时间：2023-08-21 17:14:35
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论文关键词：行为金融学,金融危机,金融监管
自1980年代以来．随着金融市场的发展和研究的深入，人们发现金融市场中存在很多不能用传统金融学解释的“谜题”，如股权溢价之谜、反应过度和羊群效应等等，这些现违背有效市场假说。人们开始重新审视传统金融学理论，其内容将人看作是理性人，即人们在从事经济活动时总是理性的，追求收益最大化和成本最小化。但理性人的假设与现实中人的决策行为有一定差异，这种差异主要体现在了个人的认知程度上，所以人们开始关注人类行为及心理在决策中的作用。运用心理学的研究方法来研究金融问题，行为金融学应运而生。从而金融学的部分研究开始从“市场”转向“人类行为”研究。
行为金融学的出现迅速在国内很多领域展开了应用，在证券股票方面，陈伟（1999）研究得出，在股利政策宣布日前后均会出现异常报酬率；宋军（2001）表示，基金有一定的羊群效应；陈骥（2003）认为我国的大多数投资者有认知偏差，是不理性的等。在银行方面，彭惠（2000）研究了不对称信息下的羊群效应，无论是国有商业银行还是中小银行贷款都集中投向大企业，中小企业却无人问津，反映出不对称信息下的羊群行为等。在国外，部分学者应用行为金融学理论对金融危机的成因进行了分析，如Paul R. Krugman（2009）运用行为金融学的理论对金融危机的产生及潜伏时间进行了分析，得到了金融危机仍然影响着人们的经济生活的观点；Hirshleifer（2009）从心理导向角度对金融监管理论进行了剖析，解释了“有效规则和无效使用者”及“无效规则”两种方式下的金融监管情况。但从国内来看，利用行为金融学的理论对金融危机的成因及金融监管的研究不多，仅有肖琦（2011）、葛永波（2010）等少数学者对此问题进行了探究，因此，本文企图通过行为金融理论对金融危机及金融监管问题进行研究，以期从新的视角审视危机及监管疏忽问题产生的根源，从而为抑制及应对危机提供可参考依据。
二、行为金融学的主要理论
行为金融学是一门将个人行为与金融市场上的投资决策相关联的一种研究方法，认为人的决策受到个人认知、心理、经验、能力各方因素的影响，最终反映到决策行为上，从而违背了传统金融学中“理性人”假设的学科，是现代金融学的重要组成部分，其理论可从以下几个方面解读。
1、认知偏差致投资者产生错误判断
按照认知心理学的实验解析，个体的信息加工能力具有局限性，个体的判断和决策因此都会产生偏差，用一种依赖有限理性的决策方式来替性决策过程的思维主体，并据此来节约思维成本。因此，人们习惯性产生思维定势或者经验至上的问题，从而容易以样本完全替代事物出现的概率，以经验作为判断的重要组成，金融类论文产生错误的决策。
2、过度自信使投资者无法把握事物发生概率
“过度自信”源于认知心理学的研究成果，它是指人们过高估计了自身能力和私人信息的准确性。认知心理学研究表明，人容易对不切实际的正面评价进行认同，产生自我膨胀。因而“过度自信”在行为金融学中被用来解释各种投资者的行为及现象。过度自信有两种表现形式：一是人们估计的置信区间太小。二是人们估计事件发生的概率不准。
3、反应不足或过度致投资者信息处理不当
投资者在事情发生之前，通常不对信息作出反应，当趋势十分明显时又会以累积的方式对所以前的信息作出过度的反应，从而产生错误判断的情况。
4、从众心理产生效仿效应，影响投资者判断
从众心理一种典型的心理学在行为上的反映，投资者在自己决策的时候很大部分上会受到同类人的影响，从而进行效仿或者攀比，影响了自我的判断。在行为金融学领域也被称作羊群效应。
5、好益厌损使投资者有失客观
投资者在面对收益和损失同样的情况下，往往会觉得损失比收益更难以接受。在同一风险下，人们更愿意追求收益时的风险而厌恶损失的风险。
三、行为金融学对金融危机及金融监管的解释
近年来，伴随全球一体化的发展加快，全球性的金融危机也频繁爆发，不同的学者对金融危机的产生持有不同态度。Wolf（2008）认为是金融具有脆弱性导致危机产生，Krugman（2007）则认为是金融过度创新，金融市场无法承担而使危机爆发，Henderson（2008）则认为，政府金融监管不足，需为危机承担责任，Astley etal（2009）认为全球经济失衡等等，本文将通过行为金融学对危机的原因进行探究，不妨以2007年美国爆发的次贷危机为例。
1、认知偏差使投资者及监管方对风险认识不足
投资者在金融市场上，存在明显的认知偏差。首先，其青睐于低利率的环境，高估了房地产价格的走势，低估了存在的泡沫危害，甚至将房价飙高看作必然事件。其次，投资者对金融创新性产品的风险及收益认识不足。投资银行将资产证券化，以债券形式在次级市场出售，购买者只关注于这种产品的高收益率却忽视了其极低的违约率。再次，证券市场上的产品越来越复杂，投资者无法完全确定这些信用产品的风险，但仍然在追逐收益的驱使下购买。
监管部门认知严重偏差，对系统性风险认识不足。第一，监管机构采取“单体审慎监管”，确保单个 金融机构审慎经营。但近年来，单个金融机构危机爆发，蔓延整个金融体系的危机时有发生。其金融危机均源于信贷和资产价格狂飙的影响下，金融失衡，系统风险不断扩大。因此，采取“单体审慎监管”不足以防范系统性的金融危机。第二，监管部门过分强调了金融体系的顺周期特征。这种对制度及周期的追逐，导致金融同质化趋势增强，强化经济主体的顺周期行为，不断推动了金融失衡。第三，监管机构在监管过程中，常出现“舍小求大”的内化目标，从而导致监管过度或监管不足。
2、过度自信使投资者和监管方处于非理性氛围
从投资者来看，主要体现在三个方面，第一，过度自信的认为流动性的市场可以永久的持续下去。美联储为了刺激经济，在很短的时间内将利率调至1%，这种历史最低的利率促成了美国房地产市场的繁荣。但这种持续的增长在4年内涨幅达到了50%，已经处于一种疯狂的状态，投资者也越来越不理性。第二，抵押贷款发现机构对利率及房价的增长趋势过于自信。对购房者的能力评估减弱，并出现大量无抵押大款。第三，投资银行过度自信地低估了金融衍生品的风险。银行在出售金融衍生品时高估了自身的承受能力，而购买者也过度相信银行，配置这种高风险产品，导致这种经济的“定时炸弹”不断传递。
从金融监管机构来看，其和投资者一样，容易产生过度自信。危机爆发前的经济上升期，企业和金融机构均有相当好的业绩，不仅能满足监管机构的要求，还能为宏观经济增长贡献出力量，这使监管机构对政策有效性产生了盲目的自信，放松监管。同时，在金融衍生品方面，他们过度的忠于“市场自然淘汰”的规律，没有及时的转移和控制风险。
3、损失厌恶使系统风险扩散加剧
危机爆发后，损失厌恶心理使整个金融市场崩溃。投资者由于损失影响，停止交易，市场流动性缺乏，信用产品定价更加困难。定价困难致使交易困难，市场交易量下降，整个金融体系收缩。金融机构及个别投资人均收回流动资金，金融体系中的流动性骤降，市场流动性严重不足，使系统风险逐步扩大。对于监管当局，首先，由于其自身对损失的厌恶，危机过后监管过紧，使危机不能被市场有效调节，导致危机恶化。其次，其“舍小求大”的目标驱使，对于小的金融机构的救助不足或不及时，进一步增加了系统风险。、
4、从众心理致使危机影响翻倍
危机发生后，恐慌情绪在不同投资人之间互相传递和影响，使个体之间相互刺激，情绪承螺旋式扩张，从而由由情绪引发的行为也不断升级，使危机的影响翻倍扩散。
四、结论及建议
关键词：离岸市场；金融监管；监管特殊性
文章编号：1003―4625(2006)05―0040―03
中图分类号：F831．2
文献标识码：A
离岸金融市场(以下简称离岸市场)是不同于在岸市场即传统的国际金融市场和国内金融市场的一类新型市场，在监管方面颇具特殊性。离岸市场具有哪些监管特殊性?研究这一问题对于为我国成功地建立自己的离岸市场提供制度借鉴、消除模糊认识，对于正确认识和运用离岸市场具有重要意义。本文在考察和分析离岸市场特点及监管的科学内涵的基础上，对离岸市场的监管特殊性进行考证和论证。
一、离岸金融市场的特点与监管的科学内涵
离岸金融市场与涉外金融市场即传统的国际金融市场、一国国内金融市场共同构成现代金融市场的架构。根据传统，离岸金融是有关货币游离于货币发行国之外而形成的通常在非居民之间进行的各种金融交易或资金融通。离岸金融所表现出的一系列特征表明离岸金融才是真正意义上的或现代的国际金融。
首先，离岸金融是有关货币游离于货币发行国之外而形成的各种金融交易即具有离岸性。欧洲美元市场、亚洲美元市场、拉美美元市场就是很好的例证，这些市场都是在美元的发行国―美国之外所形成的以美元进行金融交易的场所。然而，需要指出的是，美国国际银行设施(IBF)的创立对于离岸性这一特征赋予了新的内涵。IDF开辟了在货币发行国境内设立离岸金融市场开展离岸金融交易的先例，从而打破了传统的离岸金融中有关货币须游离于货币发行国境外的这一特点。在IBF背景下，离岸中的“岸”已不再与国境等同，而实际上是指一国国内金融的循环系统或体系。有关金融活动离开这个系统或体系，从而不受该国对国内一般金融活动所实行的规定、制度限制和制约，就构成离岸金融；否则，就不构成离岸金融。
其次，离岸金融具有“两头在外”的特征，在离岸市场上，资金的供给者和需求者不是来自市场所在地国，而通常是众多的国际组织、机构、各国政府、来自各国的金融机构、跨国公司和法人等。这一特征是离岸金融与市场所在地的在岸金融在资金来源(供给)与资金出路(需求)方面的区别。此外，离岸市场的金融机构来自于世界各地，离岸市场通过发达的通讯设施与世界各地相连，因而构成世界范围内的无形市场。所以，无论是以市场所使用的货币、资金的供给者、需求者、市场的范围等方面来看，只有离岸金融市场才是完全意义上的国际金融市场。
离岸市场的广泛国际性对其监管会产生什么影响?由于离岸市场及其监管所体现的特殊性，在回答这一问题之前，首先应对金融监管的科学内涵有全面的理解。金融监管，顾名思义，是金融监督和金融管理的简称。金融监管是金融监管职能机构对金融机构及其活动的合规性所进行的检察、督促、规制、组织、协调、控制等一系列行为的总称，以此促进金融机构的稳健经营、金融货币政策目标的实现。
金融监管与规则、规范具有密不可分的联系。监管机构对金融机构及其金融活动的合规性进行定期或不定期的现场和非现场的检查监督以及督促、处罚须有法律依据并依照规则进行。监管的内容和所要达到的目的是确保市场主体的活动符合法律、政策及其他规范的规定和要求，并由此实现上述规范所寻求的秩序和目标。规范(resulation)是对金融机构及其活动制定的规则、提出的要求，而监管(supervision)是对金融机构实行监督、控制等以促进金融机构守规经营的一系列行为、措施和程序，因而二者有一定的区别。但是，二者的联系远远大于区别。首先，规范是监管的标尺、内容和依据，体现了监管所追求的目的。监管所要达到的要求和目标体现在监管据以实施的规范中，在很大程度上可以说实施了规范，监管所要实现的要求和目标就达到了，免除规则适用也就免除了监管。其次，“徒法不足于自行”，监管通过监管机构的一系列行为、措施和程序有助于规范的实施和规范所要体现的精神的实现。弄清二者之间的关系对于正确理解离岸市场监管存在与否十分重要。离岸市场在很大程度上是在有关国家法规所允许的夹缝中设计运营的。在离岸市场的情况下某些监管措施的免除本身就是监管的具体体现。按照有关国家法规中所规定的豁免或避风港来设计和筹划离岸市场活动，也是在遵守这些国家法规和金融监管。
二、离岸市场监管特殊性之一――离岸市场受来自于多方面的监管
离岸市场监管不仅取决于对监管的科学内涵的全面理解和把握，而且更主要的是事实问题。由于离岸市场是完全意义上的国际金融，包含有众多的国际因素，因此，考证离岸市场上诸多国际因素所涉及国家等是否对离岸市场行使监管，即可以清楚体现以上监管特殊性。
