时间：2023-09-15 17:14:36
导语：在房地产行业估值的撰写旅程中，学习并吸收他人佳作的精髓是一条宝贵的路径，好期刊汇集了九篇优秀范文，愿这些内容能够启发您的创作灵感，引领您探索更多的创作可能。
政策的目标与轨迹
遏制房价的过陕上涨，促进房地产行业平稳健康发展，促进民生改善和经济发展，加大保障性住房建设，保证居民住有所居，使更多居民能够买得起房，租得起房。政府已经在多个场合明确了这个调控目标，而且这一目标是延续的。
中信证券房地产行业分析师陈聪认为，政策的目标并不是房价再次大起大落，而是房地产价格涨幅逐步回归理性，房地产行业软着陆。政策的目标也不是限制房地产行业发展，而是解决房地产行业发展过程中的结构性问题。我们从来没有见过一个被限制的产业，国家需要刺激其产量的。终归，房地产行业是一个有利于国计民生，需要持续健康发展的行业。
在政策的轨迹上，陈聪认为未来政府会坚定执行政策，而不是再一次政策大动荡、大转向，不会放松，不会大幅加码。而政策出台也以一次性强力政策，随之以强力执行为主，避免出现2007年政策反复加码，市场预期波折的情况。因为政府已经看到了预期紊乱之害，看到了政策反复加码(而不是一次性出台)的副作用，也看到了政策大转向的副作用。主要是将使得购房人等待下一个政策出台，从而累积过量的自住需求，一朝释放，房价容易大幅上涨。同时开发企业也会对未来预期不清，触发价格暴涨暴跌。真正的自住需求往往不能够在暴涨暴跌中获得自己需要的房产，暴涨暴跌反而催生了市场投机的风气。
本轮调控的一个重要特点就是继续收紧开发企业的资金链，给开发企业“抽去杠杆”包括土地款支付更加严格，预收款的监管，收紧房地产信托产品等。陈聪认为，对于一些一二线城市的开发企业来说，最大的经营性现金流出不在于施工，而在于买地。因此这种去杠杆化不会极大影响这些企业的资金。
因此，资金链状况的演变主要仍取决于开发商的主观意识。在不虚耗现金流的行业共识之下，当前收紧资金链的行为不会危害行业的生存。然而这样的政策意义却很大，因为它将直接决定了价格和销量的走势。如果没有收紧资金链的政策，开发企业不会如此重视销售段现金回流。在压抑需求的信贷政策前，如果开发企业提价，恐怕未来的业绩水平也难有保证。
8月11～13日，万科三日累计涨幅11％，带领行业指数继续上涨6.5％。各大地产开发商上半年销售业绩，让市场看到了两点：1、旺盛的需求仍然存在；2、市场对降价的预期并不十分悲观。这些先于市场降价，降幅幅度10～15％，就基本可以完成快速销售。短期来看，中小户型占比较高的万科，在产品周转、资金回笼上，拔得头筹。瑞银证券认为，万科具有一如既往的良好执行能力，房地产调控政策出台后的5～7月，万科的销售面积甚至较去年同期提高了6.9％。由于采取了“以活跃成交为目的”的主推90平方米以下户型的推盘策略，万科的销售金额和面积在A股上市房企中排名居首。
低估值成主要吸引力
公募基金一度“避之不及”的地产股近日展开超跌反弹，在部分基金经理看来，房地产调控政策松动预期成为该板块反弹契机。值得注意的是，不少基金公司再度将地产股放回投研团队的“股票池”，部分基金公司已对地产股进行选择性“回补”。
东莞证券统计数据称，8月9～13日，房地产板块资金流人多达430.44亿元，净流入54.65亿元。或许这个净流人的数字看起来并不是很大，但是在当周成交量大幅萎缩的谨慎态势中，该数据依旧让房地产板块表现不俗。
8月16日，房地产板块再度流入资金90.71亿元，净流人13.90亿元。17日房地产板块的资金净流人现象继续上演。统计数据显示，当日房地产板块资金流人高达108.36亿元，而当日流出资金只有7873亿元，净流人资金达到约29.62亿元。
值得注意的是，如果说上述资金流向监测更多地表明是市场游资甚至私募对于房地产的态度转变，近期公募基金对于房地产板块似乎也已经改变了之前的悲观态度。数据目前已经披露中报的房地产上市公司前十大股东名单发现，公募基金的身影显著增加。仅以中国宝安为例，中报显示华夏系三只基金共计持股8377.18万股，另外还有4只基金位列其中。
虽然市场反弹以来地产股的走势一直被各种调控的利空消息所压制，广发证券认为，房地产行业估值底部已经形成，未来板块的整体趋势将是向上的。中投证券房地产行业分析师李少明指出，2009年9月开始新增的大量投资将在从2010年9、10月份集中释放供应，楼市“价跌量增”成定局。预计8月之后，随着大量供应量的上升，主要城市房价将出现明显的下降，板块的投资机会将由“价值修复”向“价值提升”转变。在2010年年底前调控政策不会放松，行业的调整在向有利于行业龙头及优势公司持续获得更多竞争优势前行，并将给它们带来持续增长的动力。
李少明看好在本轮行业调整中持续获得竞争优势的万科、招商地产、亿城、保利、首开、金融街、滨江、环球、冠城等等公司，更看好重新纳入增长通道的万科，价值严重低估的亿城、招商地产和泛海等等公司。正所谓资金从来不会盲目追逐。在资金持续净流入以及公募基金态度的悄然转变背后，房地产板块目前处于历史低位的估值水平或许才是这一切背后的原因所在。
据统计，截至2010年8月12日，44家机构对万科的2010年每股收益的预测均值为0.63元，净利润预计比上年增长30％。以万科8月18日8.79元的收盘价计算，万科2010年的预期市盈率约为14倍。22家机构对2010年保利地产每股收益的预测值为1.05元，净利润预测增幅36％。以8月18日保利地产收盘价13.16元计算，2010年预期市盈率为12.6倍。光太证券认为，剔除预收款的真实资产负债率指标，保利地产的财务安全，性与万科接近。招商地产由于有招商银行和招商局集团从信贷到土地的鼎力相助，似乎更被市场看好。据统计，26家机构对招商地产的2叭。年每股收益的平均预测值为1.26元，以8月18日20.65的收盘价计算，招商地产的2010年预期市盈率为16，相比万科和保利地产有点偏高。
股价下跌过程中，浙江广厦由于股改和资产重组，业绩开始扭亏为盈，主营业务收入和净利润大幅上升，并且由此摘星脱帽，但股价却没有因此而走强。
相关数据显示，股价下跌过程中，主力机构和公司法人均有一定幅度的减持，这与整个房地产行业景气度有关，也与自己2008年4月24日大小非解禁有关。那么，公司价值究竟如何?是否会受房地产行业景气度下降影响而导致基本面恶化转折?
