时间：2023-10-05 10:40:37
导语：在房地产投资合作模式的撰写旅程中，学习并吸收他人佳作的精髓是一条宝贵的路径，好期刊汇集了九篇优秀范文，愿这些内容能够启发您的创作灵感，引领您探索更多的创作可能。
[关键词]房地产投资信托基金(REITs) 路径选择
房地产投资信托基金 (简称REITs)作为一种新兴融资工具,它既能拓宽房地产融资的渠道,让只有少额资金,或对房地产市场的知识和经验不足的投资者参与到大型的房地产项目投资中去,从而满足了广大中小投资者对房地产业的投资需求,同时又降低金融业的系统性风险,大大促进房地产业的发展。
本文将结合我国实际国情,对我国未来信托与房地产的合作的途径之一即房地产投资信托基金做简要的分析。
一、我国房地产投资信托基金发展的背景
房地产投资信托(Real Estate Investment Trusts)属于房地产证券化的一种,是指信托机构面向公众公开发行或者向特定人私募发行房地产投资信托受益凭证来筹集资金,然后将信托项目投向房地产项目、房地产相关权利或房地产证券等,投资所获得的利润将按比例分配给投资者。它源于上世纪60年代的美国。继美国之后,REITs概念也逐步出现在欧洲、非洲及大洋州,但在亚洲的发展却很晚。虽然第一家REITs公司1989年成立于马来西亚,但绝大多数亚洲国家或地区都是在经历了“金融风暴”于2000年之后发展起来。近年来,日本、新加坡、韩国纷纷建立了REITs公司的市场,而中国的香港和台湾地区的REITs市场也在快速发展过程之中。
我国房地产投资信托基金的发展经历了很长的时间,最早是在建国以前,一战后,中国各家商业银行相继成立。随着的爆发,房地产价格也一落千丈,从而使当时的房地产信托业走入低谷。1979年以后,中国的房地产信托也随着金融信托业的恢复而在全国发展起来。我国的信托业正处于快速发展中, 信托财产的运用多集中于金融投资,房地产信托也得以快速发展。
二、房地产投资信托的制度优势
与一般的信托合同、证券投资基金相比,REITs制度具有很大的优势,这主要体现在以下几个方面。
1.REITs面向中小投资者。意味着一般中小投资者即使没有大量资本也可以用很少的钱参与房地产业的投资,这为小额投资者提供了一种通过低成本、低风险以及最低投资额度最小化的专业理财工具,显然有利于实现中小投资者的投资理财愿望。
2.REITs具有较高的流动性和变现性。它是一种房地产的证券化产品,一般采用股票或受益凭证的形式,从而使得使房地产流动起来。投资者可以通过金融市场自由买卖,这与传统的房地产投资相比,具有相当高的流动性。同时,这也使得REITs与一般封闭式基金相比,能够让广大投资者迅速退出,具有较高的变现性。
3.REITs是一种有效的保值增值投资工具,能够有效抵御通货膨胀。作为REITs价值基础的房地产,具有很强的保值功能。在通货膨胀时期,伴随着物价的上扬,房地产物业的价值也会升值得很快,但在同时,以房地产物业为资产基础的RETIs股票价值也会随之上升,因而RETIs的收益水平也会比平时高,能够在一定程度上抵销通货膨胀的影响。因此,房地产投资信托是一种很好的保值增值投资工具。
三、我国发展房地产投资信托的路径选择
1.国外的REITs立法模式
目前国外对REITs的立法模式主要分为两种类型:一种是美国的分散立法模式,REITs的相关规定体现在不同的法律领域中;一种是集中立法模式,对REITs进行专门的立法规定,以亚洲各国和地区为代表。亚洲的REITs在结构、投资范围、收入分配等方面都与美国的规定十分相似,但亚洲各国和地区普遍采取了统一制定REITs专项法规的立法模式。造成这两种立法模式的原因主要有以下两点。
首先,美国由于最早独立发展REITs,面对这种全新的投资理财产品,只能通过“摸着石头过河”的方式,在出现新问题的时候不断的出台新规则或修改以前的规则,最终通过不同的法律规则形成对REITs的规制。而亚洲各国和地区则充分利用后期发展REITs国家的优势,可以借鉴美国发展REITs立法模式的成功经验,从一开始就进行专门的统一立法。
其次,这也是由两大法系的立法特点所决定的,在美国等英美法系国家,主要依靠判例法或者单个的法案对REITs进行规范,成文法在法律体系中则处于次要地位。而亚洲各国则属于大陆法系国家,一直采用成文法的形式进行立法,不具备英美法系判例法那样的灵活性,而采用统一立法却可以更好的为REITs参与者及法院提供守法和司法方面的的法律基础。
2.我国发展REITs的路径选择
我国应当充分利用后发展国家的优势,借鉴亚洲其他国家的做法制定专门的REITs法律法规,即采用统一立法模式,这样的操作具有巨大的优越性。
首先,制定REITs专项法能够减少立法冲突,克服目前存在的法律制度的局限。正如前文所述,我国目前的各项法律制度存在着一些局限甚至自相矛盾的问题,制定REITs专项法则显然减少了这些法律制度之间的冲突,同时,统一的立法模式可以使REITs的过程及各种规定一目了然,从而在适用这一REITs专项法的时候有利于投资参与人以及裁判人员的实际操作,尤其对于我国现在的情况,对于大多数人来说,REITs是一种新生事物。这就从法律法规上保障了REITs的发展。
其次,制定REITs专项法可以维持法律的稳定性,节约立法成本。REITs所涉及的法律部门比较多,如果对所有涉及的法律部门都进行修订,一方面立法成本很高,费时费力,另一方面现有法律都进行修改不利于维持法律的稳定性,而采取统一立法的模式则完全避免了上述弊端,也发挥了后发展国家的优势。
再次,制定REITs专项法也符合我国法律体系的完整性。我国作为大陆法系国家,成文法在我国的法律体系中占有不可动摇的地位,制定REITs专项法则继续保持了成文法的优势,符合我国大陆法系的完整性。同时,制定REITs专项法也可以更好的为REITs参与者及法院提供守法和司法方面的的法律基础。
基于上文的分析,我国发展REITs应当采取制定REITs专项法的统一立法模式,这样既能发挥我国作为后发展国家的优势,充分利用我国发展REITs的有利条件,又能克服目前我国法律体系中存在的各种局限,最大程度的促进我国房地产与信托业的合作。
参考文献:
[1]李智.房地产投资信托(REITS)法律制度研究.法律出版社,200,1(1).
[2]韩旭.建立房地产投资信托法律制度――完善我国房地产金融体制.对外经贸大学,2004年法律硕士论文,中国期刊网.
[3]葛红玲.房地产投融资模式创新-基于REITS视角的分析.知识产权出版社,2009.
[4]俊平,徐秀清.国内商业地产与房地产投资信托(REITs)结合的发展模式研究. realestate.cei.省略/image/infopic/070411o.doc.
[5]罗刚强,王琴.我国房地产投资信托发展的现状、障碍及路径选择.北方经济,2006,(7).
[6]尹乃春.我国推行REITs的法律问题探析.贵州财经学院学报,2005,(2).
[7]高菲.我国发展房地产投资信托的法律障碍与对策.宜宾学院学报,2006,(2).
[8]毛志荣.房地产投资信托基金研究.深圳证券交易所综合研究所研究报告,2004-1-16.
