时间：2023-06-27 16:06:00
导语：在量化投资和价值投资的撰写旅程中，学习并吸收他人佳作的精髓是一条宝贵的路径，好期刊汇集了九篇优秀范文，愿这些内容能够启发您的创作灵感，引领您探索更多的创作可能。
量化基金表现不俗
2011年，在国内紧缩政策与国外动荡局势的影响下，A股市场呈现结构性震荡上扬的格局。随着市场轮动的提速及内在容量的扩大，精选个股的难度日益加大。在此背景下，定性投资容易受到投资者情绪影响，而定量投资则能够通过计算机的筛选，帮助投资者克服非理性因素，在充分控制风险的前提下应对市场万变。以“人脑＋电脑”为主要构建的量化基金逐渐显现投资优势，今年量化基金异军突起，整体表现不俗。
截至4月6日，9只具有完整业绩的主动型量化基金平均收益率为0.64%，超越同期股票型基金和混合型基金-1.39%、-3.08%的净值增长率。其中，“元老”光大保德信量化核心基金收益率达5.19%。此外，南方策略、中海量化策略、长盛量化红利、长信量化先锋、上投摩根阿尔法、华泰柏瑞量化先行基金也均取得正收益，分别达到4.12%、3.28%、2.60%、2.13%、0.77%和0.16%；仅嘉实量化阿尔法和华商动态阿尔法收益为负，分别为-4.48%、-7.94%。此外，从以往披露的公开信息可以发现，国内量化基金多侧重价值因子，也契合今年低估值大盘蓝筹股领涨的市场格局。
短期or长期？
评价一个基金业绩，通常需要放在较长的时间段进行考察，而量化基金的考察时间可能还要更长。一个优秀的基金经理如果擅长捕捉市场热点，业绩很容易在短时间内就崭露头角。对量化基金而言，它并不擅长捕捉市场热点，而是将自己的投资理念以及对市场的理解用数量化的模型固定下来，量化产品主要是根据设计的模型进行投资，根据投资喜好对个股进行海选，从长期来看会获得较高的稳定收益。
市场价格总是围绕价值波动，有时候会产生偏离，恢复价值需要一定时间。即使一个良好的量化模型也需要较长的时间才能累计超额收益，量化基金并不是一个短时间一定能见成效的基金，投资者在购买这类基金时，应该清楚地认识到这个特点。再者，量化投资追求的是“大概率事件”，其最大优势就是尽量减少犯错误的概率，获取长期稳定的业绩回报。
虽然自去年以来，大部分量化基金投资收益整体表现不俗，但还是要正确认识量化投资，不可将其过度“神化”。其实，量化投资只是一个模型，不可能短期或者一夜致富，量化基金需要坚持长期投资的理念。
以南方基金2010年3月发行的首只量化投资基金为例，专家认为该基金会呈现出“中期稳定、长期出色”的特点。所谓中期稳定，就是指以年度为周期，基金业绩跑赢股票型基金的前50%，而在3年周期中，累计收益有望进入股票型基金前30%行列。
但从短期业绩来看，因为该基金高度分散，均衡配置的特点，很少会在某段时期极为突出，而是在相对均衡的市场环境中会更具优势。若市场处于某种风格占据明显优势的阶段，则该基金业绩有可能表现平淡。从中国市场的长期历史来看，某种风格优势持续全年的情形并不常见，而在风格转换时，均衡配置的优势就凸显出来。在经历风格转换后，基金的中期业绩跑赢同类型平均收益的概率很大。
从成立以来的运作情况来看，该基金迄今为止的业绩基本符合以上预期。从基金成立到去年9月，由于市场风格高度偏离均衡，且基金处于建仓期，基金阶段业绩表现并未超越股票型基金指数（即股票型基金平均水平），而在去年10月市场风格进入转换期后，基金业绩迅速提升。在今年以来逐步回归均衡的市场环境中，该基金业绩更是进入股票型前10%以内。
从今年二季度的市场环境来看，风格均衡化的转换仍将继续，南方策略在二季度业绩有望继续明显跑赢股票型基金平均收益水平。
投资风险有哪些
投资量化基金的风险主要体现在以下几点。
量化模型质量产生的投资风险
投资模型本身的质量，是量化基金最核心的竞争力。专业人士以为，对于中国这样的新兴市场，量化投资的关键是能否根据市场特点，设计出好的投资模型。然而，已有的量化基金中，大多简单地利用国外已公开的模型，或是用基金公司自有的一些简单模型，在考察市场的有效性上普遍比较欠缺。如中海量化策略和南方策略优化在行业权重配置中均采用的Black-Litterman（BL）模型。这种模型现是华尔街主流模型，亦是高盛公司资产管理部门在资产配置上的主要工具。然而，在国内市场信息搜集等方面局限性较大的情况下，该系统到底是否有效，仅是基金公司体现其“专业性”的一个由头，还有待观察。
基金经理执行纪律打折扣所产生的道德风险
好买基金研究中心的一份报告指出，大部分量化基金在择时、行业配置和资金管理等方面并没有采用量化模型，更多的是基金经理的主观判断。观察这些量化基金的契约和季度报告可以发现，基金要么不进行择时，要么根据主观经验进行择时，这在很大程度上无法体现出模型选股产生的效果。
数量化模型滞后产生的风险
量化基金效果如何，无法脱离资本市场环境的成熟度。量化模型的运用有重要的前提条件，是必须在一个相对成熟稳定的市场中运行，这种市场环境下基于历史数据设计的模型才可能延续其有效性。国内股市曾经大起大落，市场结构和运行规律都发生过质变。在这种情况下量化模型有可能跟不上市场本身的改变，严格的量化投资也难以适应变化。这或许是这种舶来品水土不服的一大原因。可以说，早期的A股市场并不适合量化投资理念，而随着市场逐渐成熟，量化投资的优势才开始逐渐显现。近两年量化投资基金数量成倍增加，也是对这一趋势的反映。
规避风险有策略
规避量化基金投资风险并非无章可循，只要做到以下几点，就可将风险降到最低。
震荡市适合选择量化基金
量化投资以先进的数学模型替代人为的主观判断，因借助系统强大的信息处理能力而具有更大的投资稳定性，极大地减少了投资者情绪波动的影响，避免在市场极度狂热或悲观的情况下做出非理性的投资决策。在2010年A股市场的震荡市场环境之中，中海量化策略股票型证券投资基金截至2010年12月31日，基金净值增长率为7.22%，高于业绩比较基准2.32个百分点。
选择规模相对较大的量化基金公司
