的选股和择机能力表现出了负相关性。
四、研究结论和建议
1、研究结论。经过实证研究，可得出如下结论：
第一，从全面的视野来说，我国开放式股票型基金风险调整后的收益率要好于市场基准组合，基金体现了“专家理财”的一定优势。
第二，在市场时机把握能力上，就考察的样本基金来说，基金具有一定的择机能力。即基金经理对于未来市场整体走向能够把握，但是这种能力并不显著；同时，有些基金对后市市场整体走势判断与市场走势存在显著的背离，暗示基金经理在对后市市场整体走势的认识上存在一定程度的分歧。
第三，就考察的样本基金来说，基金的证券选择能力和时机选择能力存在一定的负相关性。即当基金的选股能力较好时，择机能力却表现平平；反之，也成立。这也说明，即使基金经理有能够做出明智的股票选择，但同时又会被不恰当的时机选择所抵消，更深的可能是他们缺乏更多的有关组合投资管理的系统思想，顾得了头顾不了脚。或许也可以说明，基金经理人在激烈的市场竞争中，需要不断地走向成熟。
2、建议
第一，就监管部门来说，要定位明确，发挥有效监管的职责。监管部门是整个市场的管理者，不仅要监管上市公司，也要履行“维护投资者的利益”的承诺，更要监管基金业。因此，要明确基金也是具有市场利益的主体，而且是有“话语权”的利益主体。对基金业来说，监管部门要“既生又养”，即应该加快建立我国基金的业绩计算和披露标准，规范业绩的广告宣传等。防止基金公司为了自己的利益，刻意吹嘘业绩水平等有违市场诚信的行为发生，维护投资者的权益。一旦出现基金内部交易、关联交易和黑幕交易等行为，作为管理部门一定要严格及时执法，加大惩罚力度；应该“两手抓，两手都要硬”。工作的重点不仅要大力促进基金业的发展，而且要规范基金业的发展，“生养结合”。注重对基金管理公司的监督、投资者教育、保护好市场公平竞争并重，而不应该在促进基金业的发展过程中承担过多的发展职责；要不断规范基金业的信息披露制度。在信息披露中，应增加对基金风险数量指标的披露，增加基金的各种数量指标的公布，如赎回率等，使投资者对基金的风险有基本的、直观的认识，还应该进一步增加信息披露的透明度。
【关键词】价值股；股价；价值投资
价值投资是股票市场中一种极为重要的投资手段和投资理念，在欧美市场兴起和发展，并也在最近数年我国股票市场中逐渐开始张崭露头角，投资者和研究者也越来越重视。笔者拟从价值投资的股票投资理念出发，对价值投资在我国股票市场的实际情况进行实证分析，以期揭示其内在规律和联系，从而为有关投资者和管理部门提供参考性意见。
一、价值投资理论
1.价值投资概念
价值投资理论诞生于1929年的美国股市崩盘及其后证券市场长期萧条的背景之下，以本杰明格雷厄姆和大卫・多德在年出版的经典著作《证券分析》为标志。价值投资，是指对影响证券投资的宏观经济因素、行业景气度、上市公司的经营业绩和财务状况等要素的分析为基础，以上市公司的资产价值、盈利能力价值和成长性价值等作为关注重点，以判定股票的内在投资价值为目的的投资策略。
2.价值投资理论
（1）前提假设
价值投资理论是为了指导投资者更好地进行证券投资而产生的，该理论的成立依据于对金融市场的两点假设：
①金融资产的价格在短期或中期内受经济社会各种复杂多变、影响深远的因素作用，经常偏离于其内在价值，且不同的时间段波动的幅度可能不等。
②金融资产本身存在一个稳定且可测量的内在价值，当上述偏离发生时，市场会出现自我纠正的趋势，所以从长期来看，证券的市场价格与内在价值趋同。
（2）安全边际
价值投资理论认为投资领域既存在收益，又存在风险。所谓风险，就是投资资本损失的大小和可能性。投资者要想降低风险，做到不亏损，只有当证券价格远低于内在价值时才能买入。格雷厄姆认为当股票的价格低于它的内在价值时，股票就存在一个正的安全边际。价格比价值低得越多，安全边际越大。拥有了安全边际，投资者就拥有了一种更容易取胜的优势。
（3）价值评估
Irving Fisher在1930年提出了确定条件下的企业价值评估理论，从理论上讲任何资产的内在价值等于该资产能为其所有者带来的未来现金流的现值。但理论上正确的东西未必能运用于实践，因为未来现金流和折现率具有极大的不确定性，因而极难估计。价值投资理论接受现值的概念，但为了避免现金流折现模型的弊端，提出了新的估值模型。该方法以对公司所处的经济条件的全面把握为基础，将重点放在确定的公司财务信息上，在估值时坚持理性和保守的作风，这种方法就是三要素定价方法：资产价值、盈利能力价值和成长性价值。
二、样本选择及模型设计
1.样本选择
本研究分析的数据均来自中国股票市场研究数据库（CSMAR）。本次研究的样本范围是从2008年到2014年，在沪深两市所有A股上市公司中遵循如下条件筛选各年价值股：①所有年份：P/B≤5；②所有样本：EPS≥0.1元；③样本市盈率选择：P/ E≤30。
2.模型设计
模型设计分为三步：①根据P/E、P/B和EPS值，筛选出历年我国证券市场符合价值投资的价值型股票；②计算价值股的市场价格与反映基本面因素的主要财务指标pearson相关系数；③选取相关性较强的财务指标作为自变量，以股票价格作为因变量，建立多元线性回归模型。
运用Eviews分析软件，通过对历年大量样本数据的回归分析，输出模型中各自变量前的系数和各检验值等。其中检验值代表方程的对于股票价格的解释水平的高低，而各自变量前的系数则代表各个基本面因素对于股票价格的解释能力和影响程度。
三、实证研究结果
1.样本概述
按照研究样本筛选条件，得到样本数为3645个：2008年376个，2009年448个，2010年494个，2011年532个，2012年547个，2013年585个，2014年663个。
从上表1可以看出，样本数量逐年增加，原因在于近年来我国股市从熊市逐渐开始转向牛市的过程，市场投资价值不断增加。
2.Pearson相关系数分析
研究中使用SPSS统计分析软件计算2008-1014年选取样本的所有财务指标与当年年末收盘价格的Pearson相关系数，将至少有一年的|r|≥0.3的指标加入统计表（下表2）
除上表中所列7个指标外，利息支付能力、主营业务收入增长率、存货周转率、流动比率、速动比率、资产负债率、存货周转率以及主营业务利润比率的Pearson相关系数绝对值均有年份在.2和0.3之间，但总体看来并不显著。同时由于净资产收益率=每股收益/每股净资产，三者之间有明显的线性相关性，因此为避免模型出现多重共线性，后期建模中将净资产收益率从建模指标体系中予以剔除。
3.线性回归分析
以股价为因变量，流通A股股本、每股净资产、主营利润率、每股收益、经营净现金流、每10股派现金额作为自变量，用views统计软件对样本做回归分析，所得结果经整理如下表所示：
从上表可以看出，2008年到2014年这7年间所有年份线性回归方程的R2值都在0.7以上，而各模型中自变量均通过了t检验，总体上说明该线性模型基本能够有效地解释价值股股价。总的来看，价值股样本6个自变量线性回归模型的结果基本符合我国股票市场的实际情况：价值股股价与流通A股股本存在负相关性，与每股净资产、每股收益及主营业务率存在正相关性。
（1）除少数年份外，流通A股股本对价值股股价具有一定的解释作用，但总体上这个解释作用趋于弱化。随着投资机构和投资者价值投资理念的增强，投资方对股市风险变得更加谨慎，加上市场监管力度的加强，使股票市场趋于理性化，价值股的流通盘大小对股票价格的影响能力得到弱化。
（2）除少数年份外，主营业务利润率对价值股股价亦起到了一定的解释作用，这种解释作用在整体上表现出上升趋势，这说明了市场开始增加对上市公司主营业务竞争力的关注度。上世纪末到本世纪初期，投资机构和投资者相对来说更关心庄家、炒作概念等，而不是关注上市公司本身，但随着投资理念的理性化和成熟化，上市公司产品服务和盈利能力在价值投资选择时得到重视，成为极其重要的参考指标。
（3）每股收益各年均进入回归模型，且对股票价格具有极强的解释能力。这点和价值股市场表现的特点十分吻合，能够在一定程度上体现出进行价值投资的有效性，同时也说明了市场对价值投资理念的认同。价值投资机构和投资者只有在掌握上市公司基本面情况，正确预测每股收益这类价值型指标，才能理性投资，长期有效的规避投资风险，才能获得更高的投资收益。
（4）每股净资产对股票价格的解释作用也非常有效，这也十分符合价值股市场表现的特点，在一定程度上也体现出进行价值投资的有效性。每股净资产各年均进入回归模型，且对股票价格的解释作用仅次于每股收益。当上市公司经营状况处在风险较大时的市场基本价值，是投资者规避风险，减少损失的重要参考依据。
（5）经营净现金流量只有在2012年和2013年进入回归模型，且系数均为负值，表明这两年经营净现金流量对股票价格具有较弱的负面影响，这在理论上来说是不太正常的现象。笔者认为这个指标在我国股票市场没有起到有效正面影响作用的原因主要在于，我国股票市场投资者特别是众多散户缺乏财务管理学方面的相关理论知识，无法对该项指标作出有效解读。同时由于市场的盲目性和我国股民的跟风氛围更是拖累了价值股市场表现。
（6）每10股派现金额除了2010年外，其他年份均未进入模型，说明该指标对股票价格基本没有影响，但从实际情况来看，这个结果属于正常现象。其原因在于，上市公司分红过多时，看起来会受到股东的欢迎，但用于公司投入再生产的资金必然会减少，从长远来看并不利于公司的发展；分红过少时上市公司的投入在生产能力会增强，但会影响股东的短期利益。正因如此，上市公司现金分红为辅，股票股利分红为主。
综上所述，研究结果表明影响价值股股价的主要因素来自于基本面因素，虽然在不同的年份，某些指标在回归模型中存在差异，但整体上来看，各主要变量均在回归模型之中，这说明影响和决定股票价格的关键点是资产价值和盈利价值。
参考文献：
[1]Benjamin Graham & David Todd. Security Analysis[M]. McGrawHill，2008.
