时间：2023-10-08 15:43:57
导语：在资产证券化融资的基本流程的撰写旅程中，学习并吸收他人佳作的精髓是一条宝贵的路径，好期刊汇集了九篇优秀范文，愿这些内容能够启发您的创作灵感，引领您探索更多的创作可能。
一、信贷资产证券化的概念
自从资产证券化诞生以来，学者们就对其作出了不同的定义。有学者认为，资产证券化是指股权或债权凭证的出售，该股权或债权凭证代表了一种独立的有收入流的财产或财产集合中的所有权利益或由其所担保，这种交易被架构为减少或重新分配在拥有或出借这些基本财产时的风险，以及确保这些财产更加市场化，从而比仅仅拥有这些基本财产的所有权利益或债权有更多的流动性。①有学者认为，可将资产证券化的内涵定义为这样的一个融资制度的安排，发起人将缺乏流动性但能在未来产生可预见的稳定现金流的资产或资产集合（在法学本质上是债权）出售给 SPV②由其通过一定的结构安排，分离和重组资产的收益和风险并增强资产的信用，转化成由资产产生的现金流担保的可自由流通的证券，销售给金融市场上的投资者。③还有学者认为，证券化，证券化又称“权利证券化”，指某项资产的基础性权利（包括民商法上的债权性权利、担保性权利、社员性权利等）通过转换方式、衍生方式将其转变为可依证券法自由流转的证券性权利的过程。证券化有传统意义上的证券化和资产证券化之分。传统意义上的证券化是指将公司股权或公司债转变为公司股票、公司债券等流通性强的金融商品的过程，资产证券化则是指为提高企业及金融机构所持有的资产及债权流动性为目的，将资产或债权予以出售或担保，设计并发行新形态的证券，公开出卖给市场投资者，以实现权利人和权利性质变动的过程。
以上三种观点均突出了资产证券化的流动性提高创新功能，即将原本存在于特定当事人之间的缺乏流动性的债权债务关系，通过证券化过程转化为金融市场可流动的证券形式。笔者认为，第三种观点将证券化分为传统意义上的证券化和资产证券化，并且对资产证券化的过程进行了精练的概括，较为可取。
商业银行的信贷资产是由其贷款债权所形成的资产。相应地，信贷资产证券化即可定义为运用证券化处置商业银行信贷资产的一种方式，即商业银行作为发起人将符合证券化条件的信贷资产出售给 SPV ，由其通过一定的结构安排，分离重组资产的收益和风险并增强资产的信用，转化为由资产产生的现金流担保的可自由流通的证券，销售给金融市场上的投资者，以化解潜在的商业银行信用风险。简单的讲，信贷资产证券化就是以证券形式出售信贷资产的结构性融资活动。
二、信贷资产证券化的一般流程
信贷资产证券化大致可以分为以下六个步骤：首先，商业银行汇集符合证券化条件的信贷资产；其次，组建资产证券化的特殊目的载体SPV；第三，商业银行将信贷资产转移于SPV，实现“真实销售”；第四，信用增级和评级机构对信贷资产和拟发行的资产担保证券进行信用增级和信用评级；第五，资产担保证券在证券市场上公开发行；第六，SPV按照证券购买协议约定对投资者进行偿付(下附流程图）。
三、信贷资产证券化的意义
资产证券化最早出现在上世纪70年代美国金融市场，随后之所以被众多成熟市场经济国家接受和采用，近年来又在多数新兴市场国家得以推行，主要因为开展信贷资产证券化对拓宽融资渠道、发展金融市场、维护金融稳定是有重要的现实意义和作用：
第一，有助于提高银行资产的流动性，加速信贷资金周转。贷款业务一旦发生，银行的本金回流期限就被合同限定，如果发生数宗的大额中长期贷款业务，银行资产就可能出现流动性不足的风险。通过资产证券化，银行可以将需要在一定期限后才能收回的本金提前变现，再开展新一轮业务，从而加速了信贷资金周转，提高了银行资产的流动性。笔者认为，资产证券化这一金融工具的最主要的功能即在于提高资产的流动性上。
第二，有助于提高商业银行资本充足率。资产证券化是一种可以提供表外融资的融资方式，因产出售而取得的现金收入，反映在资产负债表的左边――“资产”栏目中。这既不同于向银行贷款、发行债券等债权性融资，其反映在资产负债表的右上角――“负债”栏目中；也不同于通过发行新股、配股、优先股等股权性融资，其反映在资产负债表的右下角――“所有者权益”栏目中。后两种方式都将增加筹资人资产负债表的规模，而资产证券化则具有非负债型融资的优势，信贷资产证券化可以提高商业银行资本充足率。
第三，有助于分散信贷风险。资产证券化是一种新型的融资方式。它在对贷款按照不同的期限、不同的利率、不同的种类等进行分解的基础上，将贷款进行重新组合和给予重新定价，并以此为基础发行具有不同风险和收益特征的“结构性信贷证券”，银行在转让信贷资产的部分或全部权益的同时，也转让了部分或全部风险。这是一个将银行独立承担风险转化为银行、证券机构、众多投资者共担风险的运作，必将大大提高银行系统的安全性。
第四，有助于发展资本市场。数十万亿金融资产淤积在银行，间接投资比重过大，直接投资比重过小，资本市场不够发达，是我国金融结构十分突出的不合理现象。这与西方发达国家形成鲜明对照。资产证券化显然对改善我国金融结构、促进资本市场发展有很大作用。首先、它有利于分流储蓄资金，壮大资本市场规模。2004年4月我国全部金融机构存款余额为23.46万亿元，而股票市价总值刚刚突破5万亿元。股票市场只能起到部分分流资金的作用。数万亿信贷资产证券化，以及它在二级市场的放大效应，将是分流储蓄的重要手段。其次，信贷资产证券化将不具备流动性的资产转变为信用风险较低、收益较稳定的可流通证券，为资本市场提供了新的证券品种，为投资者提供了新的储蓄替代型投资工具，无疑会丰富市场的金融工具结构，促进多层次资本市场体系的形成。第三，信贷资产证券化需要多种类型机构和多种制度组合运用，可以大大提高资本市场的制度化、规范化水平。
第五， 有助于疏通货币政策传导渠道，提高货币政策传导效率。资产证券化改变了投资品种结构，提高了货币流通速度。这些势必对已有的货币市场供求格局产生很大影响。资产转化为债券后，可在银行间债券市场上市。这种债券就可能成为央行公开市场操作的工具。证券化资产的比重越高，规模越大，货币市场的流动性和交易性就越强，央行公开市场操作对商业银行流动性的影响就越显著，货币政策的传导效率就越高。信贷资产证券化将有助于增大银行间证券资产的交易规模，从而使货币市场的交易利率具有更大的代表性，对基准收益率、存贷款利率等起到引导作用。
四、信贷资产证券化的风险
信贷资产证券化使不具有流动性的信贷资产转化为可以在公开市场上流通的资产担保证券，原本由银行承担的放贷风险转化为由广大投资者承担的投资风险，如果资产担保证券最终不能顺利获得偿付而导致广大投资者的利益受到损害，则可能影响资本市场甚至金融秩序的稳定。具体来说，风险主要包括以下三个方面：
第一，投资风险。投资人通过购买资产支持证券，获得了资产池资产的所有权，既获得了这些资产所带来的收益，也必须承担这些资产可能出现的风险。例如，当资产池内一部分信贷资产因为借款人死亡而无法还本付息，从而导致这一部分资产的现金流中断时，投资人就将承担相应的损失。对证券市场、资本市场的投资者而言，收益和风险是可进行比较的两个变量，购买股票时如此，购买资产支持证券时也一样。
第二，市场风险。资产证券化通过信贷资产的出售和以这些出售的信贷资产为偿债基础发行资产支持证券，为信贷市场和资本市场的连接搭起了桥梁。一旦广大投资者得不到偿付，原本信贷市场的风险即转移到了资本市场，则有可能造成资本市场甚至金融秩序的不稳定。