(一)市场所在国的监管
离岸市场所在国对离岸市场行使监管，而且监管是比较全面的，但概括起来有两方面：一是对准入的监管，二是对经营的监管。对于前者，尽管有关国家对离岸市场准入限制较少，但都制订有规则并由有关机构监督实施。对离岸金融机构的经营活动进行监管是离岸市场所在国对离岸市场监管的又一体现。虽然离岸市场所在地各国对离岸金融机构及其经营活动的管理制度不尽相同，但都要求上述机构在经营活动中遵守管理制度。因此，离岸市场受市场所在国的监管。
(二)离岸货币发行国的监管
由于离岸货币及其交易会给货币发行国产生巨大的影响，货币发行国对离岸市场以其货币所进行的交易必然会行使一定的监管。离岸货币发行国对离岸市场的影响至少有两方面。一方面是货币发行国对以其货币进行的离岸金融交易通过清算的渠道行使有效监管和控制。离岸金融交易通常要通过货币发行国清算系统进行清算。这首先是由于离岸货币的特殊性造成的。离岸货币，通常只是在货币发行国之外或货币发行国金融循环系统之外的账户做出与货币发行国在岸金融机构的账户相对应记载和反映，是影子货币，是账目或“准货币”，而有形货币并没有离开发行国。因此，离岸支付不能支付有形的离岸货币，若以离岸货币进行支付，需要将离岸货币在有关货币发行国转换为相关货币。其次，通过货币发行国的清算系统进行清算也是离岸支付运作的现实所决定的。货币包括离岸货币是货币发行国及其央行的负债，只有在该国才具有法偿性质，且离岸货币只是离岸银行账目。在此情况下，若要在离岸市场对众多货币的大额资金进行支付客观上要求有一个清算这些货币资金的统一的全球系统。然而，由于货币的国家及属性，这样的系统在目前还不可能存在，而只有货币发行国才能保证提供无限的货币，因此，离岸支付不得不通过具有能够收取和清算有关货币的货币发行国清算系统进行，使得货币发行国可以通过对清算的控制实施其法令和货币金融政策，达到监管的
目的。离岸货币发行国影响离岸交易的另一方面是货币发行国可以左右和决定离岸市场上以其货币进行交易的合法有效性，亦即离岸交易必须遵守货币发行国的货币法令。如果离岸金融交易违反了货币发行国的货币法令当然会招致发行国的干预从而可能导致交易的无效。
(三)离岸金融机构母国的监管
离岸金融机构母国对离岸市场的监管从巴塞尔委员会一系列协议的规定中可略见一斑。巴塞尔委员会一直十分强调和重视母国在跨国银行监管的责任和作用。巴塞尔委员会极力推行跨国监管所遵循的两项基本原则就是任何外国银行机构都不能逃脱监管，而监管必须是充分的。如果说前者所关注的是监管的广度和监管责任的划分问题，那么后者则是监管的尺度及其充足程度。而上述两项原则中任何一项原则的有效实施在很大程度上都取决于母国。巴塞尔委员会1992年的《国际银行监管最低标准》规定由能够行使并表监管的母国监管当局对国际银行行使并表监管，银行跨境设立机构要经母国监管当局同意，母国当局有权收集跨境设立的银行机构的信息。母国当局有权对其海外金融机构的资本充足率等安全稳健经营标准进行监督、检查和实施。
(四)投资者母国的监管
投资者的母国的监管对离岸市场的影响亦十分巨大。以美国为例，离岸证券市场大量的发行人是美国公司，离岸证券发行市场许多牵头经理人和重要承销商是美国的金融机构，一半以上的离岸证券是以美元发行的，因此美国证券立法为保护美国投资者做出了详细规定。美国1933年证券法、1934年的证券交易法以及SEC制订的大量的规则，对“证券”的定义宽广得足以将离岸证券包括进去，且在离岸证券市场活动中如果美国的邮政或跨州商务得以利用，美国证券法中的许多重要条款就会被触及，加之美国法院和SEC一直认为美国证券法域外适用，所以美国证券法对离岸证券市场的潜在影响十分巨大。
(五)行业自律组织的影响
在离岸市场特别是离岸证券市场上，行业自律组织影响巨大。本文由于篇幅所限，仅以ISMA(International SecurityMarket Association)为代表考察行业自律组织对离岸市场监管的影响。
ISMA是调整和规范离岸市场的重要自律性组织，约有成员800个，广泛地覆盖了几乎所有活跃在离岸二级市场的重要金融机构。ISMA作为国际证券市场的自律性组织及其规则的约束力获得了包括英国等国家及有关国际组织的普遍承认。ISMA据此成为英国金融服务法中的这类组织。此外，根据英国金融服务法，英国证券投资委员会(SIB)有权认可被承认的投资交易所(RIE)，而在RIE从事投资业务时可以不需要授权，也不需要向SIB报告。1988年ISMA获得了RIE的豁免地位，使在ISMA名义下所进行的离岸债券交易在英国不适用SIB的交易规则，而是适用ISMA的规则。ISMA规则获得较普遍承认这一事实，为解决ISMA规则与有关国家和国际组织的规定的关系问题铺平了道路。ISMA被承认为国际证券业的自律性组织，其规则被广泛认可，意味着ISMA规则取代有关国家和国际组织的相关规定而得以适用，或适用ISMA规则不被认为是违反有关国家和国际组织的规定而被承认为有效。时至今日，离岸二级市场上几乎所有的证券交易，无论是ISMA成员之间的交易，还是非ISMA成员的交易，都在遵守着ISMA制订的规则。
(六)国际统一监管的努力
在对离岸市场统一监管的努力方面一个值得注意的机构是离岸银行业监管集团(Offshore Group of Banking Supervi－sors)。该组织成立于1980年，截至1998年11月共有成员19个，较广泛地涵盖了世界上主要离岸中心。该组织以提高离岸市场的监管标准，增进对跨国银行的有效监管为宗旨，一直致力于在离岸市场上实施巴塞尔委员会所确定的标准，包括1988年的巴塞尔协议、1992年的最低标准、1996年的《跨境银行的监管》(The Supervision of Cross-Border Banking)和1997年的核心原则等。在一些离岸中心，国际银行业标准得到了遵守。随着离岸市场的进一步发展，相信国际社会还会进一步合作，对离岸市场的统一监管会得到加强。
由此可见，离岸金融市场受来自多方面的监管，是多方面监管的交织和混合。这一特殊性是在岸市场所没有的。离岸市场监管来源的多元性是离岸市场的真正国际性所造成的。
三、离岸市场监管特殊性之二――离岸市场监管宽松、不受单方面完全控制
乍看起来，离岸市场监管在多方面监管的交织中会显得重叠和沉重。而事实却恰恰相反，离岸市场监管相对宽松，不受任何单方面完全控制。这首先与离岸市场的运作特点有关。离岸市场运作的最根本特征之一是对各国管理体制的套利，也就是说，离岸市场的参与者利用相关国家法规的有利规定特别是豁免性或例外性规定，对离岸金融交易进行设计，从而达到监管宽松、成本低廉和高效运作的目的。离岸市场的上述运作首先得益于市场所在地国将原本适用的一些监管标准、办法免除适用于离岸金融市场。市场所在地几乎一致地在监管的某些方面给予离岸金融机构的优待。其次，离岸市场的运作还得益于其他有关国家法令中的豁免性或例外性规定。综观各国金融方面的法令，通常体现出以下共同特征，一方面规定其适用的广泛性和严格性，另一方面适应复杂多变的各种情势又具有一些灵活性和例外性的变通。
离岸金融交易的设计运作在很大程度上是利用有关国家法令中豁免性或例外性规定所提供的避风港，既不违反这些规定的要求，又避免因触动禁止性规定而招致干预，从而使交易得以在高效环境中运行。离岸市场所在地国将原本适用于国内金融的规则免除适用于离岸市场，促使金融机构追逐宽松的经营环境到离岸市场经营，相关国家豁免性和例外性规定又进一步为离岸市场的交易者所利用，造成离岸市场监管的进一步宽松。这正是戈来比所说的离岸市场是对各国管理体制套利的含义所在。
一、美国金融危机的影响
美国此次金融危机的直接影响是造成了美国大量金融机构的破产或重组,导致货币供给的紧缩,逆转了美国经济增长的势头,并且至今尚未看到好转的迹象,最终影响如何还有待进一步的观察。本文从美国金融危机对全球收入再分配、金融自由化进程和国际货币体系的运作所造成的影响这三个角度来进行分析。
(一)对全球范围内收入再分配的影响
金融市场作为虚拟经济的重要组成部分,其主要功能应在于它服务实体经济的融资,降低经济社会的交易成本,优化经济资源的配置。但随着金融创新的发展,虚拟经济在社会整体经济中所占的比重极速膨胀,资本在金融市场的加速流转越来越表现为追逐超额利润的投机行为。在虚拟经济条件下,庞大的投机易成为主要的收益来源,而虚拟经济交易的对象是经过各种加工以及粉饰过的“风险”,这些交易并不是以合理的条件融通和配置资金,而是围绕着货币和证券的价格波动和利率变动所造成的损失由交易当事者的哪一方承担或盈利的归属。资本市场的运行是在资产定价模式的基础上由心理预期的支撑而自我实现的,在金融创新的杠杆放大作用下,人们对于超额利润的向往超出了对于风险的评估,表现为一种典型的“博傻”行为。一旦外在扰动引起金融市场运行趋势的逆转,高台跳水式的资产价格暴跌不可避免,出现一轮又一轮“剪羊毛”似的财富再分配。而在这种再分配过程中,一种比较悲惨的情况是富人对穷人的侵占,富国对穷国的伤害。鉴于一国内部收入的再分配受制于国家、经济体制和机制等方面的强约束,我们这里主要讨论金融危机带来的国家间的收入再分配。
此次金融危机给美国经济带来了巨大的打击,但是此次危机所造成的损害并不是由美国自身独自承担的,通过全球范围内的收入再分配。一定程度上使得美国分散了金融市场的风险,转嫁了危机所导致的损害。这种收入再分配的机制至少可以从两个方面进行分析:一方面,美国通过大量输出美元获得了巨大的铸币税收益,这种收益与付出的成本间的比例随着危机的爆发和美元贬值会得到放大;另一方面,持有大量美元资产的国家或者个人通过购买美国金融产品,间接承担了危机所带来的损失。
布雷顿森林体系的解体,全球资本管制放松,世界经济虚拟化进程加速发展,虚拟经济全球化的发展加深了收入和利润国际间不平衡再分配的程度。在虚拟经济全球化的进程中,各国经济发展阶段不同和经济实力差异所导致的经济虚拟程度的悬殊为收入再分配的实现提供了充分条件。以美国为首的发达国家为了保持经济社会稳定发展,不断推进和深化其金融发展,增强了国际竞争力和分享其他国家国民福利增长的能力,其经济的运行日益表现为虚拟经济为主导的特征。而广大的发展中国甚至包括多数的新兴工业化国家的金融市场发展相对滞后,经济虚拟化程度较低,其经济的运行更多地表现为实体经济主导的特征。在金融全球化的过程中,发达国家得到较多的利益而为之承担的风险不足,发达国家和发展中国家间的利益分配和风险承担之间的关系是不对等的。这样,在全球范围内,通过以虚拟资产为导向的资金大规模地国际流动,金融领域完全以吸食通过投资和动员各种技能水平的劳动力创造出来的财富为主,金融领域内增值的资本则来自于而且将继续来自于生产部门,后发国家实体经济部门所创造的利润,更多地被发达国家通过虚拟经济活动而分割。一直以来,美国通过让境外债主吸纳美国国债,借助外资注入来支撑濒临崩溃的美国房地产市场、制造境外金融泡沫、输出巨额美元三种途径有力地刺激了境外美元资产的极度膨胀,半国家承担金融泡沫破裂的结果是通货紧缩,中心国美国则以金融泡沫向半国家的有效转移而维持通货稳定。在这个泡沫的形成到破裂的过程中,不可避免伴随着国家间收入再分配的发生。
(二)对金融自由化进程的影响
美国此次金融危机是在金融全球化进程有了很大发展的基础上发生的,它的发生必将对全球金融自由化进程产生重要影响。一方面,以美国为代表的西方发达国家和其主要利益代表的国际货币基金组织会反思全球金融自由化的进程,减轻对发展中国家在推进金融自由化方面的压力。另一方面,发生在金融体系最健全国家一一美国的此次金融危机,也会使得广大的发展中国家对自身金融自由化的进展进行深刻地反思,采取更加审慎的自由化举措和金融监管措施,增强本国金融体系的抗风险性。