[2] Janet Lowe.The Rediscovered Benjamin Graham[M]. Wiley，1999.
关键词：基金重仓股；机构投资者；主成分分析；因子分析
中图分类号：F83 文献标识码：A 文章编号：1007－905X(2012)02－0061－05
一、引言
截止2011年3月底，我国已有基金管理公司62家，各种投资基金800多只，基金规模达27000余亿元，占沪深两市总市值的13％左右。毋庸置疑，证券投资基金已成为了A股市场上重要的投资机构，其投资行为和投资理念对我国证券市场的价格波动、对其他投资者的投资决策的影响力越来越明显。但是如何定位证券的价值、如何分析冗长的财务报表信息、如何把握分析的重点因素，作为一般的个人投资者，其信息分析能力和信息资源获得的及时、有效性远不如机构投资者；而且，目前沪、深两市的上市公司有2000多家，在这么庞大的上市公司中找到有投资价值的投资对象并迅速把握并不容易，其过程往往费时费力，而且缺乏客观性和可测性。本文从基金公司所持重仓股出发，分析基金公司的投资策略和思路，以期对个人投资者的投资选择具有参考价值。
二、文献回顾
随着基金规模的迅猛发展，其投资行为和策略日益受到各方的关注，国外学者在20世纪90年代就开始对基金的投资行为展开了研究。典型的如Elkinawy(2005)用面板模型分析了在亚洲金融危机发生时美国共同基金的选股策略，研究发现，共同基金更喜欢持有容易获得信息的指数成分股和管理灵活的小规模企业股、ADR(美国存托凭证)，以及与亚洲不存在贸易关系、财务流动性强和内部管理结构好的股票。
除了对机构投资者持股特征进行广泛研究外，国外学者还研究了机构投资者持股比例与公司的某些信息之间的关系。例如，对于基金的持股比例与股票波动率之间的关系研究。Zweig(1973)认为机构投资者是相对“聪明的货币投资者”，机构投资者通过抵消个人投资者的非理易，在一定程度上起到了稳定资产价值的作用；进而，机构投资者控制的股票由于较少的噪音交易以及机构投资者的理性投资行为呈现出较低的波动性。此外，一些机构投资者也可能会选择噪音交易。另外，诸多学者对机构投资者持股与公司绩效之间的相关性进行了研究。Chaganfi等(1995)用资产回报率来衡量公司绩效，结论是机构持股规模与公司的绩效存在明显的相关关系。机构投资者通过大量持股，逐渐开始参与公司治理和战略管理，并对绩效发生积极影响。Ryan(2002)研究了美国的机构投资者，发现机构投资者的干预和活动水平对公司的业绩有显著的影响。Tamn Khanna和Krishna Palepu(1999)通过对印度证券市场的统计分析发现，企业的经营绩效同外国机构投资者的持股比例呈显著的正相关关系。
我国的基金业是从20世纪90年代才真正起步的，近十年才迅猛发展起来，国内学者对基金的研究主要集中于基金的持股特征。
以汪光成(2001)对我国证券投资基金持股特征的实证研究为开端，国内学者先后就基金持股特性进行了相关研究。汪光成(2001)发现，基金持股多少与股票的每股收益、每股收益增长、每股净资产、流通股比例、净资产与股价比、规模、股价、股票年收益、股票的β值、股票的流动性呈现显著的相关性。杨德群等(2004)研究也得出了类似结论，基金的持股比重与股票的每股收益、标准差、股票价格、流通市值、换手率和上市年龄等特征变量具有显著的相关性，并进一步发现基金在市场低迷的时期十分注重上市公司的业绩、股票的波动性和流动性风险，并且实施价值型投资策略。符淼、蔡伟宏(2008)基于基金重仓股季度面板数据，采用时期似无关回归模型分析了28个指标对基金持股比例的影响，并利用基金重仓股的统计值特点发现基金筛选股票的标准。研究结果表明，基金确实在寻求价值型投资，扩大基金规模可减轻股市投机行为；基金在调研阶段和操盘阶段对风险有不同的偏好，调研阶段规避风险，操盘阶段偏好高风险高回报；基金偏爱长期流动性好的股票；开放式基金的选股要求高于封闭式基金，牛市时基金的选股要求高于熊市；基金偏爱关注率高、信息丰富的股票；基金对行业的偏好基于行业的业绩表现；基金重仓股持股比例基本上与指数有相似的变化趋势。
此外，国内学者对基金持股比例与公司某些特定因素之间的相关性也进行了大量研究。如杨德群等(2004)分别对基金在各个半年度或季度的持股变化以及基金在每半年末或季末的持股比重与当期或后期股价收益率进行了回归分析…。经研究发现，基金增持或减持股票对当期股价产生显著的影响，对增持股票的价格产生向上的拉力，对减持股票的价格产生向下的压力；此外，基金每半年末的持股比重与后期股价收益率有显著性的关系，并且基金持股比重较高的股票在市场处于高位并反复波动或下跌时期，后期股价表现较差，而在股市处于由低谷开始的上升时期，后期股价表现较好。其分析结果还表明，基金前期的持股变化与后期的股价收益率没有显著的关系。杨永健(2006)通过研究基金持股比例与个股每股收益之间的相关性，认为基金重仓持股的股票的每股收益并没有随着持股比例的变化而相应的变化。龙淼、曾德明(2006)利用混合面板数据的固定效应模型分析了基金重仓持股对公司绩效的影响，研究发现在样本观察期内，基金重仓持股比例与净资产收益率、主营业务利润率、每股收益呈显著正相关关系，基金重仓持股在一定程度上能够影响公司的治理水平，进而影响公司绩效。胡大春、金赛男(2007)基于1999年到2004年间中国A股市场动态面板数据，对基金的股票持股比例与股票收益波动率之间的关系进行了分析，经研究发现一方面基金偏好收益波动大的股票，而另一方面随着基金提高其持股比例，其对应的股票收益的波动率减小，从而起到了一定的稳定股市的作用。杜文意(2010)从2005年至2008年间的开放式基金重仓股季度数据出发，实证分析了个股每股收益与基金持股比例的相关性，分析探讨认为，基金对个股持仓量的变动受到长期与短期因素的共同影响。从长期因素来看，基金对股票的持仓量主要受基金持股偏好的影响。作为理性的专业投资机构，基金首先会关注上市公司的基本层面，偏好于选取每股收益较高的优质股票。但是从短期获利的目的出发，基金也会青睐于个别股价波动大、股票价格收益率较高的公司，在短时间内进行股票买卖交易并实现资金利得，达到获利的目的。
从现有的基金持股研究来看，学者在选取财务指标时，随意性太大，没有一定的指标选择标准，所选用的财务指标重叠程度太高；在分析方法上，多直接采用多元线性回归分
析，忽略了变量量纲的不同，这在某种程度上扭曲了分析结果。本文正是基于以上两点，引用沃尔评分中的指标体系，利用多元统计中的主成分分析及因子分析方法对基金重仓股进行了相关研究。
三、实证研究
(一)数据来源与分析方法
1 数据来源
(1)基金公司重仓股
基金重仓股是指一种股票被多家基金公司重仓持有并占其流通市值的20％以上，也就是说这种股票有20％以上被基金持有。在本文中，参考此标准，分析了2010年3月31日基金公司持仓情况，共确定沪深两市的18只股票为基金重仓股。
(2)上市公司财务指标
研究分析的目的是为了量化反映各个基金公司在择股时所考虑的综合因素，主要是企业的特有因素。能够反映量化的指标非常广泛，本文在选取指标时充分考虑到数据的代表性、可获得性、可比性，力图多角度地衡量不同上市公司的特质因素，同时避免数据的重复性。企业特质因素除了一些可以量化的指标之外，还包括一些诸如管理层、领导班子基本素质、服务满意度、基础管理比较水平、在岗员工素质状况等软指标。但是这些软指标缺乏统一标准，而且数据难以获得，故在这里并没有列入这里的指标评价体系。
本文所使用的有关上市公司财务报表数据来自上海证券交易所网站及深圳证券交易所网站所刊登的上市公司的年度报告，比率数据以2008年度和2009年度财务报告所列项目经整理、计算获得。
为了较全面和有重点地对上市公司进行评价，文中选用的财务指标参照沃尔评分法的指标体系，并考虑到上市公司财务报表项目的可比性特点，部分报表项目的不一致性，选取了10个财务指标，其中，7个基本指标，3个修正指标。具体财务指标选用情况见表1。
其中：
净资产收益率=净利润／平均净资产×100％
总资产报酬率=净利润／[(期初资产总额+期末资产总额)／2]×100％