预收账款支撑未来两年业绩
受房地产行业的宏观调控以及我国货币紧缩政策影响，目前整个房地产行业景气度有所下降，主要表现在房价下跌导致的毛利率下降、地价下跌导致存货减值风险和货币紧缩导致的资金紧张等方面。而房地产行业类公司资金紧张已成普遍现实，货币资金是否充足，很大程度上决定了行业内公司抗风险能力和发展潜力。
浙江广厦资产重组后，有效地提升了资产质量，毛利率不降反升，公司2007年末经营活动现金流达18亿元，货币资金长期保持在10亿元左右，现金流充沛。
引人注意的是，公司预收账款持续大幅上升，仅2008年一季度预收账款就达54亿元之多，对公司未来两年业绩高增长形成有力支撑。
从图1中可清晰看出，公司预收账款自资产重组以来持续大幅上升，由2006年末的6亿元上升至2008年一季度的54亿元，这表明公司资产质量得到了极大提高。从图1中，还可以看出公司的资产负债率很高，这也是业界比较担忧的。但是如果除去预收账款，公司的资产负债率实际只有37％左右，所以不必担忧资产负债率的问题。
另一方面，公司的财务数据显示存货也大幅增加，2007年末存货达69.5亿元。由于房地产行业景气度下降，很可能造成房价和地价的下降，所以此时的存货具有很大的减值风险。不过详细查看公司存货，可发现其中只有2216万元为长期闲置土地存货，并且已经全额计提完毕。其余大部分为在建项目和产品项目，主要是苏浙地区的优质项目，公司目前巨额的预收账款也可表明它房产后期减值风险小，并且销售紧俏。
总体来说，公司虽有巨额的存货，但实际的减值风险很小。
资产重组见效明显
股权分置改革之前，浙江广厦主营收入自2003年到2006年基本维持在6亿元至7亿元左右，没有增长，而且净利润只有1000多万元。在2005年和2006年期间，由于公司投资的金信信托存在被托管和资不抵债的风险，公司全额计提了这笔投资的减值准备，导致2005、2006年业绩出现大幅亏损，当然主因还是主营利润没有大幅增长。
股权分置改革后，公司实施了资产重组，通过定向增发购买大股东优质资产，出售低效资产，改善资产质量，提升盈利能力和核心竞争力。主要包括通和置业开发的都市枫林、南岸花城和戈雅公寓、天都实业开发的天都城项目。同时，公司作价4181.56万元将所持有的广厦教育90％的股权转给广厦控股，作价24772.14万元将持有的英川水电85％的股权转让给中华水电，英川水电股权的转让收益将在2008年实现。
通过资产重组，公司在江浙沪地区的房地产经营规模迅速扩大，不仅增强了在这一地区房地产市场的竞争优势，也使“重点开发江浙沪地区房地产项目”的发展战略规划更加清晰，并且公司置入的优质资产已陆续在报告期内产生效益。从主营数据分析，公司2007年实现主营业务收入277782.21万元，同比大幅增长228％；实现净利润18266.69万元，实现盈利的大幅增长，毛利率也有所回升。无忧价值网综合评级显示(共分为Aa，A，B，C四级)，公司基本面排名由2007年末的947位快速上升至177位，基本面评级为A级：公司市场面排名由2007年末的855位快速上升至154位，市场面评级为A级。公司资产重组后资产质量大幅提升，盈利能力增强，基本面改善，资产重组见效明显。
高成长与低估值
根据无忧价值网盈利预测平台，预测浙江广厦2008年至2010年每股收益分别为0.72元、1，16元、1.03元，预测复合增长率分别为213％、125％和112％，预测市盈率分别为7.9倍、4.9倍和5.5倍。预测市盈率显示目前股价被严重低估。根据公司当前运营状况的行业综合估值，公司中枢价值为9.4元，估值区间为4.2－13.2元，投资价值排名由2007年末的1160位快速上升至131位，投资价值评级为Aa级。
房地产行业类上市公司数量达103家，按2007年年报数据统计，公司主营收入排名由2006年末的36名上升至11名，主营规模与栖霞建设相当。公司毛利率和净资产收益率均处于行业中上水平，而且预收账款仅次于万科和保利地产，位居第三；每股预收账款位居行业内第一，说明公司房产项目销售紧俏，资金充沛，未来成长可期。目前，房地产行业平均市盈率为33.9倍左右，而公司当前市盈率仅为13倍，市盈率在行业内处于被低估行列。但公司市净率4.3倍，高于行业平均3.2倍的市净率，市净率有高估风险。根据无忧价值网综合评级，公司行业内的排名大幅提升，由原来的77名上升至13名，行业内评级由C级上升至A级。
其一，物业税“空转”或从试点城市转向全国，其二，各地纷纷根据“国四条”、“国十一条”制定了针对本地的房地产调控政策；其三，国务院要求金融机构严格审查房地产信贷，防范信贷资金违规进入房地产市场；其四，《投资性房地产评估指导意见(试行)》改变了对投资性房地产进行评估的方法，使得上市房地产公司的资产估值发生较大改变；其五，房地产交易中介返点全面叫停……
楼市突然由热变冷，2010年房地产市场能否延续去年的疯狂？
回顾去年年底的成交量，北京12月份网上期房签约面积约167万平方米，与上月相比环比增长接近22%，较之去年同期水平同比增长42%，成交创下了年内的新高。上海一手房月度成交229万平方米，同比则继续大幅上涨70%。广州一手住宅成交92万平方米，环比上涨16%，同比增长29%，成交仍然高于本年平均水平。
可以看到，在政府下令遏制房价之后，一线三地房地产市场成交量依然环比上升。但长江证券房地产行业分析师苏雪晶认为，考虑到政策作用于市场的滞后效应和政策强度，成交量减少应该在今年一季度有所体现。
与此相应，亚豪机构统计显示，截至1月12日，2010年北京楼市期房商品住宅累计成交2795套，成交面积29.9万平方米，环比2009年12月同期，北京期房商品住宅成交套数下降了63.6%，成交面积下降了60.4%，楼市成交量出现重挫。
从管理层近期的表态和政策安排看，2010年房地产政策将从刺激扩张转向适度调控。受此影响，地产股虽然业绩增长明确，但依然延续震荡调整格局。这意味着，2009年房地产板块依靠房价大涨推动的业绩高速增长态势将难以持续，而正在生成的泡沫将是房地产业未来发展的陷阱，值得市场高度警惕。
关键词：房地产 股票 投资 策略
中图分类号：F830.91 文献标识码：A
文章编号：1004-4914（2011）01-013-04
2007年美国房地产泡沫破碎，爆发了全球性的金融危机，中国股市也随即大跌，地产指数（000006）从8165.36（2007年9月3日）高点跌至谷底1582.8点（2008年11月6日）。其后世界经济复苏缓慢，而中国房地产股在2008年底出现“V型”反转，领涨股市，率先走出阴霾。全国房价自2008年底经历了持续半年的回落后，于2009年6月再次大幅上涨，越来越多的人开始担心起中国楼市泡沫。2010年以来，国家制定的地产调控政策几乎是“眼花缭乱”，意在阻止房价泡沫进一步膨胀。然而房价越调越涨，2010年年初全国各地楼市仍然量价齐涨。那么，地产股与实体经济的地产行业，以及宏观经济之间有没有一定的相关性，作为投资者又该如何去把握地产股的投资时点？怎样才能抄底、逃顶？……