一般来说，量化投资模型更适合大资金运作。构建的组合视资金量的情况由30～500只股票组成，每一只股票只买少许(几千到几万股)。例如15亿元资金，300只股票，每只股票只需买500万元，平均每只股票20万股，高价小盘股才几万股。进入市场、退出市场冲击成本几乎为零，即使在跌市中也容易退出市场止损，在牛市中也容易快速低成本建仓。今年一季度南方策略优化业绩表现进入股票型基金前5%，中海能源量化基金净值增长率为2.17%，低于业绩比较基准0.47个百分点。
价值型市场下首选量化投资基金
量化基金并非在所有市场都能有效战胜非量化基金。国际知名的基金研究机构理柏(Lipper)把基金分为4类型，将每一类型的量化投资与传统投资进行比较，2005年量化投资基金全面战胜传统基金，而2006年在增强指数型基金中，量化投资落后于传统型基金，到2007年则情况发生较大转弯，除市场中立基金外，其余量化投资基金全部跑输传统型基金。在考虑了风险、跟踪误差后，量化投资具有更小的跟踪误差和更高的回报。研究表明数量投资基金业绩具有很强的轮动特点。大部分数量投资基金具有很强的价值投资偏好，因此，他们在价值型市场下表现良好，1998～1999年是成长型市场，量化投资基金大部分跑输传统型基金。2001～2005年是价值型市场，数量化投资基金普遍表现优异。
选择良好的量化基金管理团队至关重要
这是量化基金能取得优良业绩的最关键因素。就如同同样采取基本面研究的基金来说，有的基金业绩好，有的基金业绩差，量化基金也是如此，只有拥有良好量化技术的管理团队，才能获得良好的业绩。
量化基金申购赎回费用及购买注意事项
关于量化基金的申购赎回费用，以光大保德信量化核心证券投资基金为例，该基金认购采取金额认购的方式，认购金额包括认购费用和净认购金额，其中：
认购费用＝认购金额×认购费率
净认购金额＝（认购金额＋认购利息）－认购费用
认购份额＝净认购金额/基金份额面值
值得一提的是，嘉实美国成长将采用在美国发展成熟的量化投资策略对基金进行管理。量化投资的优势就是克服对经济和经理人的情绪依赖。
嘉实美国成长拟任基金经理张自力博士则表示，通过量化投资这一工具，基金被抽象成大数据，大股票，因而管理者不会受到因一个个体或者一个国家导致的投资行为认知偏差，为日常的情绪主观所干扰，在投资上更加客观。值得一提的是，张自力师从耗散结构理论创始人的诺贝尔奖科学家，普利高津，成为其在中国的关门弟子并获得博士学位。这位由华尔街归来的美股投资能手，对美国市场的深刻理解，源自其在美国16年证券从业经验。张自力加盟嘉实基金之前，在美国世纪投资管理集团担任资深副总经理、研究总监暨美国世纪收入及成长基金的基金经理。他曾领导设计的美国世纪纪律化成长基金在2005年9月30日成立以来，尤其是风险调整后的绩效如信息比率在同类型315只基金中排名第1，获晨星三年期五星及五年四星的评价。
除此之外，嘉实基金总经理赵学军也发表了自己的看法，“基本面投资和量化投资最大的区别是，前者在投资上是向前看的，主要观察企业未来的行动，靠人来对企业的盈利情况进行预测，而后者在投资上更像是对过去事物的总结和归纳，用计算机进行更为系统的统计，通过这一方法分析出投资的走向。”他还透露，之所以喜欢与张自力交流并将其请到嘉实基金，不仅是因为其管理的基金在美国有着最好的业绩，更因为张自力在量化投资的研究上造诣颇深，已达到大师级水准。
美股市场配置价值不可或缺
随着沪港通的正式实施，中国股市交易量不断创历史新高。同时在世界石油价格持续降低的情况下，投资策略显得十分重要。为此，重点分析策略指数投资在股市投资中的运用。
关键词：
投资组合；股市；策略指数投资
中图分类号：
F83
文献标识码：A
文章编号：16723198（2015）09010803
1策略指数投资介绍
2014年末随着股市行情的走强，指数化产品迅速摆脱前几年净赎回的颓势，呈现爆发式快速增长。伴随着规模的迅速扩张，结构上也出现了一些变化。其中策略指数产品尤其引人关注。广发中证百发100指数基金在开放募集后2天即超过20亿元，显示市场对特定方式策略指数投资的热情追捧。策略指数投资，在国外又称为Smart Beta，即“聪明”的Beta，是相对于“传统”的Beta策略而存在的一种投资理念。传统认知上的Beta是指一种全市场投资组合的系统性风险，在CAPM中以全市场所有股票的市值加权方式计算（market capitalization weighted）。比如标普500指数、日经指数、以及在国内最具代表性的沪深300指数。通过简单的推演，就可以论证市值加权并非是最优的方法。市场对股票的定价并非完全有效，那么市值加权的方式倾向于给高估的股票以更高的权重，而低估的股票以更低的权重，显然这种方式并非是最优的。在这一点上，Hsu（2006）已经给出严格的论证。事实上，市值加权更加注重的是投资机会的市场容量（capacity），因此该类指数更多地被用作投资的业绩基准。那么，如果将投资组合更换成一种非市值加权的方式，其得到的beta就是smart beta，相关的投资策略就称为策略指数投资。这种smart beta指数中的股票权重往往是通过特定的量化算法获得，看起来投资效果会比传统的市值加权beta更加实用，相关的投资策略也往往会选择市值加权指数作为投资业绩的基准。
常见的Smart Beta策略包括价值策略、低波动策略、分散化策略、动量策略等。其中价值策略是以一些股票的价值指标为加权方式，目标是选择一些基本面满足特定属性的股票构成组合。比如基于财务基本面评分的基本面加权，或基于分红率的红利加权等。低波动策略的目标是构建一个最低或较低波动率的投资组合，通常包括最小方差目标加权、波动率倒数加权等方法。分散化策略的目的是提高组合中股票的分散度，应用最广的是等权重策略。动量策略在国外也是一种常见的策略，因为国外市场上验证发现动量因子非常有效，因此会选择以动量因子来作为股票选择和加权的方式，见表1。