在大牛市的推动下，上市房企大都在走一条融资――圈地――再融资的路子。
另一方面，虽然今年股市成为上市房企的重要融资渠道之一，但是在全国几万家房企中，上市房企毕竟还是占少数，许多没有上市的中小房地产开发商纷纷寻找适合自己的融资渠道。
业内专家预测，当股市疯狂过后，房地产基金作为融资渠道之一必将进入一个快速的发展阶段。
股市地价共疯狂
据统计，今年上市地产公司利用资本市场的增发、配股等渠道，已从股市融资超过1500亿元。
上市房企从股票市场的融资属于直接融资。比起从银行贷款，直接融资的成本很低，可以降低企业的负债率。
现在国内的地产企业都有70％～80％的负债率，这个负债率是比较高的。而对于上市的地产公司而言，从资本市场直接融资，无疑是相对安全的融资手段。
在公司债破冰之后，上市房企又竞相公告计划发行公司债。目前，已有金地、保利、北辰实业、万科、中粮地产、新湖等6家公司宣布计划发行公司债。据统计，它们的债券融资金额的上限合计达到了157亿元。
去年7月上市的保利地产，上市时只募得20亿元。但在今年7月份的增发中，保利地产募集的资金达到了68亿元。10月底，保利地产又公告计划发行不超过43亿元人民币的公司债券。
这些手握大笔资金的上市公司又在全国跑马圈地，不断增加自己的土地储备。拥有大笔资金的上市房企在拍地上都出手大方，往往经过数十轮的激烈竞拍后，以底价的数倍成交。这种情形在全国都在上演。
至今，保持着国内单宗土地最高纪录头衔的就是北辰实业与北京城开联合体在7月斥资92亿元拍下的长沙新河三角洲地块。在付出了这么一大笔土地出让金后，10月，北辰实业紧接着便公告称计划发行不超过17亿元的公司债，用于偿还商业银行贷款和补充公司流动资金。
今年，像北辰实业这样从股市直接融资，在土地市场高价拍地，然后将所拍到的地装入公司增加筹码，再融资的现象屡见不鲜。
我国目前配置土地资源的办法采用的是“招拍挂”的方式。完全由市场来决定地价的结果是导致各地地价飞涨，“地王”频频出现，甚至多次出现楼面地价达到甚至超过周边商品房价的现象。所谓“羊毛出在羊身上”，地价的快速上涨必将推动房价的上涨。
据国家统计局的数据显示，今年以来全国70个大中城市土地交易价格上涨较快。一至三季度累计平均上涨12.8%，一季度上涨9.8%，二季度上涨13.5%，三季度上涨15%。
因此，像这样从股市疯狂融资，再高价拍地，再融资的恶性循环是不理性也是不利于房地产业健康发展的。
信托基金将受宠
然而，像今年这样股市与房市同时疯狂上涨的情况并不多见。
上海易居房地产研究院的杨红旭说：“今年股市与房市同时上涨，这种涨速和涨幅将很难再现，而且这种情况也是不理性的。如果明年股市不像今年这样火爆的话，上市房企的融资的速度和规模肯定会慢一些。”
戴德梁行市场研究部的助理董事王晨对记者说：“今年上市房企利用了股市牛市的时机。但是从股市大量融资也只是今年房地产业其中的一个表象特征，并不是所有的开发商都有这个能力，许多中小开发商仍然难以享受到这一轮牛市带来的利益。”
王晨认为：“资金密集型决定了房地产企业一定要去寻找资金支持。如果股市作为融资渠道的效果减弱时，他们还是会寻找其它的融资方式。”
而在融资渠道上，与上市房企股市融资形成对比的就是信托基金的模式。
目前，国家不断出台宏观调控措施，紧缩信贷，要求房地产业回归理性。因此，在股市的疯狂过后，房地产投资信托基金这种融资模式很可能因此获得一个更好的发展机遇。
对于股市与基金的区别，王晨表示：“两者完全不一样。股市是资本运作，将钱投到公司中去。而房地产投资基金则是对一个实体进行投资，比如优质物业，产生持续性的收益。”
杨红旭认为：“国内的房地产投资基金正处于一个快速发展的阶段。”现在不论上市房企，还是没有上市的房企，都逐渐与信托基金合作，拓宽企业的融资渠道。
今年10月，大型开发商上海复地就与北欧金融集团SEB旗下的房地产投资管理机构SEB Immobilien-Investment GmbH合作，双方共同出资2亿美元，合作投资开发中国的房地产项目。这是复地在股市以外的又一个融资渠道。
而没有上市的阳光100则多次运用信托基金融资。去年，阳光100就先后与美国房地产投资基金华平集团和湖南信托合作。华平集团斥资4500万美元投资成都阳光100国际新城。湖南信托合作则筹资2亿元，用于阳光100的项目流动资金。今年9月，阳光100集团又与杭州工商信托发行“阳光100集团无锡项目结构化股权投资集合资金信托计划”。计划募集4亿元资金投入阳光100在无锡的项目。
用益信托分析师李分析：“房地产投资基金将是房地产金融的一个很好的补充，它可以使房企不过于依赖银行贷款。但是如果房地产投资基金要成为重要的融资渠道之一，就需要确定一个很好的运作理念。相关部门也正在尝试哪一种模式更适合中国的国情。”
目前，国内常见的是混合模式，就是先募集一定的资金，然后再投资到房地产的各个环节中，这包括土地、开发、物业等等。
关键词：房地产投资；区域经济；可持续协调发展
区域经济，主要是指在一定范围内，其经济的发展受到宏观和微观等多方面条件的影响，以此产生的经济区域发展实体。区域经济是一项具备综合发展的地理概念，而房地产投资优势区域是区域经济中重要的组成部分，因此房地产投资和区域经济的可持续协调发展有一定的关联。
1房地产投资对国民经济发展的影响
（1）房地产投资增长速度对国内经济的影响。中国自从改革开放以来，房地产投资极大地促进了经济的繁荣。随着房地产投资工作的不断提升，逐渐大于国内经济的增长率，巨额的经济利益逐渐促使更多的企业向房地产行业发展，最终促使房地产的价格的提升。以上就是国民经济在房地产投资总量的影响下出现的情况。当房地产投资分配量逐渐超过了国民经济增长速度，会导致国民经济的比例失衡，投资过量就会使得房地产出现泡沫[1]。
（2）房地产投资结构变化对国民经济的影响。当房地产投资结构发生变化，就会影响到不同产业部门的发展和有效性，例如酒店、商场等。在中国经济不断发展的过程中，依赖于房地产投资得到增加，促使其固定投资得到提升，当房地产投资工作出现变化，就会影响国家经济的提升。中国经济在增长环境下，会促使房地产投资发生变化，反过来会促使国家经济得到快速地发展。
2区域经济的可持续协调发展对房地产投资的要求
（1）房地产业与区域经济协调以开拓融资渠道。以往房地产行业的发展工作，主要是依赖于政府投资。现阶段，国家在进行民间融资的过程中，主要是为了民间投资的能力，促使民间的富余资金应用于房地产项目的有效发展。房地产产业作为资金的密集型发展，融资成果和企业发展之间存在着联系。但在实际发展中，民间融资存在一定的要求，需要经过时间的审核之后才能发挥其作用。为了有效地避免这些问题，可以有效地发挥政府与民间投资之间的共同点。当民间投资者获取了政府许可，则可以有效地促使民间投资工作顺利进行[2]。
（2）理性的房地产投资可以改善区域住房供需结构。中国城镇化建设逐渐进入到快速发展的阶段，短期的房地产投资工作在宏观政策的影响下，有效地控制了房地产市场环境，推动了房地产市场健康有效地发展。随着居民收入的不断增加，住房工作的有效保障促使其逐渐得到了完善。随着房地产投资的逐渐理性化，住房价格也有所控制，住房的供给情况得到改变。为了促使房地场市场供给结构的完善，需要依据政府的相关政策进行建设，在完善的规定下，正确地执行标准化工作，促使住房政策得到落实。
（3）区域经济可持续发展引导房地产投资的超前环保意识。房地产开发建设的相关工作，对于周围环境有一定的影响。很多房地产开发商为了获取更多的利益，不惜牺牲环境。房地产商以牺牲环境来获取高额利润，但国家却在未来实际发展的过程中，要付出较多的环境治理费用。因此，房地产开发商在实际发展的过程中，需要建立完善的环境保护观念，对房地产开发工作进行有效低规划，防止房地产工作破坏生态环境和农业用地，对废地进行开发利用，对后期的各项工作进行有效地监控，以此确保其工作的有效性。除此之外，城镇化的快速发展促使城市人口逐渐增多，雨后春笋般的建筑物出现在城市中，环境污染的问题随之出现。房地产开发商在开发建造的过程中有责任、有义务对开发区域进行明确地规划，将环境绿化和生活废物等处理工作融入其中。在实际建设的过程中，为居住者提供有效的公共活动空间，与此同时，房地产还要与政府进行合作，依据市场发展对于环境的污染问题进行有效地管理，从源头上解决问题。