销售利润率=销售利润额／销售收入净额×100％
总资产周转率=营业收入净额／平均资产总额
存货周转率=销售成本／平均存货
资产负债率=负债总额／资产总额×100％
流动比率=流动资产／流动负债
销售(营业)增长率=本期销售收入增长额／上期销售收入总额×100％
资本积累率：本年所有者权益增长额／年初所有者权益总额×100％
总资产增长率=总资产增长额／年初总资产×100％
2 分析方法
运用多元统计分析方法中的主成分分析及因子分析法，其中因子分析法中主因子的个数选取参照主成分分析结果确定，采用MatlabV6.5软件、Spss软件和EXCEL2007软件进行数据处理。
(二)实证分析
1 主成分分析
主成分分析，又称主分量分析，首先是由K.皮尔森对非随机变量引入的，尔后H.霍特林将此方法推广到随机向量，信息的大小通常用离差平方和或方差来衡量。主成分分析是对于原先提出的所有变量，建立尽可能少的新变量，使得这些新变量是两两不相关的，而且这些新变量尽可能保持原有的信息。
首先，考虑到财务指标的度量方法存在差异，并且不同指标之间差别较大，先对各个指标进行标准化处理，消除指标量纲的差异，以便使计算结果有合理解释。
其次，运用Matlab软件对标准化处理过的样本数据进行处理，得出其相关系数矩阵。从所得到的相关系数矩阵可以看出，这10个指标之间存在较强的相关性，说明这10项指标反映的经济信息有很大的重叠，相对来说，利用主成分分析比较合适。
再次，利用统计软件计算相关系数矩阵的特征值及相应的标准特征向量。
在确定主成分变量个数时，同时考虑变量相关系数矩阵的特征值大小和累积方差贡献率来进行选择。从表2来看，其前4个初始特征值大于1，但考虑到第5个主成分的贡献率为6.98％，在投资决策中也具有重要作用，故本文确定5个主成分，其对应的累积贡献率达到92.45％；这也说明确定5个主成分已经能够较好地解释基金的投资行为。此外，从特征值的崖底碎石图(图1)来看，后面的5个特征值相对较小且趋势比较平缓，意义不大，所以确定5个主成分基本包含了原有的指标信息。
在确定了主成分个数之后，对标准化后的数据进行主成分分析，分析结果如表3所示。分析初始因子载荷矩阵，从中可以看出，有的财务指标在多个主成分中具有较大载荷，如净资产收益率、总资产周转率、资产负债率等，为了使各个主成分具有明显的经济意义，运用方差极大旋转进行因子分析。
2 因子分析
在多元统计分析中，因子分析可在许多变量中找出隐藏的具有代表性的因子，将相同本质的变量归人一个因子，可减少变量的数目，还可检验变量间关系的假设。基于主成分分析结果，本文选择5个主因子，进行方差极大因子旋转分析，分析结果如表4所示。
从表4中可以看出，旋转后的因子载荷矩阵系数在0和1之间出现两极分化，各个主因子之间是在理论上是互不相关的，结合旋转后的因子载荷矩阵分析各个主因子，具体分析如下：
在第一主因子中，总资产报酬率、资产负债率和总资产增长率具有较大载荷，这三个指标分别反映的是公司的财务效益、偿债能力和发展能力状况指标，是一个公司的财务指标的综合衡量，因此第一主因子可称为公司综合素质主因子，其方差贡献率为28.41％。
在第二主因子中，销售营业利润率、总资产周转率和流动资产周转率具有较大载荷，这些指标分别反映的是公司的资产运营状况和财务效益状况。其中，财务效益状况是修正指标，该主因子更侧重于公司的资产运营状况分析，可称为公司资产运营主因子，其方差贡献率为26.10％。
在第三主因子中，销售营业增长率和资本积累率具有较大的载荷，这两个指标是评价发展能力的基本指标和修正指标，总体来说，是衡量公司发展能力状况，可称为公司发展能力主因子，其方差贡献率为15.10％。
在第四主因子中，流动比率具有较大的载荷，这个指标是评价偿债能力的指标，总体来说，是衡量公司发展能力状况，可称为偿债能力主成分，其方差贡献率为11.57％。
在第五主因子中，净资产收益率具有较大的正的系数，这个指标是评价公司财务效益的指标，是衡量公司财务效益状况，可称为公司财务效益主因子，其方差贡献率为11.26％。
3 综合因子得分评价
在因子模型建立之后，利用该模型对基金重仓股进行综合评价。首先，利用多元线性回归估计出各个因子得分，然后以各因子的方差贡献率为权，由各因子的线性组合得到综合评价指标函数。结合本文确立的因子模型的相关分析结果，18只基金重仓股的综合得分函数可以具体表示为
F=(28.41％F1+26.10％F2+15.10％F3+11.57％F4+11.26％F5)／92.45％
其中，F1，F2，…，F5为回归法估计出的主因子得分。
根据上面的分析，把各个主因子得分值代入综合得分函数即可以计算出每只重仓股的综合得分。
股票的综合得分大于零，说明该只股票在考察的基金重仓股中超越了整体的平均水平，反之，则劣于平均水平。从表5可以看出，综合得分排在第一位的股票的运营能力因子得分远远高于其他股票，除此之外，财务效益因子得分也是比较靠前的，而且，该只股票也是基金持仓最多的，高达39.68％；综合得分位于第二位的股票则综合素质因子和偿债能力因子得分是最高的，作为基金重仓股20％的持仓起点，22.1％的持股比例不算高，这可以从资产运营能力较差来解释，在本例中，该只股票的资产营运能力因子得分是最低的；综合得分排在第三位的股票则具有最高的发展能力因子得分。综合得分最低的三只股票都具有较低的综合素质因子得分，在这里，综合素质考察了上市公司的财务效益、偿债能力和发展能力三个方面，这在某种程度上也说明了上市公司整体业绩在基金投资时的重要作用。
4 结论
各个主因子反映了基金的投资行为，通过上述对基金重仓股的实证研究，可以对基金的投资行为作出如下推断：
(1)基金在投资时，侧重于上市公司的整体评价、资产运营状况、发展能力状况、偿债能力状况和财务效益状况的分析。这些都是对股票进行价值分析时的衡量因素，表明基金投资时重视股票的价值型，进而反映了基金的价值型投资理念。
(2)基金在投资时，资产运营、发展能力、偿债能力和财务效益状况一方面或多方面的突出的上市公司都可能被基金所挖掘，成为其持有对象，反映了基金的择股能力。
(3)基金持股可以用各因子得分和因子综合得分得到解释，说明使用主成分和因子分析考察基金重仓股方法是可行的，结果是可信的。
四、结束语
随着基金在我国证券市场的规模越来越大，一般的个人投资者与基金的资金规模、资源优势是不可比拟的，因此可以认为，研究基金重仓股对个人投资者极具参考价值，尤其是在现在股市低迷不振且近期内走势不明的局面下，避免个人投资者在择股时的盲目与冲动、简化个人投资者的投资分析具有重要意义。但是，本文的研究还存在一些不足之处，比如，本文未对我国基金进行细分，在财务指标选取上，沃尔评分体系中修正指标选取过少等，这有待后期的进一步研究。
参考文献：
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[3]扬德群，蔡明超，施东晖-我国证券投资基金持股特征的实证研究[J]中南财经政法大学学报，2004，(2)：67-74
[4]符淼，蔡伟宏，我国基金重仓股选股偏好的时期似无关回归分析[J]，海南金融，2008，(7)：28-33
[5]杨德群，等，基金持股与股价收益率关系的实证研究[J]，经济体制改革，2004，(3)：69-72
[6]杨永健，基金持仓比例与每股收益相关性研究[J]，金融经济，2006，(22)：75-76
[7]龙淼，曾德明，证券投资基金重仓持股对上市公司绩效的影响研究[J]，事业财会，2006，(4)：12-15
关键词：股价；成交量；博弈；供需
一、引言
本文以个股分析为主，通过对其每日变化情况的分析和研究，得出在特定条件下的股价和成交量之间的关系，从而进行在特定条件下股价走势预测，再从博弈论的角度进一步分析股价和成交量之间变化的内在原因。
本文具有可行性的原因在于其研究范围属于证券投资理论中的技术分析，基于3大假设之上：a.市场行为包含一切信息；b.价格沿趋势运动；c.历史会重演。
二、股价与成交量的相关性分析
以收盘价为X，成交量为对应的Y，通过对两者相关系数R的计算，可以得出的结论：以每季度数据来看，两者主要以正相关为主，即股价与成交量之间相互增大而增大，但也出现了负相关，即股价与成交量之间随着对方的增加而减少。每一年年度数据里和每三年年度数据里都存在着负相关情况出现。