据统计，美国近三年新发行的Smart Beta策略投资产品规模约在600亿美元，大致与市值加权的指数产品规模相当，策略也主要以红利、等权重、基本面、低波动为主。而国内近年来策略指数投资产品发展也非常迅速。中证指数公司针对主要的Smart Beta策略进行了验证，证明Smart Beta策略确实能大概率上击败以市值加权的沪深300指数。其中表现最好的是低波动相关策略，包括300最小方差、300低贝塔、300低波动。
2资产配置下的策略指数投资
根据经典的CAPM模型我们知道，股票资产的收益率取决于其承担的市场风险大小Beta，而无法被解释的部分则为Alpha。但随后的诸多研究发现，各种股票之间的Alpha具有异常的高相关性特征，或许存在市场因子以外的其他因素在影响股票资产的收益率。随后发展的Fama-French三因素模型提出在市场因子以外，价值因子和规模因子也是非常显著的。后来又将动量因子补充进来，从而形成四因素模型。
自此，风格因子投资的概念逐渐被学术界与投资界所广泛接受。事实上，自从1970年代以来，国外就开始萌生基于这种理念的主动投资管理。投资业界在三因素模型基础上开发了非常有效的线性因子投资模型，如Barra公司将国家地域因子、宏观因子、概念风险因子等逐步纳入到其风险评估模型中。随后，学术界又逐步发现了更多有效的风险和策略因子，如低波动率、低流动性、基本面因子等。人们也逐渐发现，原来投资界以往的诸多策略产品实际上并非是提供了有效的Alpha，而只不过是将各种风格因子的beta巧妙包装成投资能力的Alpha来推销给投资者。
在这样的视角上，资产配置投资就自然而然地成为投资方法的主流。我们对资产的看法不再是其表面上所呈现出来的风险与收益特征，而是其特定或持续暴露的风险因子敞口，比如价值因子敞口、规模因子敞口等。如果投资者能够设定自己的风险预算，明确其将在各种风险因子上的敞口，就可以从市场上选择合适的股票、策略指数产品，经过合理的搭配而形成组合。这样的投资组合在风险上是可控的，从而将投资引入了一个新的配置时代。
因此，基于特定量化策略的Smart Beta策略指数投资开始风靡。这些指数投资产品不仅能够提供超越传统Beta的收益表现，更重要的是它们满足了投资者的资产配置需求。这些产品的透明性好、费用低廉，并且突出地暴露到某一个特定的风险因子上。比如在红利策略中，通常会选择那些分红率最高的股票进入组合，并给予高分红股票更高的权重，这样就使得组合在价值因子上产生了显著的风险敞口。在等权策略中，全部入选组合的股票无论市值大小都给予相同权重，从而导致小盘股获得比市值加权指数更高的权重，导致组合在规模因子上产生显著的风险敞口。波动率倒数加权策略则会给予波动率较低的股票更高的权重，从而整体上降低组合的波动性风险，因此也在波动率因子上产生显著的敞口。投资者在把握这些策略指数产品的风险特征后，就能够方便地构建自己的组合配置，反过来也促进了策略指数投资的快速兴起。
然而，Smart Beta策略指数产品也并非完全的“聪明”。在某一段时间内，也许特定的策略指数能战胜市值加权组合，使得它看起来非常“聪明”，但在另一段时间内该策略指数可能会落后市值加权组合，使得它看起来也不是那么“聪明”。这是因为策略指数产品通常会有严重的风险因子敞口，因此其业绩也随着风险因子的表现而起伏不定。可能有一些因子长期来看存在明显的超额收益，导致这些策略看起来非常具有吸引力。
针对几个主要的风险因子，测算了2006-2014年间的表现。表3中我们发现小盘因子是中国A股市场上长期表现最好的，但其波动率也比较大。价值因子、反转因子、基本面因子的长期表现也非常好。然而，表4测算了这些因子表现的相关性，发现各种因子之间的相关性非常低。并且单一因子的信息比率都无法达到2以上，这就表明单纯使用一个因子，即使是表现最好的小盘因子也依然无法达到满意的投资效果。
因此，风格偏向非常明显的策略指数投资产品也即往往会随着市场风格的切换而发生特别明显的波动。但是，如果投资者能够设定自己的风险预算约束，就能够合理地选择多个策略指数投资产品来构造自己的组合基金。组合基金利用不同产品风险敞口的低相关性来降低组合的波动风险。
3组合基金投资
组合基金是能充分利用策略指数投资产品的优势，同时又充分控制和分散风险的一种很好的方法。目前国内兴起的量化投资基金很多策略就是试图去搭配不同的风险因子，希望在控制一定的风险暴露基础上，追求更高的收益。然而我们发现，这些策略大多数仍然是存在明显的风险暴露。
我们选择2014年表现最好的三只公募基金：华泰柏瑞量化指数、大摩多因子、长信量化先锋。可以发现，虽然这三只基金在2014年、2013年表现较好，但在2011年、2012年里普遍较弱。其主要原因是这些基金普遍在小盘因子上有很强的暴露，2013-2014年里小盘因子表现很强，但2011-2012年里价值因子表现更好。表6拆解了三只基金的全部持仓的自由流通市值分布，不难看出大摩多因子与长信量化先锋在小盘股上偏向非常明显，而华泰柏瑞量化指数向小盘的偏离较小。
我们选择其中业绩记录较长的大摩多因子、长信量化先锋，另外搭配两只偏向价值的策略指数基金：华宝兴业上证180价值ETF、银河沪深300价值。以等权重在四个产品之间搭配，构造一个混合的组合基金投资产品（FOF）。
经过计算，不难看出两个偏向价值的基金产品在2011和2012年明显好于两只偏向小盘的量化产品，但在2013年和2014年里表现弱于量化产品。经过等权构造后，FOF组合在2011-2014年间均能取得正的超额收益，更重要的是其信息比率提升到了2.20，远远高于四只产品各自的信息比率，这说明经过搭配后，资产组合的收益风险表现得到了明显的提升。
4结论
策略指数投资的Smart Beta正逐渐成为市场上非常重要的一类产品，因其风格特征显著，在特定的市场环境下提供“聪明”的Beta收益而逐渐受到投资者的热捧。然而，单一投资策略指数产品并不能提供稳健的收益，可以考虑在资产配置的目标下合理搭配策略指数投资产品，获取更加稳健的收益。
参考文献
[1]郑鸣，李思哲.我国基金风格投资的积极风险补偿研究[J].厦门大学学报（哲学社会科学版），2010，（02）.
[2]蔡伟宏.我国股票市场行业指数超额联动的实证分析[J].南方经济，2006，（02）.
