时间：2023-06-22 09:32:30
导语：在投资股权的风险的撰写旅程中，学习并吸收他人佳作的精髓是一条宝贵的路径，好期刊汇集了九篇优秀范文，愿这些内容能够启发您的创作灵感，引领您探索更多的创作可能。
【关键词】私募股权；基金；对策
一、私募股权投资基金的特征
1.非公开募集资金
私募股权基金简称PE基金，是与公募基金相对的基金，其主要是指面向个人投资者或少数投资机构提出要约，以非公开的形式募集的基金。在私募股权基金中，基金管理人地位至关重要，私募基金的销售和赎回都与基金管理人紧密相关，基金管理人负责与投资者进行私下协商，共同决定投资方式，几乎不会涉及公开市场的操作，交易细节一般也不会披露。
2.投资退出渠道多元化
随着私募股权基金的发展，其投资形式以突破单纯股权投资的方式，出现许多其它投资方式投资推出渠道多元化是私募股权基金的显著特征，如上市、售出、兼收并购、标的公司管理层回购等，这些方式私募股权在投资方式上重大发展。
3.高风险、高收益
高收益是私募基金的重要特征，私募基金收益几乎都是翻番的，最低收益也能保证在50%左右。但是由于私募股权投资属中长期投资，通常在3年以上，投资成本高，资金流动性差，这就导致想要通过私募股权获得利益，必须等待一个较长的投资周期，投资风险较大。
二、当前私募股权投资基金存在的风险
国民经济快速增长是私募股权基金发展的前提，私募基金发展反过来又促进国民经济增长。事物具有两面性，私募股权基金亦是如此，对于非金融企业来说，其面临的风险以经营风险为主，但是风险与收益是同时存在的，因此保障企业可持续发展，必须对风险有一个充分的认识，并采取积极的措施进行控制。在当前金融市场上私募股权投资基金存在的风险主要有经济环境风险、政策风险、行业风险、运营风险、管理风险等。市场经济具有自发性，经济环境对经济发展具有重要影响。资本市场的动荡会导致出现金融风险，经济环境的变化这势必影响私募股权投资基金的收益。政府为了调整市场主体的行为，通常会制定一些针对性的政策，这些政策可能会引起证券市场的波动，从而给私募股权投资基金带来风险。私募股权投资基金所投资的企业所处的行业不景气也会引发投资风险。企业运营是存在风险的，如经营不善等，因此私募股权投资基金在向企业投资之后就会面临运营风险。基金管理团队在私募股权投资基金中占居重要地位，如果管理团队管理水平低下，势必会对企业产生负面影响，这就导致私募股权投资基金存在管理风险。
三、私募股权投资基金风险防控途径
1.制定严密的财务预算
财务预算是一种管理控制手段，其不仅是开展管理控制活动的前提，亦是事后财务分析和预测的依据，严密的财务预算对私募股权投资基金风险防控具有重要作用。这就要求基金管理公司必须重视财务预算工作，积极履行职责，对各项目公司制定严密的财务预算。首先，基金管理公司制定的财务预算应涵盖时间、金额、原因3个方面，企业确立经营目标提供依据。其次，基金管理公司制定的预算应符合企业发展的目标，为企业经营过程中对每个决策提供参考。另外，制定财务预算的过程应简捷，以提高企业管理效率。财务预算直接关乎企业经营成败，基金管理公司应切实做好这一点。
2.完善内部控制制度
内部控制制度对企业经营管理具有重要作用，完善内部控制制度是企业提高经营管理效率的前提。这就要求基金公司与项目公司依照各自的职权范围而设计内部控制制度，真正实现各司其职。如建立票据管理制度、资金逐级付款审批制度等。另外，基金管理公司还应加强对项目公司资金划拨的控制，统一管理与配置项目资金，如建立基金管理公司、项目公司、银行第三方资金托管账户，切实加强资金管理。
3.定期进行财务分析
财务分析对企业发展而言至关重要，基金管理公司应定期对项目公司上报的财务信息进行分析，以充分了解财务公司的运作状态，揭示财务活动存在的问题，并提供合理的决策方案，财务分析应全面，如营运能力分析、发展能力分析和盈利能力分析等都要做好，以为项目公司作出正确的决策提供参考。
4.加强对项目公司的效益审计
审计工作是发现项目公司运营问题的重要途径，因此基金管理公司应加强对项目公司的效益审计。基金管理公司应督促项目公司制定相关的财务管理制度，如《会计核算方法》。另外，还要督促项目公司及时上报相关财务信息如公司财务报表、银行资金流水等，并进行审核，如发现存在问题，应及时落实责任要求项目公司补充说明，进行整改。
四、结语
面对当下私募股权投资基金的实际情况，我们应不断进行探索与发现，努力找出发展过程中存在的问题。在此基础上结合我国的实际情况，以实事求是的科学客观的态度，来探寻私募股权投资基金的发展之路，不断制定对私募股权投资基金有益的相关途径。私募股权投资基金对我国金融市场发展具有重要作用，因此，必须加强财务管理，做好私募股权投资基金风险管控工作，以真正推动私募股权投资基金的健康发展。
参考文献：
一、集成熵权—AHP法的基本步骤
(一)定量权重的计算证券投资风险根据其成因可以归纳为静态风险和动态风险,这两类风险是证券投资过程中内外生变量的共同作用。一般认为,证券投资风险具有一定的模糊性[3],因而证券投资组合定量分析结果的稳定性将受到显着影响。熵是数据无序程度的一种度量方式,熵越大则相应数据的无序程度越高。证券投资风险的评估数据本身由于其量纲等影响,可以看作一系列无序数据。熵权法在证券投资风险评价中的应用将有助于消除无序数据带来的噪声影响,得到一组基于定量方法的证券投资风险权重指标。1.评价指标标准化证券投资风险评价指标数值可以看作一个含有m个评价单位,n个评价指标的评价矩阵。其中,公式(1)适用于指标值越大越好的指标,即收益性指标;公式(2)适用于指标值越小越好的指标,即成本性指标。2.熵值的计算第j个评价指标的熵值是该指标重要程度的衡量,且是负相关关系。3.熵权的计算指标的熵权与其熵值呈反比关系,因而引入差异系数来表示该关系。定义第j个评价指标的熵权为:
(二)定性权重的计算根据风险的可预测性,证券投资风险分为系统风险和非系统风险。一般认为,系统风险可测,而非系统风险则依赖于先决经验判断,这个判断过程往往是一种定性分析过程。层次分析法(AHP)是一种基于定性评价分值的简易决策方法[6],该方法可以快速有效得出评价指标权重并对评价单位进行排序,设基于AHP法的证券投资评价指标权重为ωj2,该权重是证券投资风险的经验性主观判断的量化。
(三)集成熵权-AHP权重的计算证券投资是一种基于主观经验和客观事实的综合决策。主观判断体现了指标的价值量,而客观分析则包含了指标的信息量[3]。文献[1]从证券投资的主观赋权方法入手研究投资的定性风险,文献[2]则研究了证券投资的定量风险。而集成熵权-AHP方法则兼顾了主观和客观赋权,该方法在获取指标价值量的同时耦合了指标的信息量,对于证券投资风险量化更加接近事实。基于客观赋权法指标权重ωj1和基于主观赋权法的指标权重ωj2可以看作n维空间中的两个向量,这两个向量存在一定的相关关系,也就是一定程度的信息重叠,但又有部分变异。因此同时与这两个向量拥有最小距离的新向量ω*j则可以最大限度地反映这两个向量的共同信息。基于这个分析,集成的熵权-AHP权重计算可以表示为如下的线性规划问题。
二、集成熵权—AHP法的实证研究
文献[1]和[2]用同一组数据分别研究了定性和定量证券投资风险,本文引用这组数据进行定量和定性分析结合的研究,并把研究结果与文献[1]和[2]作比较来说明本文方法的优越性。
(一)集成熵权-AHP权重计算把ωj1、ωj2和yij代入公式(5),通过MATLAB7编程计算可得基于集成的熵权-AHP权重算法的证券投资风险评价指标权重ω*j,表1是基于定量分析、定性分析和定量定性分析结合的证券投资风险评价指标权重比较表。从表1可以看出,ω*j的值介于ωj1和ωj2之间,缩小了ωj2因为来源于主观赋权而带来的较大标准差,也就是说弱化了评价指标之间的价值量变异影响;与此同时也扩大ωj1数值之间的差距,为评价指标信息量的度量提供区分度。为说明集成熵权-AHP权重算法的相对优越性,进行了SPEARMAN相关系数的计算,计算结果见表2。表2显示,ωj1和ωj2之间存在明显相关性,说明定量或者定性分析本身都在很大程度上表明证券投资的风险评价指标权重;但是ω*j与ωj1和ωj2的相关系数则大幅度提升,这个现象表明基于集成熵权-AHP权重算法所得的权重更好地解释了事实。
(二)证券投资组合风险评估证券投资组合风险估值可以表示为证券投资风险评价矩阵和评价指标权重的线性组合。
关键词：股权众筹；刑事法律风险
中图分类号：D912.287 文献识别码：A 文章编号：1001-828X（2016）012-000-02