第三，法律风险。由于我国实施信贷资产证券化面临许多法律障碍，按照《公司法》、《信托法》、《证券法》、《税法》、《担保法》等基本法律的规定，我国根本不能进行信贷资产证券化操作，我国目前规范信贷资产证券化的规范性文件是《信贷资产证券化试点管理办法》，由于其内容和效力的局限性，其并不能对资产证券化操作提供全面且完善的规范。
综上，信贷资产证券化作为一种新型的金融衍生工具，有利有弊，我国商业银行在推行的过程中，如果能够摸索出适合我国国情的操作方式，将风险控制在一定范围内，则其在推进银行改革、活跃证券市场、维护金融秩序等方面大有可为。
参考文献：
[1]彭冰:《资产证券化法律问题分析》.北大出版社，2001年版，第14页
[2]special purpose vehicle 特殊目的机构，是专门设立的用于资产证券化这一特殊目的的载体。
[3]洪艳蓉:《资产证券化法律问题研究》.北京大学出版社，2004年7月版，第6页
关键词：资产证券化，余额宝，运作过程，发展前景
[中图分类号]F832
1、资产证券化和余额宝的基本概念
1.1资产证券化的基本概念
资产证券化（asset securitization）的概念和实践兴起于20世纪70年代初期的美国，当时住房抵押贷款（residential mortgage）被打包起来用于发行住房抵押贷款支持证券（pooled for the issuance of residential mortgage-backed securities）。在短短的30多年中，资产证券化市场已经发展成为美国资本市场（capital market）一个主要的构成部分。在资产证券化市场发展的初期，证券化产品的基础资产（underlying asset）只要住房抵押贷款的一种。而现在，几乎任何金融资产（financial asset）――只要具有可预测和可回收的未来现金流（predictable and receivable future cash flow），都可被用于做资产证券化的基础资产。
资产证券化是在资本市场进行直接融资的一种方式。与发行其他金融产品（例如债券及股票）类似，资产证券化发行人在资本市场交易中通过向投资者发行资产支持证券进行融资。不同之处在于，资产证券化产品的还款来源是一系列未来可回收的现金流，产生这些现金流的资产可以作为基础抵押资产对资产证券化产品起到支持作用。因此，资产证券化的实质是，出售未来可回收的现金流从而获得融资。
1.2阿里巴巴余额宝的基本概念
2013年6月13日，，阿里巴巴集团支付宝悄然上线“余额宝”类存款业务。然而，余额宝是什么？怎样运作的？有什么样的意义呢？
余额宝是由第三方支付平台支付宝打造的一项余额增值服务。通过余额宝，用户不仅能够得到较高的收益，还能随时消费支付和转出，用户在支付宝网站内就可以直接购买基金等理财产品，获得相对较高的收益，同时余额宝内的资金还能随时用于网上购物、支付宝转账等支付功能。转入余额宝的资金在第二个工作日由基金公司进行份额确认，对已确认的份额会开始计算收益。余额宝的优势在于转入余额宝的资金不仅可以获得较高的收益，还能随时消费支付，灵活便捷。
2、资产证券化和余额宝的运作流程及其比较
2.1资产证券化的运作流程
2.1.1参与主体
一般而言，资产证券化的参与主体主要包括：发起人、特别目的的载体、信用增级机构、信用评级机构、承销商、服务商和受托人。
⑴发起人。资产证券化的发起人（originator）是资产证券化的起点，是基础资产的原始权益人，也是基础资产的卖方（seller）。发起人的作用首先是发起贷款等基础资产，这是资产证券化的基础和来源，其次在于组建资产池（asset pool），将其转移给SPV并实现破产隔离。
⑵特别目的的载体。特别目的载体（special purpose vehicle ，SPV）是以资产证券化为目的而特别组建的独立法律主体，其资产是发起人转移的基础资产，负债则是发行的资产支持证券。SPV介于发起人和投资者之间，是资产支持证券的真正发行人。
⑶信用增级机构。信用增级机构（credit enhancer）对SPV发行的证券提供额外信用支持，即信用增级。信用增级机构由发起人或独立的第三方来担任。
⑷信用评级机构。信用评级机构对SPV发行的证券进行信用评级。除了初始评级以外，信用评级机构在该证券的证券存续期内往往还需要对其业绩情况进行“追踪”监督，即使发现新的风险因素，并做出升级、维持或降级的决定，以维护投资者的利益。
⑸承销商。承销商（underwriter）为证券的发行进行促销，以帮助证券成功发行。此外，在证券设计阶段，作为承销商的投资银行还扮演着财务顾问的角色，运用其经验和技能形成一个既能在最大程度上保护发起人的利益又能为投资者接受的资产证券化方案。
⑹服务商。服务商（servicer）对资产项目及其所产生的现金流进行监理和保管：负责收取这些资产到期本金和利息，将其交付给受托人；对过期欠账服务商进行催收，确保资金及时、足额到位；定期向受托管理人和投资者提供有关特定资产组合的财务报告。服务商通常由发起人担任，根据上述服务收费。
⑺受托人。受托人（trustee）托管基础资产以及与之相关的一切权利，代表投资者行使如下职能：把服务商存入SPV账户中的现金流转付给投资者；对没有立即转付的款项进行再投资；监督证券化中交易各方的行为，定期审查有关资产组合情况的信息，确认服务商提供的各种报告的真实性，并向投资者披露；公布违约事宜，并采取保护投资者利益的法律行为；当服务商不能履行其职责时，替代服务商担当其职责。
2.1.2资产证券化运作一般流程
具体完成一次证券化交易，步骤一般如下：
⑴确定基础资产并组建资产池。资产证券化的发起人在分析自身融资需求的基础上，通过发起程序确定用来进行证券化的资产。
⑵设立特别目的载体。特别目的载体（SPV）是专门为资产证券化而设立的一个特别法律实体，它是结构性重组的核心实体。
⑶资产转移。将基础资产从发起人的地方转移给SPV，这个转移必须是真实出售，其目的是实现基础资产与发起人之间的破产隔离。
⑷信用增级。为吸引投资者并降低融资成本，必须对作为资产证券化最终产品的资产支持证券进行信用增级，以提高所发行证券的信用级别。
⑸信用评级。信用评级机构通过审查各种各样合同和文件的合法性及有效性，给出评级结果。信用等级越高，表明证券的信用风险越低，从而发行证券的成本越低。
⑹发售证券。信用评级完成并公布结果后，SPV将经过信用评级的资产支持证券交给证券承销商去承销，可以采取公开公开发售或私募的方式。
⑺支付对价。SPV从证券承销商那里获得发行现金收入，然后按事先约定的价格向发起人支付购买基础资产的价款，此时要优先向其聘请的各专业机构支付相关费用。
⑻管理资产池。SPV要聘请专门的服务商来对资产池进行管理。
⑼清偿证券。按照证券发行时说明书的约定，在证券偿付日，SPV将委托受托人按时、足额地向投资者偿付本息。
2.2阿里巴巴余额宝的运作流程
阿里巴巴余额宝作为2013年最热门的理财项目，它的运作与资产证券化有异曲同工之妙，具体如下：