金融自由化的理论基础在于自由市场自发作用下,金融业的发展能够促进经济的增长,许多国家经济发展的实际也充分证实了这个命题。但是一直以来,以美国为首的发达国家过分地强调金融自由化可能带来的好处,却没有考虑众多发展中国家经济发展的现实和国内金融业发展的现状,强迫少数国家进行比较激进的金融自由化,导致这些国家不同程度地受到金融危机的困扰。20世纪80—90年代拉美金融危机和东亚金融危机的爆发虽然让许多国家尝到了激进自由化的恶果,但是并没有改变美欧国家强调推进国际金融自由化的一贯立场,从而使发展中国家金融开放中的金融安全面临着很大的挑战。因为金融自由化并不意味着金融管制的终结,而管制放松却有可能终结稳定,金融稳定也许没有直接带来金融发展,但是金融稳定往往直接保障并促进了经济发展。在金融体制不健全、金融业不发达的金融市场中,这种对于金融业运行的监管更凸显出它的必要性。发展中国家在金融自由化的进展中,极度渴求金融发展可能带来的经济增长方面的好处,往往忽略相应的金融监管方面的建设,一旦危机爆发,金融自由化所造成的损失可能远高于激进自由化所产生的短期利益。
金融自由化的发展使金融市场在维持实体经济良性运行中的作用得到了大大加强,金融自由化是各国金融业发展的一个方向,但同时也使得金融体系的脆弱性不断增大,发生金融危机的可能性增加,危机的爆发会对实体经济乃至整个经济系统产生更大的破坏性。美国此次金融危机充分地暴露出信息技术革命给金融监管所带来的挑战。在不负责任的美元扩张政策的推动下,完善的金融体系并不能保证使美国金融体系的运作就安枕无忧,也无法消除金融体系本身所具有的脆弱本性。发展中国家金融自由化的推进和金融市场的发展,必须要防止本国金融自由化的过快发展,防止出现本国金融业的发展与本国实体经济运行的脱离。对正在经受虚拟经济不发达而实体经济发达之苦的发展中国家(当然也包括中国)在金融全球化进程中要清醒地认识到:符号经济不是一切,生产率提高、资本形成、经济增长才最根本;符号经济更像是耀眼的浪花,实体经济才是掀起浪花的海底的潜流。
(三)对国际货币体系运作的影响
由次贷引发的美国金融危机是在全球流动性过剩、通胀不断高涨的背景下爆发的,次贷危机的蔓延使消费和投资信心指数大大受挫,各国对市场的预期普遍下调。为了防止信贷紧缩可能带来的经济形势恶化,各国央行被迫迅速注入大量的货币以稳定货币市场供求。这样,为解决一场突发的大范围金融危机所采取的扩张性的货币政策及大规模信用货币的注入,使全球金融系统面临新的金融泡沫膨胀的风险,国际货币体系蕴藏着新的危机。
二战后美元输出方式逐渐由资本项目逆差转向经常项目逆差为主,在此过程中,全球对美国资产的需求也开始从对其实体经济方面的需求转向了对其虚拟资产的需要,美国实体经济与虚拟经济发生此消彼长的变化,实体经济相对于虚拟经济显得日益薄弱,全球虚拟经济迅速膨胀,资金越来越表现出以分享利润为目的投资行为向以获取价差为目的的投机行为的变化。布雷顿森林体系解体以后,美元的发行摆脱了与黄金固定挂钩的内在约束,开始在世界范围内泛滥似的发行,以弥补美国不断扩大的经常账户逆差、财政赤字和美国居民不断上升的赤字消费,又由于国际货币体系中内在调节机制的缺失,全球范围内经济失衡状况逐步恶化。在此过程中,东亚国家出口导向型经济战略的实施迫不及待地需要为本国产品寻找世界性的出口市场,从而和石油输出国一起很快积累起大量的美元,并且这些美元顺差很大部分又用于购买美国资产,使这些美元回流到美国境内。美元的供给不断地以乘数效应在全球范围内流通。随着全球金融化趋势的加速发展,在国际经济活动中,以国际贸易和投资为主体的实体经济的作用在逐步下降,以债券、股票、期权、期货等金融资产的交易为主的虚拟经济的地位不断提高,世界范围内形成不受约束的流动性膨胀,全球经济的运行日益被恶化的失衡和金融动荡所困扰,20世纪70年代以来,历次金融危机的背后都深烙着流动性膨胀的影子。
此次发生在市场成熟国家——美国的金融危机并非源于经济的外部冲击,不是因为短期资本外逃或者是国际债务偿还的不足所导致,它是美元长期过度供给的结果,也是现代金融市场脆弱性的又一次充分暴露。它对国际金融市场所产生的影响要远超出之前发生在广大发展中国家的任何一场危机,它在给美国金融市场稳定带来威胁的同时,也引发了全球金融市场的长期混乱和不安,又一次有力说明了金融危机中中心国家对于国家影响的一维单向性。危机发生之后,从危机的救助上来看,要实施针对主要发达国家如此大范围、大规模的救助,无论是对于国际货币基金组织还是世界银行来说都是不可能的。因此各国首先依赖于本国大规模的救助方案向本国金融系统大量注资,其次大国间进行了紧密的金融合作,多次进行联合降息救市。如此大手笔的金融合作安排是之前拉美和东亚金融危机中所不曾见到的,这充分说明:第一,此次危机影响的范围之广前所未有,没有国家间的充分合作,世界范围内的经济危机可能会不可避免;第二,以国际货币基金组织为主导的国际金融机构在应对危机上的局限性日益凸显,在应对大国金融危机方面尤其如此;第三,只有在真正危及到发达国家切身利益的时候,他们之间才可能开展有效的经济合作,但这种经济合作也仅仅局限于他们的利益范围之内,至于在国际金融体系改革方面的进展很难取得实质性的突破。
二、对我国的启示
这次美国金融危机给世界经济带来了巨大不利影响,对于中国来说不可避免地也会受到一定的冲击。从目前形势来看,这场危机给中国造成的直接经济损失相对比较有限,至于间接方面的影响还有待进一步释放,从当前国际和国内经济形势来看,决不能掉以轻心。对此,我国政府已经积极采取了多方面的应对方针和策略,相信会把危机所带来的不利影响降到尽可能小的范围之内。但是我们认为,这场危机的爆发对中国的启示也同样应当引起各方高度的关注和深刻的反思。
一、我国金融监管中存在的缺陷
（一）当前我国的非市场金融地位出现了反倾销泛滥现象。通过一般的情况来看，对于判断非市场金融是否出现反倾销现象，其中最主要的是需要把出口价与正常价格俩者进行比较，然而，在确定正常价格的时候可以按照出口国国内销售的价格、还有向第三国家的出口价格以及结构价格这几种方法来进行确定，以上这几种方法是进行保证正常价格以及进行判定是否反倾销的最科学最合理的办法。利用这几种方法就能够有效的科学的去规范政府的反倾销行为，从而可以制约防止滥用反倾销。然而，事实上，有不少国家在对中国进行反倾销的时候却不去给予我国市场金融的相应待遇，还有当确定中国出口产品的价格的时候，通常上习惯采用第三国来代替我们国内的价格，这样就使得代替国在一定程度加强了国外对我们中国的反倾销的随意性。所以说，这种做法是非常不科学，当然也是相当不公平的。
（二）目前我国政府职能还没有得到彻底的转变。随着时代的发展，我国政府历经了两年多来的改革，使得我国政府与以前相比较虽然在一定程度上已经有了很大的转变，可是依旧不能够适应市场金融的种种要求，这样就非常容易使我国引发国际的金融摩擦，其中，具体体现在下面几点：首先，当前我国政府的金融政策制定在一定程度上仍然缺乏透明度。其次，我国外政府金融管理方式上还是一直采用以前传统的直接干预法，这样造成政府与企业俩者之间的关系没有得到完全理顺。最后，我国政府在应对国际金融摩擦体制这方面没有得到完善，举个例子来说，我国政府没有去积极有效的进行解决出口秩序混乱的问题，还有对于我国目前国内出口的增长速度与在很大程度上会引起国外进口的限制措施仍然缺乏预警机制，以及我国国内企业在应对国际金融的过程当中，我国的政府部门往往缺乏充分与有效的参与等等，以上这些情况就大大加剧了中外的金融摩擦。
（三）我国国有企业的问题仍然没有得到实质性的解决。我国现在出现了不少大量效率的地下国有企业，这样就会给我国国内金融造成很大的负担，同时还使得我国加剧了在国际金融中一直处于被动地位，我国的国有企业与其他国家的国有企业的性质其实都是一样的，但是这种性质仅仅是属于国有的性质，因而被认为是没有办法真正的摆脱国家的行政干预，从而造成了非国有企业的不公平竞争的现象出现。实际上，我国政府为了促进我国国内的企业发展，往往都会给予企业一定的经济补贴，但是，我国目前正处于从计划体制走向市场体制的接轨的特殊时期，而且市场发育与实践的时间也是比较短的，并且我国市场观念还存在着缺失现象，这样就使得当前的市场秩序出现非常的混乱的情况，地方保护非常猖獗。所以，当国外对我国国内产品进行反倾销时，我国国有企业一般被拒绝给予市场金融地位，这样就使得反倾销的武断性大大的增强。
二、完善我国金融监管改革趋势的措施
（一）应当推进国际金融监管合作。在当前这种经济全球化的背景之下，到目前为止，没有任何一个国家能够在当前这种金融体系当中独善其身。所以说，我国目前的国内监管部门必须要积极的参与到全球金融监管体系建设当中，而且还需要把我国作为最大发展中国家的话语权发挥出来，积极努力的去建设应对金融危机的联合应急机制，并且要共同协商进行制定与实施周期性经济相关的政策，除此之外，我国还需要进行完善共同应对系统性风险的监管制度体系。监管部门应该始终坚持“立足自身，着眼未来”的原则，按照当前这一阶段经济与金融市场发展的实际情况，然后再把我国金融发展战略与国际金融形势结合起来，最后制定出相应的金融监管政策，只有做到这样，才能够推进与维护我国的金融稳定的发展下去。
（二）需要完善市场的金融监管体制。我们应该按照规范的金融监管改革体制的要求彻底的转变政府的职能，尽快的造成我们国有企业的有效改革。深化价格改革，以消除可能诱发国际金融摩擦的制度潜在因素，具体措施包括：首先，我们要严格的按照透明度原则等规定，彻底的转变政府职能。然后，要遵守贸易自由化原则，建立开放型呢经济体制，其次，慎用贸易救济措施。最后，树立国际化观念，尽可能采用国际规则和国际标准。
（三）要扩大我国金融监管范围。金融创新工具对于金融市场来说，是有利又有弊的，它最主要的是能够推进金融市场的繁荣发展，但是与此同时又会给金融市场的稳定造成一定程度上的破坏性，虽然我国现在对冲基金等金融衍生品市场的开放程度还是比较低的，但是，最终全面开放的预期是肯定的。所以说，监管机构应当始终保持“超前”金融监管的理念。我国应该完善网上银行、手机银行以及投资银行的监管方法，把对冲基金等金融创新工具纳入到国内金融监管体制当中，这样既重视金融的创新，同时又不放松创新产品的监管，这样才能够有利于形成有效监管前提下的金融市场的蓬勃发展。
关键词：系统重要性金融机构；过大而不能倒；宏观审慎；系统性风险
Abstract：Systemically important financial institutions have become an important part of the current international financial reform.International financial organizations and financial regulators are adopting various policies and measures to reduce the moral hazard of systemically important financial institutions and resolve the problem of“too big to fail”.Our supervision of systemically important financial institutions should be based on the conditions and realities of China，improve the macro-prudential supervision framework，continuously build and perfect financial infrastructures，and actively participate in the formulation of international game rule，to prevent systemic risk and maintain financial stability.