股权众筹是指公司出让一定比例的股份，面向普通投资者，投资者通过出资入股公司，获得未来收益。这种基于互联网渠道而进行融资的模式被称作股权众筹。[1]2009年众筹在国外兴起，2011年众筹进入国内，2013年第一例股权众筹案例在国内诞生，由此国内股权众筹在与法律与政策的博弈中成长。同其他互联网金融一样，它在快速发展的同时，其法律风险也是隐患丛生，危机暗伏。对股权众筹的刑事法律风险，现有的研究成果多集中于股权众筹主体，尤其是股权众筹平台可能触犯的刑法罪名，从犯罪预防的角度出发来进行阐述，没有兼顾被害预防；且现有成果多从法律规范分析出发泛泛而谈刑事风险方法，未结合股权众筹中刑事风险的静态与动态构成要素来谈具体的风险防控方法。笔者认为，股权众筹参与主体应树立优先防控刑事法律风险的底线思维意识；应构建立体刑事风险管理体系，即围绕股权众筹平台、融资者、投资者三个主体，从股权众筹刑事法律风险的构成要素出发，从犯罪预防、被害预防两个维度双管齐下，事前预防、事中控制、事后危机处置三个阶段相结合，有效地预防与控制股权众筹中的刑事法律风险。
一、股权众筹主体应树立优先防控刑事法律风险的底线思维意识
总体而言，股权众筹参与主体（股权众筹平台、融资者、投资者）可能面临的法律风险有民事、行政、刑事法律风险。刑事法律风险是指行为触犯刑法构成犯罪或被犯罪所侵害成为刑事被害人的风险。股权众筹参与主体有如下刑事法律风险：股权众筹平台可能触犯擅自发行股票、公司、企业债权罪、非法吸收公众存款罪、集资诈骗罪、侵犯知识产权罪等，可能被诈骗、被破坏计算机信息系统（信息数据被黑客窃取）等；股权众筹融资者可能触犯洗钱罪、诈骗罪等，其可能被诈骗、被侵犯知识产权等；投资者可能触犯侵犯知识产权罪、诈骗罪、洗钱罪等，可能被诈骗。[2]为什么股权众筹参与主体应树立优先防控刑事法律风险的底线思维意识？
首先，刑事法律风险爆发后带来的损失是巨大的。若触犯刑法底线构成了犯罪，股权众筹平台可能被处以罚金，信用、商誉受损，乃至存续都成为问题，投资者与其他关联方的切身利益均受到影响，股权众筹平台企业的负责人可能失去的不仅是人身自由、财富、声誉，职业生涯还可能就此终结，还会伴随着家人的担忧和悲痛。成为了刑事被害人，如被合同诈骗，通过法律途径挽回损失极其困难。正因为刑事法律风险较民事、行政法律风险爆发带来的损失更为巨大，而且往往是灾难性的，所以要树立底线思维意识，对刑事法律风险优先进行防控。
其次，刑事法律风险无处不在。股权众筹刑事法律风险从动态上来看贯穿于股权众筹项目融、投、管、退的各个步骤，贯穿于股权众筹企业的全生命周期，覆盖了股权众筹项目覆盖的各个领域。所以，刑事风险距离股权众筹参与主体并不远。
再次，股权众筹领域的刑事政策并不明确。[3]有人认为股权众筹参与主体成为犯罪人和被害人的几率很小，到目前为止还没有股权众筹参与主体刑事法律风险爆发造成损失的案例。这种认识是有问题的。目前股权众筹实践与立足于金融垄断主义的刑事立法中的非法集资类犯罪有天然的契合性。我国现行法律对互联网金融的合法性、交易各方的权利和义务等缺乏界定，这就可能导致刑法中的非法吸收公众存款罪、集资诈骗罪、洗钱罪等被恣意适用。再者，该领域的罪与非罪之间没有泾渭分明的界限，存在着灰色地带。这个时候就为刑事干预民事提供了可乘之机。在目前关于股权众筹刑事政策并不明确，人们对于用刑事手段解决市场经济领域的问题依然过度迷恋的大背景下，股权众筹各参与主体必须学会保护自己，避免触碰刑法底线成为犯罪人和被犯罪所侵害成为被害人。
二、对于股权众筹刑事法律风险需要进行专门专业防控
所谓专门，是指将股权众筹中的刑事法律风险与一般法律风险相区别，针对性地优先进行防控；所谓专业，是由专业人士运用专业的工具和方法来对刑事法律风险进行防控。目前法律风险防控实务并不重视对刑事法律风险的专门专业防控，许多人认为刑事法律风险与之相距甚远，迷信在刑事法律风险爆发后用关系和钱来解决。有些人要么没有刑事法律风险防控的意识，要么有意识没有专门人才、工具、方法。这种现象也存在于股权众筹领域。笔者认为，对于包括股权众筹在内的金融领域的刑事法律风险尤其要进行专门、专业地防控。
首先犯罪有其独特的运动规律，这决定了刑事法律风险防控的方法有区别于一般法律风险防控的地方。从知识维来说，刑事法律风险防控要以有关犯罪与刑罚的事实科学与规范科学为指导，如犯罪学、被害人学、刑法学、刑诉法学、刑事政策学、侦查学、证据学、犯罪心理学为指导，这些都是专业性极强的东西。
其次，犯罪风险与被害风险存在于股权众筹管理运行全程之中。在投、融、管、退的各个阶段，对刑事法律风险需要融合互联网金融管理的专业知识技能和工具来推行。
再次，股权众筹刑事法律风险的事前预防、事后的控制、还是事后的危机处置，股权众筹的刑法法律风险也有不同于一般法律风险管理的地方。如对股权众筹平台来说，围绕股权众筹刑事法律风险的构成要素来对内部监察部门（部分企业称内部调查、内部纪检）职能进行优化，对整个股权众筹管理流程进行优化可能对防控内部与外部刑事法律风险特别重要。
三、应建立股权众筹立体刑事法律风险防控体系
笔者认为应构建股权众筹立体刑事风险防控体系，即从股权众筹刑事法律风险的构成要素出发，围绕股权众筹平台、融资者、投资者三个主体，犯罪预防与被害预防两个维度双管齐下，事前预防、事中控制、事后危机处置三个阶段相结合，有效地预防与控制股权众筹中的刑事法律风险。
首先，股权众筹刑事法律风险防控应立足于股权众筹刑事法律风险的构成要素。法律风险的构成要素决定防控方法是法律风险防控的一般规律。股权众筹刑事法律风险的构成要素决定了其风险防控的方法，这里的构成要素又可分为静态构成要素和动态构成要素。股权众筹的刑事法律风险的静态构成要素有主体（股权众筹平台、融资者、投资者）、行为、环境；股权众筹刑事法律风险的动态构成要素是风险因素风险事件风险载体风险影响。对股权众筹刑事法律风险防控应立足于此来进行。
其次，股权众筹刑事法律风险防控应围绕股权众筹平台、融资者、投资者三个主体，从犯罪与被害预防两个维度出发，用人际互动的视角来推进。
再次，股权众筹刑事法律控制应事前预防、事中控制、事后危机处置三个阶段相结合，并应着眼于事前预防。
四、股权众筹平台如何防控刑事法律风险
就众筹平台犯罪预防而言，股权众筹平台有有如下四条红线不能触碰。
第一条红线：在公募版股权众筹管理办法尚未出台之前，应当避开公募形式的股权众筹，一是不向非特定对象发行股份。这是指不能公开以劝诱、广告方式向不特定的对象（通俗地讲，就是漫无目标的不确定的对象）募集股份。若采取此方式招募股份，则与人数无关，即便有一位不特定的人通过此方式入股，也可能涉嫌擅自公开发行股份。二是不向超过200个特定对象发行股份。这是指即便采取一对一等私募方式向特定对象招募股份（通俗地讲，是采取点对点、一对一方式向熟悉的确定的对象招募股份），也不得超过200人，超过200人则涉嫌擅自公开发行股份。三是不采用广告、公开劝诱和变相公开方式发行股份。该条限制的是私募的方式，若采用该模式即构成擅自公募行为，该方式所起到的效果与第一条红线相同。
第二条红线：严格审查融资方的融资信息真实性、合法性，既不与融资方串通，也不放任融资方虚假融资信息。
第三条法律红线：不得为平台本身公开募股，对股权众筹投资人的本金及收益不承诺、不担保。第四条法律红线：规范经营，不进行大额融资，不做资金池，不混业经营。一是对融资方身份及项目的真实性严格履行核查义务，不得风险较大的项目和虚假项目。二是对投资方资格进行审核，并告知投资风险。
第四条法律红线：规范经营，不进行大额融资，不做资金池，不混业经营。一是股权众筹平台融资端主要的项目应当是种子期或天使轮的项目，融资额度应当较小，不适合融资额较大的项目。如果进行B轮或后期融资，最好建议通过线下或者财务顾问进行融资，以避免平台可能产生的风险。二是股权众筹平台不应设立或变相设立股权投资资金池。设立资金池属于非法集资，该风险属于刑事法律风险。股权众筹平台不应设立资金池，成为事实上的GP。 三是不混业经营。根据证券业协会的私募版股权众筹管理办法，不允许股权众筹平台从事P2P网贷，因此，股权众筹平台应慎重进行混业经营。
在具体操作层面上，作为股权众筹平台，应做好需求两端的严格审查和限定，对投资人资格进行严格审查，并告知投资风险，只有经过注册且通过严格审核的投资人才具备资格，才可能看到投资方的项目。同样道理，平台需要对项目方的股东信息、产品信息、公司信息进行严格审查，必要时要实地查看，做好法律、财务、商务三个方面的尽职调查。在需求对接上，每次只允许不超过200人的投资人看到推介的项目，具体的投资洽谈需要在线下以面对面的方式进行，为了避免人员过多和代持造成的问题，对选定的投资人采用设立有限合伙企业合投方式。通过严格的设定，避免触碰上述的四条法律红线。
参考文献：
[1]朱永超.股权众筹监管问题研究[D].西南政法大学.2015.
[2]祁冰冰.我国股权众筹法律问题研究[D].西南政法大学.2015.