因此根据分析后发现股价与成交量的相关性为：长期正相关；短期以正相关为主，负相关为辅。
三、通过股价与成交量的相关性进行走势预测
通过相关性分析，我们已经知道股价与成交量之间以正相关为主。因此，我们可以这样假设：在股价趋势上涨的情况下，成交量会跟随上涨，称之为上涨趋势；反之，当股价趋势下跌的情况下，成交量会随着下跌，称之为下跌趋势。当股价上涨而成交量没有跟随上涨或股价下跌而成交量没有跟随下跌的时候，我们称之为上涨趋势结束或下跌趋势结束。
由此，我们可以就这样一个特定条件（上涨趋势和下跌趋势）里面进行股价未来走势的预测。因为在这样一个特定条件下，股价与成交量之间的关系比较简单，利于分析。同时，在这样的条件下，比较容易出现交易机会，可以说，在这样的条件下，投资获利的机会较大。
1、下跌趋势
通过两者相关性分析，我们可以看到股价和成交量都在不断缩小，说明该股当时处于下跌趋势之中。从历史数据里我分析总结到：当显著的下跌趋势形成后，在没有显著地上涨趋势之前不合适投资者进行中长期操作。因为这段时间内，虽然有时小有反弹，还有小规模的上涨走势，但始终没有摆脱先前的下跌趋势。
2、上涨趋势
通过两者相关性分析，我们可以看到成交量随股价的上下波动而波动，且趋势向上，说明当时该股处于上升趋势之中，从数据中我们可以看到，当上升趋势形成时就该积极介入。
3、量价背离
（1）放量下跌情况分析：通过两者相关性分析，我们可以看到，每当放量下跌之后，下一个交易日股价必定下跌，并且每次放量之后，股价都没有反弹超过当日股价。根据当时股票是处于下跌趋势之中，这告诉了我们一个信息：当股票处于下跌趋势中，股价放量下跌之后，短时间内不易买入。
（2）缩量上涨情况分析：通过两者相关性分析，我们可以看到，每当缩量上涨之后，下一个交易日股价上涨是大概率事件，并且股价上涨动力较强，当日后，股价没有低于过首次缩量上涨时的价格。根据当时股价处于上涨趋势中，这同样告诉了我们一个信息：当股价处于上涨趋势中，股价缩量上涨之后，短期内应该积极介入。
四、用博弈论的思想分析股价与成交量波动的原因
假设博弈双方都是理性的人，那么买方总会想以一个更低的价位买入，而卖方肯定希望以一个更高的价格卖出。两者之间的博弈就造成了供给与需求情况的变化，从而导致成交量的变化。在这里我们可以发现：股价对成交量的影响比成交量对股价的影响要稍大一些，因为造成博弈双方供需情况变化的标准是股票价格。
这样就很好的解释了以下四种情况：股价下跌后的反弹、股价下跌后的反转、股价上涨后的回调、股价上涨后的反转。
（1）股价下跌后的反弹：这是由于股价下跌后引起买方关注，当少部分买方认为价格够低而介入，这就形成了反弹；
（2）股价下跌后的反转：这是由于股价下跌后，当绝大部分买方认为价格够低而纷纷介入，这就形成了反转；
（3）股价上涨后的回调：这是由于股价上涨后，引起卖方关注，当少部分卖方认为价格太高而离场，这就形成了回调；
（4）股价上涨后的反转：这是由于股价上涨后，当绝大部分卖方认为价格太高而纷纷离场，这就形成了反转。
按照理论，股价的供需情况会保持在一个均衡点上，但现实中很难保持这样一个均衡点，这是由于当需求线从下到上达到均衡点时，多数买方会因为贪婪，不满足于当前的上升幅度，从而进一步买入股票推高股价，这就造成了股价在均衡点后继续上升；反之，当供给线从上到下达到均衡点时，多数卖方会因为恐慌，害怕股价继续下跌，从而进一步抛售拉低股价，这就造成了股价在达到均衡点后继续下跌。这也很好的解释了现实的一个情况，即现实当中的人不是理性的人而是贪婪和恐惧的人。
总的来说，造成股价和成交量波动的内在原因是由买卖双方的需求和供给所形成。
五、结论和展望
本文首先对股价和成交量进行相关性分析，得出一个结论：个股股价与成交量的相关性为长期正相关性，短期以正相关为主，负相关为辅。
其次对股价与成交量关系的研究进行股价走势预测，得出六个结论：一是当显著下跌趋势形成后，在没有明显的上涨趋势形成之前不合适投资者做中长线操作；二是当上升趋势形成时就该积极介入；三是当股价处于下跌趋势中，股价放量下跌之后，短时间内不易买入；四是当股价处于上涨趋势中，股价缩量下跌之后，短期内应该积极介入；五是对于经典理论，我们不能按部就班的拿来主义，而应该根据实际情况实际分析，照抄理论的思想不可取；六是股价涨跌形式不是直线式的，而是螺旋式的，来回波动是股价走势一大特征。
最后用博弈论的思想分析股价和成交量波动的原因，得出三个结论：一是股价对成交量的影响大于成交量对股价的影响；二是现实中的多数买卖双方不是理性的人而是恐惧和贪婪的人；三是造成股价和成交量波动的内在原因是由买卖双方的需求和供给所形成。
通过本文的分析研究，希望对读者关于股价和成交量的变化有更进一步的了解，虽然自己的分析存在一定不足，但希望本文对读者带来一点启示。（作者单位：中国社科院研究生院）
参考文献
[1] 张兵，《上海股票市场股价变化、收益波动和成交量关系研究》
[2] 丁志文，曾富敏，《以向量自回归模式探讨台湾股价、成交量、融资融券与法人进出之关联性》
[3] 黄燕，吴平，等，《SAS统计分析及应用》
[4] 江勇，《图解证券技术分析》
【关键词】 公允价值计量； 固定效应的变截距模； 可供出售金融资产； 公允价值变动损益
一、引言
我国2006年2月15日所颁布的会计准则中，对公允价值计量模式加以重新引入，这是我国会计准则与国际准则趋同的一项重要标志。这也说明了公允价值计量在反映资本市场对资产和负债的价值变动方面，具有其他计量属性所没有的优越性。
随着上市公司公允价值计量的财务数据的进一步披露，也使我国有关科研学者有更多的机会来接触上市公司的实务，为其科学研究提供了一个崭新的平台。2006年新会计准则的实施，公允价值计量的使用是否在上市公司的实务中得到体现以及如何得到体现，是我国学术界比较关心的问题。
截止到目前，大部分学者的研究都是针对采用金融工具比较多的银行金融业关于公允价值的价值相关性和市场波动性的研究，且大部分财务数据基本是根据2008年之前收集和分析的。
基于上述研究背景，本论文将在借鉴国内外学者相关研究成果的基础上，采用上市公司2007―2010年沪深两市158家制造业上市公司共4年总计16个季度数据为研究对象，通过面板数据，建立了不含固定效应的变截距模型，通过公允价值计量的两个替代变量“可供出售金融资产公允价值变动净额”和“公允价值变动损益”来实证检验制造业上市公司的公允价值与市场波动性的关系。对采用金融工具比较少的制造业来具体考察公允价值的运用对市场波动的影响，进而从另外一个角度来检验我国公允价值的应用效果。
二、文献综述
国际会计理论界和实务界对于公允价值计量的应用一直存在激烈的讨论。理论界与实务界的观点正好相反，前者认为，采用公允价值计量所提供的信息能大幅度地提高财务信息的可靠性和相关性，不但有助于风险的防范和化解，更能真实地反映资产和负债的真实价值。而后者却认为，采用公允价值计量不仅使财务信息缺乏可靠性，更有可能会使收益产生激烈的波动效应，影响资本市场的稳健性，会计信息使用者做出短期化决策或错误判断的可能性就会增加。对此，各国学者为了进一步证明公允价值的应用效果不管是在基础研究领域还是实证研究领域都进行了广泛而深入的研究。
在国外的资本市场中，证券投资的公允价值的数值都能够直接从市场上获取，公允价值计量属性的使用也使其价值具有波动性的特点，并且公允价值计量的信息具有增量的信息含量。国外学者对此都做了一些较为深入的实证研究。如Barth（1994）、Beatty（1995）、Eccher，Ramesh & Thiagarajan（1996）、Barth，Beaver & Landsman（1996）、和Hodder，Hopkins & Wahlen（2003）。对国外学者的实证研究结果进行总结，我们发现，各个学者在经验数据上实证检验的结果不尽相同，有的观点甚至是相反的，这就解释了在现实社会中会计界和实务界对公允价值计量的争吵原因所在。但大部分学者的结果表明公允价值计量的会计信息比历史成本计量的会计信息具有更多的信息含量，会增加对股价的解释能力，具有价值相关性的特点。