Key words：systemically important financial institutions，too big to fail，macro-prudential supervision，systemic risk
中图分类号：F830 文献标识码：B 文章编号：1674-2265（2012）03-0044-05
一、系统重要性金融机构的界定
金融稳定委员会对系统重要性金融机构的定义分为两个层面：系统重要性金融机构（SIFIs）和全球系统重要性金融机构（G-SIFIs）。所谓的系统重要性金融机构是指，由于规模、复杂度和系统关联性，其无序倒闭将会对整个金融系统和经济活动造成重大破坏的金融机构。此外，由于部分大型金融机构的经营活动覆盖多个国家和地区，对全球金融体系和世界经济的重要性远远超过单个国家的系统重要性金融机构，因此就必须对它们执行更加严格的监管标准，要求它们具备更高的损失吸收能力，以与它们本身所具备的系统性风险水平相匹配。由于它们的规模、市场重要性和全球关联性，其陷入困境或倒闭将会导致全球金融系统出现严重混乱，造成重大不利经济影响，金融稳定委员会将这类金融机构定义为全球系统重要性金融机构。
国际社会普遍认为，规模、复杂度、关联性和可替代性是界定系统重要性金融机构和全球系统重要性金融机构的主要标准。当然，在界定全球系统重要性金融机构时还必须考虑金融机构的国际活跃范围和活跃程度。可替代性是指一个金融机构倒闭之后，其他金融机构能在多大程度上提供相同或至少是相似的服务，是衡量金融机构系统重要性的一个重要指标。
值得注意的是，系统性风险并不仅仅源自于系统重要性金融机构和全球系统重要性金融机构，过于关注系统重要性金融机构往往会忽视某类金融机构或某类业务所具备的系统性风险。一些按照常规标准不具备系统重要性的金融机构在特定形势下也会对整个金融系统造成巨大影响。很多人认为，相对于规模而言，金融机构的风险暴露方式更值得注意。此外，英国金融服务监管局（FSA）认为，虽然有时单一金融机构不具备系统重要性，但其所在的这类金融机构可能被市场认为具有系统性影响，由此主张要从金融机构的种类来衡量其系统重要性。
由于金融机构的规模和集中程度不同，各个国家对系统重要性金融机构的危险认识也存在差异。美国、英国和瑞士倾向于对系统重要性金融机构采用更严格的监管标准，而受全球金融危机冲击较小的部分亚太和欧洲国家认为，大型金融机构的规模和业务模式为其提供了保持金融稳定和提高金融行业竞争力的基础，在系统重要性金融机构的监管改革方面颇有顾虑。这种分歧也将会对系统重要性金融机构的界定产生影响。定义和划分系统重要性金融机构与全球系统重要性金融机构是一项艰巨而复杂的工作，需要各国金融监管机构和国际金融组织随着金融改革的逐步推进做出不懈努力。
二、系统重要性金融机构的国际监管趋势
金融危机表明，以往的监管理念过于依赖市场约束和微观审慎管理，忽视了系统性风险监管的重要性，监管体系跟不上日新月异的金融创新步伐，在全球性危机干预方面也缺少明确的国际合作机制。
金融危机期间，各国政府迫于形势出台了一系列拯救系统重要性金融机构的政策措施，在很大程度上避免了其大范围倒闭。尽管这些临时性干预措施在当时是保护金融系统和整体经济的必要行为，但是它也进一步强化了系统重要性金融机构“过大而不能倒”的道德风险和市场认知，受到人们广泛批评。
随着金融危机逐步消退，人们对过去监管体制和危机期间临时性措施的缺陷认识不断加深，国际上要求进行金融体制改革和加强国际合作的呼声日益高涨。尽管金融危机的影响至今尚未完全消除，经济复苏的前景仍面临重重困难，但各国政府和国际金融组织已经为解决“过大而不能倒”的问题做出大量实际工作。
（一）提高资本充足率和损失吸收能力，强化系统重要性金融机构自身抵御危机的能力
金融危机表明，以往的监管体制对资本充足率的要求过低，对金融机构持续经营情况下的损失吸收能力缺乏关注，以至于在金融机构陷入危机时没有可提供保护的资本可用。
系统重要性金融机构必须执行更严格的资本监管标准和具备更高的损失吸收能力已经成为国际共识。巴塞尔委员会近期声明称，除了7%的核心一级资本比例，全球系统重要性金融机构还需要满足1%至2.5%的附加资本要求，具体比例取决于银行的系统重要性程度。倘若银行对全球金融系统的风险程度提高，则需要额外追加1%的附加资本，这意味着附加资本的最高比例将达3.5%。这些附加资本必须以留存资本或普通股形式的优质资本存在。
为了确保金融机构的损失吸收能力，巴塞尔委员会在2011年1月13日的文件中要求，在出现某些触发事件时，所有非普通股一级和二级资本工具都必须能够根据相关权威机构的选择予以冲销或是转化为普通股。此外，利用应急资本和自救安排来提高系统重要性金融机构的损失吸收能力也是一种行之有效的方法，已经获得国际社会的广泛关注。
随着改革的推进，各国金融监管机构也纷纷出台相关措施强化资本标准。瑞士中央银行要求国内两家规模最大的银行（瑞银集团和瑞士信贷）须保持19%的总资本充足率，其中核心一级资本占10%，其他两种不同类型的应急资本占9%。美国《多德―弗兰克法案》要求系统重要性金融机构遵守更高的资本、杠杆率和流动性要求，提高披露水平，降低风险集中度。这些标准和法规的目的均是提高系统重要性金融机构的资本充足率和损失吸收能力，降低大型金融机构的道德风险，使之在危机到来时具有更强的抵御能力。
（二）减少系统重要性金融机构过度承担风险的诱因
现行体制所招致的广泛批评就是，金融机构将过度承担风险所获得的收益私有化，而将其所造成的损失社会化。在经济繁荣时期，金融机构大肆承担风险所获得的收入由其自己享有，而在濒临倒闭或倒闭时，却需要花费纳税人的钱财救助。
系统重要性金融机构处于一种“过大而不能倒”的地位，政府对这些金融机构倒闭对金融系统和整体经济造成的严重影响心存顾虑，通常会在它们陷入危机时提供援助和支持。由于不用顾忌业务经营所带来的恶劣后果，系统重要性金融机构就有良好的诱因去承担更多的风险，热衷于从事高风险业务，以博取高风险所带来的高收益。再者，由于相信政府不会放任这些金融机构不管，市场参与者也会产生系统重要性金融机构不会倒闭的预期。二者相互影响，恶性循环，往往会形成挟持金融系统和整体经济的局面，在某种程度上进一步加重了系统重要性金融机构的道德风险。
将金融机构倒闭的巨大负外部性内部化是金融监管改革的一个重要方向。国际金融监管改革集中精力纠正以往系统重要性金融机构利用纳税人的钱财为自己的错误“埋单”的做法，力求确保利益相关者在金融机构出现亏损和倒闭时也要承担相应的责任。
监管改革必须让系统重要性金融机构的利益相关者承担因过度吸纳风险和决策失误而造成的损失。金融稳定委员会建议，监管体系的改革在降低由纳税人承担损失风险的同时，也必须探讨使股东、无担保和未保险债权人按照优先次序吸收损失的途径。因此，在对系统重要性金融机构进行救助之前，所有利益相关者均应已经承担损失，所有一级和二级监管资本均应已经用来吸收损失，然后才能考虑利用纳税人的资源进行救助。自救安排和应急资本正是在这种背景下出现的，它通过法律或合同方式提前规定了这些资本工具吸收损失的条件，本金或利息在达到触发条件时能够被冲销或转化为普通股，这就减少了由纳税人承担风险的情况，迫使债权人对金融机构的日常经营进行监督，从而有助于强化市场纪律。
金融机构过于侧重短期激励的薪酬机制也是超大规模冒险行为的重要诱因之一。使薪酬机制与股东的长期价值保持一致是金融改革的重要内容。《多德―弗兰克法案》为股东提供了薪酬话事权，规定美联储也可以对企业高管薪酬进行监督，确保金融机构的高层管理人员不会因为希望获得高薪而过度追求风险。同时，美国部分公司还在高管薪酬方案中加入了日后追回条款和退休计划补充审查机制，力争让高管薪酬与风险的时间跨度相匹配。这些措施都有助于减轻企业决策者过度承担风险的冲动。
从长期来看，对经营不善的金融机构予以救助会产生一种“奖恶惩善”的恶劣后果，它为风险承担提供了奖励，审慎行为却得不到任何奖赏，这不仅扭曲了市场纪律，而且助长了系统重要性金融机构的道德风险。“过大而不能倒”并不意味着这些系统重要性金融机构不能被清算。为防止金融传染，政府应该在系统重要性金融机构倒闭时积极介入，以一种有序的方式对其进行清算，将其倒闭所产生的系统性风险降至最低水平。
（三）事前监管和事后处理机制有机结合
金融改革的一个主要目的就是终结系统重要性金融机构“过大而不能倒”的局面。国际金融组织和各国监管机构在金融危机爆发后开始逐步明确系统重要性金融机构的事后处理机制，通过立法形式制定对金融机构的救助方式和倒闭处理程序，力求降低其他对政府救助的预期和由纳税人承担损失的风险。
美国对事后处理机制的改革走在世界前列。《多德―弗兰克法案》为系统重要性金融机构的有序清算提供了清晰的路线，明确了各个监管机构的责任和授权，使市场和金融机构对倒闭后的处理程序有了更多的明确性。新成立的金融稳定监督委员会改变了多头监管的历史障碍，可以依据《多德―弗兰克法案》的授权提前介入，对大型金融机构进行强制分拆、重组和资产剥离，必要时可以接管金融机构，防止其破产。
“生前遗嘱”（Living Wills）是美国监管改革的一个重要组成部分。由于系统重要性金融机构的规模庞大、业务复杂，外部监管机构对系统重要性金融机构的了解很难像内部人士那样透彻。因此，《多德―弗兰克法案》要求所有资产在500亿美元以上的银行控股公司都必须提交其在面临财务危机或倒闭时迅速进行有序清算的详细计划，这就是所谓的“生前遗嘱”。有序清算计划将有助于系统重要性金融机构评估自身的经营复杂性及其对公司和金融系统造成的风险。由于这些金融机构必须定期向联邦存款保险公司、美联储和其他主要监管机构做出详细解释，生前遗嘱还能够迫使它们评估自身风险管理计划的有效性。《多德―弗兰克法案》要求相关计划必须充分介绍公司的所有权、结构、资产负债和合同义务，识别各种证券和主要交易对手风险，决定公司的抵押品抵押程序。此外，美联储和联邦存款保险公司还可以通过法规或命令的方式要求这些金融机构提供有用的信息。清算计划不符合要求的公司必须遵守更严格的资本、杠杆率或流动性要求，甚至是在业务扩张和经营活动方面受到限制，直至该公司重新提交一份完善的清算计划为止。如果经过两年时间和在采取更严格的要求或限制之后，该公司仍未能提交一份符合要求的清算计划，美联储、联邦存款保险公司在与其他监管机构磋商之后可以共同要求剥离某些资产或业务，从而使其能够根据《破产法》进行有序清算。
将事前监管与事后处理机制有机结合，不仅能在系统重要性金融机构持续经营期间降低其道德风险，而且能够在系统重要性金融机构倒闭时为政府监管机构提供管理清算程序的巨大灵活性，从而最大程度地降低其对整体经济的破坏性影响。
（四）系统重要性机构的国内和国际监管合作
从单个国家来看，全球金融危机所暴露出的一个问题就是，以往的金融监管责任划归不同的政府机构，各个监管机构之间存在竞争，政出多门，由此削弱了监管效力。从国际层面来看，全球金融危机表明，各个国家和地区应对全球性金融危机的经验明显不足，应对措施大多仅考虑保护国内市场，缺乏统一的干预架构和标准程序，往往不会顾及这些政策措施所带来的溢出效应。系统重要性金融机构，尤其是全球系统重要性金融机构的规模庞大，经营活动往往跨越多个国家和地区，受到多个司法辖区内各不相同的监管体制和标准管制。因此，系统重要性金融机构的监管是一个高度复杂的过程，不论是事前的持续性监管，还是危机时的倒闭清算，都需要国内和国际监管机构密切合作。