2.2.1阿里金融收集闲散资金。这一步相当于资产证券化的第一步：组建资产池。阿里巴巴支付宝已受到广泛青睐，在支付宝页面可以很好的开通、转账。人们将钱存入支付宝账户，但是支付宝账户的钱利息很低。因为支付宝不是银行，金融监管政策不允许支付宝给账户的钱发利息。于是，阿里金融推出了基于支付宝账户的“余额宝功能。”人们将钱从支付宝账户转到“余额宝”，组建资产池。
2.2.2天弘基金公司。天弘基金对余额宝里的钱进行管理、运用，相当于特定目的的载体。
2.2.3资产转移。一旦人们把钱从支付宝账户转到“余额宝”，支付宝公司就自动帮你把钱买成名为“天弘增利宝货币”的货币基金。实现了将余额宝的钱转移到天弘基金公司的过程。
2.2.4信用评级、增级。天弘基金公司收到余额宝的资产后，将资产根据流动性，安全性等要求划分为不同等级，进行不同的投资。
2.2.5支付本息。通过这个过程“余额宝”里的钱就可以得到货币基金的收益，最终支付给投资者。同时支付宝还允许直接用“余额宝”的钱进行消费。
3、资产证券化与余额宝的意义。
通过对证券证券化和余额宝的对比，总结出以下几点共同意义：
3.1从发起人（阿里巴巴）的角度：1.增强了资产的流动性，提高了资本的使用效率。2.实现了低成本融资。
3.2从投资者的角度：1.降低了投资要求，扩大了投资规模。2.有效利用了闲散资金。
3.3从证券市场和整个经济体的角度：3.3.1提供了新的投融资途径。3.3.2提供了资产配置的有效性。3.3.3引领了金融产品的创新潮流。
4、展望未来阿里巴巴余额宝的发展。
一直以来，货币基金以收益稳定、灵活性接近活期储蓄的独特优势而备受投资者重视。与传统货币基金相比，“余额宝”将基金公司的基金直销系统前置到支付宝网站里，一元起买，购买方便，简单。
与活期存款相比，活期存款利息只有0.35%，取出来的现金没有多少利息。现在，普通消费者将钱放入“余额宝”，可以分得基金带来的收益。相比来说，一般“余额宝”获得收益更多。
从市场情况分析来看，这项创新激发了理财意识，使得大家有了投资理财的概念。“余额宝”是互联网金融的一小步，是整个基金行业的一大步。
尽管，“余额宝”有很多大家青睐的优点，但是低风险不是无风险，信息披露、权责界定等工作都还需要进一步完善。虽然具有先天优势，但要理想运营，还需要阿里巴巴能尽职监督，保护投资者的利益。
在各方尽职努力完善这项业务，使其更成熟，更倾向于投资者利益时，互联网金融效率将会更高。这种理财新兴模式也将会成为未来金融业发展的方向。
参考文献：
[1]黄嵩，魏恩遒，刘勇.资产证券化理论与案例[M].北京：中国发展出版社，2007：7-16.
（一）广深珠高速公路证券化项目融资简介
广深珠（广州－深圳－珠海）高速公路的建设是和合控股有限公司与广东省厅合作的产物。为筹集广州一深圳－珠海高速公路的建设资金，项目的商香港和合控股有限公司通过注册于开曼群岛的三角洲公路有限公司在英属维尔京群岛设立广深高速公路控股有限公司，并以特许经营的公路收费权作支持，由其在国际资本市场发行 6 亿美元的债券，募集资金用于广州－深圳－珠海高速公路东段工程的建设。和合公司持有广深珠高速公路 50% 的股权，并最终持有广深珠高速公路东段 30 年的特许经营权直至 2027 年。在特许经营权结束时，所有资产无条件地移交给广东省政府。
从性质上看，广州－深圳－珠海高速公路的资产证券化项目融资属于离岸（跨国）资产证券化（Cross-border Securitization）融资模式。离岸资产证券化是指跨境的资产证券化运行模式，一般认为，国内融资方通过在国外的SPV在国际市场上以资产证券化的方式向国外投资者融资的方式即为离岸资产证券化。有学者指出，“基础设施收费模式”+“离岸模式”可以作为开展资产证券化的突破模式之一。
（二）离岸资产证券化项目融资的优势
1. 从证券化产品角度看，离岸资产证券化项目融资具有以下优势：（1）基础设施收费的证券化符合资产证券化项目融资产品的要求，项目未来的现金流比较稳定可靠、容易，满足以未来可预见到的现金流为支撑发行证券的要求以及“资产重组”原理。（2）在这个交易机构中，原始权益人将项目的收益权转让给境外的 SPV ，实现了证券化的关键一步――破产隔离。（3）以债券分层的方式实现内部信用增级，通过担保的实现外部信用增级。信用增级技术降低了国际资本市场的筹资成本。
2. 与其它类型的项目融资方式相比，离岸资产证券化融资具有较强的优势：（1）它可以有效地克服借用国外贷款和吸收国外直接投资等传统引进外资所带来的外债压力与产业安全。（2）由于有信用增级的措施，当在资本市场大规模筹集增加时，成本可以降低。（3）离岸资产证券化融资对已建成的和在建项目均适用，不受项目的局限，在离岸资产证券化融资的这个过程中主权国政府始终保有项目的所有权。
3. 从交易机构的地域分布看，离岸资产证券化项目融资也具有其固有优势：（1）离岸资产证券化融资可以满足支撑债券发行国的要求，规避我国有关制度方面的不确定性，保证资产证券化项目融资的顺利完成。（2）在境外发行证券时面对的市场容量大，机构投资者相对较多。
4. 从融资角度看：（1）离岸资产证券化融资与其他形式的项目融资想比具有很大的优势，它可以有效地克服借用国外贷款和吸收国外直接投资等传统引进外资所带来的外债压力与产业安全问题；（2）由于有信用增级的措施，当在资本市场大规模筹集资金时，融资成本可以降低。
5. 其他。离岸资产证券化融资对已建成基础设施项目和在建项目均可适用，不受项目的局限；在离岸资产证券化融资的整个过程中主权国政府始终保有项目的所有权。
（三）离岸资产证券化的不足
1. 外汇管制和汇率波动。离岸资产证券化最大的障碍是外汇管理制度，因为通过“离岸资产证券化模式”筹集的是外汇，还本付息也得是外汇，但资产的现金流是人民币，而中国尚未实行资本项目的自由兑换，如何把现金流从人民币换成外汇成了一个大障碍。
同时，以离岸资产证券化方式进行项目融资，必然涉及向在境外设立的SPV转移作为证券担保的资产，而 这些资产往往是已建成项目的收益权或者应收账款。由于我国目前现行有关规定（如中国人民银行《境内机构借用国际商业贷款管理办法》）将类似资产证券化的交易列入外债管理的范围，因此，离岸资产证券化项目融资的融资规模须纳入国家的指导性计划，融资条件须经国家外汇管理局的审批或审核。
此外，汇率的变化也使外汇现金流的稳定性受到。
2. 由于资产证券化的主要程序都在海外进行操作，投资者也是海外的，因此，对国内的证券化发展很难起到较大的促进和试验作用。
二、机构以信托方式处置信贷资产的有益尝试——华融资产管理公司资产处置信托项目实例分析
2003年6月，中国华融资产管理公司和中信信托签署《财产委托合同》和《信托财产委托处置协议》，将132.5亿元的不良债权资产，委托中信信托投资公司设立三年期的财产信托，并将其中的优先级受益权转让给投资者。这就是被誉为“向资产证券化方向迈出了重要一步”的国内首创的资产处置方式――华融资产处置信托项目。 （有关可参见王小波、王海波、刘柏荣文：《不良资产证券化的一次大胆实验》，载于《金融时报》2003年9月12日第6版。）
华融资产处置信托项目充分利用了信托制度所提供的操作平台，属于资产处置的重大创新，这种以资产为基础的投资合同交易模式，不仅为金融资产管理公司及国有商业银行加快处置不良资产进行了有益的探索，而且其交易结构对于基础设施项目融资也有一定的价值。此外，商业银行还可充分利用这种信托项目模式管理其项目贷款，分散并控制有关项目贷款的风险。