3房地产投资与区域经济的可持续发展
区域经济的发展，主要是受到部分经济的内部影响和部分外界条件的作用下，进行的一项综合性很强的经济发展运动。同时，不同区域内进行的经济增长，很容易对国家的整体经济发展产生影响。从长期的社会市场发展形式来看，经济内部发展对于经济的整体发展有一定的促进作用。在实际发展的过程中，经济管理者和建设者依据相关的案例及经验提出了可持续发展的理论，即经济发展不但要满足人们的发展需求，还要创造不危害后代人生活所需的物质资源和社会环境。可持续发展的战略提出以后就得到了社会各界的关注和支持，有效地改变了传统意义上的数量和经济增长模式，对经济增长的效益提出了更好的要求。可持续发展的最终目的，就是确保经济的增长情况下，不牺牲环境保护，它是一种以最小的自然环境牺牲获取最大利益的经济增长模式[3]。当然，可持续发展主要是考虑到多样化的影响因素。对于房地产投资而言，在进行投资的过程中，相关的土地资源是不可再生的，而资金又是投资工作中最重要的组成部分，因此说房地产投资主要是将两者有效地结合到一起。在以往的房地产投资过程中，人们过多地考虑房地产投资工作所带来的经济利益和社会发展，以及对区域经济增长的影响意义，却忽略了其对社会环境的影响性。房地产投资工作在实施的过程中，虽然在短时间内获取了经济的增长，但忽视了可持续发展的目标。相对于生态环境而言，房地产投资主要是依据大量的土地资源和空间资源进行的工作，而房地产投资若是应用这些资源一定会影响其他行业的发展，因此在实际发展的过程中，需要协调好各个方面的工作。经济的可持续发展也将成为房地产投资产业发展的依据，若是一个区域内的房地产投资工作的发展，超过了这个区域对房地产的需求量，那么就会造成这个区域的资金积压，促使其投资工作无法引导区域进行经济增长。若是在投资过程中出现问题，不但影响投资项目，还会影响金融行业的有序发展。同时，区域经济发展的定位，也在一定情况上影响着房地产的投资工作。
4结束语
综上所述，从现阶段我国的房地产投资企业的发展情况来看，依据不同地区的经济发展定位，能够有效地管理调控房地产投资工作。只有因地制宜，从实际出发，房地产投资工作才能与区域经济相互协调及发展。
作者:苏彬彬 单位:昆明滇池置业有限责任公司
参考文献：
[1]刘静岩.房地产投资与区域经济的可持续协调发展[J].特区经济,2012,(5).
目前很多位于二、三线城市的中小开发商选择私募股权基金作为融资渠道以应对宏观调控带来的资金瓶颈。我们国家的情况，上市股权与上市债权现阶段受政策抑制，很难达到这样高的比重，而私募股权是有发展潜力的创新方向。但现在房地产私募股权基金面临着法律身份的障碍、金融环境和产业经营模式不成熟等种种制约。
如何才能解决这些问题，促进房地产私募股权基金的大发展，引导民间资本合理流动，支持房地产业的健康可持续发展呢?
首先，需要完善法律法规。
私募房地产股权基金作为房地产投资基金的衍生分支，与房地产投资基金一样受到证券法、信托法、公司法、房地产法、物权法、税法等部门法律法规的综合调整。作为有价金融工具的一种，其募集、交易、上市或退出都应纳入并符合证券法的相关规定。从美国的情况看，税法的特别规定与修订是推动REITs诞生、调整和发展的最重要因素，可见国内新兴的私募房基未来与房地产投资基金的主要优势和吸引力将受到税收优惠待遇的影响。
所以，国内房地产私募股权基金的起步、发展会涉及多个部门法律法规的调整，需要各部门问法律法规的相互配合与协调。所以，建立多元化房地产融资机制首先应做好法律准备，修订完善包括《企业债券管理条例》、《产业投资基金法》，完善房地产信托法规，提高房地产信托的融资功能，实现与银行信贷的互补；同时应适时择机调整避免双重征税的问题，为包括房地产私募股权基金在内的房地产投资基金的发展创造良好的税收环境，并逐步细化、完备投资渠道和投资比例的限制、信息披露要求、市场准入、民事赔偿责任和上市流通退出机制等等。
其次，需要明确监管机构，加强行业自律。
国外私募股权基金一向神秘低调，属于富人游戏，往往以独特的营利模式、高杠杆的资本操作、隐蔽的交易方式及资本来源明显区别于其他基金。私募股权基金管理和投资的不透明被视为其实现高回报的主要条件，所有财务报表与交易细节无须公布，投资人信息也很神秘。美国次贷危机爆发后，众人都认识到，对于私募股权基金、对冲基金不断借助杠杆手段繁殖的衍生金融产品缺乏有效监管，正是导致危机来临的重要原因。监管部门需要寻找不同于以往的监管办法来对这些信息隐秘的私募股权基金形成有效约束，加大透明度保护投资者权益，成为监管部门的关键问题。
再次，需要建立完善监管规则。
在承认私募基金地位合法的基础上，建立完善监管规则，通过制定私募股权基金有关风险管理的规章制度，严格规范约束私募股权基金高管人员从业资格、内控制度、法律地位、公司治理、市场风险、操作风险和信用风险控制要求，以及自有资本、资本充足率、风险准备金、财务杠杆、单一资产比重等风险控制指标，合理指导与适度监管，疏通与防止私募基金这种现实存在的投融资工具因法律身份受阻而出现局部乃至全面风险而损害投资者利益。
房地产开发投资决策传统上采用净现值法net present value,简称npv,npv法是传统决策法中最能体现投资目标是实现价值最大化的方法,其原理就是将未来的现金流量期望值以适当的贴现率进行贴现,再将得到的收益现值减去所需投资额现值,得出项目的净现值。表示为:项目净现值(npv)=资产收益现值-资本支出现值一般而言,净现值大于零时项目可行,反之则不可行。第一,如何估计投资项目在未来的现金流;第二,如何确定合适的贴现率,即用适当的贴现率反映项目的风险。
1.1 应用弊端
首先,大量不确定性因素的存在是现实经济生活的本质特征,房地产投资的长期性和房地产市场的不确定性决定了投资决策时无法准确预期项目的净现金流量以及投资内外部环境的变化。
其次,针对npv决策方法的“立即投资”和“决不投资”二唯论,房地产投资项目具有明显的可推迟性。即使当前因npv<0而无法决定立即投资,但并不意味着应该永远放弃该项目,选择投资的时机不同,投资收益与风险就会随之改变,在推迟期内,市场的有利变化可能使项目npv>0.最后,房地产投资具有不可逆性,一旦资产被确立就不可能毫无损失地收回投资。一方面,房地产资产形态位置相对固定,相对于其他资产而言资产流动性较差,造成投资不可逆;另一方面,房地产交易费税较高,投资形成的资产短期内往往很难通过交易获利,使房地产投资不可逆。
1.2 应对策略
投资项目往往可以按时间先后顺序,分解为多个相互联系的子项目的组合。在某个决策点,根据前面各阶段决策的实际结果和当时所掌握的其它,投资者可以进行新的选择,也即在项目进展过程中不断对应着一个选择权,这样,投资决策过程才体现出灵活性。
2 实物期权概念及类型
2.1 期权与实物期权
期权是最基本的金融衍生工具之一。期权是一种特定的金融合同,分为买权和卖权两种基本类型。
买权合同赋予其持有者在规定的时间内,以事先预定的价格,从买权合同的出售者处购买一定数量标的资产的权利。卖权合同则赋予其持有者在规定的时间内,以事先预定的价格,向卖权合同的做空方出售一定数量标的资产的权利。
实物期权与企业投资决策分析问题有着密切的联系,它是金融期权在公司理财领域的一种扩展。是指公司进行长期资本投资决策时拥有的、能根据决策时尚不确定的因素改变行为的权利。
2.2 房地产投资决策过程中的实物期权类型
2.2.1 延迟投资期权