美国根据《多德―弗兰克法案》创建了金融稳定监督委员会（FSOC）和消费者金融保护局（CFPB）。金融稳定监督委员会的职责是从宏观角度识别和解决新出现的系统性风险，而以前不受监管的影子金融行业则被纳入消费者金融保护局的监管范围，后者还将为银行和非银行金融公司制定严格统一的消费者保护法规。此外，由于系统重要性金融机构需要投入更多的监管资源，联邦存款保险公司根据《多德―弗兰克法案》创建了一个复杂金融机构办公室（CFI）。这个机构将对资产超过1000亿美元的银行控股公司以及金融稳定监督委员会指定的具有系统重要性的非银行金融公司进行持续性审查和监督，并在具有系统重要性的银行控股公司和非银行金融公司倒闭时对它们进行有序清算。同样重要的是，该办公室还将负责与财政部、美联储和其他监管机构密切合作，推动《多德―弗兰克法案》的所有规定都得到正确执行，努力确保对复杂金融机构进行有效的审慎监督和破产清算。在瑞士，由于瑞银集团和瑞士信贷在国民经济中所占有的重要地位，瑞士金融市场监管局专门设立了一个特别的监管部门来管理这两家金融机构。
金融危机表明，金融机构全球化和金融监管本地化的矛盾日益突出。各国现行的金融监管体系大多是根据本国发生的历史事件由各种应对措施拼凑组成的，国际上缺乏一个高屋建瓴的统一监管架构。由于各个国家采取的政策和标准不同，跨国金融机构为谋求最大的利益往往会将经营活动转移至监管标准最宽松的国家，由此形成监管套利。
巴塞尔委员会、金融稳定委员会、国际清算银行、国际货币基金组织和世界银行等国际金融组织正在努力完善跨境金融机构的监管和破产清算框架。系统重要性金融机构，尤其是全球系统重要性金融机构，从监管监督到倒闭清算都涉及到许多国家的法律框架和管辖问题，需要进行密切的国际合作。主要国际金融监管组织在要求系统重要性金融机构增强自身抗危机能力的同时，也在为它们的监管和倒闭程序制定统一的标准，推动各国监管机构建立持续性的跨境信息分享和协调机制，明确不同国家对跨境金融机构的监管责任和倒闭时的处理机制，力求保持全球金融稳定和防范系统性风险。
三、中国系统重要性金融机构的监管
中国金融系统受此次危机的冲击相对较轻，但危机所暴露出来的问题已经引起当局的警醒。由于当前国际金融监管机构的规则和标准大多是根据西方国家在金融危机中暴露出来的缺陷制定的，完全照搬这些规则和标准未必符合中国的国情和实际。因此，我们应该从中国的国情和金融系统的特征出发，量身打造适合自己的规则和标准。
（一）微观审慎和宏观审慎密切结合
系统重要性金融机构监管是宏观审慎管理的主要任务之一。微观审慎过于注重防范个体金融机构的风险，忽视了金融机构之间、金融机构和金融系统乃至整体经济之间的关系和相互影响，忽视了金融传染和风险溢出效应的巨大破坏力，这对系统重要性金融机构的监管而言是一个致命的缺陷，只有将自下而上的微观审慎监管和自上而下的宏观审慎管理密切结合才能够有效防范大型金融机构所具备的系统性风险。
进一步完善宏观审慎管理框架，扩大对系统性风险的监管力度和范围，将是金融监管下一步发展的重点。宏观审慎直至2008年全球金融危机全面爆发之后才引起广泛关注，并且逐步成为当前国际金融改革的核心。目前，我国对宏观审慎的认识已经达到一个前所未有的战略高度。“十二五”规划要求，构建逆周期的金融宏观审慎管理制度框架，加强金融监管协调，建立健全系统性金融风险防范预警体系和处理机制。中国人民银行行长周小川指出，微观审慎性的总和不等于宏观上的审慎性。因此要加大宏观调控和微观调控的结合，将微观层面的监管机制纳入宏观管理框架内，减缓顺周期影响，以减少中国经济的波动。
（二）正确认识金融机构的规模和业务多元化
金融危机爆发后，部分人士将危机爆发的原因归咎于大型金融机构的规模过于庞大，业务过于复杂，对金融系统和整体经济的关联度过高，由此产生了“过大而不能倒闭”和“过于关联而不能倒闭”等问题，主张限制金融机构的规模和业务范围。
备受关注的“沃克尔规则”就要求限制金融机构的规模，禁止商业银行和吸储机构从事高风险的自营交易，限制商业银行对私募基金和对冲基金的投资。“沃克尔规则”一出台就引起广泛的争议，对金融机构规模和业务范围的限制必须谨慎执行。毫无疑问，限制金融机构的规模和业务范围能够降低系统性风险和对总体经济产生的不利影响，但是限制规模将会削弱金融机构的国际竞争力，而限制业务范围将使银行无法适当发展多元化经营，在危机爆发时由于业务集中度过高可能会更容易受到冲击，倒闭的可能性更大。
从我国实际情况来看，金融机构的经营活动大多集中在国内，国际化程度远低于发达国家，我们必须拥有大型跨国金融机构才能为国内企业参与国际竞争提供更好的服务。对系统重要性金融机构加强监管的目的是纠正市场失灵和预防破坏性巨大的系统性危机，其主要侧重点应该是强化监管而不是限制规模和业务范围。一些系统重要性金融机构占国内生产总值的比重远高于美国的国家，在金融危机期间所受到的影响反而较小，主要就是因为这些国家的监管体制更为完善。一味限制规模和业务范围可能会妨碍金融系统发挥正常的资源配置作用，降低我国金融机构的效率和国际竞争力，损害经济增长速度和金融创新，最终对中国的金融系统和整体经济造成严重负面影响。
（三）建立健全金融基础设施，为系统重要性金融机构提供良好的运行环境
法律法规、公司治理、会计标准、支付清算体系、征信体系以及各种硬件设施和制度安排是有效监管系统重要性金融机构的前提。由于我国的金融市场仍然处于发展和完善阶段，金融市场的各种软件和硬件设施仍不成熟，而我国又处于金融行业管制逐步放宽和金融市场与全球金融体系的联系日益密切的大环境中，各项配套基础设施的建立健全比发达国家更为迫切。
金融市场核心基础设施的建设有助于降低系统性风险，有助于减轻系统重要性金融机构倒闭所带来的金融传染，从而有助于更好地维护金融稳定。我们必须参照国际金融基础设施标准，立足于中国金融市场的发展实际，建立适合中国国情的配套基础设施。此外，全球金融危机的一个重要教训就是监管体制跟不上金融创新的步伐。我国处于金融市场高速发展时期，金融机构不断引进和创新各种金融产品与服务，国外大型金融机构竞相在中国设立分支机构，力求从高速发展的中国市场获取更大利益。因此，监管机构应该根据形势适时调整和强化配套设施，使其努力适应中国金融市场发展和创新的要求，尤其要关注复杂衍生品交易的创新和发展。
（四）积极参与国际金融市场规则的制定
随着中国经济实力的不断提高和对世界影响力的日益扩大，中国应该立足长远，积极参与国际金融监管标准和规则的制定，强化与其他国家金融监管机构和国际金融组织的合作，为大型金融企业积极参与跨境交易和提供全球争夺话语权。
目前，国际金融改革正在如火如荼地进行，系统重要性金融机构的监管已成为改革的一个重要议题。我们应该从中国的国情出发，审慎界定系统重要性金融机构和全球系统重要性金融机构，加强防范系统性风险，最大程度地降低它们对金融系统和整体经济的破坏性影响，但是也需要尽量防止出现过度监管的情况，在纠正市场失灵和防范危机爆发之间达到微妙的平衡。
参考文献：
[1]李文泓，吴祖鸿.系统重要性金融机构监管：目标和政策框架[J].中国金融，2011，（3）.
关键词：投融资 平台 资金池 资金集中管理
资金池，是大型企业集团通行的一种资金集中管理模式，在矿业、工程建设、能源、连锁零售等资金量大、主业突出、经营稳定的行业广泛运用。但对于地方政府综合性的投融资平台公司，如何通过资金池实施资金集中管理，是一个值得探究的课题。
一、实施资金集中管理的必要性
地方国有综合性投融资公司，是地方政府为发展区域经济，便于融资和投资而建立的大型企业，主要投资于当地城乡建设、基础设施、资源开发及战略性新兴产业。该类公司，具有资金量大、行业跨度广、专项资金多，投资增长速度快等特点。正因为此，投融资平台公司实施资金集中管理非常必要。一是资金安全和监管的需要。实施资金集中管理，有利于抓住根本，控制整体资金风险。二是合理配置资金和降低融资成本的需要。资金集中管理，将资金从富余的地方集中起来，避免有的子公司资金富裕，有的子公司对外贷款的现象。另外，资金集中后，总部增强了议价能力，可降低融资成本。三是集团统一管理的需要。大型投融资集团通常需要实施统一管理，资金集中管理，是核心和基础。四是提高资金运营效率和项目管理效率的需要。投融资平台公司从事大型基础项目建设，对于短期调集大量资金的能力要求很高。实施资金集中管理，可有效提高资金调度效率。
二、资金集中管理的困惑和难点
（一）政策困惑
主要是资金集中或调拨，不可避免会有资金在不同法人实体账户间发生没有贸易背景支持的转移，客观上形成公司间的资金拆借。人民银行《贷款通则》第六十一条规定：“企业之间不得违反国家规定办理借款或者变相借贷融资业务。”现实的解决办法是，成立内部财务公司或者通过银行办理委托贷款。成立财务公司的门槛很高，在投融资平台公司成长期难以实现。对于委托贷款这一办法，子公司从总部借款可以通过委托贷款解决，但子公司将资金集中到总账户，也是不同法人实体间的无贸易支持的资金流动，是否需要办理委托贷款手续，尚无政策规定予以明确。
（二）内部管理困惑
对于综合性的投融资平台公司，在自营投融资项目的同时，还承担部分公益性的基础项目，项目资金一般是专户管理，这部分资金集中存在障碍；不同的投资项目，行业跨度也很大，包括基础设施、能源、农业、金融、科技等，经营模式各不相同，对资金管理的要求也不同；相当一部分的控股公司，少数股东不愿项目公司资金被集团集中，对资金集中管理心存疑虑。还有部分划拨进入的企业，还存在整合的困难。这些内部管理中的困惑，常常成为综合性投融资平台公司难以下决心推行资金集中管理的因素。
三、选择合适的资金集中管理模式
鉴于前述内外环境困惑，资金集中管理的设计者面需要解决一个矛盾：既实现资金集中，同时还满足子公司维护资金使用权利的诉求。根据这一要求，梳理出资金集中管理的设计思路：符合政策监管的要求，避免资金直接在不同法人主体间借贷；资金实际集中，但不影响子公司核算以及财务报表数据；子公司自有资金的存款利息收益权、资金支配权、所有权不变，归属于子公司；子公司在自身资金总额范围以及预算范围内，可自由对外支付资金，不增加新的审批流程；资金池承办银行可涵盖公司整体融资需求。
综上考虑，建议选择银行联动资金池进行资金集中管理。总部设置主账户，各子公司设置一般结算账户，资金池主账户与结算户对接，形成联动关系。资金池系统于工作日定时自动扫描成员单位结算账户，全额上划至资金池主账户，结算账户对账单仍按原余额显示可用余额，成员单位核算方式不变。各成员单位结算账户在月度预算内及上存资金余额内的付款，可直接办理，由子账户联动主账户对外支付。子公司上存资金，由银行按协定存款利息为各公司计息，并划转至各公司账户。内部借款，采取子公司向总部借款的单向模式，且通过银行委托贷款程序办理，解决资金拆借合法性问题。资金池主账户申请一定法人账户透支额度，做为应急资金的来源。
四、实施步骤
（一）调查摸底
调查子公司银行账户，统计账户数量，资金分布情况。初步确定资金池承办银行。一般会有2-3家承办银行，因银行资金池账户的排他性，导致非承办银行的账户逐步注销，公司融资选择的银行范围缩小。所以资金池承办银行必须具备较强的授信支持能力，能基本满足公司全部融资需求。
（二）制定资金集中管理制度及实施方案
制定资金集中管理制度，明确资金集中管理的原则、实施范围，总部和各公司的权利义务。确定资金集中管理形式，账户设置规则，资金归集、对外支付的流程，内部借款的办理流程等。并制定实施方案，对选择承办银行、资金管理系统软件、资金集中和账户清理等工作明确时间节点和目标要求。
（三）正式搭建资金池