由于在我国受国情和目前所处经济发展特点的影响，对公允价值计量的采用也非常谨慎，历史成本计价一直是我国会计记账的基础，即使是在2006年新会计准则中，对公允价值计量的使用前提也做了比较翔实的说明。在实务中能够真正做到采用公允价值计量的上市公司是少之又少，因而上市公司所披露的有关财务数据也更少，所以我国学者就难以开展对此的实证研究工作，相关文献也相对很少。即使在有关公允价值计量的实证研究中，选取的样本也比较少，时间也比较短，如李树华（1997）、李东平（1999）、Chen，Gul & Su（1999）和蒋义宏（2002）主要集中在我国A股、B股、A股和B股等证券市场上关于会计盈余差异的实证分析和研究。近几年由于我国资本市场的进一步完善和有效监管体系的形成，以及随着公允价值计量在我国应用的展开，我国学者对此也做了一些比较深入的研究。如邓传洲（2005）、于李胜（2007）、陈学彬与许敏敏（2010）、刘奕均和胡奕明（2010）、王樾（2011）等，用我国现存的市场数据对公允价值计量进行了实证检验。在这些实证研究当中，大部分研究也是从上市公司的总体上来验证公允价值计量的价值相关性。
三、研究设计
（一）研究假设
我国2006年新会计准则中规定，对于交易性金融资产，持有期间的公允价值变动所产生的未实现收益要计入当期损益，因此，对于交易性金融资产的公允价值变动将直接在会计盈余信息中得到反映。公允价值变动损益的确认能够更加准确地反映企业的经济利益流入情况，市场对进入利润表的公允价值变动的反应是显著的。对于可供出售金融资产，会计准则规定持有期间公允价值变动所产生的未实现收益并不计入当期损益，而是在资产负债表日将可供出售金融资产公允价值变动产生的利得（或损失）计入资本公积――其他资本公积，从而直接影响净资产的账面价值。当然，公允价值反映决策有用性的会计目标与证券市场的有效性有关。因此根据计量观，在现有的、以历史成本为主的财务报表信息体系的基础上，交易性金融资产以及可供出售金融资产的公允价值具有价值相关性此外，我国实施新准则的目标之一就是能够改进上市公司会计信息的质量，提高会计信息决策的有用性。
基于上述综合分析，本文认为2006年我国新会计准则使用后，上市公司的资产和损益的信息含量更加丰富，能够为会计信息的使用者作出决策判断时提供更多的有用财务信息，从而证实公允价值计量所产生的会计信息具有市场波动性。
由此，为了研究制造业上市公司的公允价值计量具有市场波动性相关问题。本论文提出三个基本假设：
H1：2006年新会计准则实施后，可供出售金融资产公允价值变动净额具有市场波动性。
H2：2006年新会计准则实施后，公允价值变动损益具有市场波动性。
H3：公允价值变动损益的市场波动性显著高于可供出售金融资产的公允价值变动净额的市场波动性。
（二）变量设计与说明
为了对基本假设进行研究，本文主要选取了如下的变量与说明，如表1所示。
（三）样本选取和数据收集
研究样本选取的是上海和深圳证券交易所的上市公司。本文在筛选样本时，主要按照以下标准顺序进行：（1）首先选取了2007年1月1日至2010年12月31日共4年总计16个季度的856家制造业上市公司数据；（2）剔除16个季度中收盘价不全的444家制造业上市公司数据；（3）剔除16个季度中FE和AFPS数据不全的251家制造业上市公司数据；（4）剔除相关数据异常值的3家上市公司。最终得到了本文的研究样本158家制造业上市公司4年间总计16个季度的完整数据。
本文使用的数据主要来源于CSMAR（深圳市国泰安信息技术有限公司）数据库、CCER（北京色诺芬信息服务公司）数据库和Wind（上海万得信息技术有限公司）数据库。
（四）研究模型设定
本文选取158家制造业上市公司在2007年1月1日至2010年12月31日共4年总计16个季度之间的数据作为研究样本，截面数据样本数量N=158，时间序列长度T=16，截面数据的个数远远大于时间序列的长度，具有“宽而短”的特征。在面板数据变截距模型中，Hausman检验结果均拒绝了原假设，认为固定效应变截距模型较为合理。但需要注意的是，由于包含的上市公司样本较多，截面个体之间存在显著的异方差性，将影响系数估计值的一致性，所以我们采用截面加权的方法进行处理，即截面数据的广义最小二乘估计GLS①。本文采取固定效应的变截距模型，并应用截面加权消除异方差的影响。模型的基本形式如下：
为了更好地研究上市公司公允价值计量的相关性，使各变量之间不存在多重共线性问题，进而也不会对模型的多元回归结果产生不利的影响。对每股收益和每股净资产都进行了拆分，即把每股净资产拆分成每股可供出售金融资产公允价值变动净额和扣除每股可供出售金融资产公允价值变动净额的每股净资产，每股收益拆分成每股公允价值变动损益和扣除公允价值变动损益影响的每股净利润，考虑到还有其他变量对股价有影响，又加入了上市公司风险（Beta）和每股经营活动现金净流量（NCF）两个控制变量，从而得出如下的研究模型：
四、实证分析
（一）描述性统计和相关分析
本文主要采用EXCEL 2003和STATA 11软件进行数据处理分析。为了对样本中各变量之间的关系有所了解，首先在对有关变量进行描述性统计和Pearson相关系数分析的基础上，然后再进行回归检验。
1.描述性统计
表2对模型中的各变量进行了描述性统计，可以看出样本中上市公司的股价在2007―2010年间的最小值为1.98，最大值为100，波动幅度较FE、EP、AFPS和BVP都要大得多。同时，也可以得出按照2006年新会计准则采用公允价值计量的AFPS的均值为0.007412元和FE的均值为-0.00055元。另外样本上市公司EP的均值为0.195371元，BVP的均值为3.196883元，Beta的均值为0.99803元，NCF的均值为0.191636元。
2.相关分析
表3是模型的Pearson相关系数矩阵。从表中可以看出，模型各解释变量之间的相关系数最大值为0.5448，小于0.8，从总体上看各变量的相关性不大，各解释变量FE、EP、AFPS、BVP、Beta和NCF之间的相关系数均在合理范围内，不存在各变量之间的多重共线性问题，进而也不会对模型的多元回归结果产生不利的影响。
（二）回归分析
模型采用STATA 11软件对2007―2010年的面板数据进行多元回归分析，以样本公司的期末收盘价（P）为被解释变量，以FE、EP、AFPS和BVP为解释变量，Beta和NCF作为控制变量，其分析结果如表4所示：
【关键词】货币政策；存款准备金率；货币信贷；中央银行；影响
改革开放以来，我国经济得到了突飞猛进的进步，已跻身世界第二大经济大国，但是我们应该认识到，我国金融机构及其制度不够完善，还存在较多问题。存款准备金率在这10多年里，经历这么多次调整，在一定程度上反映了我国经济发展的问题。近10年来，央行存款准备金率整体呈不断上调趋势。从2003年的6%上调至现在的大型金融机构20%，小型金融机构16.5%。其中从03年到2011年11月，一直调高；2011年11月开始，根据国际国内经济发展形势，适当的下调0.5个百分点。2003年9月份，央行将存款准备金率从6%上调至7%；2004年4月开始，实行差别存款准备金率制度，将资本充足率低于一定水平的金融机构存款准备金率提高0.5个百分点，执行7.5%的存款准备金率；2006年7月到2008年6月，曾连续上调存款准备金率高达18次。
一、存款准备金率变动的原因
近些年，我国经济快速增长，国际收支的大幅顺差导致央行被动投放基础货币，货币信贷总量增长过快，结果导致我国资金流动性过剩，为此央行采取了上调法定存款准备金率的货币政策，在2007年一年内连续11次上调，如此频繁地调整法定存款准备金率十分罕见。2008年11月以后，又实行适度从紧的货币政策，下调存款准备金率。由经济形势分析，我们可知，影响央行如此频繁的调整存款准备金率的主要原因如下：
1、货币信贷总量的过快增长是提高准备金率的直接原因。2003年6月末，我国广义货币余额20.5万亿元，同比增长20.8%，同年6月份增加贷款5250亿元，同年7月份贷款增加额比上年同期增长71%，仍保持较快的增长趋势。03年前7个月贷款增加18872亿元，超过了去年全年贷款总额18475亿元的水平。从03年7月开始，央行就针对货币信贷的过快增长予以多次警示，并开始调整存款准备金率。令人担心的是，货币信贷的过快增长会助长经济的低水平扩张，影响经济的持续健康发展。