冈拉克说，印度过度依赖外国资本，这些外资可以帮助其维持贸易赤字，并进口石油等产品，但也使得它更容易受到通胀、高利率和货币贬值的影响。最近，由于受到美联储的量化宽松（QE）政策变化的影响，基于美联储开始缩减量化宽松政策的预期，卢比兑美元不断贬值。冈拉克对印度经济表示担忧。
不过，冈拉克说，除非印度真的发生危机，否则美国10年期国债的收益率不会低于2.75%。如果没有催化性事件，市场情绪就不会遭到破坏。
就目前而言，债券投资者也不用害怕糟糕局面的出现，“债券收益率升高的势头已经明显放缓。”他说。
冈拉克9月18日通过电话会议对投资者发表了演讲。在讲话中，冈拉克表示了对印度的担心。下面是演讲的部分内容，首先来看看他对美国经济和证券市场的看法。
货币政策和债券市场
在冈拉克看来，本次美国债券市场的收益率上升，并非由于对通胀的担忧或基本面发生了好转。美国国内商品的价格已经略有下降，并且未来有继续下降的倾向，没有迹象表明美国会出现通货膨胀。他说，如果基本面支撑利率上涨的话，那么美国的国内生产总值的增长率必须要恢复到3% ，但现在这种局面并没有出现。
实际上，悲观的市场气氛和下跌势头在债券市场发挥了作用，他说，“坏情绪会持续一段时间。”
像其他知名的投资者一样，冈拉克将利率上升归因于今年5月以来，美联储关于逐渐缩减量化宽松规模的谈话。但是，他在今年早些时候并没有预测到美联储会实行当下的政策。
2013年初的时候，冈拉克曾预计美联储将像日本和欧洲一样，按照盯住10年期利率的方法来调整其量化宽松政策。日本通过调控其量化宽松政策，以保持其10年期债券收益率约75个基点。欧洲调控其量化宽松政策，以维持其内部落后国家的债务收益率在“可接受的水平”。
但美联储主席关于逐渐缩减并结束量化宽松的讲话，表明了美联储已经选择了不断收紧裤腰带的方式来管理其量化宽松政策。冈拉克表示，美联储通过量化宽松政策来为国内的预算赤字融资。在这种情况下，逐渐缩减的量化宽松政策应是可预见的，因为美国的预算赤字已经下降。
冈拉克说，他现在不知道美联储将继续有何动作。美联储官员自从发表上述言论后，就一直保持沉默状态，沉默时间是自1996年以来最长的。
冈拉克将目前美国债券市场的情形，与1994年5月做比较，当时的国债收益率也出现了大幅上升。在1994年，后来的利率高峰出现在11月份，距离开始上涨6个月时间。他说，现在美国30年期国债的下跌幅度与1993-1994年期间的下跌幅度几乎相同。
自从20世纪70年代开始，几十年来债券市场的回报与股市的回报呈现正相关。这是投资者对通货膨胀的担忧带来的周期性特征。但自2001年以来，对通缩的担心已经更占优势，债券回报与股市回报相关性转负，直到2013年5月，由于缩减规模的讲话，其相关性再次由负转正。
印度和其他新兴市场
“由于美联储的政策变化，导致国内自身问题被放大，”冈拉克说，“印度就处于这样的情形中。”
投资者可能会越来越关注这些国家的问题。冈拉克说，自从5月讲话后，流入新兴市场ETFs的资金量已经显著下降。
卢比走势也显示了麻烦出现的信号。冈拉克说，卢比在2013年年初的时候还是上涨，但自2月以来已经跌去了约20%的价值，其中大部分跌幅都是在5月讲话以后产生的。
印度遭遇麻烦的另一个迹象，是印度卢比的短期债务拨备覆盖率，冈拉克说，已经从600%下降到200%。也就是说，有一些外国资本正在从印度外逃，导致印度外汇储备下降。“这是正在发生的事，它可能会变得更糟，预计2014年一季度卢比兑美元将跌破70。”他补充道，“2014年一季度印度大选将充满不确定性，届时美联储缩减量化宽松很可能开始生效，市场将重燃对资本流动的担忧。”
印度经济增速已经降至10年低点、资本外流、企业盈利不佳，这一切都令印度经济前景一片迷茫。
冈拉克说，他不会投资于印度股市，因为市场看起来已经“很吓人了”。
另一方面，冈拉克认为中国看起来有吸引力。它并不需要外国资本的资助，也没有在美国的量化宽松政策中引入过多外国资本，因为它有着大量的贸易盈余。他说，中国还受益于国内高达50%的储蓄率。
“如果你投资的新兴市场遇到了问题，你很难有机会在对该国的投资中获得收益。”他说，“但如果你投资于中国，就能回避印度卢比货币下跌的风险，毕竟人民币下跌的风险很低。”他建议投资者做多中国，做空印度。
俄罗斯也不受外国资本变化的影响，冈拉克说。但投资者必须要考虑其国内的问题，如腐败和流动性不足，这些同时使得俄罗斯股市现在看起来相对比较便宜。
他建议投资者投资于不受量化宽松政策变化影响的国家，并摆脱那些“风险市场”，如印度，它们在量化宽松政策的变动下显得很脆弱。
何处安全
投资者在担心危机的同时，需要评估哪些资产是最好的避险类资产。
黄金价格在2007年3月至2011年11月之间，从600美元每盎司疯狂上涨到1800美元每盎司，期间正值美国住房价格急剧下降。
这并不是一个巧合。当人们对房地产的信心削弱时，他们选择用黄金来保护他们的财富。
“房地产市场在2011年下半年走出了一个底部，并开始回升，”他说，“那时正是黄金见顶的时候。”因此他预计黄金和房地产是负相关的。
黄金目前的价格在1300美元上下，冈拉克说，黄金现在是一个安全的避风港资产。
冈拉克过去一直看跌房地产投资信托基金（REITs），但他说，从广义上讲作为封闭式债券基金，它们现在“看起来很便宜”。他说，房地产投资信托基金的交易价格正在以其账面价值9折的价格交易。
“我认为它们具有价值，但我不认为它们会在短期内涨得更高。”他说。冈拉克建议投资者重点关注机构的房地产投资信托基金，像Annaly，以及其他近期价格下跌的房地产信托基金。
经济评估
现在大众的问题是，美国经济是否能忍受年内已经持续上涨的利率。
冈拉克说，较高的利率已经造成了一些问题。“利率上升的确非常有影响力，我们将开始看到其对人们消费行为的影响。”他说。
房屋销售量在下降，他说，过去三个月的就业增长速度慢于过去12个月的平均水平。强劲的汽车销售量是人们不惜牺牲其他消费活动支撑起来的。
他说，利率上升会对中上阶层的消费支出带来负面影响。冈拉克警告说，美国经济数据将在未来几个月恶化。
2015年夏天，千股涨停，千股跌停，千股停牌。不仅远隔重洋的国外投资者看得一头雾水，很多身经百战的国内投资者也对这千古奇观的市场震荡叹为观止。许多人认为A股估值太高，市场过度关注短期新闻，市场波动性偏大，甚至充斥内部敏感信息，所以不具投资价值。更有甚者认为A股就是一个赌场，充满了欺诈和博弈。为了拨开A股市场表象的迷雾看清其本质，我们对历史数据进行了深入分析。
我们的研究表明A股充满了投资机会，价值投资和长期投资在中国市场完全可以获得超额收益。只是A股市场体量巨大，鱼龙混杂，需要更多的努力去探索与筛选合适的投资标的。