根据资金集中管理制度，设置资金池主账户，子公司开设结算账户，通过一系列协议，搭建资金池系统。各银行资金池开通银企直连，与资金管理系统软件对接，进行资金归集、支付和调拨测试。经过反复测试后，正式运作资金池系统。
（四）资金集中和账户清理
资金池系统运行后，对所有非资金池账户（除各类政策性专户、因对外融资必须保留的一些账户外），要进行清理注销，并把资金池外的资金集中到资金池内，使资金池内的资金集中度达到80%以上，以发挥资金池的规模效应。
参考文献：
[1]韩春明.企业现金管理中实施委贷资金池需要关注问题[J].浙江金融.2010（5）
2008年美国金融危机波及全球，国际金融市场受到强烈的震荡。各国政府纷纷出台救市政策，以振兴经济，稳定股票市场。现在距金融危机发生已经三年多，欧美实体与金融业好转，新兴国家因为通货膨胀压力普遍实行货币紧缩政策。这些标志着后金融危机时代的到来。进入后金融危机时代，全球经济发展稳定下来，中美股市之间的关联性如何？美国股市对中国股市的影响程度如何？我们将利用Johansen协整检验、VAR模型对2008.6.2-2011.4.1样本区间中美股市的长期动态均衡关系进行实证分析，从而解释上述问题。
2样本选取及数据处理
在此选取2008.6.2-2011.4.1期间上证综指的日收盘价和纽约标准普尔500的日收盘价作为中美股市的指标数据（来源：resset.cn）。选取这两个指标数据的原因是他们都可以反映两国每日股市大盘总体行情，与各地区其他的股票指数相比，它们行业覆盖广，成分股种类多，富含的信息丰富，是股票市场总体情况的表现。
选择2008年以来的数据的原因是：2007年底我国股市进入熊市，2008年美国金融危机爆发，各国股市应声而下，我国股市受到影响。2008年后各国股市才开始上升，及时说明新一轮的经济周期开始，经济开始复苏，表示金融危机的逐步消退。
3关联性的实证分析
3.1平稳性检验
为了进行协整分析，现在首先对金融序列进行平稳性检验。现在对中美股市的对数价格序列和收益率序列进行ADF单位根检验。结果表明收益率序列均是平稳的，对数价格序列是不平稳的。在对对数价格的一阶差分序列进行单位根检验，得出其不存在单位根，故其一阶差分序列是平稳时间序列。由此可知，所选的对数价格序列可进行协整检验。
3.2协整分析
协整关系描述经济了经济系统的长期均衡关系。具体地讲，它描述了两个或者多个非平稳时间序列的长期均衡关系。单整阶数相同的两个对数价格序列变量能进行协整检验。对于中美股市的对数价格序列进行Johansen检验。表1的结果表明，上证综指与纽约标普500指数之间存在协整关系。
表1 Johansen检验结果
3.3 Granger因果检验
现在将上证综指与标普500指数作Granger因果检验，以进一步验证两个股市之间的关系。前文已经证实两个股指的收益率序列是平稳的，这正符合Granger因果检验的前提条件。所以用两个股指的收益率作Granger因果检验。
表2 两股指收益率的Granger因果检验
注：RLSH表示上证综指的收益率，RLSP表示纽约标准普尔500的收益率。
由表2中的检验值可以得出结论：2008年至2011年4月，即后金融危机时期，上证综指收益率不是标普500收益率的Granger原因，而标普500收益率是上证综指收益率的Granger原因。这说明在股指收益率变动中起信息传递主导作用的是标准普尔500收益率；标普500对上证综指有一定的影响，标普500收益率对上证综指收益率有溢出效应。而中日股市在两个阶段内都不存在双向的格兰杰因果关系。中国与美国股市之间的关联性大，而中国与日本股市没有什么关联性。此时，投资者可以通过捕捉标普500 收益率对上证综指收益率的溢出效应来获取投资收益。
关键词：银行监管；金融创新；事前承诺制；博弈
中图分类号：F832 文献标识码：A 文章编号：1003-5192(2009)03-0045-06
Study on Supervising Financial Innovation in Commercial Banks
Based on the Pre-commitment Approach
GUO Xin-yi1, PU Yong-jian1, CHEN Bin2
(1. College of Economics Business Administration, Chong Qing University, Chongqing 400044, China; 2. School of Economics and Finance, The University of Hong Kong, Hong Kong 999077, China)
Abstract:In this paper, a one-stage financial innovation game model and an infinitely extensive-form game model are constructed to interpret the causes of financial innovation deficiency in the domestic commercial bank industry. Due to the continuity and dynamics characters of financial innovation, implementing the pre-commitment approach(PCA)in the practice of supervising financial innovation in commercial banks not only induces commercial banks to manage its own financial risks arising in the process of innovation activities, but also lowers the cost of financial innovation, fosters financial innovation and increases the social welfare.
Key words:bank supervision; financial innovation; pre-commitment approach; game theory
1 引言
随着银行业的逐步开放,中国商业银行需着力于保持竞争优势、实现可持续发展,以适应有外资银行参与的更为激烈的市场竞争。为此,国内商业银行只有大力开展金融创新,摆脱传统存贷业务风险进一步积累的趋势,拓展新的利润增长点,才能提升自身的战略竞争优势［1］。同时,随着市场竞争的加剧和金融风险的复杂化,我国迫切需要既能保持金融稳定又能保障银行业持续健康发展的有效商业银行监管制度［2］。但我国传统银行监管一直采取的是以外部监管和直接监管为主的监管方式,强调严格立法和监督,对金融机构的日常业务行为作出很多外部规定,并且在新产品和新业务正式推出市场之前还要完成严格的审查过程。这种监管方式并未考虑金融监管是金融创新的一个动因，创新和监管存在不断向前推进的正向博弈关系,即监管―创新―再监管―再创新［3］。人为地增加了商业银行在金融创新过程中为应对监管程序而产生的外在成本,很大程度上压制了商业银行开展金融创新的积极性。
金融监管政策的目的是以最少干预金融机构业务和尽快适应金融环境变化为原则的情况下实现金融安全。在巴赛尔资本充足率标准和VaR方法的基础上,美联储于1995年提出事前承诺制(PCA)的风险监管概念。事前承诺制是指金融机构事前评估可能出现的风险和损失,并留存充足的资本准备;如果金融机构超过其预计损失,则监管者监督其结果并确定处罚措施［4］。与直接风险监管控制模型相比, 事前承诺制要求金融机构自行管理和控制风险,只有当风险超过一定范围时监管部门才介入,给予银行金融创新的自,降低了成本的同时又能监控风险。
金融监管和事前承诺制问题一直是学术界关注的前沿课题,国内外都取得了很多有价值的研究成果。在信息不对称和合约不完全的假设下, John［5］和Chan［6］等利用激励理论分析了银行监管中道德风险和逆向选择等系列问题。Kupiec［7］在委托―模型框架下分析了事前承诺制监管措施对银行风险行为的影响和激励,以及基于事前承诺设定资本充足率对整个银行业市场风险的影响。冉勇［8］从激励规制理论的角度考虑银行监管制度安排,提出银行可以预先承诺资本充足量水平,为创新期间可能发生的损失作准备,而监管当局则根据承诺的水平设计惩罚和奖励措施,不再对银行进行日常的资本充足检查，这样既促使规制和被规制两者之间的目标一致，又可以提高监管效率，防范金融风险。
在我们已掌握的关于PCA的文献中,运用规范分析方法研究事前承诺制与商业银行金融创新行为关系的文献较为缺乏。本文在上述研究成果的基础上,主要借鉴Stefanadis等人［9］关于金融行业自律组织(SRO)的研究。Stefanadis等研究在无限次重复博弈的框架中考虑政府与SRO的行为关系,指出如果存在持续性的金融创新,政府可以将设定金融市场产品价格透明度等监管内容交给SRO,并在其监管过程中不直接干预金融行业经营,只是进行事前警告和事后惩罚。本文研究与Stefanadis的不同在于:着重于政府对我国商业银行金融创新监管的过程以及监管的主要内容资本充足要求的研究。
2 模型基本假设
本文采用序贯博弈来描述金融创新监管过程中政府监管者（简称监管者）与我国商业银行(简称银行)之间的利益冲突。在金融创新监管中,监管者既要考虑金融系统稳定,又要兼顾银行经营效率,故存在风险与效率权衡的问题;而商业银行由于存在经营软约束［10］, “不计风险,只求利润”的情况较为普遍。由此可见,监管者与银行的支付函数构成不同,两者之间存在利益分歧。因此,首先要对监管者与银行行为的支付函数作出合理假设。
(1)银行的支付函数。即银行持续经营过程中所获利润Π。函数由三部分构成:日常经营收益R,日常经营成本VC、隐性机会成本h。
①日常经营收益R:银行在经营中持续发生的进项。设银行持续经营的每一阶段的时间长度为1。在每一阶段内任意时点w∈［0，1］,均有日常经营收益R(w)发生。设银行未将金融创新产品推向市场时, R(w)=RL;当成功推向市场后, R(w)=RH。其中RL与RH 均为常数,且RL＜RH 。
②日常经营成本VC:银行在经营中持续发生的出项。在每一阶段内任意时点w∈［0，1］,均有日常经营成本VC(w)发生。设银行未将金融创新产品推向市场时, VC(w)=c,其中c为大于零的恒定常数;当金融创新产品成功推向市场后, VC(w)=g(t),其中g(t)是关于金融创新产品推出后的时间t（t∈［0，1］,tw）的递减函数,反映了银行在金融创新产品“上市”后日常经营成本逐渐下降的“学习曲线”效应［11］。为简化模型,设g(t)为线性递减函数,具有如下形式
g(t) =c′-at
上述经营成本g(t)取决于每一阶段内创新产品推出市场后的时间t,有g′(t)c，即在t0时创新的成本高于不创新的成本,主要是考虑创新产品的研发成本要分摊到产品上市后的经营期内,而创新产品推出之初未产生学习效应的经营成本高于没有推出金融创新产品时的经营成本; a>0,即经营成本随时间推移下降; c′>a(g(t=1)>0),即创新产品推出后每一阶段内任意时点的经营成本均大于0;2c′-a
③隐性机会成本h:由资本充足率β限制而引致的成本。资本充足率β限制了银行自有资本的投资机会,同时银行自有资本又具有筹资成本,所以资本充足率β越高,引致的隐性机会成本h也就越大［12］。设h(β)在每一阶段内恒定不变,为β的一阶可微不减函数,且恒大于0,即h/β≥0且min［h(β)］＞0。为便于讨论,设当β=