从最近几年股权投资市场行情看，股权投资为投资方、集资方等创造了双向性的发展机遇，满足了市场经济资金流工序关系的均衡性。但是，受到主客观条件影响，股权投资依旧存在着明显的风险性特点，常见风险及成因如下：
(一)主观风险股权投资主体由投资方、被投资方两大要素构成，前者是资金持有者，后者是资金需求者，投资主体操控失误是引起风险的主要原因。首先，投资方对被投资企业的经验状况不熟悉，盲目地将资金投入企业，或对股权项目缺乏详细的预算分析，导致股权收益分配达不到预定的指标，这些都是投资人决策失误造成的风险形式；其次，集资企业因内控决策失误，导致日常经营失败，无法按照合同规定向投资方支出收益，股权投资方案在规定期限内执行失效。主观风险发生是由主观判断、决策执行等方面造成的。
(二)客观风险我国市场经济体制尚处于改革阶段，金融集资模式依旧存在着许多风险，一些客观因素也会造成股权投资风险，这些与市场环境、国家政策等因素相关。一方面，市场环境变动引起了股票买卖价格的涨跌，当股权价格低于投资本金价格时，投资人要承担资金流失的风险；另一方面，国家对金融市场宏观调控之后，银行利率、股票价格、企业决策等均会发生不同的变化，超出股权投资预期范围之后，势必带来巨大的投资风险隐患。客观因素是不可避免的，这也意味着股权投资风险的不可预知性。
二、股权投资风险控制的有效方法
针对传统投资决策存在的不足，无论是投资方或被投资企业，都必须做好投资风险的防控工作。笔者认为，股权投资风险控制需从优选目标、充分调查、合理预算、科学决策、管理跟进等方面进行。
(一)优选目标通过多渠道多种方式了解投资对象信息，从盈利的增长性和经营模式的可持续性角度考虑投资目标的选择。股权投资追求资本金的安全和长期稳定的回报，理想的投资目标是能为投资者带来持续、稳定、可观的收益。选好投资目标的关键所在是寻求盈利性和风险性之间的最佳结合点。
(二)充分调查投资者可以委托专业的律师事务所、资产评估公司、财务咨询公司等机构对目标公司进行尽职调查，也可通过在银行、税务、工商部门工作的相关人员，或直接与企业高管进行沟通，对目标公司的各方面情况进行充分了解。投资调查目的是为了掌握足够的信息资料，揭示目标公司的显性和隐性风险，进而提升股权投资的合理性，提升股权项目经营的收益指数。
(三)合理预算即使是优质公司，假如买入股权价格过高，也还是会导致投资回收期过长、投资回报率下降，不能算是一笔好的投资。为了防止财务决策失误风险，投资股权时一定要计算好按公司正常赢利水平收回投资成本的时间，通常情况下，投资回报期要控制在10年之内。投资方应当对投资项目实施预算调控及收益评估，可采用成本法或权益法核算投资回报。
(四)科学决策股权投资的目的不仅是为了获取投资收益，有时在企业之间是为了强化商业纽带关系，影响或控制被投资公司的重大经营决策，如投资上游原材料供应企业或下游分销商等行为。如果被投资单位出现经营不佳或至破产清算时，投资股东也要承担相应投资损失。因此进行投资决策时，宜采用定性分析与定量分析相结合，尽量运用科学的决策模型和方法进行决策，提高决策的科学化水平，切忌主观臆断，盲目行事。
(五)管理跟进在从投资决策的源头上努力控制投资风险同时，时刻保持对投资项目所在行业、产业的跟踪及参与企业管理，也是保证投资价值回报的重要手段。股权投资不同于一般财务投资，需要投资人参与企业的经营决策和管理运作，促进企业成长同时实现投资收益最大化。
三、结束语
一、“股权代持”的财务核算问题
目前，有的风险投资公司为了加强公司内部的约束机制，制定了“投资经理项目跟投”制度。即当投资公司决定对投资经理及其小组所负责的项目进行投资时，公司要求投资经理及其小组成员按照投资金额的一定比例进行投资。在实际操作中，有时投资经理及其小组成员可以直接成为被投资企业的股东，有时投资经理及其小组成员则不能直接成为所投项目企业的股东，这时投资经理及其小组成员所拥有的股权往往由投资公司托管，即“股权代持”。由于是代持，该股份的所有权和收益权不因投资经理离开风险投资公司而丧失，并可随风险投资公司退出投资时一起退出。但退出后，投资经理所获取的收入必须抵扣了投资经理所应分担、补偿的费用或损失。
笔者认为，代持股份在投资期间内的投资财务的一般核算应并入公司自有资金投资的核算，因此，股权代持业务的特殊会计处理分为:股权代持款的收到和退还;代持股份现金分红的收到和发放。
1、股权代持款项的收到和退还当收到投资经理及其小组成员的项目委托投资款时，公司可借记“现金”，贷记“其他应付款———XXX(投资本金)”。
投资公司卖出被投资企业股份(包括代持的股份)时，借记“银行存款”，按已提的该项投资减值准备借记“长期投资减值准备———X项目公司”，贷记“长期股权投资———X项目公司”的帐面余额，并按持股比例对借贷差额在代持股权和公司自有资金投资股权之间进行分配，贷记“投资收益”，贷记“其他应付款———XXX(投资收益)”。若投资经理及其小组成员需要分摊或补偿费用发生时，借记“其他应付款———XXX(投资收益)”，贷记“管理费用”等科目。公司把代持股份本金及收益支付给投资经理极其小组成员时，借记“其他应付款———XXX(投资本金)”，借记“其他应付款———XXX(投资收益)”，贷记“现金”，并对投资收益部分计算个人所得税额贷记“应交税金———个人所得税”。
2、股权代持的现金分红款的收到和发放对长期股权投资采用成本法核算时:投资公司收到被投企业的现金分红(包括代持股权的现金分红)时，借记“银行存款”，并按持股比例在代持股权和公司自有资金投资股权之间进行分配，贷记“投资收益”，贷记“其他应付款———XXX(投资收益)”。
对长期股权投资采用权益法核算时:投资公司收到被投企业的现金分红(包括代持股权的现金分红)时，借记“银行存款”，贷记“长期股权投资———损益调整”。
无论采用成本法还是权益法，在发放代持股权的红利时，借记“其他应付款———XXX(投资收益)”，贷记“现金”，并计算个人所得税额贷记“应交税金———个人所得税”。
值得注意的是，鉴于风险投资公司的股利收入在计算所得税时需要并入应纳税所得额合并计算，存在当年应纳税所得额为负数使股利收入实际上免征所得税的可能，但代持股份的红利却不能免征个人所得税。
例1:假定风险投资A公司于2001年1月1日对B公司投资1000万元，占B公司股份的50%且为最大股东，其中A公司自有资金投资990万元，代持公司投资经理a1的股权6万元，代持小组成员a2的股权4万元。2001年末A公司应享有B公司的所有者权益额为1100万元。2002年2月1日，A公司获得B公司现金红利50万元，其中a1应得3000元，a2应得2000元。2002年7月1日，A公司以1200万元的价格转让了对B公司的股权。
由于对B公司构成了实际控制，应采用权益法核算。相应的分录如下:
(1)2001年1月1日
①A公司收到对B公司投资凭据
借:长期股权投资———投资成本(B公司) 10000000元
贷:银行存款
10000000元
②A公司收到a1、a2的代持股款
借:现金
100000元
贷:其他应付款———a1(投资本金)
60000元
其他应付款———a2(投资本金)
40000元
(2)2002年初按2001年末持股比例调整对B公司投资的帐面价值
借:长期股权投资———损益调整
1000000元
贷:投资收益
990000元
其他应付款———a1(投资收益)
6000元
其他应付款———a2(投资收益)
4000元
(3)2002年2月1日
①收到B公司现金分红
借:银行存款
500000元
贷:长期股权投资———损益调整(B公司)
500000元
②按代持股份比例将收到的现金分红转发给a1、a2，应扣除个人所得税20%
借:其他应付款———a1(投资收益) 3000元
其他应付款———a2(投资收益) 2000元
贷:应交税金———个人所得税
1000元
现金
4000元
(4)2002年7月1日
①A公司出让B公司的股权
借:银行存款
12000000元
贷:长期股权投资———损益调整(B公司)
500000元
长期股权投资———投资成本(B公司) 10000000元
投资收益
1485000元
其他应付款———a1(投资收益)
9000元
其他应付款———a2(投资收益)
6000元
②A公司退还代持股款及相应投资收益
借:其他应付款———a1(投资本金) 60000元
其他应付款———a2(投资本金) 40000元
其他应付款———a1(投资收益) 12000元
其他应付款———a2(投资收益)
8000元
贷:应交税金———个人所得税
&nbs
转贴于 p; 4000元
现金
116000元
二、接受赠送管理股的财务核算问题
由于风险投资不是一种简单的投资方式，风险投资企业也常常参与被投资企业的项目运作管理，发掘企业价值并提供增值服务。因此，基于对风险投资公司及其人员的专业经验的认同，风险投资公司获赠管理股屡见不鲜。尤其2001年以来，随着网络经济泡沫的破灭，NASDAQ股市的下跌，国内创业版迟迟不能推出，许多风险投资公司开展咨询服务及财务顾问业务，获赠管理股的现象更多了。笔者认为，新《企业会计制度》和《企业会计准则———投资》准则对有关的处理给出了较明确的指导意见。
1、管理股作为长期股权投资的核算方法选择根据《企业会计制度》，企业对其他单位的投资占该单位有表决权资本总额20%或20%以上，或虽投资不足20%但具有重大影响的，应当采用权益法核算;企业对其他单位的投资占该单位有表决权资本总额的20%以下，或对其他单位的投资虽占该单位有表决权资本总额的20%或20%以上，但不具有重大影响的，应采用成本法核算。
在实际操作中，如果风险投资公司只获赠管理股而未有实际资金投入，管理股份往往比例较小，风险投资公司只承担顾问角色，笔者认为此时可采用成本法。但如果风险投资公司既获赠管理股又有实际资金投入，或者风险投资公司根据管理股主导了企业的生产经营或重大资本运营活动，应视为对被投资企业有重大影响而采用权益法核算。