由于难以对开发前景进行精确的定性定量预测,投资者暂缓进行大规模的开发,而进行局部、小规模的开发,进一步获得市场信息,改进自己最初对项目各期现金流量的评价结果,这就是所谓的延迟投资期权。
2.2.2 分阶段投资期权
分阶段投资期权,又称分期建设期权,是指把项目所需的投资按时间顺序分成若干相互联系的部分,每一阶段的投资决策取决于前面已经执行的各阶段投资的实际结果以及未来市场需求变化。
2.2.3 转换期权
如果项目实施过程中,开发商有能力根据外部环境的变化进行投入要素或产品的转换,则称作转换期权。显然,转换期权的存在为企业的项目营运提供了机动性,为企业适应市场或竞争环境变化提供了有力的工具。
3 实物期权与房地产投资策略的合理运用
3.1 项目分解
分期投资与分期开发策略这一策略的实际应用条件与意义:
3.1.1 项目规模大,全面开发与一次性投资的前期资金投入量大,一则企业难以承受;二则直接影响项目的资本金利润率,对于房地产投资来说,项目的资本金利润率指标远比总投资利润率指标更重要。
3.1.2 开发建设周期长,当项目开发建设周期大于其产品的市场生命周期时,产品在市场上过时,难于售出,使项目实物期权益变小,风险加大。
3.1.3 当项目开发建设周期与房地产市场周期叠加错位于市场周期下降期时,项目将被迫面临市场周期下降阶段带来的一系列风险,使实物期权权益下降。
因此,将项目分解为若干期,分期开发建设,就成为房地产投资开发的常见方式。房地产投资商在运用项目分解分期投资与开发策略时还要充分重视以下问题的解决:
(1)项目每一期投资与开发的后评价问题。实物期权理论的核心思想在于实现投资行为与市场趋势的动态适应。以前一期实际发生与形成的企业客户群、客户群接受的产品与对产品的不满,检验与发现该期决策的缺陷点,为后续期投资开发提示重要的思路与策略诸方面的改进。
(2)项目每一期投资与开发后的项目重新定位问题。必须把每一期项目的开发建设都视作“全新的项目”,重新进行市场调查、项目定位,重新制订投资运作方案。
(3)项目各期投资与开发之间协调问题。项目前一期开发经营的现金流入,可用来支持后续期开发建设的现金流出,加快资金周转。
3.2 项目联合投资与合作开发策略
多个投资主体联合投资与合作开发一个或多个房地产项目,有助于扩大投资、分担风险。实际运作中,联合投资的失败往往集中在二个问题上:一是当面临市场风险时,某出资方意识到风险损失大于撤资违约金时,会采取宁可违约也要撤资的措施;二是投资各方责任、权益分配的复杂性带来的法律关系模糊状态。
3.3 项目转让策略
项目转让,实际上是一方放弃未来的实物期权收益,而将其转让给另一方。当房地产销售出现较大的波动、产品空置率快速上升时,为减少损失,投资者可以收缩开发模式甚至中止开发。一般地说,房地产开发商会选择项目转让策略。
4 实物期权法应用于房地产开发投资决策的意义
传统的npv决策方法在不确定的市场环境下,容易造成房地产投资价值的低估,因为它没有考虑到投资项目可能包含的期权价值。实物期权法则充分考虑了由决策者的决策灵活性创造出来的那部分价值。
另外,实物期权法是一种动态评估方法,它充分考虑了不确定性和灵活性在投资决策中的作用,为准确评估项目价值提供了新的思路,从而,突破了npv法将决策思维定格在“立即投资”和“永不投资”二唯论上的局限性。
目前实物期权已经被上海的房地产企业采用,这种融资方式主要是本地房地产企业在开发的楼盘竣工前,将楼盘的若干套商品房以期权的形式,协定价格提前出售给外国投资者,销售收入作为本地房地产企业的启动资金,投入到进一步的开发过程中。
近年来，随着国民经济的发展、人民生活的改善，以及我国城镇化发展的需要，房地产业逐渐成为拉动经济发展的重要产业之一，未来经济增长很大程度也有赖房地产支柱产业的发展。 房地产投资信托基金作为房地产融资未来重要方向之一受到了广泛关注，本文从房地产投资信托的定义出发，对我国房地产投资信托基金的发展做一个简要分析。
【关键词】
房地产投资信托基金；REITs；发展
房地产信托投资基金（Real Estate Investment Trusts，REITs）是一种以发行收益凭证的方式募集特定投资者资金，由专门投资机构进行投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金制度。简单而言，REITs就是一个拥有并运营商业性房地产的企业，它持有如公寓、酒店、商场、办公楼、医院和仓库等在内的房地产资产。其收益主要来自两方面：一是其长期的资本增值收益，二是租金收益，即REITs的分红。从REITs组织形式来看，主要有公司形式和契约形式两种。
REITs起源于美国20世纪60年代，目前共有二十几个国家有上市REITs，包括美国、日本、韩国、澳大利亚、新加坡等国家，其中在美国发展最为成熟。据不完全统计，美国约50%房地产投资来自于REITs，对房地产业的稳定发展起到了巨大作用。截止2012年1月份，美国约有152只REITs公募基金，资产规模大约5000亿美元。
起源于美国的房地产信托投资基金（REITs）是房地产证券化的典型模式之一，它募集大众投资者的资金投资于房地产，由专家进行投资组合，从而获取稳定的收益，由于具有投资门槛低、投资收益稳定、流动性高、抗通货膨胀等优势特点，是一种较为理想的投资工具。在我国设立房地产信托投资基金，可以为房地产业发展融通大量民间资金，防止由于过度投资需求引发的投机风险；改变目前单一的融资模式，降低房地产业对银行贷款的依赖性；优化房地产业的内部结构，通过内部竞争加快房地产资源的优化配置；促进房地产企业经营管理机制的转变。同时，REITs的发展相应伴随着系统风险及非系统风险，可能对投资者、REITs管理者及金融市场造成相应的损失或波动，研究借鉴发达REITs的有关风险，有助于提高我国REITs的管理水平及融资效率，对我国REITs的健康发展具有较强的借鉴意义。
从我国REITs的发展现状看，由于国家政策及客观环境等条件的限制，我国直到目前还没有设立真正意义上的的房地产信托投资基金。2008年12月15日国务院颁布《国务院办公厅关于当前金融促进经济发展若干意见》（“金融30条”），明确了开展房地产信托投资基金试点工作，据悉试点将在证监会和央行分别展开：证监会着眼于股权类产品，在证券交易所交易；央行则着眼于债权类产品，在银行间市场交易。前者的推出将晚于后者。地方上的筹备工作也已经在进行中。在上海，浦东新区与监管部门合作设立的基础设施物业增值基金前期筹备工作已经结束，正等待监管部门审批，其主要打包对象是符合REITs 要求的拥有良好业绩带租约的浦东部分写字楼和商铺。天津也着手把滨海新区的部分工业园区打包作为设立REITs 的基础物业。
实际上，我国于2002年7月开展信托业务后就逐渐涉及了房地产信托业务，2003年6月5日，中国人民银行的《关于进一步加强房地产信贷的通知》（“121号文件”）严格对房地产行业的银行贷款条件后，房地产信托更是得到了众多面临融资困境的房地产开发商的热捧，从而发展迅速。2004年全国约有31家信托公司共计发行了83个房地产信托产品，募集资金122亿元。2005年9月银监会下发了《加强信托公司部分风险业务提示的通知》（“212号文件”），进一步强调和规范了房地产信托和证券投资类信托业务，对房地产信托发行门槛进行了严格规定，但各种房地产信托产品的发行量却有增无减，而且该文件在某种程度上还带动了房地产信托产品的创新。2005年全国房地产信托产品共发行76个，募集资金71.4亿元；2006年共发行99只，募集资金167.3亿元；2007年共发行45只，募集资金72.20亿元。而2008年房地产信托产品数量和规模均超过了2007年全年，达到发行量135只和募集资金总额272.85亿元。这些年发行的房地产信托产品中，有些已经具备了与房地产信托投资基金极其相似的特征，因而被广泛称之为“准REITs”，它们与房地产信托投资基金相比，最大的差距就在于不能够公开上市流通，这也给我国内地REITs 市场的进一步发展造成了阻碍。我国房地产信托基金的快速发展也伴随着相应的风险，而目前我国在对REITs的监管、管理等方面尚无较为完整的风险管理规定与防范手段，因此，对发达国家的REITs风险管理进行了解和借鉴对我国REITs的发展极为重要。