回答这样的问题需要考虑的因素较多，但对于投资者来说，应使其易于掌握、具有较强的可操作性为佳。据此，本文拟从战略的高度，拨冗存简，力图仅从把握几个核心因素便能掌握地产类股票的投资策略。
一、房地产行业具有较强的周期性
地产类股票作为金融资产，它依附于房地产行业，因此，投资房地产股票理应深入了解这个行业。由于当前我国的房地产业还未完全市场化，因此投资者要关注的不仅仅是行业周期、宏观经济环境等情况，还需要结合我国特定的国情和政策等。
首先，其行业本身存在周期性。如果中国房地产存在周期性变化，并且知道目前市场正处于周期的哪一阶段，那么也就能预知房地产市场未来的变化发展趋势；如果再进一步了解地产股与地产行业实体经济的关系，即可正确把握地产股的投资机会。房地产业与国民经济密切相关，其受到市场供求状况、消费者预期、宏观经济、相关政策等多方面因素的影响，但就其产业本身来说，也与其他产业一样，同样存在着周期性波动，即成长、繁荣、衰退和萧条。
其次，用什么指标来考量其周期性。房地产周期可以参考不同房地产统计指标，例如房屋销售价格指数、房屋销售面积、房屋新开工面积、房地产投资完成额以及国房景气情况等。在正常情况下，这些指标值随着经济的发展也在逐步增长，因此利用其增长率可以更加直观地观察到其周期性波动情况。但由于我国统计数据的局限性，有些指标仅从近年来才开始统计，无法全面地分析房地产行业的周期性情况。从诸多的指标中我们发现，房地产开发投资完成额从1987年开始统计，时间跨度最广；而房屋销售价格指数（尤其是二手房销售价格指数）更加灵敏，能够更加准确地反映出房地产市场的变化情况。因此，本文将以房地产投资完成额增长率和房屋销售价格指数增长率这两项指标，结合所处的宏观经济环境来综合分析我国房地产的周期性情况。
从上图并结合我国的宏观经济环境、调控政策等可以初步得出，中国房地产市场自1985年来呈现出四个周期：
第一周期：1985―1991年。1985年中国推行，1985年，我国在全国开展城市经济体制，改单一的计划经济为以公有制经济为主体、多种经济成分共同发展的经济格局，高度集中的计划经济管理体制变为以市场调节为主的政府宏观调控管理体制。房地产业从此开始真正发展，1987年和1988年两年中国房地产蓬勃发展，1988年房地产投资额增加71.58%，随后的一年政府开始宏观调控，房地产投资逐渐冷却，1990年投资出现负增长（-7.11%）。
第二周期：1992―1998年。1992年在相关因素的影响下，促进了中国经济对外开放和市场化的发展，房地产投资再一次迅猛增长，一时间在全国范围内形成房地产业的“迅速膨胀”，全国盛行开发区热、圈地热，商业银行通过规模贷款、违规拆借和自办公司等用于圈地、炒地①。1993年房地产开发年投资额增长幅度达到了空前的164.98%。然而，发展过快也造成了一系列诸如土地供求失衡、决策缺乏投资分析、投资结构不合理等问题，国内（以海南地区为例）出现大量的“烂尾楼”，造成极大损失。国家再次进行宏观调控，收紧银根，限制房地产企业融资等。这一系列调控措施取得了显著的成效，房地产投资放缓且逐渐理性化，在1997年再次出现负增长（-1.18%）。
第三周期：1998―2008年。1998年7月3日国务院颁发“国发[1998]23号”文件，要求进一步深化城镇住房制度改革，1998年下半年开始停止住房实物分配，逐步实行住房分配货币化。首次提出建立以中低收入家庭为对象、具有社会保障性质的经济适用住房供应体系和以高收入家庭为对象的商品房供应体系。
这段时期房地产的发展较之前两周期平稳，1998年中国实行房地产改革，开放房地产市场，使得房地产业逐步市场化。自此房地产投资稳定增长，2000年后，房地产年开发投资额增幅均维持在20%~30%的水平。2003年达到30.33%，局部地区出现投资过热，引发国家新一轮调控。此次房地产调控并没有形成投资增幅的直线下降，而是逐渐放缓（见图2），2005年降低至20.91%，2006年起又出现小幅回升，2007年再度达到30.2%的高点，国家再次进行宏观调控。另外，2008年爆发的金融危机也对中国经济造成了很大影响，年底中国政府出台了一系列政策进行刺激经济恢复。从图2中可看出，2007年12月，房屋销售价格指数同比增长11.3%，随后逐渐下落，至2009年2月达到负增长(-1.3%)。
第四周期：2009年至今。受金融危机影响，2009年各国经济均受到严重冲击，当局政府纷纷出台救市措施，中国也推出了“4万亿投资计划”，房地产市场率先摆脱了经济下行的阴霾。从2009年3月起房地产投资完成额和房屋销售价格指数增幅迅速回升，5月房地产销售价格便恢复正增长，2009年底初再次出现了产业过热情况。这期间土地市场“地王”频现，市场供求失衡等问题也充分暴露出来。2010年4月，房地产投资累计完成额同比增幅高达36.24%，而房屋销售价格同比增幅达12.8%。中央政府连续出台了系列调控政策，从“国四条”到“国十一条”，地方政府问责制、房产税改革、二套房认定等，调控力度空前，5月房屋销售价格增幅在部分地区有所回落，但同比仍然增长12.4%，较3月回落0.4%。
由图1及行业周期的分析来看，中国房地产行业的发展已经由以前的大起大落，逐步向正在逐渐放缓。1998年后投资完成额开始趋于平稳，2003年后至2008年初（全球金融危机波及中国），房地产开发投资完成额及房屋销售价格基本处于高位运行。2008年下半年至2009年初，受全球金融危机的影响，跌至低谷后，重新回到高位。当前基本是处于投资、投机、自住需求的膨胀与调控政策的相持阶段。
同时，通过上述分析，中国房地产行业变化周期在很大程度上产生于经济体制变化和政府政策调整，并非完全的市场自发调节。如此产生的现象就是房地产行业周期发展随着宏观政策的变化而变化，分析周期也势必结合国家政策导向。
二、我国股市与房市的关系
西方发达市场经济的经验表明，股票市场存在财富效应，即股票市值的上涨会刺激消费的增长②。在有效市场中，股价在应对新的有效信息后会迅速变化，新的价格总是体现了市场所有的公开信息。房地产股的价格体现了投资者对该行业的未来现金流的预期，因此任何会影响未来现金流的变化都会提前在股价中得到反应。房价与股价有显著的正相关关系，但房价的变化往往滞后于股价的变化，中间存在着数月的时滞。这种相关关系是由市场间的逻辑关系所支撑的：当经济上行时，人们的收入增加、消费需求和投资水平也随之增加，从而带动股价的上涨，而投资股市获得的收益又刺激了房价的上涨；反之亦然。但从历史数据看，中国的房市与股市关系更加复杂。