过去五年，沪深300的表现仍不尽如人意，涨幅仅为32%，即5.7%的复合年增长率，严重逊色于我国高速增长的实体经济。但深入分析即可发现，个股的表现却与指数迥异：沪深300成分股年化收益率中位数达到了14%。同样在五年内，沪深500指数（小盘股）年化收益11%， 创业板更是高达20%。换言之，如果投资者避开超大盘金融股与能源股，过去五年内通过长期持有A股投资组合获得10%以上年化收益是大概率事件。由此可见，即使投资者对中国宏观环境心存顾虑，仍可以在个股层面和中小市值股票中找到足够多的投资机会。个股投资回报率差异大，与整体市场的相关性弱等现象均说明公司微观层面的非系统性因素在A股市场中起着举足轻重的作用。
A股投资者似乎对资本利得的重视程度远超过股利所得，导致高分红股票近年来明显跑输低分红股票。在中国GDP高速增长的环境下，偏好高成长股票也是合情合理的。另外证监会规定派息率（股息/净利润）连续三年大于20%的公司有新股增发资格，此举在一定程度上影响了公司的派息决策和投资者对高股利的看法。我们认为对股利的不重有望在未来随着市场的成熟而有所改变，尤其是在当前低利率环境下，股利可能会在不远的将来成为投资者决策中的考虑因素。
瑞银量化研究团队近期证明了量化方法的价值投资（每月买估值最低1/3的股票）过去几年在A股市场可以获得显著的超额收益，收益率远高于港股和美股市场。过去十年内，虽然价值主导的量化投资在不同市场环境下的表现不尽相同，比如在2009和2015尤为不如人意，但长期来看，该策略总体表现还是令人满意的。
我们此次的研究表明从基本面入手的价值投资者也可以在A股市场获得可观回报。即使短期A股市场具有波动性较大、偏向事件驱动、对估值不重视等特点，长期内利润增长仍是股价上涨的重要驱动因素。我们剔除了近年的两个市场泡沫（2007和2015），研究两个五年阶段：2002-2006（投资出口推动经济增长）和2010-2014（后危机时代的调整）。上证指数在两个阶段分别上涨63%和下降1%。
471只股票（36%的上市公司）在第一个五年内年化投资回报率曾达到过30%，总收益率达到3.7倍，其中26%由利润增长驱动，剩余由估值推动。第二个五年期间，1574只股票（65%的上市公司）年化投资回报率曾达到过30%，其中29%由利润增长驱动。换言之，29%的高收益股票是由于盈利能力提高而获得的高回报率。29%的比例看似不高，但是仔细考量，还是难能可贵的高比例。试想A股市场在指数几乎没有变化的五年内，仍然有近500只股票可以因为盈利增长足够快而推动股价在某一阶段获得30%年化收益。
因此我们得出如下结论：即使在熊市中，因为股票市场结构性的原因，也有足够多的股票可以获得超额回报。同时，长期来看，公司利润增长率是获得高收益的最重要因素，相比之下ROE的影响略逊一筹。散户投资者主导的A股市场与机构主导的发达国家市场自然存在诸多差异。散户大军偏好高波动性和高风险股票，并期望短期内从中获得高回报，所以小盘股跑赢市场不足为奇。同时由于投资者更容易获得“一手信息”，包括机构在内的众多投资者认为A股市场比发达国家市场具有更高有效性。在这个鱼龙混杂的市场，坚持价值投资是件辛苦的事情，但是也是一件可以创造高回报的事情。
终上，笔者认为价值投资在A股市场是完全可行的，投资者可以通过长期持有盈利稳定增长的股票获得超额收益。即使市场对未来几年宏观环境没有足够信心，我们相信个股层面仍有足够的投资机会。我们认为下一个投资浪潮可能来自于科技创新和全球扩张，重点关注TMT、医疗和消费品行业中有可持续的利润增长、强大品牌效应或有效研发投资的优质企业。
何谓人力资本
从人力，到人力资源，再到人力资本，是西方管理思想对员工地位认识的不断提高与升华。早在机器大工业时代，只要有好的技术和好的设备，企业就可以获得高额的利润，而人只是机器设备的附属品，被称为人力。企业为了降低成本，则会千方百计地降低人力成本。但随着经济、社会的不断发展和进步，员工的专业能力、积极性和创造性在企业竞争中的决定作用日益突出，人才逐渐取代机器成了赢得竞争优势的首要因素，企业之间的竞争最终演变成为人才之争，员工不再被看作人力而被看成是人力资源，而且是第一资源。自1960年初诺贝尔经济学奖获得者舒尔茨提出人力资本理论以来，“人力资本”这一概念就开始广泛使用。
当前，人力资本在国内理论界是个热门话题，处于百家争鸣时期，尚未形成统一的理论观点。笔者认为，结合我国大型银行改革和管理的实务需求，在使用人力资本概念时，宜采用舒尔茨对人力资本下的定义：人力资本是经投资凝聚在人身上的知识、技能、资历、经验和熟练程度等，表现为人的劳动能力。人力资本与物质资本具有同等地位，员工不再只是一个按劳取酬的打工者，他所获得的经济回报不再只是单纯的劳动回报，还包括人力资本回报。
根据劳动价值分析，进入知识经济时代，把劳动区分为重复性劳动和创造性劳动更有现实意义。其中，重复性劳动和过去劳动只创造价值、不创造剩余价值，其创造的价值全部补偿了其消耗，属于实现剩余价值的生产要素。创造性劳动是剩余价值的真正源泉，无论是劳动力还是设备中的知识含量，都是创造性劳动的积累，创造性劳动（技术与管理创新）提高剩余价值率，创造潜在的经济增长率，实现经济增长。在将人的劳动能力分为重复性劳动能力和创造性劳动能力的情况下，应进一步将人力资本区分为存量人力资本和人力资本增加，作为我们实务运用的基础。
如何对人力资本进行量化是一个难点。但对人力资本进行量化是实现人力资本管理和宏观调控的必要手段，也是继岗位疏理（岗岗匹配）和岗位价值评估以后，进行人岗匹配时的重要分析依据。
人力资本如何定位
推行人力资本管理，建立人力资本的激励约束机制，有利于促进全行人力资源配置优化、结构优化，快速提升人力资本总量，提高人力资本管理的使用效率，保持并有效激励人才，从源头上提升价值创造能力。对人力资本的定位，可以从以下角度进行分析。
第一，岗位价值、人力资本与经济增加值之间的关系。当前，围绕战略目标进行的组织架构重建、岗位疏理、岗位价值评估，目标是在实现岗岗优化匹配的基础上评估出各岗位的价值含量。由于岗位价值评估的目的就是进行最优化的人岗匹配，进行人岗匹配就需要对人的素质和能力进行评估，评估其劳动能力即人力资本，因此，人岗匹配就是要分析岗位价值和人力资本之间的关系，将合适的人匹配到合适的岗位。如果能够将岗位价值、人力资本分别进行量化，并分别采取统一的计量单位进行统计汇总，同时建立计量单位之间的对应关系，就可以实现岗位价值与人力资本之间的宏观调控。因此，岗位价值和人力资本的可比性量化是非常重要的。在岗位价值评估、人力资本量化的基础上实现岗岗、人岗的优化匹配，就在总量和结构上同步实现了人力资本的优化配置，其目标就是最大化实现经济增加值。