根据华融资产管理公司公开披露的信息，华融资产处置信托项目交易是根据我国《信托法》及相关法律法规设立的合法信托，其交易模式可简述如下：
（一）华融资产处置信托项目的信托当事人
华融公司作为委托人，以其拥有的相应债权资产，以中信信托为受托人，设立财产信托。本信托设立时的受益人为华融公司，华融公司自本信托生效之日起享有全部信托受益权（包括全部的优先受益权和次级受益权）；本信托设立后，投资者可通过受让或其他合法方式取得本信托项下的优先级受益权，成为该信托的受益人。
（二）华融资产处置信托的基本交易结构
1、交易核心法律关系。华融公司处置信托项目存在三个核心法律关系：（1）华融公司作为委托人与中信信托作为受托人之间的信托法律关系；（2）中信信托委托华融公司处置非货币性信托财产的委托关系；（3）华融公司和投资者之间的优先级受益权转让法律关系。
2、基本交易流程：（1）信托的设立。华融公司与中信信托签订《华融资产处置财产信托合同》，华融公司将拟处置上述合格的债权资产设定为信托财产，并将其转移给中信信托持有，华融公司作为信托财产的受益人。（2）非货币性信托财产的委托处置。中信信托与华融公司签订《信托财产委托处置协议》，中信信托委托华融公司清收、处置、变现非货币性信托财产。华融公司处置非货币性信托财产所产生的货币资金，由华融公司定期划入中信信托在托管人处开立的资金托管帐户。（3）优先级受益权的转让。信托受益权分割为优先级受益权和次级受益权，在本信托设立时均由华融公司享有。华融公司委托中信信托将优先级受益权转让给投资者，如转让期届满，中信信托没有将全部优先级受益权转让给投资者，则中信信托承诺受让全部剩余的优先级受益权。次级受益权继续由华融公司持有。（4）优先级受益权的流转。自第二个信托利益分配日，投资者可以申请受托人赎回其拥有的优先级受益权，也可以将优先级受益权再次转让给其他人，或用于清偿债务或以其他方式合法流转。（5）优先级信托利益的分配。中信信托负责信托利益的分配及赎回优先级受益权。（6）信托的终止。信托期届满前，如全部优先级受益权单位被赎回，次级受益权的受益人有权决定提前终止或延续信托。 （三）华融资产处置信托项目相关
1、信托财产的转移。（1）该项目了资产证券化的资产风险隔离机制，在构造支撑优先级受益权收益的基础资产时，以信托方式，利用信托财产的独立性原理，将华融公司的相应债权资产设定为信托财产，使该部分资产与华融公司的其他资产相隔离。（2）华融公司、中信信托共同向相应的债务人发出了权利转让通知，并由公证机关对前述通知的发送行为进行公证。（3）在权利转让通知中，华融公司和中信信托明确告知债务人，已就华融公司对债务人享有的债权已经转移至中信信托，华融公司将其享有的对债务人的相应债权、及其他第三方业已达成并生效的相关协议项下的相关权利以及其他文件项下的相关权利，转让给中信信托。（4）华融公司和中信信托进一步告知债务人，中信信托授权华融公司有权以华融公司的名义进行一切合法的债权追偿和处分行为，清收中信信托对债务人的相应债权，处置、变现因清收相应债权而拥有的对债务人及其他相关方的相应资产；债务人及其他相关方应对华融公司相应办事处进行相应的债务清偿。
2、信托受益权的分级。信托受益分为优先级受益权和次级受益权，优先级受益权在信托合同约定的收益范围内优先享有和分配信托利益，次级受益权只享有优先级受益权利益实现后的剩余信托利益。
3、优先级信托受益权的流通性问题。（1）在该项目中，优先级受益权的流通实质上是资产处置信托项下优先级受益权所对应权利义务的转让，应属合同转让，信托受益权的流通受《合同法》、《信托法》的调整，不受我国证券法规的调整，不同于资产证券化下的资产支持证券的流转方式。（2）为解决优先级信托受益权的流通，受托人建立了支持优先级信托受益权的流转交易平台，并开发了相应的管理系统及管理办法。
（四）华融公司信托处置信托项目的性质分析
华融公司信托处置信托项目利用资产证券化和信托的基本原理，大量借鉴了资产证券化基础资产风险隔离机制、以特定资产为支撑的投资结构以及优先级/次级交易信用增级模式等资产证券化原理。但该项目与资产证券化还存在重大区别，具体体现在：资产证券化交易中的投资工具为证券，发行与交易均应受《证券法》及其相关法规的规范。但在该项目中，优先级受益权并非证券，优先级受益权的转让实质上是信托项下相应优先级受益权所对应的权利义务的转让，应属于合同转让，受《合同法》及《信托法》的调整。因此，华融公司信托处置信托项目被称为“准资产证券化”项目。
三、商业银行参与资产证券化融资的有益尝试――工商银行与中远集团关于证券化置换项目的简要分析
中国工商银行与中远集团关于证券化置换项目，是我国商业银行在现有法律监管体制下参与资产证券化融资的有效突破 。
（一）中远航运收入应收账款融资
1997年以来，中国远洋运输公司先后在美国发行以其北美航运应收款为支撑的浮动利率票据，并以航运应收款为支撑在北美和欧亚澳地区发行资产支持证券。（有关资料来源：2002年2月5日新华网：《中远集团与工行完成巨额外汇融资安排》，原载于《中国远洋报》；中国资产证券化网：chinasecuritization.com/more/tr_2_13.htm。因资料有限，有关项目的描述可能与该项目的真实交易存在出入）
在中国远洋运输公司（“中远集团”）的融资结构中，中远集团为原始权益人（实际上由其境内一家分公司享有）；中远集团为融资需要在境外设立SPV，负责应收账款资产支持证券的融资事宜；设立SPV后，中远集团将其在北美及欧亚澳地区的航运应收账款转让给该SPV，并以此作支撑向境外投资者发行浮动利率票据和资产支持证券；中远集团为证券化融资提供一定的担保；该项目的投资者均在境外，基本不涉及境内机构。
该融资安排具有以下作用：（1）可以避免货币兑换风险。（2）证券化缩短了进出口应收款的回收期限，增加了企业的流动资金，促进企业扩大贸易规模，有利于增强进出口企业的竞争能力和对外贸易。（3）将外汇应收款证券化符合我国外汇管理的基本原则。因为应收款代表一种对境外消费者或中间商的求偿权（当这种应收款超过一定期限，就被视为对外债权），因此，证券化产品以这种对外求偿权或债权为支持，不会额外增加外债负担。如果把这类资产“真实销售”给境外的特别目的载体（SPV），那么这种跨国资产证券化不会对我国国际收支平衡表产生任何。
（二）中国工商银行为中远集团提供外汇融资置换
2001年年底，中远集团与工商银行共同达成了6亿美元外汇融资安排意向，由工商银行为中远集团安排外汇融资，用以置换其美国商业票据项目和北美地区及欧亚澳地区资产证券化项目，并在此基础上进行了资产支持证券（ABS）的续发和增发。
这次融资安排是国内企业和国内商业银行利用内债转换外债进行的一次有益尝试，中远将原来付给国外投资人的利息付给工商银行，为国家节约了外汇，同时，也减少了国家的外债总量，降低了国家的对外负债风险。
该融资置换项目被认为是国内商业银行首次境外资产证券化业务，也是近年来国内最大的外汇融资项目之一。
参考
参见中国资产证券化网：chinasecuritization.com.