结合图3和图4中的地产指数，2001年至2005年，房屋销售价格指数同比一直保持着正增长，而地产股指数却持续下跌，这种反差可能是由于当时的资本短缺和投资渠道匮乏造成的，在资金约束下，两种投资方式互相替代，形成此消彼长的关系。
由图4可见，2006年11月后这种关系出现逆转，房价随着股价的波动而波动，并且明显滞后于股价变化，滞后期大约为3个月左右。当2007年10月地产指数站上3173点的高峰时，房价的增幅是在次年的1月才达到波峰；2008年10月股指降至波谷时，房价的增幅也是于次年1月达到谷底。然而，房价和股价在2009年再次出现反方向变化，地产股市值暴跌，而房价则大幅上涨，在2010年5月增幅才有所下降。
总的来看，经济发展的特殊时期，房市和股市出现短暂的互相背离的反常现象，但长期来看，房市与股市“共进退”的趋势应该是不变的，房地产市场逐步走向市场化的趋势也是不变的。
三、货币政策与地产股的关系
宽松的货币政策表现为低利率、低存款准备金率、高货币投放量等，刺激消费和投资需求，股价、房价也随之上涨；而紧缩的货币政策表现为高利率、高存款准备金率、回笼货币等，控制通货膨胀或经济过热，抑制消费和投资需求，而股价、房价也会回落。
由于中国1998年实行“房改”后才有房屋价格的统计数据，为了货币政策与房价的关系，本文结合了国内的物价水平加以分析。图5显示了央行的货币投放量（M2）、居民消费价格指数（CPI）、房屋销售指数和地产指数的相关关系。
货币投放一段时间后CPI开始随之升高，减少货币投放一段时间后CPI开始下降，这种CPI略滞后于货币投放变化（或货币投放引致CPI变化）相关关系与我们的经济理论和现实相一致。例如，1991年至1993年，M2持续增加之后的一年左右，CPI大幅上涨，；993年开始减少M2投放的一年左右时间后，CPI增速也逐渐下降。另外我们从有了房价数据的1998年之后可以看出，房价的波动方向和CPI的波动方向基本一致，两者都受M2的调整而变化。因此，我们要看房价的走势会上涨或下降，只要看M2投放的增加或减少、或CPI的走高或走低即可。当然房价的高涨也是影响CPI的主要因素之一。
而对于地产股投资来说，则考虑到地产股的波动快于实体的房价的波动3个月左右，M2的波动快于房价约1年左右，故在M2变动的6个月之后地产股股价会随之变动，即M2增加的6个月左右后地产股股价开始上升；M2减少的6个月左右后地产股股价开始下降。
四、汇率政策与地产股的关系
上面曾提及按揭贷款为房地产这种缺乏流动性的资产提供了充足的流动性，其中流动性的主要来源和2005年的人民币汇改有着密切关系，汇改后中国市场出现的流动性过剩也是造成地产股价、房价大幅上涨的主要原因。
2005年以前，人民币实行盯住美元的固定汇率制度。2005年7月21日起，中国开始实行以市场供求为基础、参考一揽子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币的升值使大量国际资金流入中国市场，涌入股市与房市，解决了2005年以前投资市场资金匮乏的问题，房价、股价一路飙升到2007年。
从上图不难看出：从2005年7月21日汇改以来至2010年9月30日人民币对美元从8.108升至6.701，升值17.35%，同期地产股从696.61点涨到3364.19，上涨了近5倍。其中：地产股在2007年9月3日达到8165.36点，是汇改时的11.72倍。
2007年9月3日之后直至2008年7月间，尽管人民币快速升值，但地产股价却一路下行，其原因是：（1）2007年9月3日从高点开始回落，主要原因在于2007年房地产政策的连续出台，并且在8月份的国发〔2007〕24号文件后，变得更加急促和力度更加加大，而之前出台的调控政策效果开始显现与之叠加（见表1），导致地产股指数开始下滑。2007年8月7日的国发〔2007〕24号陆续在全国各省的贯彻以及央行加息等政策的配合，是此轮地产及地产股开始走弱的主要因素。（2）随着全球金融危机对我国的波及，我国宏观经济受到冲击，在2008年10月至2009年2月的4~5个月间，经历了最艰难的时期，地产同样不能幸免。当然，金融危机后，在4万亿刺激计划和全球经济开始复苏的影响下，以及人民银行在2010年6月19日再次宣布“进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性”，吸引了国际热钱的再次涌入，使得地产股在2009年7月28日再次创6136高点。
因此，从以上分析我们不难做出判断，人民币的升值吸引了国际游资的进入、激发了投资需求的膨胀，导致热钱的流入③，从而推高了房价、股价等投资品价格的上涨。这种逻辑关系可以作为长期战略投资时所借鉴，当然，遇国家政策调控力度过大、整个经济环境恶化等时，可短暂逃顶并把握抄底机会。
五、地产股估值与地产股的关系
对房地产股票进行估值，这可以帮助投资者了解股票的内在价值。当前的股票价格反映市场对行业整体的未来预期，根据投资者对行业的预期，可以估算出一个“合适”的价格，而利用该价格和当前股价相比较，便可知何时是合适的投资时机。若市价高于估值，意味着股价高于预期，可作为抛出的时机；若市价低于估值，意味这股价低于预期，可作为买入的时机。
对股票进行估值有多种方法，不妨从横向和纵向两个维度分别进行比较。横向比较，对于上市公司来讲，市场中比较多用的是利用行业平均的企业经济指标计算公允价格；纵向比较。由于历史的估值水平是已存在的事实，将之与现在估值水平相比有一定借鉴意义。
从市盈率（PE）来看，根据WIND资讯统计，截至2010年5月19日，A股地产股的平均PE为18.99倍，在房价出现大波动的2008年为17.73倍。近期股价虽然已经大幅下降，但仍然高于历史低点，不排除地产股的股价仍然有下跌的可能。不过仅凭PE估值说服力较差，因为在调控风暴下，房市成交量下滑，EPS随之下滑，PE反而会上升。而由于市净率（PB）中采用的账面价值（B）较为稳定，以此作为房地产股票的估值方法更为合适。
从19家经营较好的地产企业股票的市净率(PB)来看，5月平均PB为2.1倍，而低点2005年和2008年均为1.2倍，也能看出地产股的股价离底部仍有距离。国际经验显示，地产股PB一般在2~4间浮动。分析地产龙头公司的万科，万科A的PB估值最低点是1996年的0.71倍，从1997年到2006年，万科A的PB估值在2~4倍间波动持续了9年。因此，在PB高于2倍的时候，股价并未被低估，而当PB小于2倍时，可以认为股价处于相对较低的水平，不失为地产股“买入”或增持的时机。
六、地产股未来投资机会分析