第二，员工职业生涯与企业发展的关系。通过推行人力资本核算与管理，建立人力资本的激励约束机制，可以将员工个人的职业生涯设计目标和企业发展目标有机结合起来。企业对员工的人力资本投资是围绕企业发展目标而进行的，员工在干好工作的同时，也获得了企业对其个人的人力资本投资，这样就有效统一了员工职业生涯目标和企业发展目标；企业通过科学合理的人力资本投资安排和人力资本投资回报安排，可以有效激励企业内部的人才提高工作积极性并进行人力资本的自我投资，在员工个人人力资本不断增值的过程中，企业的价值创造能力也在不断提升，实现企业的持续发展并对外保持人才竞争力。
第三，人力资本管理与人力资源改革项目的关系。在现有的人力资源改革项目中融入人力资本管理对理念，用人力资本管理手段将发展战略、组织架构、岗位设置、人力资本管理有机统一起来，有利于实现岗位价值、人力资本和经济增加值之间的宏观调控。
第四，人力资本管理与绩效考核。当前，对部门和员工个人进行经济增加值的量化考核需要做大量的内部管理会计工作，管理成本相对较高。替代经济增加值量化考核的最有效和可行的方法就是关键业绩指标考核。因此，在将人力资本视为价值源泉的情况下，关键业绩绩效指标考核结果可近似地看作部门和个人人力资本创造的相对价值，作为人力资本考核的参照。
加快建立人力资本管理体系
建立人力资本管理体系应以人力资本的量化管理为切入点，以岗位价值评估结果为依据，进行最优化的人岗
匹配，优化人力资本配置，并以评价人力资本的投入产出效率为目的，建立与经济增加值相关联的考核制度，建立岗位价值、人力资本和经济增加值之间的宏观调控机制。笔者认为应主要从以下几个方面来建立人力资本管理体系。
第一，人力资本的量化。人力资本的量化包括静态量化存量和动态量化增量两个方面。当前，宜以“能力素质模型”为工具来评估人的劳动能力，量化人力资本，同时对不同素质人才的劳动能力采用可比的量化单位，如劳动能力系数。在操作中，每年对所有在岗员工进行一次能力素质评估，静态量化人力资本总量，对培训、岗位安排、职务提升等有利于人力资本增值的投资与管理事项，以可比的人力资本度量指标登记核算人力资本增值部分。每年将账户核算结果和能力素质评估结果进行对比，并以评估结果为标准对核算结果进行人力资本总量调整，调整结果可作为人力资本管理的考核依据。
第二，人力资本的配置。人力资本配置就是进行人岗匹配，根据人力资源管理相关授权，分别由有权部门、机构和管理层来进行配置。目标是总量适当、结构合理。岗位评估结果是人岗匹配的重要依据，需要建立岗位价值评估结果登记核算系统作备查。在岗位价值评估的基础上，经过人岗匹配分析，可以测算出本单位所需要的人力资本总量和内部结构，该人力资本总量也是以后各期人力资本总量合理性的判定标准。一个单位的决策层需要参照该人力资本总量，结合本单位的人力资本现状，在人岗匹配、结构调整等方面作出积极而有效的调整，促使人力资本快速增值，从而为创造经济增加值提供原始动力。
第三，人力资本的核算。人力资本核算需按以下步骤来进行：一是建立账户，核算初始存量。以人力资源管理信息系统为依托，根据初次能力素质模型评估结果为每个员工建立人力资本管理账户，并以初次能力素质评估结果为依据进行初始化核算。二是核算培训投资人力资本。每次培训都给出人力资本增值参数，参加培训员工在人力资本核算系统中，为其登记人力资本增值。在会计账内设置人力资产科目，对当年培训投资的货币支出登记为人力资产，在薪酬安排区分为成本支出和资本回报的情况下，人力资产的摊销额作为人力资本回报的抵减项。三是核算岗位变动影响的人力资本。在年内进行动态人岗匹配时，按照既定的岗位价值与劳动能力系数之间的折算比例，对因岗位变化而发生的岗位价值差，对应折算人力资本变化值，并进行登记核算。四是核算管理职务变动影响的人力资本。在年内进行动态人岗匹配时，对职务发生升降的，按照既定的职务系数与劳动能力系数之间的折算比例，对因职务升降而引起的职务系数差，对应折算人力资本变化值，并进行登记核算。
第四，人力资本的考核。考核的目标是激励单位高管层通过合理适度地增加人力资本来创造经济增加值，并在鼓励提高人力资本总量的同时，鼓励将拥有的人力资本效用发挥到最大，对不能有效发挥所拥有人力资本作用的给予相应负激励，建立起人力资本管理的激励约束机制。考核的方法是以一个单位为对象，定期（每年）运用能力素质模型进行人力资本评估，可随着改革的推进，分步实现相应层级的考核。
第五，人力资本考核结果的运用。总体来讲，人力资本考核结果可为薪酬安排提供一定的依据。作为当年增量薪酬安排的依据，区分成本性和人力资本回报；对核算到个人头上的因培训投资而形成的人力资产，按照既定的摊销方法、年限进行摊销，用摊销额抵减人力资本回报，以体现对个人投资和个人人力资本回报之间的投入回报关系。
第六，人力资本的宏观调控。当企业人力资本增长与经济增加值增长不匹配时，如出现人力资本持续两年以上增长率超过（或低于）经济增加值增长率的一定比例或人力资本总量超过合理性标准的一定比例的情况，就是组织架构和岗位设置不适应业务发展的预警信号，必须反过来对进行组织架构和岗位设置进行再疏理、再设置，再进行岗岗匹配，形成持续改进的循环优化管理过程。
人力资本管理的难点
在推行人力资本管理中，主要存在以下难点，应该在实践中逐步破解难点，从而加快实现岗位价值、人力资本和经济增加值的宏观调控。
第一，岗位价值评估结果的可比性统计是人力资本管理的难点之一。可以引入中介公司作为外部帮助，与本单位的人力资源部门进行合作评估，来进行岗位价值评估结果的可比性统计。
投资方案效益的评价要从财务效益向全方位效益转变。现行管理会计对投资方案的效益评价，主要考虑财务效益，而且把重点放在寻求直接材料和直接人工的节约上。这种做法是导源于劳动密集型或低技术密集型的生产条件，从知识经济的要求来看，无异于舍本逐末。知识经济既是以知识为核心生产要素的经济，自应以智力投资作为基本的投资取向。与此相适应，投资方案的效益评价，就应站在时代的高度，面向国际大市场体系，从整体观和长期观来观察、认识和处理问题，尽可能超前地在人才开发、科技开发和产品开发等方面投入足够资金，力争在这些领域超前地取得创造性成果。因为在知识经济体系中，人才的知识优势和创新精神，是企业的生命。依靠深厚的人才、科技积累，谁能最先推出具有独创性的产品（因为它享有专利权），谁就可以最大限度地占领世界市场，从而为企业全面、长期地提高其竞争、发展能力奠定牢固的基础。由此而取得投资效益，是属于高屋建瓴式的全方位效益，它是传统的、狭隘的财务效益根本无法比拟的。因此在知识经济体系中，投资方案的评价与选优，应以方案可能产生的全方位效益作为基本的出发点。