何小锋、黄嵩：《从资产证券化的体系看中国突破模式的选择－兼论现有的建议模式》，载于“投资银行大师网”：ibmasters.com/focus/neirong/2001-11-15.htm.
彭冰著：《资产证券化的法律解释》，北京大学出版社2001年11月第1版，第178页。
引自中国新闻网2003年6月27日报道：《华融资产管理公司与中信信托首推准资产证券化》。
新规定可以总结为六个方面：第一，基础资产扩大；第二，实行破产隔离，可以满足发行人资产出表需求；第三，提供更宽泛交易平台，允许做市，增加流动性；第四，明确另个月的审核筑起；第五，不强制产品评级，为私募发行的降低成本增加了可能性；第六，市场开放，包括基金、期货、银行、保险、信托等其它金融机构也可照此规定发行资产支持证券。
该规定较2月26日的“《规定征求意见稿”有不少删减和改动，这些变动集中在专项计划资产的独立性、基础资产的范围、发行方式等，这些争议点也恰好反映了上述问题是券商开展资产证券化业务的关键和重点，我们接下来讲对此进行分析。
所谓资产证券化，实质就是对能产生未来现金流的资产进行现金流折现，按折现值进行交易。从理论上来说，能产生稳定可预期的现金流的资产，都能够进行证券化，例如，企业应收款、信贷资产、信托受益权、基础设施收益权等财产权利，商业票据、债券、股票等有价证券，商业物业等不动产财产等。实际上，IPO是以未来股息为基础的无期限证券化，银行理财产品、信托产品是以信贷利息、某项受益权为基础的有期限证券化。
某主体进行资产证券化，实际上是以未来的收益性换取当前的流动性，即开展了一次融资。为什么会有这项需求？如果某主体在资质上无法进行IPO或者银行融资，但是其中的某项资产能产生稳定可预期的现金流，就可以单独进行证券化。目前，国内开展的证券化业务大多集中在基础设施等现金收入稳定的资产，就是这个原因。
资产证券化的特点在于期限灵活， 融资期限根据证券化资产及其收益状况、融资用途而定，有半年、一年、三年、五年不等；资金用途不受限制，企业融资的资金可以用来偿还长期贷款或者进行投资，资金用途不受限制，无需披露。
目前，银行、资产管理公司、保险都开展了该项业务。银行，资产管理公司有信贷资产的优势，产品在银行间市场交易；保险公司有保费收入的优势，信托公司更是专门从事该项业务，人才集中，业务机制成熟。在券商领域，目前共有包括中信证券、招商证券、东方证券、东海证券、国泰君安证券、中金公司、华泰证券、广发证券在内的八家券商已发行相关产品，其中中金公司发行规模达198.4亿元，中信证券发行规模达61.17亿元。
2013年3月15日，证监会以公告形式《证券公司资产证券化业务管理规定》明确券商应通过设立特殊目的载体开展资产证券化业务。规定中，商业票据、债券、股票等有价证券没有列入，证券化资产可以在公开发行和在交易所上市也没有实现。此规定是几大金融系统博弈的结果，也许是考虑到系统风险，我认为，这基本扼杀了券商做证券化的唯一优势——即托管了数量巨大的限售股，此外，证券化资产无法公开发行和在交易所上市，也大大降低了流动性和吸引力，使得券商和其他金融机构相比，无任何优势可言。
资产证券化有三个环节，第一，寻找能产生稳定可预期的现金流的资产，也是业务的关键；第二，产品设计，包括增信、评级、结构化等环节；第三，销售。
对于券商开展资产证券化业务而言，面临的困难和中小企业私募债一样：1）如果资产主体优良，可以直接从银行贷款，不好的资产又卖不出去；2）当前融资成本，至少要到6%，加上投行、资管、销售通道，将近9%，成本太高，银行贷款利率只需要6%；3）整个产品发行周期在半年以上，所以发行规模如低于10个亿以上，就无经济价值。
个人认为，在券商做证券化无显著优势，对该业务，可熟悉原理、流程和利益关系，在平时的传统业务活动中，特别是在面对大型企业和固定收益产品业务中，涉及具有稳定现金流且规模较大的资产包时，及时沟通探讨，发现这类业务机会，而无法做到大规模的去发掘业务机会。
下面是一个招商证券的证券化产品基本交易架构示例的图例：
招商证券作为计划管理人设立“华能澜沧江水电收益专项资产管理计划”。
关键词：融资租赁资产证券化风险控制
根据国际统一私法协会《融资租赁公约》的定义，融资租赁是指这样一种交易行为：出租人根据承租人的请求及提供的规格，与第三方（供货商）订立一项供货合同，根据此合同，出租人按照承租人在与其利益有关的范围内所同意的条款取得工厂、资本货物或其他设备（以下简称设备）。并且，出租人与承租人（用户）订立一项租赁合同，以承租人支付租金为条件授予承租人使用设备的权利。
我国2006年财政部颁布的《企业会计准则》第21号准则（租赁）对融资租赁的定义为“融资租赁，是指实质上转移了与资产所有权相关的全部风险和报酬的租赁，其所有权最终可能转移，也可能不转移。”
融资租赁在我国的发展现状
在我国，融资租赁的行为是20世纪80年代初从日本引进的，以1981年中日合资的中国东方租赁有限公司成立为标志，经过二十多年时间取得了一定的发展。回顾这些年，我国的融资租赁业的发展是曲折的，大致经过了以下几个阶段，开始—高速膨胀—行业停滞整顿—规范化发展。在高速膨胀的阶段，融资租赁业对我国的整个经济的发展，特别是对引进外资和先进的技术设备，以及加快中小企业的现代化起到了积极的推动作用。但从总体来看，我国的融资租赁业的发展与国际水平还有差距。
资产证券化这种金融创新一方面可以提高自己信贷资产的流动性，对于融资租赁机构来说，绝大多数资产是以应收租金的形式存在的。如果将这些资产通过证券化方式进行运作，无疑会大大缓解公司的资金压力，资金来源不足的问题也会得到很好的解决。另一方面，通过这种方式还可以合理调整公司的信贷资产结构，提高财务安全性。
融资租赁资产证券化的实施
融资租赁资产证券化是指以租赁资产所产生的现金流（租金）为支持，在资本市场上发行证券进行融资，并将租赁资产的收益和风险进行分离的过程。融资租赁资产证券化基本过程可描述如下，由融资租赁公司将预期可获取的稳定的现金收入的租赁资产，组成一个规模可观的“资产池”，然后将这个“资产池”销售给专门操作资产证券化的“特殊目的载体”（SpecialPurposeVehicle,SPV），由SPV以预期的租金收入为保证，经过担保机构的担保和评级机构的信用评级，向投资者发行证券，筹集资金。
（一）运作机理
1.隔离风险机理。本质上讲，租赁资产证券化是租赁公司以可预期的现金流为支持而发行证券进行融资的过程。在这个过程中，现金流剥离、风险隔离和信用增级构成了租赁资产证券化操作的核心。隔离风险机制是金融资产证券化交易所必要的技术，它使租赁公司或资产证券化发起人的资产风险、破产风险等与证券化交易隔离开来，标的资产的风险不会“传递”给租赁资产支持证券的持有者。
2.组合资产机理。组合资产机理是指依据大数定律，将具有共同特征的租赁资产汇集成资产池，虽然并不消除每笔租赁资产的个性特征，但资产池所提供的租赁资产多样性可以抑制单笔租赁资产风险，整合总体收益。组合资产机理是租赁资产证券化运作的基础。