2、收到赠送管理股的帐务处理风险投资公司风险投资公司获赠管理股并取得凭据股权证书后，应将依持股比例计算的被投资公司所有者权益登记入帐。借记“长期股权投资———接受捐赠的股权投资”，贷记“资本公积———接受非现金资产捐赠准备”。
3、管理股现金分红以及管理股处置的帐务处理对于现金分红，在成本法下，应借记“银行存款”，贷记“投资收益”;在权益法下，借记“银行存款”，贷记“长期股权投资———损益调整”。
处置管理股时，借记“银行存款”，贷记“长期股权投资”各明细科目的帐面价值，将借贷差额借记或贷记“投资收益”;同时，应将“资本公积———接受非现金资产捐赠准备”的相应余额转入“资本公积———其他资本公积”。
例2:假定风险投资公司C于2001年1月1日接受某高新技术企业D的股东赠送的管理股份10%，并由C公司派员对D公司进行日常管理和战略结构的调整。D公司的有表决权的净资产值为500万元。截止到2001年末D公司由于盈利使得有表决权股东享有净资产600万元。2002年2月15日收到D公司现金分红5万元。2002年7月15日，C公司以60万元的价格将10%股份出让。
由于C公司对D公司构成了实际控制，应采用权益法核算。
(1)2001年1月1日收到股权证明
借:长期股权投资———接受捐赠的股权投资
500000元
贷:资本公积———接受非现金资产捐赠准备 500000元
(2)2002年初按2001年末持股比例调整对D公司投资帐面价值
借:长期股权投资———损益调整 100000元
贷:投资收益
100000元
(3)2002年2月15日收到现金红利的处理
借:银行存款
50000元
贷:长期股权投资———损益调整
50000元
(4)处置股权应进行的处理
①借:银行存款
600000元
贷:长期股权投资———损益调整
50000元
投资收益
50000元
长期股权投资———接受捐赠的股权投资 500000元
②借:资本公积———接受非现金资产捐赠准备 500000元
贷:资本公积———其他资本公积
500000元
由上例可见，获赠股权给风险投资公司带来的实际利益包括两部分:一部分直接给公司带来净资产的增加，体现在资本公积中;一部分给公司创造收益，体现在投资收益中。
三、关于长期投资减值准备的处理
《企业会计制度》要求对于长期投资计提减值准备。目前实际操作中有些地方存在争议，这里提出来，供大家讨论。
观点一:风险投资公司应根据所投项目的不同情况，对于投资减值准备分别进行考虑。比如，种子期的项目可以多提，成熟期的项目可以少提。
笔者认为，《企业会计准则———投资》准则中对于计提长期投资减值准备的规定是较为明确而严密的，不应人为夸大和缩小减值准备的计提金额。风险投资公司应在每会计期末对长期投资逐项进行检查，首先判断是否存在应计提减值准备的所列迹象，来确认是否对该项长期投资计提减值准备。确认应计提的，应根据市价或被投资企业的财务状况客观地确定可回收金额，按可回收金额与长期投资的帐面价值之差额计提减值准备。
观点二:对于按权益法核算的长期投资，由于风险投资公司在会计期末会按照享有被投资企业所有者权益分额的变动对投资的帐面价值进行调整，故已充分反映了被投资企业的亏损或盈利等财务状况。因此对于权益法核算的长期投资不必计提资产减值准备。
一、“股权代持”的财务核算问题
目前，有的风险投资公司为了加强公司内部的约束机制，制定了“投资经理项目跟投”制度。即当投资公司决定对投资经理及其小组所负责的项目进行投资时，公司要求投资经理及其小组成员按照投资金额的一定比例进行投资。在实际操作中，有时投资经理及其小组成员可以直接成为被投资企业的股东，有时投资经理及其小组成员则不能直接成为所投项目企业的股东，这时投资经理及其小组成员所拥有的股权往往由投资公司托管，即“股权代持”。由于是代持，该股份的所有权和收益权不因投资经理离开风险投资公司而丧失，并可随风险投资公司退出投资时一起退出。但退出后，投资经理所获取的收入必须抵扣了投资经理所应分担、补偿的费用或损失。
笔者认为，代持股份在投资期间内的投资财务的一般核算应并入公司自有资金投资的核算，因此，股权代持业务的特殊会计处理分为：股权代持款的收到和退还；代持股份现金分红的收到和发放。
1、股权代持款项的收到和退还当收到投资经理及其小组成员的项目委托投资款时，公司可借记“现金”，贷记“其他应付款———xxx（投资本金）”。
投资公司卖出被投资企业股份（包括代持的股份）时，借记“银行存款”，按已提的该项投资减值准备借记“长期投资减值准备———x项目公司”，贷记“长期股权投资———x项目公司”的帐面余额，并按持股比例对借贷差额在代持股权和公司自有资金投资股权之间进行分配，贷记“投资收益”，贷记“其他应付款———xxx（投资收益）”。若投资经理及其小组成员需要分摊或补偿费用发生时，借记“其他应付款———xxx（投资收益）”，贷记“管理费用”等科目。公司把代持股份本金及收益支付给投资经理极其小组成员时，借记“其他应付款———xxx（投资本金）”，借记“其他应付款———xxx（投资收益）”，贷记“现金”，并对投资收益部分计算个人所得税额贷记“应交税金———个人所得税”。
2、股权代持的现金分红款的收到和发放对长期股权投资采用成本法核算时：投资公司收到被投企业的现金分红（包括代持股权的现金分红）时，借记“银行存款”，并按持股比例在代持股权和公司自有资金投资股权之间进行分配，贷记“投资收益”，贷记“其他应付款———xxx（投资收益）”。
对长期股权投资采用权益法核算时：投资公司收到被投企业的现金分红（包括代持股权的现金分红）时，借记“银行存款”，贷记“长期股权投资———损益调整”。
无论采用成本法还是权益法，在发放代持股权的红利时，借记“其他应付款———xxx（投资收益）”，贷记“现金”，并计算个人所得税额贷记“应交税金———个人所得税”。
值得注意的是，鉴于风险投资公司的股利收入在计算所得税时需要并入应纳税所得额合并计算，存在当年应纳税所得额为负数使股利收入实际上免征所得税的可能，但代持股份的红利却不能免征个人所得税。
例1：假定风险投资a公司于2001年1月1日对b公司投资1000万元，占b公司股份的50％且为最大股东，其中a公司自有资金投资990万元，代持公司投资经理a1的股权6万元，代持小组成员a2的股权4万元。2001年末a公司应享有b公司的所有者权益额为1100万元。2002年2月1日，a公司获得b公司现金红利50万元，其中a1应得3000元，a2应得2000元。2002年7月1日，a公司以1200万元的价格转让了对b公司的股权。
由于对b公司构成了实际控制，应采用权益法核算。相应的分录如下：
（1）2001年1月1日
①a公司收到对b公司投资凭据
借：长期股权投资———投资成本（b公司） 10000000元
贷：银行存款 10000000元
②a公司收到a1、a2的代持股款
借：现金 100000元
贷：其他应付款———a1（投资本金） 60000元
其他应付款———a2（投资本金） 40000元
（2）2002年初按2001年末持股比例调整对b公司投资的帐面价值
借：长期股权投资———损益调整 1000000元
贷：投资收益 990000元
其他应付款———a1（投资收益） 6000元
其他应付款———a2（投资收益） 4000元
（3）2002年2月1日
①收到b公司现金分红
借：银行存款 500000元
贷：长期股权投资———损益调整（b公司） 500000元
②按代持股份比例将收到的现金分红转发给a1、a2，应扣除个人所得税20％
借：其他应付款———a1（投资收益） 3000元
其他应付款———a2（投资收益） 2000元
贷：应交税金———个人所得税 1000元
现金 4000元
（4）2002年7月1日
①a公司出让b公司的股权
借：银行存款 12000000元
贷：长期股权投资———损益调整（b公司） 500000元
长期股权投资———投资成本（b公司） 10000000元
投资收益 1485000元
其他应付款———a1（投资收益） 9000元
其他应付款———a2（投资收益） 6000元
②a公司退还代持股款及相应投资收益
借：其他应付款———a1（投资本金） 60000元
其他应付款———a2（投资本金） 40000元
其他应付款———a1（投资收益） 12000元
其他应付款———a2（投资收益） 8000元
贷：应交税金———个人所得税 4000元
现金 116000元
二、接受赠送管理股的财务核算问题
由于风险投资不是一种简单的投资方式，风险投资企业也常常参与被投资企业的项目运作管理，发掘企业价值并提供增值服务。因此，基于对风险投资公司及其人员的专业经验的认同，风险投资公司获赠管理股屡见不鲜。尤其2001年以来，随着网络经济泡沫的破灭，nasdaq股市的下跌，国内创业版迟迟不能推出，许多风险投资公司开展咨询服务及财务顾问业务，获赠管理股的现象更多了。笔者认为，新《企业会计制度》和《企业会计准则———投资》准则对有关的处理给出了较明确的指导意见。
1、管理股作为长期股权投资的核算方法选择根据《企业会计制度》，企业对其他单位的投资占该单位有表决权资本总额20％或20％以上，或虽投资不足20％但具有重大影响的，应当采用权益法核算；企业对其他单位的投资占该单位有表决权资本总额的20％以下，或对其他单位的投资虽占该单位有表决权资本总额的20％或20％以上，但不具有重大影响的，应采用成本法核算。
在实际操作中，如果风险投资公司只获赠管理股而未有实际资金投入，管理股份往往比例较小，风险投资公司只承担顾问角色，笔者认为此时可采用成本法。但如果风险投资公司既获赠管理股又有实际资金投入，或者风险投资公司根据管理股主导了企业的生产经营或重大资本运营活动，应视为对被投资企业有重大影响而采用权益法核算。