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【关键词】项目管理；风险控制；方法
在经济活动中，存在确定性现象和不确定性现象。确定性现象的前提出现时，可以准确预测它的结果。而不确定性现象是指在某种条件下存在多种结果，但究竟发生哪种结果事先并不能完全肯定。根据风险理论的研究，风险是人们对未来行为的不确定性而可能引起的后果与预定目标发生的负偏离。在房地产投资的范畴内，风险专指投资主体在项目开发的整个过程中将遭受损失的可能性和遭受损失的严重程度。正确的认识风险，对于投资者建立和完善风险机制，加强风险管理，减少风险损失，提高经济效益，具有重要的意义。
一、房地产合作开发项目的风险因素
房地产开发的程序一般分为投资决策阶段、设计阶段、建造阶段、销售阶段和物业管理等过程，在每一阶段几乎都存在着风险因素。
（一）房地产项目开发的一般风险因素
1.投资决策风险。主要是对投资地点的选择和投资机会的把握。
2.融资风险。开发商总是利用金融杠杆原理，来实现用尽可能少的自有资金获取最大投资利润。但是，杠杆原理对自有资金的收益和亏损同样起着放大作用，当投资收益低于贷款利率时，开发商所亏损的资金也一样会因贷款规模的增大而增大。
3.市场风险。一般而言，房地产市场是地区性的市场，当地市场环境条件变化的影响比整个国家市场环境条件变化的影响要大得多。
4.经营风险。包括土地费用、建造费用、租金售价水平、开发租售期限长短、短期和长期信贷的筹措及其成本，在开发商首次开发一个项目时往往是未知的，直到项目施工后有些因素才能基本清楚。这些不确定因素变动的幅度，代表了开发商所承担的风险大小的程度。
（二）房地产合作开发项目的特有风险因素
除了上述房地产业自身可能存在的风险外，企业合作团队内部系统和外部环境的不确定性、复杂性也会给房地产合作开发项目带来新的风险。国外一些学者提出了在企业合作中存在两种风险，一是绩效风险，二是关系风险。
1.绩效风险是指在充分合作的情况下战略联盟无法达到预期目标，这种风险来自于合作之外的因素，比如环境的变化、合作者能力的缺乏等等。
2.关系风险是指联盟企业的机会主义行为，也就是对所期望的合作关系存在的不确定性。关系风险被认为是合作参与者以合作团队的公共利益为代价追求自身利益的可能性，这种行为包括缩水自己的投资、侵占对方的资源、歪曲信息、隐藏自己的合作日程表和递交不令人满意的产品和服务。
二、房地产合作开发项目风险管理与控制的目标
近几年来，世界上各国企业合作每年增长率都在25%以上，但失败的企业合作也屡见不鲜，企业合作的风险问题及由此带来的负面影响不容忽视。在企业合作中引入风险管理，有利于明确合作团体内各企业的风险责任，并采取措施控制和降低风险。这样还可以帮助企业避免不良的合作关系，有助于企业利用各种机会进行低成本、低风险的合作机制模型，所以房地产合作开发项目风险管理的最终目标是：
1.为全面、合理地处置风险提供可能性。风险管理基于风险识别衡量和科学分析，使其既能够为风险损失的出现与衡量提供科学、准确的计算基础，正确识别、衡量风险，为管理、处置风险提供科学决策基础；又能够用科学、系统的方法，对各种风险对策的成本及效益加以比较，从而得到各种对策的最佳组合。
2.促进房地产投资主体决策的科学化、合理化，减少决策的风险性。通过实施风险管理，将损失减少到最低限度，或在损失发生后及时合理地得到经济补偿，这就直接或间接地减少了企业的费用支出，从而保障了投资者收益目标的实现。
3.有利于房地产开发商增强风险意识，从被动管理变为主动管理型，为项目开发提供安全的生产经营环境。
4.使得合作企业发现自身所存在的危险性和问题，并根据风险控制研究得出的结论方法进行解决，从而节省合作团队的运行成本，减轻各企业对动态合作潜在损失的忧虑，维持企业合作的运行，保证企业合作团体经营收入的稳定性。
三、房地产合作开发项目的风险管理与控制方法
（一）常见房地产项目风险控制方法
任何企业在投资过程中都希望最大限度的回避风险，采取风险控制措施可以降低企业的预期损失，或使这种损失更具有可测性，从而在获取最大利益的同时尽量降低风险。常见的风险控制和处理方法包括风险预防、风险回避、风险降低、风险分散、风险转移、风险自留。
1.风险预防。风险预防是指对项目投资进行市场分析和研究，以减少投资的不确定性和风险性。通过研究使投资者明确了投资过程中可能存在的风险及其大小，是风险防范和控制的有力措施。风险预防实施步骤为：
（1）充分收集信息和资料。要充分了解市场的供求情况和供求结构、市场发展变化趋势、消费者的需求偏好、原材料和产品的价格、竞争对手的动态等。
（2）进行市场研究和分析。在信息收集、整理、分析的基础上，对其需求的确定性作出分析和预测。它是判断投资可行性的基础，是投资和经营决策的前提，对防范投资风险有着重要意义。
（3）做好投资可行性研究，选择合理的投资方案。在投资决策前，对拟投资的项目进行全面的、综合的经济技术分析和研究，以确定能否投资。经过这项工作，投资者能清楚地了解和掌握在投资过程中可能遇到的风险和各种情况，并采取相应的措施予以防范和应对。
2.风险回避。用风险回避的形式来消除风险是较为常见的，也是对付风险最彻底的方法。有效的风险回避可以完全消除某一特定的风险所可能造成的损失。风险回避主要体现在三个方面：一是在投资决策阶段，通过对投资风险的测量和评价，放弃风险较大的开发区域、开发类型或开发方案；二是在土地获取阶段，通过对地块的自然属性、使用属性或有关部门对地块使用属性的确认，如果开发无利可图，则应放弃该宗土地的开发；三是在工程建设阶段，为了回避风险，可能拒绝采用某种建设方案、结构形式或施工方案，或通过招投标模式、承发包方式、合同类型的选择等回避某些风险。风险回避虽然能有效的回避风险，但同时也失去了参与竞争的获利机会，因此具有一定的局限性。
3.风险降低。风险降低是指在风险发生前、发生时和发生后，采取各种防范措施，尽量减少发生损失事件的概率和降低损失的程度。这种方法一般用来处理那些房地产投资者不愿回避或转移的风险。它是一种被普遍采用和接受的风险防范的方法。风险降低有三层含义:一是在风险发生前，降低其发生的可能性；二是在风险发生时，使发生的损失达到最小；三是在风险发生后，采取积极有效的措施，弥补已经造成的损失。
风险降低的方法对管理房地产开发过程中所遇风险显得尤为有效。开发过程中可采取一系列手段将开发风险降低到最小。
（1）准确的预测和评价方案，即尽可能的全面收集资料，采取科学的方法对拟开发项目的各项费用和最终收益进行预测，对备选的方案进行风险分析和决策，以减少开发的盲目性，降低项目的各种不确定性。
（2）缩短建设周期，尽快完成开发项目，有利于减轻投资者将面临的未来的不确定性。
（3）针对开发中可能存在的风险，提前制定详细而周密的方案，建立有效的指挥系统，并定期实施训练。
4.风险分散。可以采用投资组合、共同投资和跨行业投资等多种方式来分散风险：
（1）房地产投资组合。通过分析不同类别房地产投资的风险与收益的关系，以及在统一市场条件下各类房地产的相关性，针对各个不同房地产类型需求的差异加以区别，评价和选择两个或多个不同类型的房地产产品进行开发投资。
（2）共同投资。多个房地产开发的公司联合起来，共同开发同一个房地产项目。共同开发投资要保证参与投资的各方主体能够优势互补，从而最大限度的控制风险。