β时, h取得最小值hmin。
(2)监管者对银行金融创新监管的支付函数U。函数由三部分构成:银行利润Π、危机救助成本S、金融创新产生的社会福利净增加额I。
①银行利润Π:是监管者在对金融创新监管中效率的考虑。由于我国商业银行经营的效率通常是通过银行利润水平的高低来体现,故银行利润越大,社会福利水平也越高,监管者支付成本也越大。
②危机救助成本S:是监管者对金融系统稳定的考虑。由于我国缺乏合理的银行危机防范措施,而且商业银行在渐进式改革中背负了沉重的政策性负担,故一旦银行在经营中出现风险,监管者必将动用公共资源进行救助,清理风险和防范危机［12］。设监管者的危机救助成本S与银行危机发生的概率成正相关关系,但高的资本充足率β能够促使银行小心谨慎经营,限制其在资产选择中的高风险行为,可以降低我国隐性存款保险制度下的道德风险以及银行危机发生的概率［13］。因此,危机救助成本S(β)是关于β的一阶可微不增函数,且恒大于0,即S/β≤0且min［S(β)］>0。当β=β时,银行在资产选择时几乎没有资本限制,故银行有可能选择高的财务杠杆比率,并在资产选择中偏好高风险项目,这时银行危机发生的概率增高,监管者危机救助的成本也提高。为了研究方便,假定S（β）+∞。
③金融创新产生的社会福利净增加额I:是银行金融创新的正的外部性。若银行成功开展金融创新,社会净福利增加I,但相应也会增加监管者的支付。为简化模型,假设I>0,且为常数。
3 一阶段金融创新监管博弈模型
3.1 基本模型
在一阶段金融创新监管中,监管者与银行的博弈过程可以用下列四期序贯博弈进行描述:
时期Ⅰ,监管者决定是否对银行采取直接监管方式(金融创新产品审查和强制资本要求)。
时期Ⅱ,银行决定是否开展金融创新,推出新的金融产品。另外,当监管者在时期Ⅰ决定不直接监管,银行在此期自行选择资本充足率β,且时期Ⅲ不存在;当监管者在时期Ⅰ决定直接监管,监管者将在时期Ⅲ决定银行的资本充足率β*。
时期Ⅲ,选择直接监管的监管者在此期决定银行的资本充足率β*。另外,若银行在时期Ⅱ提出金融创新申请,选择直接监管的监管者将进行审批,并将新产品“上市”的时点拖延到T (T在本文讨论中是外生的),在w∈［0, T］时,银行按未发生金融创新经营。
时期Ⅳ,在w=1时,监管者动用社会公共资源S(β),清理银行经营中产生的风险。
3.2 模型均衡求解
用逆向归纳法求解上述博弈子博弈精炼均衡:
(1)时期Ⅲ(监管者决策)
若银行在时期Ⅱ选择金融创新,监管者的支付函数为
U（β）=I-S（β）+{∫T0（RL-c）dw+∫1T［RH-g（w-T）］dw-h（β）}
若银行在时期Ⅱ不选择金融创新,监管者的支付函数为
U（β）=-S（β）+［∫10（RL-c）dw-h（β）］
无论银行在时期Ⅱ是否选择金融创新,监管者选择β*极大化支付函数的问题均可简化为
maxβ［-S（β）-h（β）］
故监管者最优β*水平的选择满足一阶条件
S′(β*)+h′(β*)=0
(2)时期Ⅱ(银行决策)分以下这两种情况讨论
①监管者在时期Ⅰ选择直接监管。银行在此期只选择是否进行金融创新。若银行选择金融创新,利润为
Π1=∫T0（RL-c）dw+
∫1T［RH-g（w-T）］dw-h（β*）
若银行不选择金融创新,利润为
Π2=∫10（RL-c）dw-h（β*）
当Π1>Π2,即RH-RL＞（c′-c）-a2（1-T）时,银行选择金融创新;反之,则不选择金融创新。
②监管者在时期Ⅰ不选择直接监管。银行在此期要选择是否进行金融创新,并自行选择β水平。若银行选择金融创新,最大利润为
Π1=maxβ{∫10［RH-g（w）］dw-h(β)}
若银行不选择金融创新,最大利润为
Π2=maxβ［∫10（RL-c）dw-h（β）］
因为日常经营收益RL
maxβ{∫10［RH-g（w）］dw-h(β)}
即maxβh(β) 。
银行为获取最小的隐性机会成本hmin,将令β=β。
(3)时期Ⅰ(监管者决策)分为以下两种情况讨论
①当RH-RL＞（c′-c）-a2（1-T）时,无论监管者是否选择直接监管,银行在时期Ⅱ总是选择金融创新。若监管者选择直接监管,所得支付为
U1=I-S（β*）+{∫T0（RL-c）dw+
∫1T［RH-g（w-T）］dw-h（β*）}
若监管者不选择直接监管,所得支付为
U2=I-S（β）+{∫10［RH-g（w）］dw-h（β）}
由于S（β）+∞,故U1>U2,监管者将选择直接监管。
②当RH-RL＜（c′-c）-a2（1-T）时,只有监管者决定不直接监管时,银行才在时期
Ⅱ选择金融创新;否则银行将不选择金融创新。若监管者选择直接监管,所得支付为
U1=-S（β*）+［∫10（RL-c）dw-h（β*）］
若监管者不选择直接监管,所得支付为
U2=I-S（β）+{∫10［RH-g（w）］dw-h（β）}
由于S（β）+∞,故U1>U2,监管者将选择直接监管。
根据以上求解的一阶段金融创新监管博弈的子博弈精炼均衡,得到命题1:
命题1 在一阶段金融创新监管博弈中,监管者选择直接监管,并把β设定为β*。当RH-RL＞（c′-c）-a2（1-T）时,银行选择金融创新;当RH-RL＜（c′-c）-a2（1-T）时,银行不选择金融创新。
通过构建金融创新监管的基本模型发现:如果监管者和银行均没有长期博弈的预期,双方存在短视行为,那么监管者和银行都将自己的决策放在一阶段博弈中考虑,监管者将会采取直接监管的传统监管方式。而对于银行来说,当RH-RL＞（c′-c）-a2（1-T）时,银行会开展金融创新,但是由于监管者的审批周期推迟了创新产品上市时机,可能致使银行创新后的日常经营成本不能完全发挥“学习曲线”效应,停留在较高水平上,从而导致利润的损失;当RH-RL＜（c′-c）-a2（1-T）时,由于金融创新申请审批周期过长、创新成本过高等原因,银行将不选择进行金融创新,从而导致社会福利的无谓损失。
4 无限次重复博弈模型
现将金融创新监管的基本模型扩展为无限次重复博弈。设存在无限个阶段t=1,2,…,每一阶段的持续时间长度均为1,阶段间贴现因子为δ,阶段内不考虑贴现。无限次重复博弈中,每一阶段的博弈过程和有关支付函数的基本假设与上述的基本模型相同。假设银行在前一阶段的金融创新活动不影响后一阶段的成本和收益,即创新成本收益不具有阶段间的继承性。前一阶段有关各博弈方行为、支付等所有信息在后一阶段均成为各方的共同知识,他们可以利用这些信息进行决策。
根据无名氏定理(folk theorem),无限次重复博弈中,如果参与人有足够大的耐心,任何满足个人理性的可行支付向量都可以通过特定的子博弈精练均衡得到［14］。例如博弈结果可以是均衡路径上“监管者直接监管”与“银行自我约束”的交叉出现。因此,这里只考虑两类纯战略子博弈精炼均衡:全是“监管者直接监管”的“不合作”均衡,以及全是“银行自我约束”的“合作”均衡。
4.1 “监管者直接监管”的“不合作”均衡
根据命题1, “监管者直接监管”是一阶段博弈的均衡结果,所以将这个结果重复无限次扩展仍可能是无限次重复博弈的均衡结果。例如,以下战略组合就构成了均衡路径上结果为全是“监管者直接监管”的子博弈精炼均衡:
(1)监管者战略:监管者总是选择直接监管,并把β设定为β*。
(2)银行战略:若监管者不选择直接监管,银行选择金融创新,并把β设定为β。若监管者选择直接监管,当RH-RL＞（c′-c）-a2（1-T）时,银行选择金融创新;当RH-RL＜（c′-c）-a2（1-T）时,银行则不选择金融创新。
4.2 “银行自我约束”的“合作”均衡
根据无限次重复博弈均衡解的一般性质可知,当贴现因子δ足够大时, “银行自我约束”的“合作”均衡结果将会出现。例如,考虑以下战略组合:
(1)监管者战略:监管者在第一阶段不选择直接监管。在以后阶段,例如第t′阶段,监管者是否选择直接监管依赖于银行的声誉。而银行在第t′阶段的声誉是由其在t
I-S（β*）+{∫T0（RL-c）dw+
∫1T［RH-g（w-T）］dw-h（β*）}
=I-S（βL）+{∫10［RH-g（w）］dw-h（βL）}
当RH-RL＜（c′-c）-a2（1-T）时,βL满足
-S（β*）+［∫10（RL-c）dw-h（β*）］
=I-S（βL）+{∫10［RH-g（w）］dw-h（βL）}
(2)银行战略:若监管者选择直接监管,当RH-RL＞（c′-c）-a2（1-T）时,银行选择金融创新;当RH-RL＜（c′-c）-a2（1-T）时,银行不选择金融创新。若监管者不直接监管,银行总是选择金融创新,并且在第t′阶段βt′的自行选择依赖于监管者在t
证明上述战略组合构成子博弈精炼均衡。这里讨论银行金融创新监管的无限次重复博弈的子博弈可以分为两类:均衡路径上的子博弈和非均衡路径上的子博弈。
①在非均衡路径上,由上述战略组合构成的均衡是一阶段博弈的子博弈精炼均衡,或者是“监管者直接监管”的“不合作”均衡,故都能证明是纳什均衡。
②在均衡路径上,监管者总是不选择直接监管,同时银行自行选择金融创新,并将β设定为βL。考虑银行在第t′阶段若取βt′
当RH-RL＞（c′-c）-a2（1-T）时,
Π（δ）={∫10［RH-g（w）］dw-h（β）}+（δ+δ2+…）•
{∫T0（RL-c）dw+∫1T［RH-g（w-T）］dw-h（β*）}
当RH-RL＜（c′-c）-a2（1-T）时,
Π（δ）={∫10［RH-g（w）］dw-h（β）}+（δ+δ2+…）•
［∫10（RL-c）dw-h（β*）］
若银行在第t′阶段不偏离均衡路径,仍旧取βt′ =βL,则从第t′阶段开始日后的利润贴现总额为
Π*（δ）=（1+δ+δ2+…）•
{∫10［RH-g（w）］dw-h（βL）}
当Π（δ）≤Π*（δ）时,银行没有偏离均衡路径的动机,解出临界δ*满足下Π（δ*）=Π*（δ*）
存在δ*∈(0,1),使对于δ∈［δ*,1),银行没有偏离均衡路径的动机。
现在考虑监管者是否有偏离均衡路径的动机。根据βL的定义可知,当在t
由此证明,上述“冷酷战略”组合构成子博弈精炼均衡,并且博弈的结果是“银行自我约束”,得到命题2:
命题2 在金融创新监管无限次重复博弈中,当监管者与商业银行均采取“冷酷战略”时,δ*∈ (0,1),对于δ∈（δ*,1),“银行自我约束”的“合作”均衡都是存在的。
通过对上述“合作”均衡研究发现,监管者在采取上述“冷酷战略”达到“合作”均衡时,其支付水平与“不合作”均衡时相比没有任何提高;但银行在采用上述“冷酷战略”达到“合作”均衡且δ>δ*时,其利润水平与“不合作”均衡时相比有明显提高。银行利润增长的源泉来自于其开展金融创新活动,避开监管者冗长的审批周期,降低由监管者过高的资本充足率限制所引致的高额隐性机会成本。因此, “银行自我约束”的“合作”均衡是对“监管者直接监管”的“不合作”均衡的帕累托改进。
另外,上述“冷酷战略”组合产生的帕累托改进对社会福利分配是不对称的:银行独享了“合作”的收益,而监管者的支付没有任何提高。因此,这样的“合作”均衡是比较脆弱的。不难发现,导致这样不对称的福利分配的原因是βL的定义。为进一步说明方便,将上述βL记为βLmin,下面的βL指“冷酷战略”触发的临界资本充足率水平。当βL＞βLmin时,监管者在“合作”中获得正的支付增量;并且由于βL水平的提高会引致银行隐性机会成本的增加,当βL=β*时,监管者独享所有“合作”的收益。由此可见,不同的βL导致不同的“冷酷战略”组合、不同的“合作”均衡结果以及不同的临界δ*取值。因此,在无限次重复博弈中, “银行自我约束”的“合作”均衡是不唯一的。进而得到命题3成立:
命题3 在金融创新监管无限次重复博弈中,对于βL∈［βLmin，β*］,δ*∈(0,1),以及存在相应的“冷酷战略”组合,δ*∈(0,1),“银行自我约束”的均衡都是存在的。
5 结论
本文从我国商业银行的实际背景出发,通过构建一阶段银行创新监管博弈模型解释了商业银行金融创新乏力的制度性成因。再将一阶段博弈扩展为无限次重复博弈,证明了金融创新与“银行自我约束”的“合作”均衡的存在性。同时结合金融创新的动态性和持续性的特点研究发现将基于事前承诺制的监管方式应用于我国对商业银行金融创新的监管之中,不仅能从激励相容角度促使银行主动设定合适的资本充足水平防范其在金融创新等经营活动中的可能风险,而且还能降低银行金融创新的外在成本,促进金融创新的开展,提高整个社会的福利水平。
要将事前承诺制有效地应用于金融创新的监管之中,并不意味着监管者在银行监管中不“作为”,而是强调政府要注重博弈规则的建立和维护,为“银行自我约束”的均衡解的出现创造条件。正如上述无限次重复博弈模型所示,要使博弈规则正常运行,政府在每一经营阶段开始之前要提出合理的以及可以“置信”的资本充足率标准作为直接干预银行金融创新等经营活动的阀值,并且要严格执行事后的检查和惩罚措施。同时,基于长期博弈和长远利益的考虑,政府必须重视自身“声誉”的建立,保持其监管政策的一致性和稳定性,便于银行形成长期博弈的预期。另一方面,商业银行内部必须积极稳妥地推进股份制改造,健全其决策程序、内部管理与风险管理机制,引入管理责任约束机制与激励机制,避免商业银行管理层的短视行为。
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根据《人民银行法》规定，基层人民银行的主要职责是金融监管工作。本文就金融监管中存在的和如何实现监管整体工作标准化谈些浅见。
一、目前金融监管中存在的问题
(一)目标多重性。在实际工作中，对金融监管目标存在多种认识：一是防范和化解金融风险，确保辖内金融秩序稳定，这无疑是正确的；二是通过现场监管和非现场监管，查处金融机构违规经营行为，创造良好的公平竞争环境；三是贯彻有关金融法规，监督金融机构依法合规经营，保障金融业健康运行；四是依据当期国家货币政策及有关政策，对金融机构进行适时适度监督管理，以适应经济的需要。以上认识都有一定道理，但是决定金融监管目标的依据是人民银行的职责而不是监管过程和手段，而且应一致起来，否则将导致目标不明，事倍功半。
(二)操作无序性。人民银行自单独行使中央银行职能以来，出台了金融监管法律法规和制度规定，这为规范金融监管行为打下了基础。然而，在实际操作中，更重要的是符合实际和具体细致的操作规范，如工作程序规范、档案管理规范等等，这些规范性的操作管理制度还没有真正建立起来，或不完善，或不细致，或不具操作性，或没有认真落实，造成金融监管工作盲目无序，整体质量不高。
(三)偏狭性。按照金融监管责任制实施办法有关要求，基层人民银行金融监管的内容是宽泛的。但是，在具体工作中，由于人员少，头绪多，任务重，往往顾此失彼，而且一些工作或流于形式，或搁置不管，或无暇顾及，导致监管范围缩小。比如，在目前潜在风险突出情况下，集中大量时间、人力物力，对信贷资产质量和盈亏情况进行真实性检查，而对机构设置合规性及其退出、高级管理人员人品及其经营品业绩、政策性业务等缺乏有效的监管。凡此种种，使金融监管内容偏废狭隘，弱化了监管整体效果。
(四)再监督滞后性。再监督是落实金融监管责任制、提高监管质量和效率的重要手段，监察与内审肩负着这一重任，而目前这一点金融监管工作存在着明显的不足。监察部门偏重于对行政违规行为查处，内审部门侧重于对管理制度执行情况的监督检查，对于金融监管过程、执法尺度、效果及监管人员执行纪律等情况却监督甚少，或者根本没有履行其再监督职能。这种再监督滞后的状况不利于提高监管效能，必须认真并加以解决。
(五)行为随意性。在当前，金融监管工作最突出的问题是缺乏计划性，头痛医头，脚痛医脚，金融
“消防”特征十分明显。究其原因，一是基层人民银行人员紧张，无法有计划地实施监管工作，只能被动地搞突击应付；二是监管体系没有真正建立，科学地实施监管还缺乏条件，只得根据情况随时调整和确定监管行为；三是各种法规政策正在逐步出台和调整，具有明显的不确定性，决定了监管行为的非计划性；四是金融机构违规经营行为无可循，金融风险变幻莫测，实现监管计划性实属困难。
(六)查处软弱性。依法监管，从严查处，是强化金融监管应遵循的原则。但是，在具体实施过程中，受执法尺度、查处原则、关系、个人感情、行政干预等因素的，常常使监管查处不能从严执法，或避重就轻，或删减问题，或久拖不决，不了了之，此类现象十分普遍且极不正常，削弱了金融法规的严肃性和人民银行的监管效力。
(七)形式单调性。金融监管是一项枯燥而又艰苦的工作，法规制度条文的限制、纪律的约束、数字的核实、问题的查证以及撰写报告的格式等，都有严格的规定和时间要求，在目前人员少、任务重的情况下，导致不仅监管范围收缩，而且监管形式单调，主要表现：一是应付突击性任务多，主动开展工作少；二是辖内本地检查多，异地交叉检查少；三是现场检查多，非现场监管作用发挥不充分；四是人民银行监管多，金融机构自律性监管少；五是一次性检查多，跟踪监测监管少。这种机械单调的监管方式极易形成范围收缩甚至出现监管真空，影响监管工作的整体质量提高。
(八)手段落后性。在飞速的今天，作为人民银行最重要的职能——监管——仍然处于低层次的半手工操作状态：报表数据非自动传输汇总而是人工录入，生成指标非微机处理而是手工，资料报送非传输而是信件邮寄，非现场监管预警预报非电子网络监控而是通过人工报表处置，档案资料管理非电子化而是文本式等等，这些显然不能适应形势的需要。
(九)重点模糊性。一些基层行明显存在着或被动应付，疲于奔命，失去重点；或面对任务，茫然失措，找不到重点；或平均用力，讲究均衡，没有重点；或东一榔头西一斧子，不要重点等等，以至于重点模糊。究其原因主要是有的弄不清当时的形势和背景，有的找不准选择重点的依据，有的吃不透监管政策精神，有的分不开轻重缓急，这种现象严重了金融监管的针对性和工作质量。
(十)绩效考核不确定性。运用合理的指标评价监管效果工作相当薄弱：一些行根本没有开展考核活动，仅仅满足于阶段性；有的听听汇报，下发个通报了事；有的甚至根据平时掌握的情况或凭印象对监管工作进行评价；有的例行检查，听汇报，看资料，通过了解表面情况判断监管绩效。无论如何，目前的绩效考核都是局限于定性评价和对表面现象的判断，缺乏系统的、细致的、规范的、科学的、量化的监管考核指标体系，不仅影响考核效果，而且不利于调动监管积极性，也难以为监管决策提供准确依据。
二、金融监管标准化的设想
实现标准化管理是金融监管工作由粗放到规范、由低级到高级的必然趋势，也是基层人民银行切实行使央行职能必须解决的，而且要坚持前瞻性和现实性相结合、性和操作性相结合、普遍性和特殊性相结合等原则，制定出科学的监管标准。
一是目标统一化。基层人民银行金融监管的目标由其地位和职能决定，根据《人民银行法》第十二、第三十条规定，考虑到基层的实际情况，监管目标应该是：依法监督管理金融机构及其业务，努力防范和化解各类金融风险，维护一方金融平安，为地方发展创造良好的金融环境。实现这一目标需要一些过程和手段来支撑，但它们并不是目标，应严格区别开来，保证目标的统一化。
二是操作规范化。(1)操作程序化。按照金融监管操作规程和责任制实施细则，依据层次管理和岗位负责制，一方面实施梯级管理，分工负责，另一方面分清先后顺序，渐次推进，逐项落实。比如，日常工作由岗位人员负责具体落实，但重大事项必须报告主要领导，通过集体决定；又如，某项检查从立项、发出文本通知到落实处理结果、文件资料归档等，必须按程序办事。(2)管理制度化。认真执行金融监管各项规章制度，落实岗位责任制，坚持把每一项工作、每一个环节、每一次活动都纳入制度规范之内，从严管理。(3)组织条理化。即按照监管及对象，合理分工，区别类型，动态管理，预警预报，分类处置，做到日常工作有条有理，按部就班，处理突发性问题闻变不惊，处惊不乱，分析情况，调整力量，果断处置。(4)任务具体化。即对每一项监管工作合理布置，落实到位，尤其是对于重点任务在时间、人员、方案、措施及质量等方面细致安排，予以保证。
三是范围最大化。基层人民银行的监管内容很多，但是不能因此而顾此失彼，相反，要相互兼顾，合理布局，实施全方位监管。在确保完成重点任务的同时，对日常性工作妥善安排，抓住热点，突破难点，扫除空白点，不留真空。为此，应在不断提高队伍素质的基础上，进一步转变思想观念，注重拓展监管范围，延伸监管触角，落实岗位责任。
四是形式多样化。要不断改进监管方式，提高工作质量。首先要在调查研究上下功夫，结合监管计划，深入金融机构网点和居民区，了解经营情况及对金融市场的反映。寻找实施监督的切入点，提高监管针对性；其次要加强分析预报监测工作，对平时收集的资料和数字信息认真分析，从中找出异常变化，及时会诊，快速反映，实施监督；再次要强化非现场监管，对重要指标定期测算分析，掌握动态，预警预报，妥善处置；同时要在以上基础上拟订方案，或有计划地进行全面检查，或有目的地进行重点抽查。上述诸法应相互配合，因时因地因情灵活使用，以实现监管形式多样化，有针对性地解决各类问题。
五是手段化。应建立监管系统，实现报表数据信息电算化和传输化，资料和指标监测、动态管理、文件处理电脑化，非现场监管和现场检查的预警预报系统，核查资料记录及分类整理应逐步脱离手工操作，档案资料应实现机管理和网络化。为此，基层人民银行要更新观念，舍得投入，并着力培养高素质的监管人才，全面提高监管水平。
六是计划化。(1)制定总体规划，即根据上级行监管工作指导思想和当地实际情况，确定某一时期的监管总体思路、目标、步骤及措施；(2)制定年度计划，即按照总体规划和当期情况，确定本年度监管工作的项目表、时间安排、任务分解、目标责任及考核办法，逐项分步实施；(3)编排项目顺序，即依据年度计划，按轻重缓急对所有监管项目进行排序，按岗位责任和工作性质分工负责，落实任务；(4)确定项目方案，即对每一个项目特别是重点项目进行认真研究，确定目的、时间、人员、、可能遇到的与解决对策等，做到提前布置，科学安排；(5)突击临时任务，即当计划与变化发生冲突时，应在保证完成计划内工作的同时，集中力量突击临时任务，做到两不误，切忌顾此失彼。
七是重点突出化。基层人民银行金融监管工作应重点解决四个方面的关键问题：首先是中小金融机构经营性风险监管，重点是防范和化解信用社支付性风险，立足“三农”，树立形象，扭转被动局面；其次是存款市场监管，依法从严查处非法金融活动和违规经营行为，净化存款市场，为金融机构营造公平竞争环境；再次是高级管理人员任职资格管理，严把任职资格关，突出对遵章守纪、经营业绩及道德品质等进行严格审查管理；同时对金融机构市场准入与退出实施规范性管理，确保机构合法合规。
八是再监督制度化。建立金融监管再监督机制，把监管工作置于再监督之下。完善和落实内控制度，充分发挥监察与内审的职能作用，定期对金融监管的操作程序、制度执行情况、责任制落实情况及执法情况实施再监督，并使之规范化、制度化，确保监管工作依法合规进行。
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