通过上述分析，可知地产类股股价对政策反应极为灵敏，从较长的周期去把握国际、国内的宏观经济环境，洞悉我国的宏观经济调控政策，特别是对地产的调控政策，对预测房地产股票价格走势极为重要。扩张的经济政策推动房地产发展，房价、地产股价随之上涨。而紧缩性的经济政策抑制投资和消费，缓解物价过快上涨。以美国为首的量化宽松货币政策，倒逼各国实施松的货币政策，全球流动性泛滥、通胀预期加剧，热钱为了追逐高额的利润，流入发达国家自身实体经济的数量有限，而更多的将从发达国家开始流向新兴市场国家，中国理所当然成为热钱流入的重要输入对象。由于我国投资渠道较少，热钱流入只能在“非楼即股”的投资渠道中做出选择，但由于近年来房地产的“持续、快速上涨”为千夫所指，使得地产行业成为调控政策的重灾区，热钱往年流入地产业赚取更大利润的空间越来越小，股市便成了热钱流入途径的霍伯森选择。因此，在全球通胀压力快速加大，全球股市将迎来一段牛市行情的大背景下，中国股市自然会有更强劲的表现，地产股在A股整体行情的带动下会有所表现，但受制于国家对实体的地产行业的政策调控的负面影响，最终表现为：近期，A股整体行情将好于地产股，地产股好于实体的地产业；中长期则顺序颠倒，即实体的地产业好于地产股，地产股将好于A股整体行情。
主要因为人民币的升值、货币政策的放松（通胀压力的增大）、地产股估值的偏低，使得近期被压制的地产股，在未来一段时间被间隙性释放，而从中长期来看却存在很大的上升空间。而这种间隙性则表现为对地产行业调控政策出台前后的回调与政策消化后的修复、新高的攀升。
注释：
①郑明标,黄安永.江苏房地产，2008(5)
②尹中立.股价与房价的辩证关系[J]，城市开发,2007(20)
③热钱涌入一方面赚取外汇价差、套利收益；另一方面，赚取楼市、股市价格飙升的收益。
一、我国中小房地产企业品牌管理现状分析
（一）重楼盘案名，轻企业形象
很多房地产企业在进行产品开发时，过分的片面地注重楼盘的案名设计和品牌宣传，在很多中小房地开发企业的心中，认为只要给楼盘冠以“花园”、“广场”、“家园”的名称，就能达到建立企业品牌的目的。这种做法虽然表面上可以解决中小房地产企业品牌形象不佳的现状，但是随着我国房地产市场竞争越来越激烈，各类楼盘产品差异变得越来越小。因此，消费者在选择楼盘产品时，已经忽略了这种形似意近的楼盘品牌，他们已经越来越注重房地产企业的品牌形象，因此，如何建立品牌形象已经成为我国中小房地产企业需要面对问题。
（二）宣传中的概念炒作行为
在我国房地产市场营销过程之中，特别注重对于“概念”的炒作，如“地铁概念”、“商圈概念”、“人文概念”、“环保概念”等等。很多消费者被这些概念搞得一头雾水，不知所措。而要想在房地产市场上成为知名品牌，单纯依靠这种“概念炒作”是不能长久的，现实很多消费者最不相信的就是开发商的楼盘宣传。因此，我国中小房地产企业应该摒弃过去过多借助于新闻炒作和广告轰炸的方法，真正的从产品内在价值出发，为消费者提供优质的产品。
（三）将房地产企业的品牌等同于项目品牌
对于房地产企业品牌来说，它不同于普通产品。房地产企业的品牌不仅包括项目品牌，还包括房地产开发企业的本身，因此，它是一个整体品牌形象。但是很多中小房地产企业过于重视项目品牌，而忽视企业品牌，这样不利于房地产企业的未来发展。
（四）不重视品牌价格的评价
品牌形象价值是企业最终的资源，因此，对品牌价格的正确评价可以很好辅助企业经营者制定企业发展策略，也可以起到预见企业未来发展风险的作用。但是，我国中小房地产企业往往不重视对品牌价格的评价，它们很少评价自己的品牌价值，也不重视维护自己的品牌。在学术界，也存在这些问题，很多品牌价格评价体系多是直接引致国外成熟的评价方法，没有针对中国房地产行业的特点，制定符合我国房地产企业发展特点的品牌价格方法。因此，在品牌价格评价方面，我国房地产行业还存在非常大的差距。
二、我国中小房地产企业品牌价格评价体系设计
（一）房地产品牌价值评估的假设条件
本文针对我国房地产行业的特点，设计了专用于我国中小房地产企业品牌价格评价的体系，本体系需要提前做出如下一些假设：
1、房地产企业已经具备了超额获利能力，已经形成成形了一定的品牌价值。
2、房地产企业已经形成了自己的品牌，并制定了长期的经营发展计划。
3、本文设计体系的评估对象是中小房地产企业的品牌。
（二）评估模型设计
基于以上的事先假设，本文建立了我国中小企业品牌价格评价模型如下所示：
（2.1）
其中：
式中：V―中小房地产企业的品牌价值评估值；
R―中小房地产企业品牌超额获利能力估值；
S―中小房地产企业品牌的强度乘数；
―中小房地产企业品牌作用指数；
Q―中小房地产企业获得的超额收益；
―中小房地产企业品牌强度评价得分值；
―中小房地产企业的角度品牌强度的权重；
―中小房地产企业社会角度的品牌强度的权重；
―中小房地产企业角度的品牌强度得分值；
―中小房地产企业社会角度的品牌强度得分值；
如式2.1所示的品牌价格评价模型，需要对相关系数进行确定，根据产品生命周期理论，这里对相关系统进行了如下的设定：品牌的最大合理利用年限为20年；最低合理使用年限为6年；S的取值应该在6-20之间。
（三）房地产企业品牌超额获利能力R的确定
所谓房地产企业超额收益是指，房地产企业获得超过房地产行业平均利润的收益水平的收益，本文采用中小房地产企业税后营业利润作为评价房地产企业品牌超额获利能力R的相关指标，而所谓税后营业利润的概念，营业利润是扣减相关成本及费用支出后得到的利润。
三、我国中小房地产企业品牌营销策略设计
（一）重视产品质量
产品质量是我国中小企业树立品牌形象的基础，我国中小房地产企业需要本着“全面规划、合理布局、综合开发、配套建设”的原则，不断建设精品工程。同时，也应该重视和楼盘产品配套的附加产品，特别是应该建设工程质量、环境质量和服务质量三优的物业。
（二）重视服务形象
房地产企业属于第三产业，也属于服务业的一种。因此，房地产企业也应该重视良好的售前和售后服务。我国中小房地产企业普遍重视售前服务，而忽视售后服务，认为只要将房子卖出去就万事大吉，以后的事情以后再说，这样严重的损坏了开发商的口碑和品牌形象。因此，我国中小房地产企业应该重视自身的售后服务，提高自身的服务品牌形象，在客户入住后，开发商应经常联络，听取客户的意见，完善自己的售后服务体系，让消费者有个舒适、安全的家。
（三）重视企业形象
针对我国房地产企业过于重视项目形象而忽视企业形象的问题，我国中小房地产企业应该通过产品创新，建立学习型组织等措施，建立自己良好的品牌形象。特别是应该根据房地产行业的特点，与顾客建立良好、和谐、持久的关系；通过良好的客户管理服务体系，赢得顾客的信赖与拥护，将给房地产企业品牌建设予以最有力的支撑。
谋求商业创新大举进入地产
今年新进入地产业的企业，所依靠的是在主营行业积累的优势资源并扩展到地产行业，以谋求商业模式上的创新，与主营业务产生协同作用。而非单纯依靠资金运作以谋求资本增值。比如金融企业进入地产，现在金融行业也都在谈互联网思维，谈大数据、谈互联网金融，那么其相应的地产行业在商业模式、资金融通方面也势必做出创新。