2、仅仅依赖公开市场操作手段，达不到金融调控的目的。自2003年以来，由于国内宏观经济的良好运行，加大了商业银行的信贷扩张，以及国际上对人民币升值的强烈预期也导致外资流入的快速上升，这使得中央银行控制货币的难度进一步加大。央行仅通过公开市场操作，其力量已不足以控制基础货币的投放，必须要有政策力更强的手段，于是央行就不断调整存款准备金率，以稳定国内市场。
3、人民币升值问题的压力以及存款准备金率调整对经济的重要作用的推动。在宏观调控的诸多政策手段中，央行可选择余地很大，选择调整存款准备金率主要原因有几个方面：第一是“准备金率的调整是一剂猛药”，对经济过热调整有很大作用，见效快，方式最直接；第二则在于人民币的升值问题。政府当局面临人民币升值的压力，且利率调整的空间很有限。
二、存款准备金率调整的影响
1、对货币信贷规模的影响
据相关分析显示，存款准备金余额是1.6万亿元时，上调1个百分点的存款准备金率大体将会冻结商业银行1500亿元的超额准备金。小幅上调存款准备金率，会适当影响基础货币的扩张乘数，但不会引起货币信贷下降。上调存款准备金率后，商业银行仍保持一定的资金流动性水平，仍然具备平稳增加贷款的能力。调整存款准备金率的过程中，有流动性困难的商业银行可以根据相关规定向人民银行申请提前赎回其持有的中央银行的票据或卖出国债，用于弥补存款准备金。同时，央行将根据实际合理需求，适当安排增加再贷款和再贴现，保持货币信贷的稳定增长。因此，上调法定存款准备金率不会引起货币信贷总量的下贱，货币信贷仍继续保持平稳增长。
2、对商业银行的影响
第一，影响商业银行的利润水平。对商业银行而言，存款准备金率上调则意味着银行增加存放在央行的准备金金额，这将直接导致其可以用于发放贷款的资金减少，发放贷款收取利息是商业银行获得利润的主要手段，发放贷款减少，将会直接导致银行利润收入减少。
第二，促进商业银行提高资金管理水平。法定存款准备金率提高一个百分点，那么商业银行的新增存款中可用资金的比例将会比原来降低一个百分点，资金来源制约资金运用的自我约束管理体制下促使商业银行更加重视存款工作以便进一步增强资金实力。存款准备金率的上调客观上促使商业银行能够更灵活使用各种资金运用渠道以提高资金调拨和使用的效率，从而促进了资金管理水平的提升。
第三，促进商业银行优化资产结构，有效地降低不良贷款。根据货币乘数理论，货币供应量为基础货币与货币乘数之积，而法定存款准备金率是决定乘数大小从而决定派生存款倍增能力的重要因素之一，派生存款和货币供应量对法定存款准备金率的弹性系数很大，准备金率的微小变化将会导致货币供应量的大幅增加或减少。商业银行创造货币信用主要靠贷款的发放进行，存款准备金率的调整将使商业银行更加谨慎的发放贷款，在同行业竞争中更加谨慎地运作，保证自身资金的流动性需求。
3、对证券市场的影响
存款准备金率的调整，对证券市场的影响很大且较为长远。存款准备金率的调高，使得社会有利率趋高的预期；而商业银行流动性的抽紧，会促使其适当提高贷款短期利率的上浮幅度，这必然加大贷款人的借款成本。正因为如此，调高存款准备金率后证券市场所有品种即刻都有反应。而且，对证券公司的影响更加明显，证券投资基金股票下跌，已形成资本损失，国债，企业债券的下跌，更使证券机构雪上加霜，对证券市场构成系统性的威胁。
三、未来发展趋势
中国人民银行调整存款准备金率是从自身经济发展形势与国情出发，是大势所趋。但是，存款准备金率的下调可能会带来宏观经济过热，因此预先调高准备金率防止经济过热不失为一个很好的铺垫。在2003年10月中国人民银行的分行行长座谈会上，行长周小川继续强调要保持贷款和货币供应量增长的“适度”。
目前，生产资料价格大幅上涨，特别是在钢材结构和有色金属等一些“重头”行业，在他们的最终需求方，如住房和汽车产品市场都开始明显有了积压现象。“投资热潮”并没有伴随强大的消费热潮，随着居民消费物价指数和工业产品市场价格指数的相对稳定，企业利润面临着直接挑战，利率上调会导致更多负面因素。
近两年以来，央行基于当前经济发展形势开始陆续下调存款准备金率，通过这一货币政策来调整经济发展变动带来的影响，以促进国民经济更好更稳定的发展。
关键词：金融监管；反垄断规制；金融控股公司；后危机时代
中图分类号：D922.29 文献标识码：A 文章编号：1001-8204(2011)05-0053-04
金融危机以及美国随后的监管改革的讨论，达成的共识是“太大不能倒”的原则，会产生令人无法接受的道德风险。有些人认为，美国银行业巨头应被打破。其他人则认为拆除大银行将是坏政策，因为这些银行将无法在全球资本市场中与他国银行相竞争，并在任何情况下拆分银行将被认为是不可能的。因此更好的监管是正确的。奥巴马政府的主要政策制定者相信更好的管理，而不是拆分。该现象一方面表明综合化经营模式具有较强的抗风险能力，在一定程度上可以促进金融业的稳定。另一方面美国最新金融监管法案中把金融控股公司和大型集团的监管上升到保护投资者、维护市场秩序和金融稳定的高度加以权衡的现象诠释了避免金融控股公司的负面影响是值得关注的。
一、提升金融业竞争力：我国金融控股公司存在的必要性分析
我国对金融控股公司的法律界定并不明确，但通常认为金融控股公司是以控股公司形式存在，主要资产分布在银行、证券、保险两个以上金融领域的企业集团。金融控股公司是我国金融业向综合经营发展的主要形式。
分业经营与综合经营模式的具体选择，对于金融机构来说主要从是否有利于提高自身效益来考虑。但在国家层面上采取鼓励抑或限制的态度和政策，则从金融安全和提高金融业的国际竞争力加以考量，采取什么样的组织形式有利于增强金融业的整体竞争力和确保国家金融安全，政府就会制定相应的法律和政策来推动该组织形式的发展和推广。金融业组织形式的调整方向应该是为增强国家整体金融竞争力提供一个良好的微观基础，以确保在维护本国金融安全的前提下参与竞争，维持本国经济的强势地位。由于一国金融机构的综合竞争力是衡量一国金融是否强大和安全的重要标志。因此，通过金融业组织形式的调整实现竞争力的提升就成了人们的现实选择。如台湾2000年修正《银行法》并通过《金融机构合并法》允许银行、保险与证券合并，2001年实施《金融控股公司法》，金融机构朝股权集中化、组织大型化、经营多元化等方向发展，创造规模经济与范畴经济。台湾迅速修改法律向金融业综合经营方向发展，根本原因就是提高其金融机构的竞争力。
而金融危机中各类金融机构的不同表现也充分说明了综合化经营仍是金融业发展的主要方向。首先，金融控股公司实行的集团混业，有利于范畴经济(Eco-nomics of Scope)的达成，可以开展多种金融业务，促进金融机构竞争力的全面提高，其次，金融控股公司内部依然是分业经营，各个子公司独立运作，经营不同业务，分业监管体制仍然会起到作用，在一定程度上有利于防范金融风险，维护金融安全。我国金融控股公司已处于大发展阶段，但欠缺相应的法律规范与有效的法律监管。因此，给予金融控股公司相应的政策和法律支持，以提升我国金融机构的竞争实力，但对其发展中的负面效应也要充分认识和有效规制是我们当前的必要选择。
二、充分认识局限性：金融控股发展的负面效应分析
(一)金融控股公司发展中可能产生垄断规模
我国目前的金融控股公司主要有四种类型：一是以金融机构身份同时控制着银行、证券、保险、信托等机构的金融集团，如中信、光大、平安等；二是国有商业银行通过在境外设立独资或合资投资银行向金融控股集团转变；三是产业资本控股银行、证券等多类金融机构的企业集团；四是地方政府通过控股的城市商业银行、信托公司、证券公司等组建的金融控股公司。
金融控股公司有利于实现金融业的规模经营，但规模不是越大越好，综合化经营虽会带来规模经济和范围经济效应，但当规模和范围超过临界值时，反而会出现负效应。美国次贷危机中受损失较大的金融机构都是超级金融机构，当规模和范围超过临界值时，风险管理不能适应规模和范围的扩张，最终导致经营风险大幅度增加。