3.配置资源机理。配置资源机理是指将各种资源进行优化重组，实现多方共赢。配置资源机理是租赁资产证券化运作的推动力。就租赁公司而言，可以通过租赁资产证券化，提高资产的流动性，改善自有资本结构，更好地进行资产负债管理；就证券化特设机构SPV而言，可以通过收购租赁资产，发行LBS，从中获利；就投资者而言，可以获得新的投资选择机会和较高的收益。而承销、评级、担保等中介机构参与租赁资产证券化运作也可以扩大业务领域，创造新的利润增长点。
（二）模式选择
美国等国家资产证券化的成功经验表明，融资租赁资产证券化的模式主要有三种：表外模式、表内模式和准表外模式。
1.表外模式。在这种模式下，融资租赁公司将融资租赁资产经过整理分类后“真实销售”给SPV，真正的实现了风险隔离。SPV合法持有资产后，将它们重新组合建立“资产池”，经过担保机构对该证券产品进行担保，再经过信用评级机构对该证券产品评级后，通过券商发行，最后在证券市场上流通买卖。
2.表内模式。在这种模式下，融资租赁公司并不需要将融资租赁资产出售给SPV，而是将其融资租赁资产继续留在公司内，即债权资产仍留在融资租赁公司的资产负债表上，由融资租赁公司自己以融资租赁资产为抵押发行抵押债券。融资租赁公司虽然能筹集到资金，但租赁资产还留在租赁公司，那么公司就有产生风险的可能，表内模式并没有起到风险隔离的作用。
3.准表外模式。在这种模式下，融资租赁公司成立全资的或控股子公司作为SPV，然后把融资租赁资产“真实销售”给SPV子公司，经过该子公司的一系列操作，再经过相关的机构进行信用增级和信用评级，最后将该证券在证券市场发行。
表外模式相比较表内模式，租赁资产真实销售，融资租赁公司和租赁资产脱离关系，完全实现了风险隔离，融资租赁公司面临的风险更小；准表外模式和表外模式相比，融资租赁公司得成立一家子公司作为SPV，但是融资租赁公司可能对SPV的业务并不擅长，自己经营SPV难免会有风险。通过对比表明，表外模式具有很大的优势，也是最适合我国的情况。
（三）过程设计
第一步，融资租赁资产的分离。融资租赁公司将融资租赁资产按不同的期限不同的规模进行归类整理，以备出售给SPV。第二步，SPV的设立。SPV是为发行资产支持证券而专门注册成立的一个具有法人地位的作为证券化机构的实体，本文假设SPV设立在国外。第三步，出售融资租赁资产。融资租赁公司将租赁资产整理后合法的出售给SPV，由SPV运作资产支持证券。第四步，担保机构提供担保。发行这种资产支持证券时，得寻找一家公司对租赁债权给予一定的担保、支持，从而提高债券的信用等级，吸引投资者购买证券。第五步，信用评级机构进行评级。一般来说，各种债券的发行都需要有信用评级机构的评级。信用评级机构对这种资产支持证券的信用等级进行评定，从而扩大债券的影响，提高投资者的投资欲望。第六步，发行资产支持证券（ABS）。证券公司根据该证券的实际情况编制发行说明书，向发行对象阐明发行证券的性质、数量、面值、认购方式、回报率、回报方式、内在风险、市场交易等相关内容，并向有关的主管部门申请发行登记，经许可后向社会公开发行。第七步，证券交易。投资者购买证券后，可以持有至到期日结清本息，也可以在证券市场出售兑现。第八步，租金的管理。受托人（一般为信托公司）接受委托管理租赁资产，按期收取租金，并在证券到期之后，向投资者支付本金和利息。
融资租赁资产证券化的业务流程如图1所示。融资租赁资产证券化风险控制
从2007年开始爆发的美国次贷危机，至今已经演变成全球性的金融风暴。使很多人谈资产证券化色变，原因是美国次贷就是资产证券化的一种形式。可见资产证券化也会给银行、企业带来很大的风险，比如信用风险、流动性风险、资金池的质量与价格风险等。融资租赁资产证券化也同样会面临这些风险。但资产证券化是近年来世界金融领域最重大的和发展最快的金融创新，它不仅是一种金融工具的创新，而且是金融市场创新和金融制度创新，极大地促进了一国金融结构的调整和优化。因此，我们并不能因为害怕风险而放弃这种优质的金融创新，完全可以在总结我国资产证券化探索中的实践经验和借鉴发达国家的成功经验的基础上，通过构建良好的资产证券化环境和提高监管质量来防范风险。
（一）构建良好环境
建立健全资产证券化的法律体系。需要尽快制定《资产证券化法》等相关法律法规，对SPV的法律地位、性质、行为能力、证券发行、二级市场转让流通、投资主体、证券化资产的真实出售、破产隔离，以及相关的会计、税务、土地注册、抵押、披露等制度做出明确的规定。只有这样，才能使资产证券化业务有法可依、有章可循、规范运作、降低风险。
选择信用高、实力强的金融机构作为SPV。建立完善的信用评级、增级制度与评级中介机构。大力发展资本市场，营造资产证券化的市场基础。加强国际合作，打造资产证券化的国际渠道。
（二）强化业务监管
资产证券化衔接货币市场与资本市场，其涉及部门众多。而我国财政部、央行、银监会、证监会等如何形成合力，达成共享利益、共同监管的局面，这是防范资产证券化风险、推动资产证券化发展的至关重要的因素。
1.监管理念。金融监管与金融创新动态博弈。从博弈论观点来看，金融机构与监管当局好似跷跷板的双方，他们不断地适应彼此，形成“管制——创新——放松管制或再管制——再创新”的辩证形式，共同推动金融深化和发展的过程。
激励相容。金融监管成为金融创新动因的重要条件是激励相容、鼓励创新的监管理念。监管应当是符合和引导而不是违背投资者和银行经理利润最大化目标的实现。
风险导向性的审慎监管。风险导向性的审慎监管强调动态和更富灵活性的监管，提高监管的风险敏感性。巴塞尔新资本协议对资产证券化引入内部评级法其目的就在于增强资本充足率的市场敏感性。并提出监管当局可以视风险转移程度对资本重组要求进行灵活调整等方面都体现了风险导向性的监管理念。
2.监管的主体和目标、方式和内容。监管主体和目标。对于资产证券化的监管机构，美国为证券交易委员会（SEC），监管目标是保护投资者利益，以促进市场的形成、发展和完善。监管方式和内容。在监管方式上，美国、日本和韩国均为市场为主导的集中监管模式，实行注册登记制。我国资产证券化监管方式也应该是市场为主导的集中监管模式，就目前的实际看，实行注册登记制尚有困难，可以实行审批或审核制。在监管内容上，我国监管的内容包括主体资格的认定、证券化品种、交易结构的审查、资产池技术性指标的审查、各种合约关系结构的审核等，最重要的一点，就是审查信息披露的全面性、真实性、准确性与及时性。
参考文献：
1.赵宇华.资产证券化原理与实务[M].中国人民大学出版社，2007
一、资产证券化概述
资产证券化（ABS），是指将缺乏流动性但能够产生稳定的可预见的现金流收入的资产汇集起来，形成一个资产池，通过结构性重组，使之转换成可以在金融市场出售和流通的证券的融资过程或行为。相对于其他融资方式而言，资产证券化是一种资产收入导向性的融资方式，并具有结构性和低成本的特点。它产生于美国，在20世纪七十年代后随着金融市场的发展而不断成熟。在发达国家的金融市场中，资产证券化在解决金融机构流动性、创造性产品和处理不良资产方面发挥了很大的作用。然而，资产证券化又是怎么样的一个流程呢？