客观地说，地产行业与宏观经济运行、政府货币政策目标、城镇化、居民生活联系紧密，具有其它行业所不具有的特征。短期来看，利润率出现下滑，企业资金紧张，主要由于前期投资预期过高所带来的滞后影响。长期来看，任何行业都具有各自的运行周期，地产行业从“十年黄金期”正步入谋求转型的“后黄金时代”。现在说房地产行业正在衰落言时过早，但是传统的经营模式在竞争中也难以生存。
十八届三中全会中，政府深入贯彻市场化的决心已经很坚定，金融市场化所带动的地产“后黄金时代”将会进一步引入更多金融创新机制和手段，引入更多活跃的民间资本。随着城镇化继续推进，劳动力由过去向几个主要超大型城市流动变成向以区域核心城市向外辐散，资源配置更分散化，三四线城市也将会有更多的发展潜力。
短期看北上深地产市场有发展
地产是一个专业和资金都要求非常强大的行业，有钱而且看好地产发展的企业才能进入。他们进入地产的目的也很明确，就是在主业很强的情况下切分地产蛋糕。虽然现在地产开发行业没以前好，但是地产金融、地产服务还是有发展。
房地产市场经过了黄金十年，现在是平稳发展阶段，成本不断上升，房价却没怎么涨，开发商盈利能力、周转率都在下降，任何行业发展到一定程度，肯定是恒者恒强，特别是一些没有优势的房企会退出房地产。A股2600多家企业中，主营和涉及房地产的有238家，到2013年，这个数据是133家，有44%的企业选择脱离房地产。
房地产还会经历过一段平稳期，巨大的存量房市场，对想在地产行业切到一点蛋糕还是有机会的。特别是北京、上海市场很好，因为人口在不断导入，从历史看，人口导入的城市经济发展会好，新增人口就都会有住房需求。现在是城镇化时期，小城市往大城市走，但城镇化之后，人口会出现逆流的情况，因为大城市人口已经饱和，人会去一些有特色的小城市。因此，短期看1―3年，北上深的地产市场会有发展，但3-10年，应该看小城市的基础设施建设，产业发展。
“两条腿”走路规避投资风险
非地产企业进军房地产行业，决策者考虑公司主营业务板块与地产板块并驾齐驱，开始以“两条腿”走路的方式规避不同行业的投资风险。
对于一个具体地产投资者来说，其整个企业体系内部能否在自有的现金流结构中实现投资主营业务的资金与投资房地产行业的资金互动，并且这两者之间能够实现良好互补，这将成为投资者降低市场风险和实现可持续收益资金流的重要保证。因此，从这个角度而言，非地产企业进军楼市，“两条腿”走路的方式可规避不同行业的投资风险。
多数非地产企业进军房地产采用公司主营业务和地产项目相结合方式，实现产业链互动。 如国美苏宁所建商业物业部分势必融入家电主题概念，海尔地产所建精装修楼盘势必和其智能家居解决方案关联起来，红星美凯龙进军房地产也势必和其全球家居生活MALL的产业链资源联系起来。这样的例子在行业内不胜枚举。
多数非地产企业进军房地产，主要还是博弈未来宏观楼市预期，看好两三年后的房地产市场。从当前内部环境来看，国内银行存款仍是负利率问题。银行存款负利率和CPI持续高企与上涨，会导致投资客手中资金不断贬值，因此，会加速投资客进入楼市。
地产行业仍值得进入
2014年进入房地产的新军，多通过收购项目或者投资入股的形式进入。如中国平安通过直接买地或者与房企合作，进入房地产行业，一般不涉及房产开发等具体业务，更多的是提供资金方面的支持。其他如小米等进入房地产行业的企业，多与自己的主业有所相关，意图打造社区商业、构建线下资源等。
2014年也有不少企业退出房地产行业，多是一些行业外企业因为前期看好房地产发展，加上自身规模优势，在拿地方面有优惠，储存了部分地块，但目前因为房地产业务发展受阻，不得不调整战略，出卖土地，回归主业。
目前来看，房地产行业仍然是一个值得进入的行业。虽然当前我国楼市库存压力凸显，但是中长期看市场需求仍然旺盛，住宅房企毛利虽然下滑，但是通过控制成本、技术创新、加强管理等，企业仍然能够获取较好的收益。其它板块如商业地产、养老地产、物流地产等依然有较大的发展空间。
利润下滑导致“弃房”
我们做过一些分析，外行企业“退房”主要的原因很简单，从资金成本、资金价格上来说，很多主营业务不错的企业目前都面临着一些资金问题，所以它们只能退出房地产行业，因为房地产行业转移资产相对来容易一些。另外一个原因是跟房地产业整个利润下滑有关系，现在房地产业的平均利润在下滑，特别是对于那些主营业务是房地产的企业来说，它们本身的利润率就是低于行业平均线的，在目前这种情况下，更面临着利润收缩的问题，所以只能弃房。
近年来，房地产行业已经变成人们生活中离不开的话题。房价的高涨、房地产市场化进程的不断加速，企业、个人出于不同的目的纷纷进入了房地产市场。对于企业而言，进入房地产市场己经不仅仅是为了满足自用需求，当前房地产本身已成为一个投资商品，为许多企业所持有，甚至成为了一些企业的主要经营业务。显然在此情况下，非自用房地产的确认、计量和披露变成企业会计准则亟待解决的一个问题。在国际趋同的大势下，《企业会计准则第3号―投资性房地产》于2006年出台了，其中提出将投资性房地产从固定资产中分离出来单独计量。准则规定，投资性房地产的后续计量可以采用成本模式或公允价值模式，采用公允价值模式计量的，不对投资性房地产计提折旧或进行摊销，应当以资产负债表日的公允价值为基础调整其账面价值，公允价值与原账面价值之间的差额计入当期损益。根据财政部会计司的准则实施情况分析报告得出，我国沪深股市中有超过三分之一的公司持有投资性房地产，这显示出准则是符合经济需要的。虽然大多数企业还沿用原来的成本模式计量，但已经有企业意识到采用公允价值来计量投资性房地产对企业的财务报表具有重大的利好影响，也有不少企业利用投资性房地产后续计量进行盈余管理，蓄意操纵利润，现已ABC公司为例进行分析。
二、利润变动情况及其原因分析
（一）各期利润情况介绍
通过分析ABC公司近几年的利润表，从2011年到2013年，公司利润连续下滑，营业利润从36458.69万元降至12575.74万元，利润总额自38851.94万元降为1444.49万元，净利润也随之从22269.76降到10151.57万元。但是到了2014年，利润却急遽上升，相比2013年几乎翻了两翻，营业利润增长了145.72%，利润总额增长了11857%，净利润增长了118.68%。而到了2015年利润的增长幅度更为反常，2015年的营业利润相当于2014年营业利润的4.79倍，相当于于2014年利润总额的4.75倍，相当于2014年净利润的4.63倍，已经完全化解了利润联系下滑的危机。2014年正是ABC公司将投资性房地产的计量从成本模式改为公允价值模式的第一年，因此，我们可以合理地推断：ABC公司营业利润的急剧增加与公司会计政策的变更存在必然联系。
（二）投资性房地产后续计量模式的变更对公司利润的影响