（3）跨行业投资组合。跨行业的投资组合方式能起到降低房地产投资风险的作用，但前提是这种投资组合必须是科学的、合理的，否则会产生负的影响。
5.风险转移。风险转移是指投资者将损失有意识地转移给与其有相互关系的另一方承担的一种风险防范方法。风险转移通常在以下几种情况下采用：可以清楚的划分被转移和转移方之间的损失；被转移人能够并且愿意承担适当的风险；风险转移成本低于其它方法。风险转移的主要途径有保险、合同、担保。
6.风险自留。风险自留是解决发生较小损失时所采用的一种方法。这种方法是指在预计较小损失可能发生的情况下，预留一笔应急资金以应付损失；或者因过错而引起较小损失发生时，用应急资金主动承担所发生的损失。风险自留虽然让投资者承担了风险、增加了费用，但它同时也可以促进资金周转、节约潜在费用和赢得潜在顾客。风险自留分为两大类，第一类是非计划风险自留，即对某些风险，由于没有意识到它的存在或重要性，因而没有处理风险的准备，或明知风险的存在，却由于疏忽或低估了风险的程度等，都属于非计划风险自留；第二类是计划风险自留，即对某些风险经过科学的判断、认真合理的研究分析后，决定通过资金融通，自己独立承担该风险造成的损失。
（二）房地产合作开发项目的风险控制和处理
针对房地产合作开发活动中发生的常规性风险、可预测风险以及不可预测风险，应制定具体的防范与控制举措来实现规避与降低风险的目的。根据房地产合作开发项目的特点，可采用相关的具体措施。
1.成立专门的风险管理部门，对风险因素事先分析。房地产合作项目风险管理部门的任务应该是紧紧围绕合作项目开发过程中对风险的管理，来实现投资利益最大化或风险最小化的目的。
2.聘请专业咨询公司，进行可研论证。在房地产开发的整个过程中，可行性研究阶段是房地产投资过程中最关键的一步。聘请专业咨询公司进行可研论证，发挥专业咨询的特长，降低投资风险，显然非常必要。
3.对关键线路上的工作，制定周密应急计划。房地产项目开发周期较长，国家产业投资政策，金融政策等宏观政策的调整，内外部各种因素的变动，都可能造成房地产开发周期拖延，风险加大。而关键线路上的工作对项目开发周期起着决定性作用，项目管理者必须对目前和远景制定项目计划，对处于关键线路上的工作做出应急计划。应急计划包括风险的描述、完成计划的假设风险出现的可能性、风险的影响及风险应急的措施。
4.实行建设项目全过程造价控制。有效地控制工程造价的做法包括：项目投资决策阶段做好投资估算。设计阶段，推行设计招标或设计方案竞赛，改变设计收费办法，实行设计质量奖惩制度，采用限额设计，择优选择设计单位。项目施工阶段，通过公开招标，择优选择施工企业。委托监理公司进行施工阶段监理，重视工程项目“质量成本”和“工期成本”的管理和控制。竣工结算阶段，做好工程审计把关，防止高估冒算。
5.建立财务预警系统。房地产开发投资需要的资金量较大，且周期长、来源复杂、资金运作过程影响因素多，而且开发企业要依靠金融支持，项目资金运作存在较大风险，发生财务风险的可能性较大。建立财务风险预警系统是有效的监测和防范财务风险的有效手段，在企业所面临的各种现实的或潜在的风险尚未形成，或刚刚开始显露有效威胁的情况下，迅速确定风险来源，判断和细分风险的构成，采用风险防范措施化解风险，将风险的危险系数降到最低，从而实现投资收益的最大化。
6.聘请法律顾问，加强合同管理，完善合同条款。房地产市场开发环节涉及对象、合作伙伴多，合同量大，内容复杂。由于合同条款的不完善、合同履行的意识不够等方面对开发商所造成的损失越来越多。聘请法律顾问，对完善合同条款，加强合同管理，可以有效降低合同履行风险。
7.密切关注市场动态，采取灵活营销策略。经营管理阶段是房地产投资最关键的阶段，该环节的成败直接关系到企业的生死存亡。在经营管理中，房地产商应密切关注市场的动态发展，了解需求状况，采用灵活多变的营销方式，拓宽营销渠道，降低营销风险，搞好物业管理，定期检查房地产状况，及早发现和消除现有房地产存在的各种隐患。
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［关键词］ 房地产；融资方式；创新趋势
［中图分类号］ F293.22 ［文献标识码］ A ［文章编号］1003－3890（2007）01－0064-04
一、中国房地产融资途径现状
根据其途径不同，房地产企业融资方式可以分为企业内部融资和企业外部融资。内部融资是开发企业利用企业现有的自有资金来进行项目开发，主要包括自有资金和预收的购房定金或购房款；外部融资是开发企业利用企业外部资金来进行项目开发，目前可以采取的外部融资方式主要有：银行贷款、房地产信托、海外融资、房地产产业投资基金、上市融资（国内上市、海外上市）、企业债券融资、开发商贴息委托贷款和阶段性股权融资，等等。目前除了银行贷款、信托之外，其他融资方式因为各种各样的限制，融资规模都很小。在此，笔者对中国目前主要的房地产融资途径进行分析。
（一）银行贷款
目前，房地产开发银行贷款在国内主要形式为土地储备贷款、房地产开发贷款和销售环节的住房按揭贷款，开发商的自筹资金和工程垫款也大多间接来自银行贷款。国内银行信贷贯穿于土地储备、交易、房地产开发和房产销售的整个过程，是中国房地产市场各种相关主体的主要资金提供者。大量依赖银行贷款，就会将风险过分聚集在银行，因此，近年来国内房地产信贷政策进行了一些调整：一是中国人民银行于2003年6月5日的《中国人民银行关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》（银发［2003］121号）；二是2003年8月12日，国务院下发的《国务院关于促进房地产市场持续健康发展的通知》（国发［2003］18号）。以这两个文件为标志，中国房地产信贷政策发生了变化，使得房地产开发商固有的银行贷款融资模式受到了一定的限制。新的房地产货币政策有利于引导房地产公司的规范发展，避免一些资金实力和管理实力都比较差的公司进入该领域，以此减少商业银行的信贷风险；同时也有利于房地产企业融资方式的创新和融资渠道的多元化。例如，机构投资者开始参与房地产投资，房地产基金开始运作，信托资金开始进入房地产业，海外融资也发展较快。
（二）房地产信托
相对银行贷款而言，房地产信托计划的融资具有降低房地产开发公司整体融资成本、募集资金灵活方便及资金利率可灵活调整等优势。由于信托制度的特殊性、灵活性以及独特的财产隔离功能与权益重构功能，可以财产权模式、收益权模式以及优先购买权等模式进行金融创新，使其成为最佳融资方式之一。尔后再与银行贷款充分结合起来，就形成了一种新的组合融资模式，即信托+银行。虽然由于房地产基金刚刚起步，目前投资房地产的信托资金不足300亿元，但这种模式将会发展成为中国房地产企业的主流融资模式。目前中国的信托融资还存在一些制度性的限制，例如，法律政策的制约、信托产品的流通性问题，以及信托计划的异地发行、资金异地运用的管理与审批比较严格等，这些都限制了信托流通市场的形成。
（三）海外融资
外资对中国房地产市场的参与涉及开发、中介和销售等各个环节，境外房地产投资基金和风险投资基金以及大量的个人资金通过直接购买房产、进行项目合作及直接参股房地产公司等方式，集中投资首都经济圈和长江三角洲等热点区域。目前海外基金正在加速进入中国房地产市场，主要表现在以下两个方面：一是进入中国房地产市场的国外房地产基金数目越来越多；二是国外房地产基金投入中国房地产的资金越来越大。国外房地产投资基金，对开发项目本身的要求很高，往往要经过严格的较长时间的可行性论证；投入项目之后，在运作过程中要求规范而透明，这对房地产开发商的项目管理将是一个很大的挑战，对于中小开发商或者一个小项目来说，也是个比较高的门槛。因此，国内大的房地产开发企业往往容易得到国外房地产投资基金的支持。
（四）上市融资