一般来说，一个典型的资产证券化发行需要经过以下步骤：首先，交易发起人（即原始权益人）确定融资目标并对资产进行分割组成资产池；其次，组建特别目的机构（SPV），也就是本文要研究的SPV，在后文将有详细介绍，于此不赘。第三，发起人将资产池中的资产以真实出售的方式转让给SPV；第四，针对转让进的资产进行内部评级和信用增级；第五，对信用增级后的资产进行信用评级，并向外界公布。第六，SPV发行证券，投资者购买证券；第七，资产管理与资产收益回收；最后，还本付息。从资产证券化的流程中我们可以看出，SPV在其中起着举足轻
重的作用，其运行的成败与否直接决定了资产证券化的结果，因此本文将对其进行重点研究。
二、SPV概述
（一）SPV产生的必要性。我们从对资产证券化的介绍可以看到，资产证券化实质上就是将现有或未来必定发生的金债权转化为证券形式的一种融资方式。发起人能否实现融资目的，最需要关注的是基础资产的品质问题。被证券化的资产之所以能吸引投资，并非是因为发起人或发行人的资信，而是因为基础资产本身的信用，这种信用才是产生投资价值的源泉。为了保证和提升基础资产的信用，就要求在制度设计上有效阻隔可能影响基础资产安全的风险，其中最主要的是阻隔发起人的破产风险。只有构架有效的破产隔离机制，才能把资产支持证券投资者的风险仅仅限制在基础资产之上，而与发起人的整体的风险隔离，基础资产才可能获得较高的信用评级，从而满足投资者对安全性的需求。破产隔离机制也被某些学者称为资产证券化的核心制度。
SPV正是应破产隔离的需要而产生，也是资产证券化创新特征的重要体现。欲使基础资产与发起人的破产风险相隔离，最有效的手段便是将基础资产从发起人“剥离”出来，使其在法律上具有独立地位。但因为资产本身并无人格，不具有行为能力，无人格即无权利，于是需要构建SPV这一载体作为其法律外壳。SPV的成立，不仅使得基础资产与发起人的破产风险相隔离，也使资产证券化的运作有了一个合适的主体，有利于资产证券化的顺利完成。
（二）SPV的概念及特征。SPV，全称为Special Purpose Vehicle,中文有多种译法，如“特别目的载体”、“特别目的机构”，等等，它们之间差别并不是很大，本文采用“特别目的机构”说。SPV是一个独立的专门从事资产证券化业务的特殊目的机构，它以资产为支撑发行证券，并用发行证券所募集的资金来支付购买资产的金额。SPV享受税收优惠，通过真实销售可以一次性变现发起人的资产池，实现风险隔离，以便最大限度地减少遭到清偿时的风险。
SPV是资产证券化运作的关键性主体，其主要职能涵盖了整个运作流程，包括：从发起人处购买基础资产；运用优次分级、超额担保、备付金账户等多种方式进行信用增级；聘请评级机构对信用增级后的资产进行评级；对现金流进行重组，发行资产支持证券；选择服务商、受托人、承销商等中介机构。SPV的设立可以有公司、信托和有限合伙这三种模式。
从法律的角度，资产证券化法律关系的主体一般包括发起人、SPV、投资者三方基本的当事人。此外，还包括资产证券化过程的其他当事人，如资产化证券承销主体、信用评级机构、信用增级机构、服务商和律师事务所、会计师事务所、资产评估机构等中介机构。其中，SPV的法律地位具有以下三个特点：
1、SPV应该是一个风险隔离实体。风险隔离制度是SPV得以成立的“命脉”所在，所以，在SPV成立后其理所当然是一个风险隔离实体，只有这样，SPV才能实现它本身所具有的职能。至于如何达到风险隔离的状态，主要是通过采取“真实出售”的方式购买基础资产来实现；具体运作过程下文将有详细论述。
2、SPV应该是一个独立的实体。SPV是一个独立的、有相关独立资产作支持的证券发行人，这和股票、有担保的债券有很大的区别。正是由于SPV的这种独立性和风险隔离特征，所以证券化资产有相当的安全性。SPV应该具备独立的法律主体地位，最好是与发起人不存在关联关系。一方面在资产、人员、管理、会计处理上完全独立于发起人、服务商等，使之不受其他实体破产与经营风险的影响，且避免其关联性操纵；另一方面，其业务范围独立，经营能力仅限于资产证券化，保证“以一种平等、专业的身份参与到资产证券化中来，使其成为发起人与投资者的中介，证券化交易结构的中心”。
3、SPV应该是一个空壳实体。SPV是一个典型的“空壳公司”，并非以其“注册资本”而是以其证券化基础资产对外承担责任。其所需要的场地和职工以及经费，除信托投资公司外，皆直接或间接由创设人提供。SPV对资产的管理和运营，全部依托发起人或其他机构进行，而且不以营利为目的。在其设立时只需设立人，即设立SPV的发起人或非发起人，向其垫付一定数额的启动资金即可，这部分启动资金，含服务发生的中介委托和办公酬金等费用，也将作为发起人的资产证券化成本，从日后的发行资产证券化证券募集的资金中列入成本支付而获得偿还。
三、SPV在资产证券化中的地位及作用
SPV在资产证券化中的地位十分重要，在资产证券化的主要法律关系中，它连接着发起人（原始权益人）和投资者，可以说是他们之间的“桥梁”；同时它也是其他法律关系的核心，它与资产化证券承销主体、信用评级机构、信用增级机构、服务商和律师事务所、会计师事务所、资产评估机构等中介机构无一不发生联系。具体说来，SPV在资产证券化中的地位和作用有如下几种：
（一）从发起人手中买到基础资产。在这一过程中，为了达到风险隔离的目的，要求发起人在出售基础资产时必须是真实出售。所谓真实出售，是指发起人必须把资产的所有权全部转让给SPV。转让后，发起人对该项资产不再享有权利，也不得就该项资产承担任何义务。在资产证券化过程中，通过真实出售，SPV对基础资产享有了法律上的所有权。在此之后，即使发起人遭到破产清算，已出售资产由于在会计上列为账外资产也不会被列入清算财产，这样才能实现基础资产与发起人的“破产隔离”，保障投资者的利益。
（二）对证券化交易进行信用增级。为了吸引更多的投资者并降低融资成本，SPV有必要对证券化交易进行信用增级，使证券的信用水平更好地满足投资者的需要，提高所发行证券的信用等级。在信用增级之前，通常要聘请信用评级机构对证券化交易进行考核，以确定为了达到所希望的信用评级需要进行的信用增级的水平和幅度。
（三）信用评级。信用增级后，SPV将再次聘用信用评级机构对将要发行的证券进行发行评级。在评级完成之后，评级机构还要进行跟踪监督，并随时根据资产信用质量的变化，对已评定的证券级别进行调整。资产支持证券的评级进一步增加了证券包含的信息量，提高了证券的吸引力。在此之后，将由证券承销商负责向投资者发行证券。
一、知识产权证券化融资的可行性分析
融资一直是制约中小型高新技术企业健康、快速发展的“瓶颈”。作为资产证券化方式之一的知识产权证券化融资已逐步成为理论界与实务界关注的重点之一。目前，我国中小型高新技术企业初步具备了实施知识产权证券化融资的基本条件，主要表现在以下三方面：