根据ABC公司的财务报表，ABC公司投资性房地产公允价值变动损益占利润总额的比重在2013年急遽上扬，从2012年的0.64%飙升至51.11%，并且在2014年、2015年均保持了较高的比重，已经成为了该公司利润组成中很重要的一部分。如果将公允价值变动损益从利润总额中扣除，则2013年的利润总额仅为15436.8万元，减幅超过一半之多，并且利润仍旧呈现连续下降趋势。同理，继续将公允价值变动损益从利润总额中扣除，那么2014年的利润总额为124854.67万元，2015年的利润总额为155132.62万元。此外，每股收益更是由2012年的0.04元急遽增长至2015年的1.01元。由此可见，投资性房地产后续计量模式的变更是为ABC公司带来逐年利润大幅度增长的最主要原因。因此，对于其他公司而言，为了融资或其他特定目的，也必然会选择以公允价值模式计量投资性房地产。
再反观ABC公司，其相对明显的变化发生在投资性房地产变更为以公允价值模式计量的那一年，投资性房地产公允价值变动损益占利润总额的比例超过51%，但后期2014年、2015年，增速减缓，比例维持在占利润总额的10%-15%左右。这一现象的发生可能是由于当时的政策背景导致，比如我国政府加强了房地产市场的宏观调控力度，公司房价有小幅回落。
（三）现金流量及偿债能力分析
通过分析ABC公司变更会计政策前后几年的偿债能力状况。能够得到除2012年经营活动产生的现金净流量相比2011年有所上升以外，2013年、2014年和2015年均连续下跌，甚至这三年的现金净流量出现负值，由2013年的-66557.93万元大幅跌至2015年的-174724.17万元。从现金负债总额比率来看，也是继2012年的增长后便呈现下降的趋势，虽然2013年的-55.57%和2014年的-11.57%相比，2013年的-55.57%有所上升，但其值仍是负数。一家企业的现金负债总额比率是衡量该企业承担债务能力的一项指标，其标准值通常为25%左右，指明企业可以拿来偿还债务的除举借新债还旧债外，应当是经营活动产生的现金流入。现金负债总额比率越高，说明企业承担债务的能力也越强。因此，ABC公司除2012年以外，其余年份的偿债能力均不容乐观。
三、结论与建议
通过上述分析可知，公司对投资性房地产变更为采用公允价值模式计量的话，持有较多投资性房地产的公司利润将受到很大程度的影响。企业会计准则规定，在每个资产负债表日，企业应当按照相应要求对投资性房地产的期末公允价值与账面价值进行比较，如有差额即计入当期损益。如此，在投资性房地产公允价值发生变化时，该变化将会通过企业当期的损益利润表反映出来，进而使公司的利润总额也发生变化。同时，公允价值计量不需要计提折旧或进行摊销，也不需要计提资产减值准备，这些同样会导致公司利润的变化。在近几年我国房地产行业一致走俏的环境下，投资性房地产的市场价值上升，使企业利润增加。但实质上，公司并没有发生现金流量的变化，其后也没有相对应的现金流支持，不利于公司业务的向前推进。因此，为了改善我国现阶段投资性房地产公允价值模式计量的执行环境，也为了更加客观准确地反映上海世茂股份有限公司等房地产企业的实际运营情况，提出以下几点改进建议：
（一）完善后续计量模式变更条件
纵观现今的公司管理状况，越来越多的公司采取变更投资性房地产后续计量模式的方法进行盈余管理。是以规范变更投资性房地产后续计量模式前提，不应该只关注于投资性房地产所在地是否存在活跃的业务市场，可否从业务市场上获得同类或类似房地产的市场价值等前提，而还需要思量管理者的持有目的等，例如那些以赚取租金为目的而具有的投资性房地产，持有者所得到的是稳定的现金收入，与市场价格并没有必然联系，如果仍以公允价值模式计量肯定是无法反映投资性房地产的真实状况。
（二）区别选择投资性房地产后续计量模式
企业会计准则指示，投资性房地产的后续计量能够采用成本模式或公允价值模式，但是这种“一刀切”模式，肯定是没有考虑实际情况的。投资性房地产包含已出租的土地使用权、持有并准备增值后转让的土地使用权和已出租的建筑物。例如以出租为目的的投资性房地产，持有者的管理目的是赚取稳定的现金收入，若以公允价值模式计量，不单计算繁琐，并且浪费了不须要的评估成本。可利用两种模式同时使用的方式，即对于以赚取租金为目的的投资性房地产，不管其是否具备公允价值计量的前提，均选择成本计量模式；而对于持有并准备增值后转让的土地使用权，与公允价值有密切联系，则选择公允价值模式计量。
内容摘要:本文以国内首家A+H股地产类上市公司为例,对比其年报,分析投资性房地产公允价值计量对公司业绩的各方面影响,并对阻碍公允价值计量推广的因素加以辨析。
关键词:投资性房地产 公允价值计量 制约因素
公允价值计量在投资性房地产中的运用现状
目前,公允价值已成为会计计量公认的发展方向,我国新企业会计准则体系大量引入公允价值计量属性,其中关于投资性房地产明确规定可以采用成本模式或公允价值模式进行后续计量。近年来,房地产迅速发展,房价节节高升,采用公允价值计量方式必然提高投资性房地产的账面价值,从而提高公司的业绩。但在准则实施后的三个会计年度内,采用公允价值对投资性房地产进行计量的企业却寥寥无几。
本文以房地产上市公司为例进行说明,在2007年,即我国上市公司全面执行企业会计准则体系的第一年,仅有昆百大、金融街、津滨发展3家上市公司对投资性房地产采用公允价值计量。至2009年,在统计的85家房地产年报中也只有4家采用公允价值模式计量,除前述三家外,新增泛海建设。可见,公允价值仍未被普遍采用。
公允价值计量模式可能给公司带来怎样的影响?为何政策实施以来仍未被广泛采用?文章首先以A+H股上市的房地产公司北辰实业为例,比较两种模式对公司年报的影响,并进一步探究阻碍投资性房地产公允价值计量模式运用的原因。
采用公允价值计量对公司年报的影响
北京北辰实业股份有限公司由北京北辰实业集团公司独家发起设立,为国内第一家 A+H 股地产类上市公司。公司主营业务包括发展物业、投资物业和商业物业。
北辰实业的投资性房地产在香港财务报告准则下采用公允价值模式进行后续计量,不计提折旧或摊销;在中国企业会计准则下采用成本模式进行后续计量,按其预计使用寿命及净残值率相应计提折旧或摊销。不同计量方式的运用使得财务报表数据产生巨大的差异:
(一)对公司净利润的影响(见表1)
由表1可知,北辰实业A、H股年报净利润的差异率逐步上升,2009年高达161.37%,其中超过99.6%的差异由投资性房地产的计量方式不同产生。由此可见,公允价值计量给房地产企业,尤其以商业物业为主的房地产企业,带来不菲的账面价值收益。
(二)对公司净资产的影响(见表2)
同样由于房地产行业的迅速发展,公允价值计量方式使得净资产差异率也逐步提高。从某种意义上来说,投资性房地产采用公允价值模式计量可以增加资产,增强实力,从而提升融资能力,获得更加雄厚的资金支持。
(三)对公司各项财务指标的影响(见表3)