2、收到赠送管理股的帐务处理风险投资公司风险投资公司获赠管理股并取得凭据股权证书后，应将依持股比例计算的被投资公司所有者权益登记入帐。借记“长期股权投资———接受捐赠的股权投资”，贷记“资本公积———接受非现金资产捐赠准备”。
3、管理股现金分红以及管理股处置的帐务处理对于现金分红，在成本法下，应借记“银行存款”，贷记“投资收益”；在权益法下，借记“银行存款”，贷记“长期股权投资———损益调整”。
处置管理股时，借记“银行存款”，贷记“长期股权投资”各明细科目的帐面价值，将借贷差额借记或贷记“投资收益”；同时，应将“资本公积———接受非现金资产捐赠准备”的相应余额转入“资本公积———其他资本公积”。
例2：假定风险投资公司c于2001年1月1日接受某高新技术企业d的股东赠送的管理股份10％，并由c公司派员对d公司进行日常管理和战略结构的调整。d公司的有表决权的净资产值为500万元。截止到2001年末d公司由于盈利使得有表决权股东享有净资产600万元。2002年2月15日收到d公司现金分红5万元。2002年7月15日，c公司以60万元的价格将10％股份出让。
由于c公司对d公司构成了实际控制，应采用权益法核算。
（1）2001年1月1日收到股权证明
借：长期股权投资———接受捐赠的股权投资 500000元
贷：资本公积———接受非现金资产捐赠准备 500000元
（2）2002年初按2001年末持股比例调整对d公司投资帐面价值
借：长期股权投资———损益调整 100000元
贷：投资收益 100000元
（3）2002年2月15日收到现金红利的处理
借：银行存款 50000元
贷：长期股权投资———损益调整 50000元
（4）处置股权应进行的处理
①借：银行存款 600000元
贷：长期股权投资———损益调整 50000元
投资收益 50000元
长期股权投资———接受捐赠的股权投资 500000元
②借：资本公积———接受非现金资产捐赠准备 500000元
贷：资本公积———其他资本公积 500000元
由上例可见，获赠股权给风险投资公司带来的实际利益包括两部分：一部分直接给公司带来净资产的增加，体现在资本公积中；一部分给公司创造收益，体现在投资收益中。
三、关于长期投资减值准备的处理
《企业会计制度》要求对于长期投资计提减值准备。目前实际操作中有些地方存在争议，这里提出来，供大家讨论。
观点一：风险投资公司应根据所投项目的不同情况，对于投资减值准备分别进行考虑。比如，种子期的项目可以多提，成熟期的项目可以少提。
笔者认为，《企业会计准则———投资》准则中对于计提长期投资减值准备的规定是较为明确而严密的，不应人为夸大和缩小减值准备的计提金额。风险投资公司应在每会计期末对长期投资逐项进行检查，首先判断是否存在应计提减值准备的所列迹象，来确认是否对该项长期投资计提减值准备。确认应计提的，应根据市价或被投资企业的财务状况客观地确定可回收金额，按可回收金额与长期投资的帐面价值之差额计提减值准备。
观点二：对于按权益法核算的长期投资，由于风险投资公司在会计期末会按照享有被投资企业所有者权益分额的变动对投资的帐面价值进行调整，故已充分反映了被投资企业的亏损或盈利等财务状况。因此对于权益法核算的长期投资不必计提资产减值准备。
[关键词]股权结构；投资者异质信念；投资风险；中小企业
中图分类号：F830.9；F270 文献标识码：A 文章编号：1008-4096（2016）05-0073-07
一、问题的提出
投资风险历来是企业管理者和投资者所关注的重点，中小企业在我国目前各领域都占据着举足轻重的地位。然而中小企业发展现状不容乐观，加之2008年金融危机的影响并未完全消除，全球经济仍然处在复苏之中，中小企业在这样的宏观环境中更是举步维艰。通过观察2015年证券市场走势，我们发现，在上证指数总体下跌的情况下，中小板市场却出现了很多逆势上涨的股票。与主板市场的企业相比，它们对市场中变化的反应也更为敏感和强烈。因此，对中小企业投资风险的研究显得十分必要。
关于投资风险，王关义和李维安等认为，投资风险就是资本市场中获得收益并遭受损失的可能性，其具体反映在股价波动和收益的变化上。而股权集中度和投资者信念作为影响投资风险的两大因素，对中小企业投资风险产生了重要的影响。
现有文献对股权集中度与投资风险之间关系的考察主要是基于大股东在公司中所持有的份额来考虑的。股权集中度是股权结构的一个重要研究方面。对比美国和日本公司股权结构，赵秋君认为，我国上市公司国家持股比例过高，其主要表现为典型的“一股独大”式结构，黄曼行认为，我国股票发行种类过多，但是机制不完善，股权多元化（多股制衡）的局面尚未形成。通过影响上市公司盈余管理，粉饰财务报表。林钟高和储姣娇认为，股权集中度通过内部控制进行传导，造成企业盈余信息质量下降。从而引起股价波动。基于壕沟防御效应、利益协同效应。李汉军和刘小元认为，“一股独大”降低了企业的经营绩效。樊向前和孙风莲认为，股权集中度与上市公司业绩呈倒U型关系，其形成了金字塔股权结构，侵占中小股东的利益。基于股权结构悖论，邓路和王化成认为，控股股东持股比例与上市公司经营绩效呈现显著负相关关系。大股东增持后公司绩效未升反降.持有公司股票的投资者收益也未有显著增加。武晓玲和翟明磊认为，通过影响各方的切身利益，减少了大股东的利益侵占行为，中小股东的利益才能得到更好的保护。因此，张银杰认为，应适度降低第一大股东持股比例，完善信息披露制度，优化股权结构，加强监管措施，妥善解决国家股的流通问题，引入机构投资者，加强职工参与。李传宪和王茜璐认为，我国股权分置改革优化了股权结构，上市公司大股东获取利益的隧道效应减弱。
自Fama提出有效市场假说（Efficient Markets Hypothesis，EMH）、Sharpe等提出资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model，CAPM）及理性人假设（hypothesis of rational man）以来，在对风险的研究过程中，绝大多数都立足于新古典经济学的理性人假设和有效市场假说。它们是建立在同质信念的范式和理性的代表，均质信仰极端的假设。在实际中，Tobin认为，市场并不是完全有效的。随着噪声交易理论的进一步提出，越来越证实存在非均衡市场价格明显偏离基本价值。马健等认为，放松传统金融理论中的同质预期假设，证券价格的混沌行为是由投资者的异质预期引起的，异质信念程度的增强能够加剧市场上的收益波动。Hong和Stein分析了信息观察者和动量交易者的非完全理对股价的影响。Brock和Hommes提出了异质信念的资产定价理论，以异质信念资产定价为基础，异质信念的定价理论被用于多种证券产品的研究中，异质信念下的两阶段定价模型、股票定价模型、公司股权债权融资模型等各种相关的定价模型也由此产生。异质信念能够影响股价波动，股价波动也会反作用于异质信念，在我国股市限制卖空的制度背景下，邓路和王化成发现投资者异质信念程度越大，市场（个股）发生暴跌的可能性越大。异质信念对股价的负向作用更加显著。刘祥东等以扣除完全市场因子、行业因子和流动性需求后的换手率指标和收益波动率指标，实证检验异质信念对股票收益率有较好的解释力。
以上已有文献分析。证实了股权集中度和投资者异质信念是影响投资风险的两大重要因素。但是，本文认为，现有文献通过这两个因素对投资风险的研究大多是分别进行的，鲜有对三者之间的关系加以研究。并且多数研究均建立在市场有效、投资者信念同质的情况下，但事实上，市场并非完全有效。现有文献关于三者之间关系的研究中主要有三个方面：第一，信息不对称性的影响；第二，股权集中度对投资者保护；第三，不同股权集中度下投资者的政策选择。因此，我们在此研究基础上提出，投资者异质信念这一变量不仅作为直接影响投资风险的因素之一，同时可能作为股权集中度影响投资风险的中介变量。在股权集中度对投资风险的影响过程中发挥着传导效用。
二、理论分析与研究假设
（一）股权集中度与投资风险
股权集中度反映了股权的集中和分散程度，可分为高度集中、高度分散以及相对控股三种形式。Johnson等认为，大股东可能利用其控制权谋取私人利益，并将资源从公司向控制性股东转移。基于以上相关研究成果，Claessen等对东南亚9国的经验研究，再次证明了激励效应和壕沟防御效应。降低股权集中度意味着企业引进了更多的战略投资者，这将导致利益趋同效应大于利益侵占效应，并带来企业绩效的提高。因此，我们提出以下假设：
H1：股权集中度与投资风险之间呈现正相关关系，即股权集中度越高，投资风险越高，反之亦然。
（二）股权集中度与投资者异质信念
Burkart等认为，股权集中度不仅通过影响控制权和表决权，还会通过影响管理层的行为作用于投资者信念。Farber相关研究表明，适度降低股权集中度有利于降低外部投资者之间，内部人与外部投资者之间的信息不对称程度，从而有利于降低广大外部投资者之间信念异质程度。因此，我们提出以下假设：
H2：股权集中度与投资者异质信念呈现负相关关系，即股权集中度越高，投资者异质信念程度越小，反之亦然。
（三）投资者异质信念与投资风险
基于Fama的有效市场假说、理性人假设及相关理论的观点，市场是有效的，信息在市场中是自由流动的，投资者的判断也是理性的。也就是说，基于理论假设，市场中的投资者信念是同质的。但是在现实中，市场并非完全有效，投资者受到信息不对称及偏好的影响。进而投资者
同时。为避免投资风险与股权集中度、系统性风险之间反向因果关系导致的内生性问题，股权集中度的相关变量（own10）和系统性风险（beta）两个变量做了滞后一期处理。
（三）研究样本与数据来源
本文以2010年1月1日至2014年12月31日公布的中小板市场上市公司作为样本。主要基于两大原因：一方面，近年来中小企业相关政策陆续出台。国家对中小企业的扶持政策进一步加大：另一方面，选取2010年1月1日至2014年12月31日中小板市场上市公司的数据。确保了样本数据的时效性和充分性。