(三)金融控股公司发展中可能产生垄断行为
金融控股公司在发展过程有可能以牺牲社会福利和金融消费者利益为代价积极追求垄断利润，伴随金融市场集中度逐步提高，为降低运作成本，业务重叠的冗余人员将可能被辞退，基于金融业自身的特性与风险，若不对其实施的垄断行为与非正当关联交易严格监管，必会威胁国家经济安全。
金融控股公司有可能利用其垄断地位实施垄断行为主要有：金融控股公司母子公司之间在经营行为中的一致行动有可能构成反垄断中的共谋行为；金融子公司尤其是存款机构滥用安全网措施对其他子公司提供不符合标准或低于市场合理价格的资金援助；金融子公司拒绝对其他子公司的竞争对手提供金融产品和服务，联合抵制以确保其他子公司的市场优势；强制性搭售，即对锁定客户以提高融资成本或拒绝服务为要挟，要求其接受其他子公司的服务等。
三、加强金融竞争性监管：规范金融控股公司发展的有效手段
(一)美国最新监管改革法案的启示
世界性的金融危机再次引发了人们对金融秩序和安全性问题的关注。此次美国金融监管改革方案，创设了一个新的监管类别即一级金融控股公司(Tier 1FHC)。一级金融控股公司的认定，主要依据的因素有机构的倒闭将给经济及金融体系带来较大影响以及机构的规模等。改革方案强调一级金融控股公司应该受到比普通金融机构更严格、更审慎的监管。
美国2010年7月21日正式签署的《多德一弗兰克华尔街改革与消费者保护法案》中有意重提金融分业，主要体现在“沃克尔规则”的相关内容中。该规则的目的是限制金融机构的过度扩张，巨型金融机构凭借其经营规模，不断追求高额垄断利润，高管获得巨额薪酬，最重要的是，在金融危机爆发时期，这些金融机构凭借对金融系统的威慑地位，轻易获得了政府的救助，损害了纳税人的利益。该法案还规定如果金融机构的规模和复杂性加大，引起金融系统风险增加，金融稳定监管委员会就可以向美联储建议，在资本、杠杆、流动性和风险管理等方面，对其施加更为严格的管制。可见，美国的金融监管改革法案充分凸显了竞争性监管的内容，对大型金融控股公司的规模进行控制，对其关联交易及相关垄断行为进行预防与规制，对于我国是很好的借鉴。
(二)我国对金融控股公司的竞争性监管实践与构想
随着金融业发展阶段的不同，金融立法中所体现的监管理念也发生了变化。首先监管是基于金融安全
的目的，而后监管是为了提高资源配置的效率，最后是为了增强竞争力而进行金融监管。
金融控股公司的发展实践对我国现行金融分业监管框架提出了新要求，如果某一家金融机构的经营综合性金融产品或控股其他金融行业的机构，在现行分业监管框架下，通过金融监管联席会制度可以监管覆盖。但如果某家非金融机构控股金融机构，甚至金融资产占总资产比例超过50％，就可能出现监管真空，即缺乏对金融控股公司的监管主体。按照我国《商业银行法》的规定，商业银行不得投资证券、保险业，这是出于风险控制考虑对商业银行综合经营作出的限制。但是我国相关法律规定并没有禁止银行、证券、保险等不同金融机构拥有共同股东。现实中出现了很多商业机构投资金融业进行控股的模式。这些公司事实上已经控制了金融业子公司，而母公司却不属于金融机构，从而游离于金融监管之外。对此问题是亟待解决的，需要明确对于金融控股公司的监管主体与监管职责，才能使其规范化发展。
对此，笔者认为赋予中国人民银行统一的监管职权，在金融监管职权中增加一些反垄断规制的监管内容，可以有效起到对金融控股公司反垄断执法与金融监管有效协调的作用与效果。从制度上强化央行信息的可获得性，让央行对金融控股公司进行监管，赋予央行消费者保护功能，是在现有监管框架下强化央行信息可获得性的有效措施。
四、有效的反垄断执法：克服金融控股公司负面效应的保障
在对金融控股公司的垄断状态与垄断行为进行规制时，应把握好金融安全与金融效率的关系。对有利于经济发展的垄断规模及垄断行为适当给予宽容，重点规制与制止破坏正常竞争秩序与经济与金融发展的垄断行为。
(一)对金融控股公司的市场准入的反垄断规制
科学的金融控股公司准入与退出制度，一方面应该保留一定程度的特许权价值，使金融控股公司管理人员为保持特许权而稳健运行；另一方面，还应考虑准入与退出监管的适度性，要避免进入门槛过高导致垄断和竞争不足，还要利用适当的退出机制实现金融控股结构的动态优化。因此，通过反垄断执法机构和金融监管机构的通力合作，从市场准入阶段或金融控股公司发展的过程中加强对金融控股公司的规模控制，避免出现金融机构的“太大不能倒”是极为必要的。
对此问题，台湾《金融控股公司法》规定主管机关对于金融控股公司之设立构成《公平交易法》的事业结合行为，应经行政院公平交易委员会许可，因金融控股公司之设立可能对整体金融事业产生限制竞争或不公平竞争之问题，对于金融市场竞争程度之影响，除金融主管机关意见外，更应纳入公平会之专业意见。
这样的规定是非常值得我们借鉴的，我国金融控股公司处于大发展阶段，亟需从源头上对金融控股公司加以有效控制。笔者认为对于一般规模的金融控股公司的成立可以由金融监管机构进行准人监管，而对于规模较大的金融控股公司的成立还应参考反垄断执法机构的意见。具体的规模把握可以参考《国务院关于经营者集中申报标准的规定》和《金融业经营者集中申报营业额计算办法》的规定。
(二)对金融控股公司垄断规模的规制
我国《反垄断法》规定经营者集中有下列情形之一的，可以不向国务院反垄断执法机构申报：参与集中的一个经营者拥有其他每个经营者百分之五十以上有表决权的股份或者资产的；参与集中的每个经营者百分之五十以上有表决权的股份或者资产被同一个未参与集中的经营者拥有的。反垄断法意义上的经营者相互之间不存在控制关系或共同被控制关系。相互之间具有控制关系或共同被控制关系的经营者之间的集中可以被看做一个集团内部的结构调整，并不会对整个市场的结构造成影响。除此之外，我国《反垄断法》中没有对金融控股公司反垄断规制的明确法律规定。
很多国家的做法都是当金融机构并购时需要进行特别竞争评估和合理原则的相关分析，力求能较为准确的判断该项集中案件是否会使其获得垄断地位，是否会对市场竞争造成损害。如美国的一些立法甚至规定了金融机构通过并购所获得的市场份额的上限。对此问题，我国台湾地区和韩国的规定也值得我们参考。台湾金融控股公司的设立如符合《公平交易法》的规定，应经行政院公平交易委员会的许可，公平交易委员会依据《金融控股公司结合案件审查办法》，对金融市场竞争程度的影响和整体经济利益及公共利益的影响进行审酌，如相关市场金融商品和服务的互补性和替代性，结合后相关地理市场的竞争减损程度、相关市场的市场进入障碍情形，相关金融商品或服务的价格及品质提升情形，相关金融商品或服务的地理便利性和种类选择性、金融产业主管机关的相关政策等。
韩国《金融控股公司法》原则上禁止设立孙公司，除非是与子公司业务有紧密联系的金融机构或与金融业密切相关的一般公司，之所以这样规定，是为了防止金融控股公司的规模过度扩张，形成垄断。执法中的做法是金融监管委员会在审核金融控股公司的设立申请时，对于涉及《限制垄断及公平交易法》中规定的内容，应事先与公平交易委员会进行协商。
长期以来，许多地方性的金融机构都存在资产质量不高的问题，通过组建地方性的金融控股公司，将区域内的金融机构重新整合作为一个整体，是有利于与区域外或外资金融机构展开竞争的。即中小金融机构之间的整合，提高了对目前占主导地位金融机构的竞争能力；但大金融机构之间的联合，就可能进一步巩固其主导地位，对于经营者之间的并购，我国《反垄断法》表述为经营者集中。控制经营者集中制度的目的是保持市场的竞争性，防止经济力量的过度集中。对于金融控股公司是通过经营者集中的方式成立的或扩大规模的，有待反垄断执法机构加强执法，适度控制其垄断规模，对于建立金融业的公平竞争机制具有重要意义。
(三)金融控股公司内部利益冲突导致的垄断行为规制
对金融控股公司内部的反垄断法规制，除依据反垄断法进行系统有效规制之外，还应修改《证券法》，就如何隔断金融控股公司成员间的风险传递而在其间建立有效的防火墙制度作出明确规定。金融危机中，花旗银行和美国银行在表外业务进行总值2500亿美元的抵押贷款支持证券投资，使用的资金一部分就是来自于居民的储蓄存款，最后的损失却是政府及纳税人买单。为改变这种状况，美国金融监管法案中“沃克尔规则”的内容之一就是为实行混业经营的金融机构或金融控股公司设置严格的防火墙，限制大型金融机构的投机易。