具体地说，在知识经济体系中，投资于先进的技术设备，提高生产经营的电脑化、自动化水平，可能产生的全方位效益可进一步区分为直接效益（如直接人工成本的减少、能源成本的节约、废料的减少、生产经营各个环节存货的减少等）、间接效益（如减少占地面积、保障劳动安全、改善生产条件等）和无形效益（如改进产品质量、提高生产的弹性、提高顾客的满意程度、改善企业的社会形象和提高企业的综合竞争能力等）三大类。利用这三大类指标对先进技术设备的投资决策进行效益评价，如何量化它们，据以得出较具体的数据，是传统上人们十分关注的一个问题。
但对以上三类指标进行较具体的分析，可以看到，有些指标易于进行量化，并可直接采用货币计量的方式；有些指标只可从它的某一个侧面进行量化，据以得出的数据具有较大的不完全性；有些指标则难以用具体的数据来较确切地反映其可提供的效益。以下举例说明。
一般地说，上述第一类反映直接效益的指标易于进行量化，且可用货币计量其效益的大小。如存货减少，一方面可以减少存货的仓储费用，并且可以相应减少在存货上占用资金所需支付的代价（利息费用）。
上述第二类反映间接效益的指标，有的可以量化，有的只可从它的某一侧面进行量化。例如占地面积的减少，可以用由此而少支付的租金反映其效益，在经济发达地区房地产租金极为昂贵的情况下，是一个不可忽视的因素。但从保障生产安全、避免工伤事故这一因素看，其效益可以部分地用减少保险费的支付来反映。但人的生命是无价的，由此而避免了人员的死亡，其效益就无法用货币来计量了。再如，改善生产条件，使劳动者的健康不致受到伤害，虽可用减少医疗费用的支出来反映，但劳动者在比较舒适的条件下进行工作，由此而导致劳动热情、工作效率和敬业、乐业精神的提高，其可能产生的效益就难于进行量化了。
多因子模型是量化投资中运用最为普遍的量化模型，通过寻找各种指标（因子）与未来股票收益之间的关系，构建多因子模型对股票的投资价值进行评价，再选择综合评分较高的若干股票构建投资组合，以期获得相对较高的超额收益。
多因子模型为我们提供了一个分析股票投资价值的框架。在构建模型时，我们往往对因子指标的计算和检验、因子选取的方法、因子权重的配置倾注了大量精力。然而，模型的层次往往被忽视，这里的层次不是指从“择时模型——行业选择模型——选股模型”这样的层次关系，而是指更微观的，仅在选股模型上的层次。
大量的研究和多年的投资实践告诉我们，全市场统一模型的优点是评价标准统一，但至少在以下两个环节中，其暴露的弊端是显而易见的：（1）因子有效性的评价。检验一个因子是否有效需要非常严格的评价标准，而以全市场股票作为研究对象，符合标准的因子将会很少，同时因子的有效性也将打折扣。例如，从全市场来讲，公司的质量因子效果不太明显，而在成长股中质量因子是非常有效的。再如，从全市场来看，估值因子是有一定效果的，但在大小盘中估值因子的作用却有天壤之别，小盘股的估值并没有想象的那样受到关注。（2）选股结果的投资效果。正是因为在不同种类股票中因子的效应有着非常大的差别，统一因子构成的单一模型选出的股票并没有反映股票之间的差别。
将全市场的股票进行分类，我们发现因子在不同类别股票中的效果有着很大差异：（1）盈利能力强和成长性好的股票中，速动比率、流动比率等公司质量因子的效应大幅提升；而低盈利和低成长的股票反转效应更强。这说明，运营质量保证下的盈利和成长才是关键，而低盈利个股的市场交易特性更强。（2）大盘股中，盈利、质量、估值因子的效果提升明显，而成长因子效果与全市场效果基本一致，说明投资者在投资大盘股时，更关心盈利能否持续、运营是否平稳、估值是否合理，而对成长性的期望并不高。小盘股则不同，投资者更关心交易是否活跃、前期跌幅是否比较大，对是否盈利和估值高低并不太在意。（3）成交活跃的股票中，高盈利因子效果大幅提高；（4）上月涨幅较高的股票中，盈利和成长性好的股票将延续良好表现；（5）高估值的股票中，流通市值小的、流动性差的个股相对有更好表现。
因子在不同类别的股票中效果存在较大差异，说明市场是多层次的，因此，使用相同的因子和模型对其进行统一评估确实会遗漏一些市场信息，我们应该根据市场的多层次性构建多层次的量化多因子模型。首先，将每一只个股进行归类，使用所归类别中有效的因子进行评估，对于有些同时具备不同类别特征的股票，还应在相应类别中分别进行评估，再通过加权的方式统计该只个股的综合评分。之后再通过测试，进一步构建多层次的量化多因子选股模型。这样一来，超额收益及稳定性比统一模型都有了较大幅度的提升，也更加能够发掘市场中细微的投资机会。
【关键词】 估值技术; 公允价值; 投资性房地产
1990年,我国的住宅分配制度完成了从实物分配向货币分配的巨大转变,随之而来的是房地产市场的飞速发展,而投资性房地产也日益成为企业的一项重要投资手段。顺应这一发展趋势,2006年颁布,2007年施行的《新会计准则》,首次将投资性房地产单独列示,并且允许使用公允价值模式进行后续计量。但在新准则实行的两年间,公允价值的使用受到了冷遇,公允价值的计量成为使用者的主要困扰之一。2009年底,财政部网站公布了《投资性房地产评估指导意见(试行)》,明确提出了收益法与市场法两种评估公允价值的方法,这一举措表明投资性房地产评估技术的改进。
一、投资性房地产公允价值计量的现状
公允价值虽然具有准确反映企业的财务信息,提高信息使用者决策能力的优势,但是由于存在市场机制不健全、公司治理不完善等缺陷,尤其是在其应用存在严重技术障碍的情况下,公允价值的实际应用正如表1所反映的那样,并不如期望的那么广泛。
2007年,存在投资性房地产的630家上市公司中,仅18家选择公允价值计量模式,占有此类业务公司数的2.86%。2008年上市公司年报的调查报告中指出,1 624家上市公司有690家存在投资性房地产,而采用公允价值模式的只有20家,占有此类业务公司数的2.89%,且出现了三种计量方式,分别是评估价格(14家公司)、第三方调查报告(1家公司)及参考同类同条件房地产的市场价格(5家公司)。
二、估值技术的应用难题
(一)地域差异问题
《企业会计准则讲解(2008)》指出“投资性房地产所在地有活跃的房地产交易市场并且企业能够从房地产交易市场上取得同类或类似房地产的市场价格及其他相关信息,从而对投资性房地产的公允价值作出合理的估计”就可采用公允价值模式计量。
然而中国幅员辽阔,东中西部、城市与农村的经济发展、制度水平都存在明显差异,房地产的发达水平也不尽相同。公认的活跃市场至少包括中国的沿海大中型城市以及内陆的大型城市。除此之外,同类或类似的房地产要求彼此地理位置、性质、结构类型相同或相近,而由于地段、楼层、朝向不尽相同,要找到每一处房地产的活跃市场,其实很不容易(张兴 徐文学 柳萍 2009)。因此,根据市场的要求,通过在市场中寻找同类或类似的交易案例来确定价格显然存在困难,这就给投资性房地产公允价值估值技术中的市场法的实际运用制造了麻烦,凸显了估值的难度。