根据CSMAR数据库中创业板的有关文件。结合公司披露的相关信息和公告以及国家颁布的相关政策和措施，对这些数据进行手工搜集和统计。然后进行分类，分别按照分类计入该类别，并对这些数据进行筛选，删除偏离较大的异常值。其他股价和收益相关数据主要来自CSMAR数据库。财务指标和市场股价等数据来源于RESSET金融数据库等。并剔除数据缺失等原因未评价的上市公司、金融、保险业上市公司及其他变量数据缺失的上市公司.最终选用四年的2996个数据作为本文的样本。
四、实证检验与结果分析
（一）变量的描述性统计
对样本进行描述性统计，结果如表1所示。由表1可以看出，选取样本公司的各项数据中，中小板市场上市公司年度换手率（hand）的差异较大，最大值为1419.396，最小值为0.125，这说明中小板市场中不同上市公司之间换手率存在较大差距，即存在较为普遍和广泛的异质性。股票收益率（turn）相比其他变量来说，数据较为平稳，最大值为0.080，最小值为0.014，这说明不同投资者之间信念差异较大，并最终作用于股票收益率，即对证券资本市场的投资风险产生影响。因此，在研究投资风险的过程中，投资者异质信念是不可忽视的重要因素之一。除此之外，我们可以看出，样本的年度收益波动率（sigma）的标准差最小，这说明同一股票走势相对平稳，未出现较大的波动。
（二）回归结果分析
1.关于H1、H2、H3的验证
通过上述分析及对样本数据的回归检验。由表2列出的回归结果可以看出。股权集中度（own10）与股票投资风险（sigma）呈现显著正相关关系，即股权集中度越高，投资风险越大，假设H1得以验证；换手率（hand）与股权集中度（own10）呈现显著负相关关系，即公司的股权集中度越高，投资者异质信念越小，相反，则投资者异质信念越大。假设H2得以验证：根据H3的回归结果，我们可以看出，投资者异质信念（hand）与股票投资风险（sigma）呈现显著负相关关系，并且在其他控制变量中，公司规模（size）与股票投资风险（sigma）、投资者信念异质程度（hand）均呈现显著负相关关系，公司资产负债比（lev）与股票投资风险（sigma）呈现显著正相关关系，股票的系统性风险（beta）与股票投资风险（sigma）呈现显著正相关关系，公司上市年限（lyear）与投资者信念异质程度（hand）呈现显著相关关系。此外，虚拟变量中，行业（ind）、公司性质（state）对股票投资风险（sigma）和投资者异质信念（hand）的影响不呈现显著相关关系。
2.关于H4的验证
通过对样本数据的回归检验，由表3列出的回归结果可以看出，模型（1）中前十大股东持股比例（own10）和股票收益率（turn）、系统风险（beta）及时间（years）呈现显著相关关系。这说明股权集中度对投资风险有一定的影响.是影响股价和收益波动的因素之一。模型（2）中前十大股东持股比例（own10）和资产负债率（lev）及股票收益率（turn）呈现显著相关关系。此外，公司规模（size）、上市年限（lyear）及行业（ind）、时间（years）、系统风险（beta）也呈现显著相关关系，这说明投资者异质信念不仅受到股权集中度的影响，还受到市场、自身性质及其他因素影响。模型（4）中收益波动率（sigma）与换手率（hand）呈现显著相关关系，这说明hand起完全传导作用。公司规模（size）、股票收益率（turn）等也会对公司股票收益波动率（sigma）产生一定的影响，实证结果证明了H4。
五、稳健性检验
通过对表2和表3的回归结果观察发现，股权集中度、投资者异质信念和股票投资风险三者之间的实证分析结果与相关性假设是一致的，这表明实证结果并非数据挖掘或回归模型有意选择的结果。回归分析之前，我们还检验了自变量的共线性，结果表明VIF值均小于3，即模型中的变量间不存在多重共线性问题。
此外，我们还进行了下述补充检验：（1）改变因变量sigma计算公式中的参数，使用第一大股东持股比例（ownl）替代前十大股东持股比例（own10）作为股权集中度的替代变量对投资风险进行重新验证，估计结果未发生实质性改变。（2）改变投资者信念的衡量指标，我们将投资者信念指标用标准化后的连续变量来替代虚拟变量，重新进行回归检验，检验发现本文的主要结论并没有改变。（3）控制其他因素。实证检验结果表明，本文的主要结论依然成立。限于篇幅，本文仅列示部分稳健性检验结果（如表4所示）。
六、结论与建议
由以上理论分析和实证检验可以看出，投资者异质信念作为变量，不仅对投资风险产生影响，同时在股权集中度对投资风险的影响过程中，存在着传导效用。在之前关于公司治理、投资者异质信念和中小企业投资风险之间相互关系的研究的基础上，本文将公司治理这一变量进一步细化，从公司治理的一个方面即股权集中度对投资风险进行研究，并引入投资者异质信念这一变量进行探索。以前十大股东持股比例（own10）、换手率（hand）和股票收益波动率（sigma）作为股权集中度、投资者异质信念及投资风险的衡量变量，考察三者之间的关系。并以我国资本市场作为背景，利用我国股市中小板市场上市公司2010―2014年的经验数据，对本文所提出的假设进行检验。结果表明：股权集中度与投资风险之间呈现显著正相关关系，即股权集中度越高，投资风险越高，反之亦然；股权集中度与投资者异质信念呈现显著负相关关系；投资者异质信念增加会降低投资风险；投资者异质信念是股权集中度对投资风险作用的传导变量。投资者异质信念不仅作为影响投资风险的重要因素之一对投资风险产生一定的影响，还作为传导变量在股权集中度对投资风险的影响中存在着传导效用。
私募股权投资一般投资于具有良好的发展前景的企业，注重企业的成长潜力，通过整合自身资源，为企业提供专业化指导和咨询，优化企业管理理念和模式，从而推动企业更好更快发展，最终实现投资基金的资本增值，以及被投企业的价值增值。
一、 私募股权投资对企业成长性的作用途径
私募股权投资在提升企业价值、促进企业成长方面发挥重要的作用，促进被投企业成长的途径主要包括提供资本支持、促进企业技术创新、改善公司治理饥结构。
1. 提供资本支持。随着我国资本市场的不断发展和完善，私募股权投资成为企业主要投融资工具之一，不仅拓宽了企业的融资渠道，也降低了企业的融资风险。
资本和资本家在甄别企业家精神时具有信息优势，传统的银行制度无法满足中小企业尤其是初创企业的融资需求，银行无法满足具有企业家精神但缺乏财富的企业家，在信贷过程中具有明显的歧视政策和偏向成熟的大企业；此外，在当前的银行制度下，贷款的利率，企业的贷款成本是根据企业的财富能力设定的，贷款成本的提高必然提高企业的投资风险，进而加剧企业投资失败的风险，反过来又加重企业的还贷成本。对于中小企业而言，尤其是初创企业，产品的开发能否顺利，产品能否具有市场都具有不确定性，所以，银行制度是无法满足这类企业的资金需求。相比与被动分析企业财务状况的银行贷款，私募股权投资可以降低信息不对称性，从而给予被投企业最合理的融资条件。私募股权投资基于自身的丰富的投资经验，为企业提供专业化的咨询服务，提高企业的资金使用效率。
如果企业家无法从银行渠道获得资金支持，可以进行直接融资。与间接融资相比，直接融资的风险集中于出资方，投资方承担出资风险，从一定程度上，直接融资市场将不同风险偏好的人区别开来，提高资金的配置效率，并且对企业家进行甄别。直接融资又可以分为私募和公募，私募是相对于公募而来的。私募，就是“私下”里向有限的机构或个人投资者募集资金，不同于公募通过公开的证券市场进行融资。Chemmanur和Fulghieri（1999）构建了一个企业是否上市的决策理论模型，考察企业在什么阶段进行公开上市融资而不是采用私募的形式来开展项目。一般来讲，企业初创时期规模较小，随着企业的发展面临着公开上市还是继续保持私有的选择，私募股权融资的优势在于企业家通过单一渠道为项目进行融资，降低了信息成本，但是风险投资家相对于创业者具有谈判优势，风险投资家会要求更高的回报率。资本越密集、创新越不确定的公司更加倾向于早上市。
企业的投融资决策是企业发展过程中的重要问题，融资的主要目的是投资，是企业成长的主要动因。私募股权投资作为企业融资的主要方式之一，对于缓解企业融资约束问题具有重要作用。由于股东与经营者之间的委托问题，企业经常会遇到过度投资或投资不足的问题，过度投资会导致生产能力过剩，资源浪费以及金融风险的增加，投资不足则会闲置大量资源，降低使用效率，损害投资者利益。一方面，由于委托问题的存在，股东与实际经营者有时会存在利益冲突，实际经营者拥有超过公司所需要的项目资金，经常会利用自由现金流进行过度投资（Jensen，1986）；另一方面，由于信息不对称，外部投资具有谈判优势时，会要求更大投资回报，导致公司外部融资成本较大，实际经营者进行对外融资的意愿不强，从而导致投资不足问题的出现（Myers & Majluf，1984）。风险投资在企业上市后仍然起到监督职能，为企业提供声誉资源和融资关系网络，解决企业的委托和信息不对称问题。在具有风险投资背景的公司中，自由现金流的过度投资问题并不严重，同时，风险投资机构会帮助企业获取短期债务融资和外部权益融资，解决企业面临的投资不足问题（吴超鹏、吴世农、程静雅等，2012）。
对于中小企业而言，未来的收益不确定性，信息不对称程度较高，面临更为严重的融资约束。我国上市公司的数据分析表明，从促进中小企业发展的角度讲，风险投资和银行贷款这两种不同的融资具有较大的差异性，银行贷款倾向于规模较大、收益稳定的企业，而风险资本是否投资并不依赖于企业的规模和抵押品。一般来讲，外部融资依赖程度高的行业，在银行发展程度较高的地区，中小企业发展速度较慢，在风险投资发展程度较高的地区，中小企业发展较好。