但由于金融控股开展经营活动和竞争是许多机构合作完成，在垄断行为的认定上或其他违法行为的认定上比单一金融机构的认定更为复杂。且由金融控股公司控制完成的竞争行为与现行法律规定的行为模式并不能完全一致。基于这些特点，反垄断执法机构在对金融控股公司垄断行为的认定有时无法直接套用反垄断法或相关法律规定的模式，不得不通过复杂的法律推定或借助合理原则的认定，将反垄断法的法律理念、价值判断、法律规则和金融控股公司具体的行为方式结合起来综合判断得出一个结论。可见，对金融控股公司或银行控股公司的反垄断执法比一般的主体反垄断执法更为复杂，难度也更大。
因此，随着我国反垄断执法的不断推进，与反垄断法有关的配套规则也不断完善，需要进一步完善对金融控股公司垄断行为的规制。我国《反垄断法》规定“垄断行为包括：经营者达成垄断协议；经营者滥用市场支配地位；具有或者可能具有排除、限制竞争效果的经营者集中。”但规定太过原则化，在实践中不具有可操作性。为了让法律不至于成为空文，需要通过各种各样的实施细则、配套规则来完成原则性法律的“具体化”。
关键词：电子商务；民商法；创新
电子商务是互联网背景下孕育而生的一种新型交易模式，它的出现不仅推动了市场经济的快速发展，而且很程度的满足了人们的生活需求。随着国际贸易市场的变化，电子商务已经被推广到世界的每个角落，实现贸易产品向电子化的转变过程，就得依靠电子化的方式将贸易数据进行分析和传递，带动相关环节的销售，最终实现交易目的。这种交易模式在发生改变的同时，也带动了民商法的变化，为了更好地适应整体经济发展趋势，相关企业和部门必须明确民商法在法律中的民事主体，稳固民商法的法律地位。由此可以看出加强民商法建立对我国电力商务的发展具有非常重要的促进作用。
1 电子商务的发展
电子商务的销售模式主要是通过计算机网络技术将商品以文本、图像、音频、视频等形式呈现在公众面前，它涉及到人们生活的方方面面，比如：实体店的货物、住房、交通、证券投资、娱乐项目、家政服务等诸多方面的活动。电子商务的发展离不开民商的支持与管理，为了更好的促进民商法在电子商务中的运用，下面就对电子商务发展环节进行简单的分析。
（一）良好的信息互通
在进行商品交易之前，买卖双方要进行良好的信息沟通，买家要根据自身需求制定相应的购买计划，如商品的数量、质量等，依据这些信息准备购买经费，在制定好计划后，利用internet等电子商务渠道将这些信息发送给卖家，卖家在接收信息之后要第一时间做出反应，根据自己的产品定位，商品价格以及国家政策等，制定符合自身要求的营销方案。
（二）进行谈判，签订合同
在交易过程中，买卖双方要本着合法诚信的经营态度进行谈判。在谈判的过程中，双方要对彼此交易信息进行严格的审查，例如：商品的数量、质量要求、付款的金额与方式、运输方式、到货时间、地点、违约、索赔等相关注意事项，严禁恶意欺诈、侵权现象发生。在双方商谈的过程中，主要是利用internet等电子商务工具对双方的义务与权力进行维护，最后再利用EDI（ElectricDataInterchange）等方式签订合同，最终实现交易目的。
（三）合作前双方需办理相关手续
办理相关手续是为了维护双方的合法权益，买卖双方在履行合同之前，必须进行工商、资金、税务、保险、运输等情况的协商，明确双方享有的权利与要承担的责任。其次，再根据电子商务交易方式对买卖时的单据、发票进行交换，直到手续办完，将货物安全送到买方手中为止。
（四）合同的履行和补救情况
交易进行之后，卖方在备货、组货时必须为相关产品办理保险、税务、商检等手续，通过运输公司对商品进行包装、输送。在运送过程中，买卖双方可以通过电子设备对商品进行跟踪观察。当交易进行后，银行或其他金融机构将获得双方所签署的电子商务服务支付合同，他们对交易的钱款有明确的法律保障，买卖双方交易完成前，银行不得放松任何监管力度。在电子商务交易过程中，要建立完善的监督机制，对买卖双方的履约、违约情况进行严格的监督，做到有法可依，有理可循。根据上述的电子商务交易可以看出，电子商务在实际运用中并没有颠覆传统的民商法制度，它只是对交易方式所引发的关系进行了相关界定，因此，根据有关制度对要民商法的新民事主体进行有关认定，对其中涉及的各种关系要进行有效的完善，从而确保整个电子商务交易的公平公正、科学合理。
2 民商法创新的重要性
民商法作为商法与民法结合的产物，对调整商品经济关系有着较为密切的联系。在科技时展下，人们可以通过电子平台进行交易，卖家运用电子化的方式将商品与价格进行展示，方便买家进行选购，对推动市场经济及其他产业发展有着重要的意义。电子化的交易方式不但方便快捷，还可以为买卖双方省下一部分费用，这也是电子商务快速成长的原因之一。随着电子商务的发展，传统的民商法制度开始受到了一定的冲击，想要使民商法适应电子商务发展，就必须对民商法进行改革创新，制定新的法律制度，对传统制度中落后的思想和管理手段做出相应的调整。民商法的创新有利维护电子商务的交易过程，对提高我国的国际地位与经济一体化，有着巨大的推动作用。
3 民商法的创新研究
（一）加强电子商务民商事主体的确立
为了推动民商法的发展，首先要对民商事的主体地位进行新的确立，明确新型民商事主体所具备的权利和义务，因为只有这样才可以使新型民商事主体快速适应我国的经济发展，并为推动电子商务交易做出实际贡献。在电子商务发展中，为了降低商务、民事纠纷事件的发生，要制定相关的民商法制度，在制定相关制度之前，要正确认识电子商务的虚拟主体，对合格性与安全性进行明确规定。另外，在技术上和法律上也要加强建立有效的民商事主体管理制度和实施方法，最大限度的提升电子商务在我国民商事中的主体地位。
（二）加强电子商务法的制定
制定电子商务法可以有效的提高电子商务在法律上的保障。在实际经营中，我国的电子商务法还有待提高，想要使电子商务法得到有效的提高，就必须打破传统的民商法制度，对原有的电子商务法进行重新整合，淘汰落后的部分，制定新的、适合我国国情的发展制度。另外还要加强技术和法律制度的建立，在技术上，建立独特的识别系统和管理制度，对买卖双方的身份进行识别和确认，并将识别到的结果告知对方；法律上，建立完整的电子商务法制度，对交易者的电子信息进行严格保护，避免不法分子趁虚而入。
（三）加强仲裁机制建立
电子商务在交易时主要是利用internet等电子设备来进行，网络具有较强的虚拟性，为了确保电子商务的安全，必须建立权利仲裁机制，只有这样才可以减少诈骗、商务纠纷现象的出现，为电子商务提供健康的发展环境。建立网络仲裁机制的目的是为了提高电子商务发展，在建立制度时，可以借鉴和引用其他国家的立法成果，运用现代化、数字化的方式对民商法进行创新。电子商务作为一种新型的交易模式，对人们的生产和生活有着重要的影响。因此相关部门要加强对电子商务的重视力度，在建立仲裁机制时，依靠法律制定适合我国国情发展机制。
（四）以WTO为基础进行创新
随着我国加入WTO，我国在国际上地位有了较大的提升，越来越多的国家开始加强与我国的贸易往来。WTO作为一个比较健全的法律体系，对电子商务有着积极的引导作用。我国电子商务想要发展壮大就必须借鉴WTO完善的法律体系，在原有的基础上，提高网络信息平台建立，扩大业务接收范围，加强与各国之间的良性竞争与合作。我国的电子商务法的建立具有较强的区域限制，为了促进电子商务的发展，我国就要改变传统思想，将目光投向世界市场上去。我国已加入WTO，在加强电子商务相关制度、准则创新上，必须借鉴WTO的发展规则与要求，使我国的电子商务和民商法制度在建立与创新上达到国际水准，从而促进我国的经济增长。
4 结束语
电子商务的发展和民商法的创新是为了更好地推动我国的经济增长。我国的电子商务想要健康的发展，就必须对民商法进行改革创新，制定和完善整体法律体系，因为只有这样才可以更好地提升民商法在我国民商事中的主体地位，为电子平台提供安全的交易环境的同时，促进国际经济一体化。
参考文献
[1]陈佩利.电子商务的发展与民商法的创新[J].法制博览，2015，35：238.
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