(二)时间跨度问题
运用收益法评估投资性房地产公允价值时,准确确定净收益、收益期限以及折现率是估值的基础。虽然这些参数是以现有租约条款、土地使用权剩余使用年限等历史信息为基础,但还是需要对未来信息进行预测。首先,评估基准日的选择可以是资产负债表日、投资性房地产转换日等,不同的时点其风险回报不同,所以要确定的折现率就会随之改变。其次,租金收益是通过履行租约实现的,但未来实际租约收入因为考虑了时段而变得不可靠,这将最终影响净收益的确定。最后,收益期限需要根据建筑物的剩余经济寿命年限与土地使用权剩余使用年限等参数来确定,但企业可能会根据建筑物未来的收益情况来改变其使用期限。所以从总体来看,时点和时段上的改变都会影响估值的准确性。
(三)技术缺陷问题
空间与时间问题最终都可以归结为技术问题,如何将空间与时间问题上的相关因素进行指标化也是解决问题的根本。
最初,估值技术是被禁止的。但在《企业会计准则讲解(2008)》中,财政部已规定:“无法取得同类或类似房地产现行市场价格的,应当参照活跃市场上同类或类似房地产的最近交易价格,并考虑交易情况、交易日期、所在区域等因素,从而对投资性房地产的公允价值作出合理估计;也可以基于预计未来获得的租金收益和有关现金流量的现值计量。”这就意味着,估值技术现在已经被允许采用。
《指导意见》中的估值技术在很大程度上借鉴了《中华人民共和国国家标准房地产估价规范》,主要指出了市场法和收益法两种评估方法,但没有明确每种方法的适用范围。大多数企业倾向于使用收益法,但收益法因为考虑了时间价值,需要评估人员的主观判断,增加了估值的不确定性,企业也可能通过对估值方法的选择来进行盈余操纵。
市场法强调了投资性房地产的“实物状况、权益状况、区位状况、交易情况及租约条件”等重要因素。指导意见中的收益法强调了净收益、收益期限、现有租约对公允价值的影响和折现率等重要因素。但这些都是对因素的简单陈述,没有明确指出因素的影响因素,也就无法从根本上对其进行量化,指导相关工作。以区位状况为例,其受空间和时间的双重约束。在空间上,不同城市、同一城市的不同地段的房地产价值相去甚远;在时间上,同一地段的价值在各年份也不尽相同。由于缺乏衡量各因素的具体标准,使得估值缺少客观性。
三、推动估值技术应用的建议
从以上分析中可以看出,由于存在地域差异问题,时间跨度问题以及技术缺陷问题,使得估值技术难以在投资性房地产公允价值中得到切实的应用,从而直接影响到我国公允价值的确认和计量的可靠性,妨碍公允价值在我国的应用。因此,全面推动估值技术的应用,才是当前亟待解决的问题。在此,笔者结合相关研究成果,提出以下建议。
(一)明确量化标准
提高量化手段可以直接提高投资性房地产公允价值计量的可操作性。
首先是明确允许运用估值技术的地域范围。相关准则制定机构应该统筹考虑,将各地经济发展水平,例如人均GDP作为衡量指标,建议以京、沪、广为代表的沿海大中型城市以及内陆大型城市使用估值技术,因为这些城市投资性房地产交易量大,更可能形成活跃的市场。
其次是明确运用方法的依据。本文建议根据公司所披露的经营规模和5年经营业绩的平均值确定估值方法。在符合会计准则计量属性规定的条件时,会计准则中的投资性房地产的公允价值估值优先考虑的是市场法,但实物状况、权益状况、区位状况、交易情况及租约条件等还缺乏量化标准,所以应将各种影响因素根据其重要性的先后顺序赋予权重参数,以规范计量手段,降低使用公允价值的风险。
最后是参照系数的修正。由于市场上不存在完全相同的两处房产,所以在寻找到相似房产后还要进行系数修正,可借鉴资产评估中对企业价值进行评估的观点,通过成长性、资产盈利能力等相关财务指标的比较来确定,再结合参照企业的价值系数确定最终评估对象的价值。
(二)建立行业统一市场信息数据网络和市场信息数据库
信息技术革命所造就的新兴信息资源和信息产业是推动现代市场经济发展的强大动力,而以现阶段信息技术为依托,建立和完善我国房地产市场信息数据网络和市场信息数据库正是适应该趋势的一个重要体现,是推动估值技术应用的重要举措。企业可以充分利用数据网络获取地区权威数据,使相关评估人员在运用估值技术进行投资性房地产公允价值评估时,更具有依据,并能保证评估结果的公允性。
由于数据库的建立一方面需要不同交易市场提供及时可靠的交易数据,另一方面要保证该数据库拥有必要的技术支持,而在我国要素市场、资本市场和商品市场都存在不同程度问题的情况下,其实施起来比较困难。因此,房地产市场信息数据库的建立必需坚持国家主导、市场导向的原则,采取逐步推进的方式,以现有公开市场交易数据为主要数据来源,同时结合国家统计局等有关部门的调研数据。另外,国家有必要通过制定和修改相关政策法规强化信息数据库的权威性。
(三)提高估值技术在报表披露中的地位
由估值技术所确定的公允价值数额会直接出现在报表中,建议企业在附注中增加对具体估值计算确认的过程。首先是估值方法的选定,其依据的标准是什么,所拥有的投资性房地产在同类资产中的地位。其次是具体参数的选定,如果选用的是市场法,应该具体披露所参照的类似市场、参照的标准以及各指标的相似度;若是收益法,那应该分别对净收益、收益期限以及折现率的数值标准进行解释。
通过附注的披露可以使整个计算过程受到信息使用者的监督,增强公允价值确认和计量的准确性和透明度,防止利润操作,提高人们对估值技术的信心,推动估值技术的运用。
(四)加强专业培训,提高资产评估水平
估值技术本身就受资产评估人员和会计人员主观判断的影响,所以两者业务水平的提高是公允价值可以顺利运用的保障。
相关人员一方面要丰富自身的专业知识,尤其是对公允价值的认识与理解;另一方面又需要在不确定因素面前作出自己的职业判断。所以他们除了通过后续教育机构进行再培训、学习欧美先进经验以及最新的国家方针政策外,还要在工作中不断总结经验,了解整体经济走势和行业发展状况,提高经济敏感度和职业判断能力。
【主要参考文献】
[1] 财政部会计司.我国上市公司2007年执行新会计准则情况分析报告[R].2008.
[2] 财政部会计司.我国上市公司2008年执行企业会计准则情况分析报告[R].2009.
[3] 财政部.企业会计准则第3号――投资性房地产[S].2006.
[4] 财政部.企业会计准则讲解(2008)[S].2008.
[5] 张兴,徐文学,柳萍.上市公司投资性房地产采用公允价值计量的现状分析[J].商业经济研究,2009(31).
购物车(0)