2. 促进技术创新。私募股权投资的目的是最大化资本的效用，企业家具有创新的动机来促进企业的发展，从而获得最大化利益。风险中性行为人的消费行为表明，企业家与风险投资家为争取效用最大化而进行创新活动，创新不仅利于提升自身效用水平，也有利于提高就业水平和促进经济增长。理论上讲，企业家和私募股权投资方均会通过企业技术创新来促进企业发展，从而获得自身的效用。
技术创新本身具有潜在的不确定性和创新过程的高风险性，传统的资源配置方式与技术创新特点不相适应，私募股权投资机制充分利用外部资源，其独特的组织结构在研发成果定价、技术交易、创新资源的调动等方面发挥重要的作用。私募股权投资促进企业技术创新表现在私募股权投资的运作与技术创新活动的周期相适应，并且私募股权投资独特的组织结构和投资机制，使其一直处在科技发展的最前沿，与高科技发展的方向保持高度相关（吕炜， 2002）。
目前为止，私募股权投资对技术创新的促进作用还没有形成系统的理论基础，朱孝忠（2008）在文中总结了比较有代表性的影响机制：（1）资源互补性：企业技术创新离不开资本的支持，私募股权投资是中小企业技术创新融资的主要途径；（2）机制适应性：从组织结构方面，私募股权投资运作机制与技术成果转化相适应；从生命周期方面，私募股权投资企业的运作周期与技术创新活动的周期相适应；从演进方向上，私募股权投资的方向与高科技发展的方向相适应。
在成熟的市场经济中，总会经历新的、创新型的企业取代旧的企业，去更好的迎合消费者的需求。德国也经历了风险投资的快速发展期，风险投资显著促进专利申请数量的增加，风险投资的规模增加一倍，会引起专利申请量增加12%，具有?L险投资背景的企业每增加一倍，会引起专利申请数量增加21%。在支持高风险、高不确定性的创新活动时，风险投资比企业的研发支出更适合（Tykvova，2000）。政策制定者一般把风险资本投资与创新活动的正向关系认为是风险资本投资促进创新活动。然而，这种想法难免有失公允，因为可能会存在反向的因果关系，即创新引致风险资本的增加：新技术的出现会增加风险资本的需求，促进新企业的成立。全要素生产率作为创新的衡量指标，美国的制造业数据显示，全要素生产率的增长与随后的风险资本的增加存在显著的正向关系。有趣的是，风险资本与滞后一期的全要素生产率呈反比。分行业的全要素生产率与风险资本时间序列数据表明，计算机和通信行业，风险资本与全要素生产率存在双向因果关系。而在医药和科学仪器行业，两者存在负相关关系（Ueda，2003）。
3. 改善公司治理。私募股权投资的主要过程包括：融资、投资、管理和退出，主要的参与方包括：投资者、PE实际管理者和被投资方。私募股权投资的整个过程主要存在两方面的关系，一方面是投资者作为委托方、PE管理者作为方，两者之间的存在委托关系，；另一方面，PE管理者作为委托方、被投资企业作为方，两者之间存在委托关系。委托理论提到，由于信息的不对称性，方在行动中存在两种倾向：道德风险和逆向选择。
私募股权投资的最终目的不是拥有被投资企业，而是借助被投资企业的成长，达到资本增值的目的，获取最大的收益。私募股权投资参与到被投资企业管理中，密切关注企业运作，为企业提供有价值的咨询和监管。通过其独特的组织架构，合理避免委托问题和信息不对称问题，提高企业的公司治理水平，促进企业的健康发展。
在被投资企业的管理中，高管的薪酬合约具有重要作用。经济学理论认为，高管的薪酬与企业的业绩相挂钩的薪酬合约才是最优的。与企业业绩相关联的薪酬机制可以把企业的整体利益和高管的个人利益绑定在一起，从而高管的个人利益最大化的行为可以实现企业利益的最大化。因此，确定合理的薪酬（包括收入、期权、股票等）合约是企业治理的核心内容之一，薪酬业绩敏感性（Pay for Performance Sensitivity，PPS）是判断薪酬合约有效性的指标。从公司治理的角度分析，私募股权投资可以显著改进企业的薪酬业绩的敏感性，即具有PE投资背景的企业相对于无PE投资背景的企业，具有较强的薪酬业绩敏感性，提升企业的公司治理水平（王会娟和张然，2012）。
众所周知，董事会是一个企业经营管理的关键，涉及企业治理的核心内容，随着投资总额的不断扩大，私募股权投资进一步影响被投资公司的表现，清科集团的私募通数据库显示，2014年80%的PE投资都伴随着投资者加入被投资公司的董事会，从而PE投资对企业治理产生重要影响。通过派驻董事等激励机制改变公司治理结构，加强公司董事会成员的独立性，从而达到提升公司业绩的目的。规模更大、风险更小、表现更好的企业更容易吸引风险资本，风险投资背景的企业中，董事会的结构与无风险投资背景的企业明显不同，风险投资背景的董事会中，企业内部董事的席位较少，外部独立董事的席位较多。在控制了所有权结构和风险资本的异质性之后，结论仍然成立。风险投资除了监督管理和提供资本支持之外，还可以通过董事会提供建议和价值增值服务（Baker & Gompers，2003）。
金融报告起着解决信息不对称性以及与外部机构有效沟通的作用。私募股权投资作为战略投资者，参与到企业的监督管理中，改善公司治理结构，有助于企业金融报告质量的提高，改善企业的盈余质量。政府背景的PE基金往往更加关注企业在增加就业、促进区域增长方面的能力，而民营背景的PE基金更加关注企业的盈利。政府背景PE基金在改善企业盈余质量方面显著低于民营背景的PE基金。
二、 私募股权投资和被投企业异质性的影响
1. 私募股权投资的异质性。
（1）PE声誉。像所有的金融中介一样，如果风险资本家计划长期处在金融市场中，保持自身的良好声誉是非常重要的。良好的声誉会带来可观的经济利益，声誉越好的风险投资，开出的条件越容易被接受，并且以更优惠的价格获得初创企业的股权。风险投资的声誉在某种程度上代表了风险投资的收益和被投企业的表现。风险投资的声誉会对被投企业的表现产生影响，在控制企业质量和风险投资的其他特征（经验、行业竞争力、退出条件、投资环境等）之后，声誉高的风险投资会更成功的退出，进入市场更快，具有更高的资本回报（Nahata，2008）。
（2）PE背景和规模。一般来讲，有外资背景风险投资支持的企业相对无外资背景风险投资支持的企业，市场回报率要高，其原因在于其具有更优异的会计业绩、更加合理的公司治理结构和更加稳健的投资策略（张学勇和廖理，2011）。从薪酬业绩敏感性的角度来看，外资背景的PE在提高薪酬业绩敏感性方面更加有优势，公司治理结构更加完善，在无外资背景中，政府背景又比民营背景的PE对薪酬业绩敏感性的影响更大，企业的表现也会更好。
（3）PE经验。利用PE公司的年龄衡量PE行业经验，有经验的PE投资的企业表现更好，从而PE更有可能成功的通过IPO退出。企业表现好有两方面的原因：一方面，有经验的PE会给企业增加更大的价值，并成功进行公开上市；另一方面，有经验的PE有能力筛选出更优质的企业投资。有经验的PE可以给企业增加更大的价值的原因包括：提供更好的监督和管理公司；接触更大的社会网络（供应商、消费者、管理人员等）；向市场传递不容易被观测到的企业信息，增加企业市场价值。
（4）PE联合。PE联合出现于风险资本家共同投资某种项目。联合的PE投资会产生更高的回报，这是由于PE联合不仅可以提供更多有价值的信息，也可以补充企业管理技巧。同时，在某些情况下，联合起到风险分担的作用。
另外，私募股权投资对企业成长性的影响，还受到政治关联和股权集中度的影?。
2. 被投企业特征。被投企业的表现依赖于自身的质量，高质量的企业更有可能与知名PE结合在一起，要想不断的吸引投资，企业必须一直保持好的表现。
在不同发展时期的企业，PE的作用效果也会不同。当PE投资是在企业的初创阶段，投资的成功性较低。在初创时期或“种子”时期的企业，风险大，对风险厌恶型的投资缺乏吸引力。以及产品市场不成熟，或资金不充裕，或创新的不确定性，都会导致企业的表现不佳。
三、 结论与研究展望
私募股权投资通过提供资本支持、促进技术创新和改善公司治理等方面促进企业成长，围绕企业的发展方向提供综合金融服务，进而提高企业内生发展能力，以被投企业的价值增值作为投资的基础。
私募股权，与公共股权相对，是一种未上市公司股权或者是私人公司股权。和投资于股票、债券、期货等金融工具的私募证券投资基金不同，私募股权投资的投资对象是企业，尤其是未上市的创业企业。其中，对高新技术企业或者对处于企业周期早期阶段企业的投资又叫做风险投资，是私募股权投资的一种。但在如今中国的投资机构发展中，私募股权投资和风险投资概念的差异已经渐渐被淡化，这两者在投资范围上也逐渐趋同，因此本文中将两者合并研究，用私募股权投资来统称。私募股权投资与其它金融机构一样，具有趋利性，也有多种退出方式。公司股价的提升对于持有被投资公司股权的私募股权投资机构来说是退出时的最有利收益，也是私募股权投资追求的目标。但私募股权投资参与董事会、监事会管理、决策，以专业化的眼光为创业企业提出发展的建议和指导，股价上升的本质还是公司经营业绩的提升，才能真正体现私募股权投资的价值。所以研究私募股权投资对于被投资企业经营业绩的影响具有现实意义。
二、文献综述
（一）国外文献 Megginson & Weiss（1991）用136家具有风险投资背景和136家无风险投资背景的企业为观测值，将两组配对研究，从发行来看，有风险投资背景的企业发行价显著地高于对照组。而从业绩来看，虽然在IPO之后业绩有所下降，但有风险投资背景的企业显著的比无风险投资背景的企业有更优的业绩。同时，作者也提出了风险投资数量越多对企业监管的质量就越高的观点。Leslie & Philippe（2000）对新加坡股票交易所82 家有风险投资支持与82 家无风险投资支持的上市公司进行了研究。结果显示，有风投背景企业的营运业绩表现更差，且风险投资支持的时间越长，企业的业绩就越低。风险投资长期支持的企业并没有优势。