由表3可知,与利润、资产有关的指标大幅提升,因此在运用财务指标对公司进行评价时,公允价值计量模式会提高公司盈利能力、成长性及长期偿债能力,增强投资者信心,但也可能因此制造表面繁荣,误导投资者。
由以上数据对比可以得出,在目前情况下,投资性房地产公允价值的计量模式更能反映近年来我国房地产行业的繁荣,反映投资性房地产的市场价值和盈利能力,从而提高财务信息的相关性,为企业管理人员、债权人、投资者的经营决策提供更有力的支持。
公允价值计量模式推广的制约因素辨析
公允价值计量可以为上市公司带来良好的业绩,提升公司融资能力和竞争力,同时可以更好的体现房地产发展的实际情况,但实施公允价值计量的企业依然很少。之前的研究提出的观点主要包括规则制定较为严格、会计计量观念转变难、公允价值使用成本高、利润波动幅度增大、加剧利润与现金流的背离以及税负增加的担心等。在经过对北辰实业年报的对比分析后,可以得出以下结论:
(一)观念转变并非难事
北辰实业从可查阅的2000年港股年报已经开始使用公允价值计量:“持有之投资物业,若其租约尚余年限超过二十年,皆由独立估值是最少每隔三年估值一次;相隔期间由本集团内具有专业资格之高级职员负责估值。”“对于这些物业不计提折旧。”可见对公允价值计量模式,北辰实业不再陌生,不存在观念转变的问题。
(二)执行成本不是关键因素
北辰实业H股2009年年报披露:“投资物业于2009年12月31日经独立、有专业资格的评估师汉华评值有限公司重新估值。估值透过将来自现有租约的净租金收入(已计及物业潜在的复归收入拨备)拨充资本计算或运用直接比较法,假设各项物业按现有状况出售,并参考有关市场的可比较销售交易作出。”即公司已聘请评估师对投资性房地产的价值进行评估,费用已经发生,不会对A股年报增加信息成本费用。
(三)利润波动可能产生影响
在房地产迅速发展期间,公允价值为北辰实业H股年报带来巨大收益;由于近期房地产调控政策频出,未来难以出现房价持续稳定上涨的局面,公司的业绩将随市场变化出现波动,从而影响公司表现和投资者的判断。另外,即使公允价值继续为公司带来巨大账面收益,也会加剧利润与现金流的背离,使得公司在进行股利分配时面临难题。香港股市与内地股市相比更加成熟规范,利润波动及股利分配更可能影响公司评价及股价,可见这并非是造成公允价值在内地难以推广的主要原因。
(四)政策差异造成应用阻碍
我国会计准则体系规定“已采用公允价值模式计量的投资性房地产, 不得从公允价值模式转为成本模式”。而香港2005年起全面接轨国际会计准则,其中对相关转换的规定为“只有能够在企业财务报表中对事项或交易进行更恰当的列报的情况下,才能自愿变更会计政策”。但“从公允价值模式变更为成本模式不大可能导致更恰当的列报”,并没有完全禁止企业进行这种变更。北辰实业已经在H股市场采用公允价值计量近10年,对其评估、核算等不再陌生,可北辰实业依然选择在A股运用成本模式计量。由此可见,公允价值难以推广,除企业本身可能存在的利益需要外,准则的限制是重要阻碍。
(五)资本市场不健全是制约公允价值计量的根本原因
会计准则对公允价值运用的限制,是结合我国资本市场的现实考虑。目前,我国资本市场不健全,信息披露不充分,存在利润操作现象。已对投资性房地产采用公允价值模式计量的部分公司,确实是出于操纵利润,扭亏为盈的动机,我国会计准则对公允价值的“先用后弃”也正是公允价值被滥用造成的。如果没有良好的市场环境作保障,公允价值计量模式不可能得到健康发展。
综上所述,公允价值是会计计量发展的必然趋势,必须加强相关市场及法律法规建设,健全资本市场,完善信息披露制度,并加强公司内部治理,提升人员素质,从而提高公允价值计量实施的可行性,提升会计信息质量和相关性。
参考文献:
1.郑惠霞.投资性房地产公允价值计量模式探析[N].福建财会管理干部学院学报,2008(4)
从欧美债务危机的角度出发，中期看，虽然我们认为债务危机的最终结果仍有可能是国际货币体系的重构，但就短期来看，我们既无法证明债务危机会立即演变成长波的第二次衰退，也无法证明其在短期内不会继续恶化，所以，这就导致了市场的空前分歧。但可以肯定的是，如果欧美经济有所稳定，则债务问题还能拖延，至少不会造成崩溃的结局，这是历来债务问题的解决办法。全球主要经济体在经历了2009年反危机以来的增长恢复期之后，在2011年二季度相继进入去库存阶段，美国经济当前的回落最早将在2011年10月结束，最晚将在2012年3月出现转机。
究其原因，2012年的公共支出预算已经通过，财政提前紧缩不具备条件，美国家庭部门的去杠杆化高峰已过，伴随着房屋租金，房屋价格的缓慢提升，房地产市场的底部渐成，美国经济于2012下半年开始进入建筑业周期的可能性是存在的。短期看，美联储于2011年8月9日宣布，将把联邦基金利率在0-0.25%的历史最低水平至少维持到2013年中期，表明美联储对经济复苏势头并不乐观，也标志着美国宽松的货币政策将再延续。而按照欧美经济周期的同步性，如果欧洲也有这样的复苏过程的话，欧债危机也能拖延，至于由于欧元制度设计的不足，是不是会导致边缘国家退出欧元区的问题，也只能静待其变。
外部环境对国内经济的影响包括：首先，短期输入型通胀的压力减轻；其次，基于控制顺差的放宽汇率升值幅度的尝试可能是一种选择；第三，宏观调控进入观察期，怎么灵活应对还无定论。所以，大的方向是，通胀回落的确定性在增强，调控的天平自然由防通胀向保增长倾斜，但需要一个确认的过程，三季度就是确认期。
虽然四季度之后我们判断经济的弹性会增加，但对市场而言，这只是几种可能中的一种，由于目前尚无法对欧美债务问题的发展做出有倾向性的证明或证伪，所以，9月只是个转折，其方向同样在市场中存在三种看法：第一种是经济维持目前的滞胀状态，即通胀不会明显回落，增长也不会明显好转，但也不是硬着陆。但这种状态不可能维持很久，最终要做出方向性选择。而方向无非就是两个：要么危机爆发，中国经济出现系统性风险；要么经济弹性重新恢复。这就是第二种和第三种可能。这三种可能或者说后两种可能的决断期可能在9月，也可能顺延到2011年末。
从2011年6月的反弹到再创新低，市场始终围绕着经济触底、通胀回落和政策放松这三个问题的强弱展开，市场首先演绎的是对于通胀可控和短周期环比底部临近的配置选择，主要集中在对汽车、医药、电子和化工等早周期见底的行业的挖掘，而后演化为政策短期内不放松和经济底部过渡，这就是前述的第一种状态，这反映在市场中就是选择那些产品需求确定、具备定价权和现金充足的公司，自上而下看就是“消费+成长”的配置，这一特征的集中体现，则是在遭受海外金融动荡冲击之后，虽然市场整体重心下移，但以食品饮料为代表的消费和以中小盘为代表的成长类个股屡创新高。
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