上市融资包括国内上市融资和海外上市融资两种方式。房地产业盈利模式与其他行业不同，目前房地产开发商还是沿袭“房屋生产商”的模式，以土地为原料，造好房屋，卖给业主实现增值，快速回笼资金。这种模式的缺点是房地产企业的业绩稳定性差，持续盈利很难，公司长远的现金流很难预测。如不改变目前的开发模式，将不利于通过上市途径进行融资。此外，买壳上市需要大量现金，买壳上市成功后，主要是通过增发、配股来筹集资金，但前提是企业必须有很好的项目和资产进行置换，从而使上市公司达到再融资的要求。拥有大量现金、好的开发项目与优质资产，这些条件都是最缺资金的中小企业很难具备的。1995年以前，上市融资的房地产企业比较多，1995年以后国家严格控制房地产企业的上市融资，2002年以后房地产企业几乎停止了IPO融资，大多数是借壳上市。
国内房地产开发企业到国外上市进行融资，还存在以下障碍：（1）房地产公司估价差异。对房地产公司进行估价，一般有两种方法――市盈率和净资产折让。因为国内公司的规模都很小，采用净资产折让有一定的困难，而且内地房地产公司历史相对较短，一般都是看盈利增长，用市盈率也符合内地的实际情况。而海外房地产企业多数采用的是以净资产折扣方式定价。（2）对国内政策变动的担忧。近年来国家房地产信贷政策、土地政策都在根据国家宏观经济调控的需要而不断地进行变化。（3）房地产行业的地域性、产品的异质化很强，比较和评估起来难度大。（4）中国商业道德和信用体系没有建立起来，令国外基金不敢轻易投资。
（五）债券融资
房地产企业债券最早出现在1992年，由于后来接连出现企业债券到期无法偿还的事件，国家采取严厉措施限制企业发行债券，尤其是严格限制房地产企业发行债券，1993~1998年上半年，房地产企业没有公开发行房地产债券。由于中国的企业债券市场运作机制不完善,近年来国家对企业债券的发行始终控制得比较严格。其中,房地产项目因其具有的资金量大、风险高以及流动性差等特点,获得发行债券的机会就更为不易，近10年来发行债券的房地产企业屈指可数。因此，中国债券融资在房地产开发资金来源中所占的比重一直很低。
（六）开发商贴息委托贷款
开发商贴息委托贷款是指由房地产开发商提供资金，委托商业银行向购买其商品房者发放委托贷款，并由开发商补贴一定期限的利息，其实质是一种“卖方信贷”。该融资模式的前提是开发商要有一定的实力，即投入一定的预定资金作委托贷款。开发商贴息委托贷款具有可以实现提前销售以实现多赢的优点。
从以上分析可以看出：尽管中国目前房地产企业采取以上不同的融资方式，但目前运用发行股票、债券进行融资的可能性很小；由于受到法律法规的限制，房地产产业投资基金的发展还有很多障碍；外资金融机构以及境外基金由于受到诸多限制，目前也不能为房地产企业提供太多的资金。由于信托具有的制度性优势，创新空间大，为房地产企业融资的数额在不断扩大，但信托产品尚没有一个完善的二级市场，缺乏流通性，也进一步制约了信托融资的发展。尽管银行贷款受到央行“121号”文件规定的影响，但从融资数额来看，它依然是中国房地产金融的主要融资渠道。因此，目前的房地产融资几乎等价于房地产贷款，并没有形成真正意义上的房地产融资的格局。
二、中国房地产未来融资方式发展趋势分析
不可否认，银行是当前甚至较长时间内中国房地产资金的主要来源。但随着中国经济的发展和人民生活水平的提高以及城市化建设的不断加快，作为国民经济支柱的房地产行业也将迎来新的发展机遇，并具有巨大的融资需求；与此同时，随着金融体系的不断发展和完善以及防范和化解商业银行风险的需要，房地产主要依赖于银行贷款的单一间接融资渠道需要不断拓宽，中国房地产融资多元化将成为今后房地产业融资的重要趋势，并且直接投融资将成为主流。
（一）建立多层次的资本市场体系，提高直接融资比重
长期以来，中国房地产直接融资渠道狭窄，房地产业直接融资比例不超过2%，目前在股票市场上进行融资更加困难。目前，全国3万余家房地产企业中只有60多家实现了在证券市场上市融资，融资总额仅为80亿元左右。虽然有其他因素的影响，但这也与国内对房地产企业上市的要求高有关。目前，企业要想在沪深股票市场上发行股票，必须在资产规模、盈利记录、公司治理以及产业政策等方面符合要求。绝大多数房地产企业由于资产规模、盈利记录及运行状况等方面都无法达到规定的要求而无法通过上市途径进行融资。虽然目前开通了中小企业板市场，但其上市要求并没有降低。即使将来调整产业政策，有利于房地产企业上市，也只能有少数大型房地产企业通过上市融资。因此，只有建立多层次的资本市场体系，为不同类型企业提供不同的融资场所，才能真正减少对银行贷款的依赖，才能真正提高直接融资比重，才能真正分散金融风险，才能真正促进房地产行业的健康发展。
（二）加快房地产抵押贷款证券化，完善中国房地产金融市场
房地产证券化就是把流动性较低的、非证券形态的房地产投资直接转化为资本市场上的证券资产的金融交易过程，泛指通过股票、投资基金和债券等证券化金融工具融通房地产市场资金的投融资过程，包括房地产抵押债权证券化和房地产投资权益证券化，其核心是房地产抵押债权证券化。目前中国正在开展房地产抵押贷款证券化的实践。与成熟的房地产金融市场相比，中国房地产金融存在着极大的不完备性。就房地产金融一级市场而言，只有银行体系支撑着整个房地产行业的金融需求，而资本市场和直接信用的相对落后，难以为房地产行业发展提供必要的金融支持。因此，中国房地产金融的一级市场是残缺的，是缺乏市场信用的一级市场；而二级市场尚不存在，因此中国房地产金融市场是不完备的。
实现房地产证券化，可以使中国逐步建立起完备的房地产金融市场。完备的房地产金融市场具有两级房地产金融市场。房地产金融的一级市场是指抵押贷款产生的市场，即各类贷款机构对购房者或开发商发放的抵押贷款或分期付款(按揭)的市场。二级市场是指一个专门经营房地产抵押贷款，即买、卖抵押贷款的市场，通常是以政府或政府支持的少数有实力的特设金融机构从一级市场购买“抵押贷款”，经过技术处理后以向社会公开发行有严格规定的有价证券的方式进行(以购房者的按揭契约为基础，经过信用增强并经过批准)。二级市场以“购买抵押”的方式为一级市场长期贷款的发放者提供一个资金回笼的场所，加速其资金周转，能够继续发放更多的抵押贷款，为更多的购房者提供充足的住房贷款资金。
（三）发展房地产投资信托基金，开辟新的融资渠道
房地产信托投资（Real Estate Investment Trust，REITs）属于房地产证券化的一种,是指信托机构面向公众公开发行或向特定人私募发行房地产投资信托受益凭证来筹集资金,然后将信托资金投向房地产项目、房地产相关权利或房地产证券等,投资所获得的利润将按比例分配给投资者。目前在北美、欧洲和澳大利亚等地房地产投资信托基金已经十分成熟，新加坡首只房地产投资信托基金于2002年上市；中国香港也于去年发行规模达28亿美金的名为LINK REITS的房地产投资信托基金。
中国发展房地产信托投资，具有以下方面的积极作用：（1）有利于完善中国房地产金融市场。作为具有金融机构特征的房地产信托投资基金发挥着市场信用的作用，是对银行信用的补充；也是促进房地产金融二级市场的重要手段。因此，推出房地产投资信托基金，将大大地提高房地产金融的完备性，是房地产金融走向成熟的必然选择。（2）有助于疏通房地产资金循环的梗阻。房地产投资信托基金的引入，避免单一融通体系下银行相关政策对房地产市场的硬冲击，减缓某些特定目的的政策对整个市场的整体冲击力度，将在一定程度上疏通资金循环的梗阻。（3）有助于拓宽投资者的投资渠道,促进投资的多元化。房地产投资较储蓄和债券投资收益率高,且具有较高的抵御通货膨胀能力,而其又比房地产实物投资的流动性强,资产可以很方便地变现,再加上投资门槛和技术要求较低,可以让普通中小投资者也能分享房地产行业高速发展带来的丰厚回报。
（四）完善企业债券市场，开启债券融资的正常渠道