（二）国内文献 在企业盈利性方面，谈毅、陆海天和高大胜（2009）认为从营运业绩来看，拥有风投背景的企业在运营资本回报率增长和经营现金流比增长上都显著地低于无风投背景企业。赵炎、卢颖（2009）认为风险企业与非风险企业在经营业绩上并无显著差别。 向群（2010）则认为PE 投资有助于提升公司价值和公司绩效，PE 的股权投资行为带来公司融资结构的优化。在企业成长性方面，周浩荣（2012）认为具有私募股权背景的企业成长性高于无私募股权背景的企业，私募股权的持股比例也提升了企业的成长性。李博禅（2012）也认为显示有风投背景的公司成长性更好，“且这种成长性不是在风投介入的某一个时段，而是可持续的”。
三、研究设计
（一）研究假设 多家私募股权共同投资的创业企业拥有着更多样化的经验和资源。这样企业在成长的时候可以减少“偏听”的风险，得到更多方面的支持和指导。同时，共同投资也可以让私募股权协同管理，进行互补，减少成本和风险。往往，私募股权在发现一个有潜力的项目之后，也同样会参考同行们的意见。其他投资人对于这家企业的肯定也增加了自己投资的信心。在互相促进之下，共同投资的私募股权会对创业企业有更大的帮助。据此提出假设：
假设1：被越多个私募股权共同投资的创业企业的业绩越好
在中国的私募股权投资市场，国有背景的私募股权是一支不可忽视的力量。从历史来看，在20世纪90年代，中国最早的私募股权风险投资就是由国家财政部为了扶持高科技企业而创立的。在这么多年的市场化中，虽然各种背景的私募股权投资层出不穷、不断兴起，但由于我国国情的关系，与美国不同的是，庞大的养老基金并不参与私募股权市场，所以我国具有国有背景的私募股权拥有不低的地位。同时，我国的政府拥有最多的资源的人际关系，而且在政策法规的理解和实际操作上有很大的优势和便利，容易得到地方政府的支持。政府力量的介入也会吸引到更多的私募股权投资者。
假设2：具有国有背景的私募股权投资的企业的业绩越好
私募股权在对企业投资时有很强的自主性，在企业中持股的比例能很大程度上反映私募股权对于一家企业的期望程度和信心。私募股权投资对持股比例高的企业会有更严格的监管和更高的关注度，因为高持股比例一样意味着高风险。同时，私募股权希望在一家企业持更大比例的股份，也意味着会更多地，也更容易地参与到企业的管理和决策中，这样其在管理经营方面的优势和经验就会有更多的发挥余地。
假设3：私募股权投资持股比例越高的企业业绩越好
区别于私募基金，私募股权投资的投资时间和回报周期相对要长很多，因为私募股权看重的是企业的长期增长潜力，并通过上市来实现价值回报。私募股权投资在上市前持股时间越长，对企业和行业的了解就越深入，越能对企业的真实情况有所了解。这样有助于减少信息不对称的发生，以便私募股权投资更好地对企业进行监管，帮助企业提升业绩。同时。上市前持股的时间越长，对于上市的准备也就越充分。如今的企业和投资机构对于IPO都趋之若鹜，但一味地追求尽早上市，也可能会出现企业急于上市而做出让报表更出色，但对企业长期发展不利的决策。充分的上市前准备也能帮助企业维持一个长期的业绩良性增长。
假设4：私募股权投资时间越长的企业业绩越好
（二）样本选取与数据来源 为了研究私募股权投资对于创业企业业绩的影响，本文以2009年-2012年创业板中的所有上市公司为样本。选择创业板，是因为相对于主板来说，创业板中高新技术企业的比例更大，所以更能吸引私募股权投资的参与。同时，创业板中的中小企业也更符合风险企业的特征：规模小、增长快、风险高。所以创业板中上市的企业最适合对于私募股权投资的研究。全部在创业板上市的企业共有355家，剔除掉一些尚未公布2012年年报的企业、私募股权投资事件信息披露不全的企业以及有外资股参与的企业（外资股参与的企业偏少且股权结构复杂），将剩余的295家上市企业作为本文的观测值。其中有私募股权投资背景的有158家。本文研究的2009年至2012年创业板中的上市公司数据主要是来自于公司招股说明书、年报、格上理财网站以及WIND数据库，招股说明书和年报来自于金融界网站。
（三）变量选取 本文研究私募股权投资参与公司治理对于创业企业业绩的影响。其中的因变量为业绩指标。自变量为私募股权投资机构的各种特征变量。（1）业绩指标变量。业绩指标可以通过两方面来衡量：盈利性和成长性。对于一家创业企业来说，光用盈利性来衡量业绩是不够的。每个企业的状况不同、主营业务可能有较大的差异，导致利润率的不同。尤其是在对投资企业的私募股权的研究中，想要得到的是私募股权投资能够帮助企业实现更好增长的能力。那么成长性这个衡量标准就必不可少了。其中，盈利性指标用上市当年的平均净资产收益率ROE来表示，成长性指标用上市当年的净资产增长率来表示。（2）私募股权投资机构特征变量。综合各方面的理论基础，本文选用以下几个私募股权特征变量来试图说明创业企业的业绩变化，分别是共同投资的PE数量、是否具有国有背景、PE持股比例、PE投资时间、PE的声誉、PE成熟度、PE资本量。共同投资的PE数量采用每家上市公司招股说明书中的上市前前十大股东作为标准，用前十大股东中的私募股权数量来作为一家公司的私募股权数量指标；机构背景采取虚拟变量来表示私募股权是否具有国有背景。私募股权是否具有国有背景以国务院国资委的文件为标准，考虑到国有背景的特殊性，只要公司被一家具有国有背景的私募股权投资机构投资，就将这家公司的私募股权机构背景指标记为“有”；持股比例，由于每家创业公司会被数个私募股权投资，在持股比例这个变量中，将招股说明书中上市前十大股东中的所有私募股权的持股比例相加，得到的总持股比例作为这家公司的私募股权持股比例指标。由于在一家公司中，数个私募股权所起的往往是共同作用，所以这么处理是有现实意义的；投资时间，私募股权进入一家企业的时间各不相同，但只要有了私募股权的投资，创业企业就发生了变化。资本的注入可以让企业扩大规模、加强研发，将公司资本实力提升一个层次，同时接受专业人士的指导。所以一家企业中私募股权起作用的时间就是它引进第一家私募股权的时候。据此，本文将投资一家企业时间最久的私募股权的投资时间作为这家公司的私募股权投资时间指标。（3）控制变量。除了私募股权机构特征变量外，为了保证回归的准确性和严谨性，还加入了对企业业绩有影响的控制变量：企业资产负债率、企业规模、固定资产比率、总资产周转率、公司上市年份。其中企业规模取对数。所有指标变量的定义及说明见表（1）。
（四）模型建立 本文建立线性回归模型：
Dependent=β0 + β1*A + β2*LEV + β3*LNSIZE + β4*FIX + β5*TURNO+β6*YEAR+ε，其中A依次用PENUM、PEPROP、PESTAKE和PEDUR来进行计算，其中，Dependent代表本文的两个被解释变量：即ROE和GROWTH。
四、实证检验分析
（一）描述性统计 变量的统计性描述指标见表（2）。从共同投资的PE数量来看，平均每家企业有两家私募股权投资，最多的企业同时被6家私募股权机构投资。在159家有PE投资的上市公司中，被具有国家股背景的私募股权投资的企业共有30家，占比20%，可以看出在中国的私募股权投资市场中，政府资金占了不小的份额。这也是中国资本市场的特殊性。PE持股比例的均值为11.6%，最大值为33.6%，最小值为1.1%。说明企业在决定让私募股权投资掌握公司多少股份的时候差异较大。10%左右的股份是普遍的状态，一般来说已经可以让私募股权有较大的投票权。从PE进入创业企业的时长角度来看，企业间的差异就更大了。由于战略不同，有些企业在上市的半年前才引入私募股权的投资，而有些长期战略的公司会在被私募股权投资的十年之后才进行自己的上市。在这样的企业中，私募股权往往是企业的发起人之一。所有观测企业的平均时间是924天，即两年半左右。这个时间比国外股权投资机构的较短。业绩指标中，回报率的均值为12.3%，最大值为26.3%，最小值为1.47%。没有企业具有负的回报率。创业板企业的回报率相对主板来说波动并不大。成长性指标净资产增长率的均值是343.9%，最多的企业在上市当年净资产有1360.2%的增长。而最小的企业只有2.48%，可见成长性的波动性极大。
（二）回归分析 由表（3）可以看出，私募股权投资对于企业业绩盈利性的追求超过了对其业绩成长性的追求。在四个私募股权性质变量中，有三个对于净资产回报率（ROE）的回归系数显著，而对于净资产增长率（GROWTH）回归系数显著的只有一个。私募股权数量对于盈利性和成长性指标的回归系数都为负，但都不显著。在假设1中，本文假设被越多个私募股权共同投资的创业企业的业绩越好。但是从回归的结果来看，应该拒绝假设1。一个企业引进的PE数量并不能对企业业绩起到真正的作用。私募股权的股权背景对企业业绩盈利性指标的回归系数为负，而且在10%的显著性水平下显著。但是对于成长性指标的回归系数并不显著。再结合表（3）可以看出具有国家股背景的企业的净资产回报率显著地更低。这样就应该拒绝假设2。被具有国有股背景的私募股权机构投资的企业业绩表现并没有更好，反而在业绩盈利性上比没有国有股背景的私募股权机构投资的企业更差。私募股权的持股比例对业绩的盈利性和成长性指标的回归系数均为负，其中对盈利性指标ROE的回归在1%的显著性水平下显著，而对成长性指标的回归不显著。由于系数为负，所以也同样不能接受假设3。根据回归结果，一家企业被私募股权投资持有的股权越多，业绩盈利性就越差，而对业绩成长性并无影响。私募股权的进入时长对于企业业绩的盈利性和成长性指标的回归系数均为负，且对于盈利性的回归系数在5%的显著性水平下显著，对于成长性的回归系数在1%的显著性水平下显著。这说明PE在企业中持股的时长对企业的业绩有全方面显著的影响。但还是要拒绝假设4，因为系数为负。从回归的结果可以得到，在企业中PE持股的时间越长，这家企业的业绩盈利性和成长性都会越差。
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