对于开发周期长、投资额度大的房地产企业，发行债券是一种较好的选择。但由于以下原因，中国房地产企业债券的发行规模很小。（1）目前国家对发行债券主体要求严格，只有国有独资公司、上市公司及两个国有投资主体设立的有限责任公司才有发行资格，并且对企业资产负债率、资本金以及担保等都有严格限制。（2）利率管制政策限制了房地产债券的发展。利率政策规定房地产企业债券利率不高于同期银行存款利率的40%，在实际发行时往往不超过20%，企业债券利率不能高于国债利率，完全违反市场经济原则。（3）中国企业债券信用评级系统尚未形成，信用评级机构的评估结果的可信性、客观性和准确性仍有待探讨。（4）长期债券还面临较大的利率风险，欠缺避险工具。为了使债券融资成为房地产企业主要的融资渠道之一，国家就要出台鼓励发行公司债券的措施，吸引社会剩余资金投资房地产业，具体包括扩大债券发行主体、推行房地产债券利率市场化、健全房地产企业债券信用评级体系、发展和培育房地产债券的市场体系、增加相应的避险工具等。
（五）大力推行融资租赁，以快捷的方式解决房地产企业的资金问题
房地产融资租赁合同是指房屋承租人自己选定或通过出租人选定房屋后，由出租人向房地产销售一方购买该房屋，并交给承租人使用，承租人交付租金。在租赁业比较发达的美国、英国等西方国家，融资租赁业年平均增长达30%，成为仅次于银行信贷的第二大融资方式。中国发展房地产融资租赁具有以下优势：（1）拓宽房地产融资渠道。房地产融资租赁公司作为一个经营载体，可以通过吸收股东投资，或在货币市场、资本市场采取借贷、拆借、发债上市等融资手段吸收社会投资，改变了房地产主要靠银行贷款的单一融资方式，在外资银行大力进入中国金融市场以前，房地产融资租赁也为外资进入中国房地产市场提供了平台。（2）降低房屋使用门槛。房屋使用者不是按照通常先获得所有权再行使使用权的方式，而是通过支付租金直接获得使用权的方式进行房屋消费。传统的抵押贷款需要支付相当高的首付款后才能获得房地产使用权，相比而言，房地产融资租赁大大降低了房屋使用的门槛，并能增加房地产的销售。
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关键词：建设银行；商业房地产；金融风险；应对策略
中图分类号：F832.45，F069.9 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2012）06-0-01
由于前期国家出台了很多关于商业房产方面的有利措施，所以现在很多人愿意投资商业房产，以获取既得利益。不过商业房地产有其自身的发展规律和特点，它的投资风险也很大。尤其随着国家近期房产政策的调控，部分城市的房产价格肯定会降下来。作为商业房产，由于投入比较大，房租比较高，房价也一直在攀升，超过了商家所能接受的范围，这样房产投资就很有可能面临巨额资金难以收回的情况。所以我们应该正视商业房地产的投资风险，并采取策略应对其带来的风险。
一、商业房地产的概念及特点
所谓“商业房地产”，顾名思义，就是指用作商业用途的房产。像是商超，酒店，街道上的商铺，还有那些商业广场，批发市场或者是购物中心等所用的房产都属于商业房地产。表现最突出的就是购物中心，它是最典型的一种商业房地产形态。当然，之所以叫做商业房地产，肯定跟住宅地产有明显的差异。首先，商业房地产的收益高。不同于住宅直接贩卖，商业房产主要靠租金来增加收入。所以地段的好坏，建成后的管理层次，开发商的商业品牌，最终的资金流通程度对于房租的多少都会产生作用，而且影响深远。商业房地产的收益还跟当时的物价水平紧密相连，随着物价的上涨，房租也有可能随之上升。其次，商业房地产的经营方式相似，但内容多种多样。虽然商业房地产一般都是将各个店铺租给相应的商家，然后通过租金来获益，但是出租给商户的经营模式是多种多样的，不管是搞餐饮还是搞IT都可以。再次，商业房地产一般投资规模大而且建设周期和资金回收期比较长。就像购物中心，如果要建成一个特色的商业区，前期必须投资大量的资金，而且大部分的商业房地产都要经历两到三年的过渡后才能走向正轨，这就要求房产开发商有雄厚的资金来周转才行。最后，对于商业房地产来讲，经营管理要求也会偏高一些。由于商业房地产经营的好坏直接决定自身的盈利状况，而且现在商业房产的市场竞争特别激烈，所以对于经营管理者的要求也变得比较苛刻。
二、商业房地产的投资风险
由于商业房地产本身投资比较高，收益比较慢，所以在此过程中肯定是存在一定的风险，加之商业房地产的投资回报率比较高，所以高收益肯定包含高风险。从宏观和微观两方面考虑，现在商业房地产的投资主要风险如下：经营风险是针对于商业房产投资者而言的，是指由于自身的经营问题而导致收益水平实现率不够或是没有实现收益的问题。也可以说是资金流出与期望不符的风险。这种风险主要来自于投资企业或者投资者自身的内在因素，如果经营管理不善，决策出现严重失误就很有可能导致运营成本增加，期望值减低。值得一提的是，经营风险也是目前商业房地产面临的最主要的风险。财务风险是指商业房地产投资者或者其它主题财务因受到影响而使得商业房地产不能完工或者不能形成资金回收等状况。第一，投资者在运用财务杠杆时可能带来风险。所谓财务杠杆指的是投资者运用借贷的资金来扩大自身的透支产出，这样就会导致投资的不确定性增大，从而不能达到预期收益的可能性也会增大。第二，拖欠风险也是应该考虑的问题。当房屋购买者或者租赁者不按时交房租或者借款的时候，由于拖欠自己所带来的风险就压到了商业房地产投资者的身上。市场风险是指由于商业房地产市场价格的变动而给房产投资者带来损失的风险。这一点是很值得重视的，因为市场风险是最难把握的，它会随着市场的走向而变动。利率风险顾名思义就是指商业房地产投资因为利率的变化而影响收益所带来的风险。众多周知，商业房地产在开发初期的投资力度都是很大的，所以大部分的开发商都会选择跟银行合作，进行贷款等动作，这样以来，银行利率的增减就跟商业房产的投资风险直接挂钩了。由于商业房地产从建房开始都是不能流动的，所以投资进去的资金就不能够随时转出转进，这样就有可能由于投资周期过长，使用周期等早场房地产价值增大，交易成本也很高的局面，也由于这种流动性太差的原因很有可能导致投资收益水平，而造成无流动性变化风险。自然灾害带来的风险估计一般人都可以理解，像是地震、水灾等风险对于商业房地产业也是不可抵挡的，不过这项灾害可以转嫁到保险公司那里，相对风险比较低。
三、商业房地产风险的防范策略
商业房地产的投资收益是建立在对未来房价走势判断的基础上的，只要判断的准确就一定能够得到好的结果。不过由于很多不确定因素的困扰，使得很多情况下房产的实际收益与预期收益偏差太多，所以防范这种预期收益的偏差成了商业房产风险最重要的防范策略。最好的办法就是通过仔细认真的市场调查，考虑各种因素，最终进行归纳统筹，得出最准确的数据最为投资依据。要做到这些，首先作为投资者来讲，要对经济市场比较了解，对于市场的走向要有比较深刻的意识，最重要的是要针对自己所投资的商业房产的未来发展有非常客观的认识，要能统筹全局，掌控趋势。其实防范商业房地产投资风险，大体上有这几种途径：一，风险规避、损失控制与风险转移。简单地讲就是回避一些风险比较大的项目，而选择风险较小的项目进行投资。这是一种最理性的策略，可以将房产投资风险降到最低。二，损失控制。它主要是指通过一些方式方法，而将房产损失控制到最低。就像我们可以通过改善管理方法，减少风险投资。三，风险转移。这点的意思就是把风险转嫁到其它项目或单位上，比如保险公司就是一个很好的平台。
商业房地产的投资风险是不可忽视也不可阻挡的。建设银行对此投资者在实施投资项目贷款的同时，一定要根据企业自身及市场状况进行金融分析，尽量避免脱离实际的计划付诸行动，必要时采取相应的措施，降低金融风险。
参考文献：
[1]杨洋.房地产估价风险分析与防范[J].价值工程,2010,26.
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