（一）知识产权证券化的基础资产供给充足。知识产权证券化的基础资产主要包括专利权、商标权以及版权，对于中小型高新技术企业来说，科学技术专利的研究开发已成为其生存和发展的重要基础，越来越多的企业在这方面投入大量资金，以获取技术优势与高额回报。近几年来，随着中小型高新技术企业的涌现，知识产权发展迅速，数量上已有相当积累，而且呈逐年上升的趋势。随着我国政府对知识产权保护力度的加强、保护范围的扩大和保护技术的成熟，知识产权交易日益活跃，越来越多的知识产权市场价值得以形成和体现。所以，从基础资产供给的持续性和充足性角度看，中小型高新技术企业实施知识产权证券化融资是可行的。
（二）中小型高新技术企业的成长期和成熟期风险相对较低。按照企业的生命周期划分，中小型高新技术企业的发展要经历种子期、初创期、成长期、成熟期及衰退期。企业在各阶段的特点不一样，所采取的融资方式也应有所不同。中小型高新技术企业应从实际出发，在不同发展阶段采取不同的融资方式（具体见图1）。
表1 中小型高新技术企业可选择融资方式
因为与种子期、初创期相比，处于成长期和成熟期的中小型高新技术企业创业风险、技术风险较小，技术相对成熟，知识的预期收益逐渐明晰，甚至趋于稳定，己经具备相当的知识产权证券化融资基础，可以在一定条件下采用知识产权证券化方式融资。
（三）知识产权证券化的实践基础已具备。从我国资产证券化实践看，已有的资产证券化实践为实施中小型高新技术企业知识产权证券化创造了有利条件。如2005年8月，中金公司推出“中国联通cdma网络租赁费收益计划”，募集资金93.6亿元；2006年8月，中信证券推出“江苏吴中集团bt项目回购款专项资产管理计划”，募集资金16.58亿元；2006年9月，大连万达集团联合迈格里银行发行“商业房地产抵押贷款支持证券”，募集资金11.52亿元，成为首单内地房地产证券化产品；2006年10月，深圳国际信托投资公司推出“南光股份格兰云天大酒店集合资金信托计划”，募集资金0. 8亿元，成为2006年8月15日银监会下发65号文后的第一只准证券化信托产品。这些资产证券化产品的问世为我国投资银行大规模地有序开展资产证券化业务提供了宝贵经验，有利于推动与资产证券化相关的税制、监管和法律法规建立和完善，有利于提高参与者、投资者和监管者对资产证券化的认识和理解，同时也为我国实施知识产权证券化创造了有利条件。
二、知识产权证券化的途径
以1997年美国pullman group以david bowie所出版唱片特许使用权为支持发行证券融资获得成功为标志，知识产权证券化在美国、日本、欧洲等地获得较快发展。但到目前，我国在知识产权证券化方面还处于探索阶段，缺少明显成功的案例。基于国外经验和我国社会信用基础薄弱、资本市场还不很成熟的现状，我国中小型高新技术企业知识产权证券化融资应采用政府主导型模式，利用政府政策支持增强投资者信心。如美国早期实施住房抵押贷款证券化也是采用政府主导型模式，由政府为住房抵押贷款证券化提供信用支持，为解决住房金融问题，推动美国住房抵押贷款证券化业务的发展，做出了非常突出的贡献。笔者认为，可以由政府出资组建特殊目的公司，采购中小型高新技术企业的知识产权，以拓展中小型高新技术企业融资渠道。具体可采用以下知识产权证券化操作流程（见图2）：
图1知识产权证券化交易流程
（一）知识产权出售阶段。即中小型高新技术企业作为知识产权的所有者，又称原始权益人，将知识产权未来一定期限的许可使用收费权通过契约的形式出售给专司知识产权证券化的特殊目的公司，形成知识产权的真实出售。知识产权的所有者通过产权出售获得融资，特殊目的公司通过真实购买知识产权获得证券化的基础资产。
（二）建立知识产权资产池阶段。首先，特殊目的公司根据中小型高新技术的融资需求确定证券化目标；然后，对其所拥有的能够产生未来现金流的知识产权进行清理、估算，根据证券化目标以及知识产权的期限、行业等特征确定证券化的知识产权范围；最后，将拟证券化的知识产权的风险与收益进行结构性重组，构造资产池，实现风险对冲，降低知识产权的总体风险水平。
（三）信用评级和增级阶段。为保证所发行证券达到投资者要求的信用级别，证券发行前应由特殊目的公司聘请具有一定知名度的信用评级机构对知识产权进行内部信用评级，并根据内部信用评级结果和中小企业的融资要求，采用破产隔离、划分优先证券和次级证券、金融担保等信用增级技术，提高证券的信用级别，保证发行成功。
（四）发行评级与证券销售阶段。特殊目的公司对证券进行信用增级后，应聘请信用评级机构对知识产权证券进行正式的发行评级，并将评级结果向投资者公布，由证券承销商负责向投资者销售知识产权证券。证券承销商处将证券发行收入划转给特殊目的公司后，特殊目的公司再按合同约定划转给企业，实现知识产权证券化融资目标。
（五）资产管理阶段。中小型高新技术企业应指定专门的资产管理公司或亲自对知识产权资产池进行管理，负责收取、记录由资产池产生的现金收入，并将这些收入全部存入托管银行的收款专用账户，专门用于对特殊目的公司和投资者的付费和还本付息。
（六）付费阶段。这是知识产权证券化的最后阶段，由中小型高新技术企业按照合同规定的期限，将存放在托管银行的资金转入投资者账户和各中介机构账户，偿还投资者本息，向各机构支付中介费用，最后的剩余部分则全部归企业所有。
三、知识产权证券化融资的政策建议
2006年，我国开始大力推动资产证券化的发展，政府陆续出台了一系列支持政策，如《关于推进科技型中小企业融资工作有关问题的通知》等，国家开发银行等金融机构相继推出中小型高新技术企业资产证券化产品，为知识产权证券化奠定了基础。为了加快知识产权证券化的推行速度，还应对以下方面进行改善：
（一）完善相关法律法规。目前，我国还缺乏对知识产权证券化的相关法律支持，中小型高新技术企业在知识产权证券化过程中会遇到一系列的法律障碍，如在知识产权转让过程中，知识产权的抵押、定价、转让、合同变更等缺乏法律依据；我国法律法规对机构投资者的准入资格和投资方向界定严格，阻碍了对知识产权证券化的投资；由于《企业法》和《企业债券管理条例》的限制，特殊目的公司不能以发行证券的收入购买基础资产，知识产权难以实现“真实出售”。国外在知识资产证券化初期也与我国一样，存在种种法律障碍，如日本的相关法律禁止以专利作为信托对象，不允许以专利这类知识资产为依托发行证券。但自2000年以来，日本相继修改了《证券法》、《破产法》、《资产证券化法》、《信托业法》等一系列与专利资产证券化相关的法律，为专利资产证券化的顺利实施清除了法律障碍，极大地促进了专利资产证券化的顺利实施。为促进我国知识产权证券化的发展，应加快相关法律法规的建设，适时修改相关融资程序、资产抵押、投资主体方面的规定。
关键词:信贷资产证券化;资产池;SPV;银行风险管理
一、信贷资产证券化的背景
银行风险控制是一个古老而年轻的话题,随着时代的变迁,利用金融创新来进行风险控制已经是一个全球性的共识信贷资产证券化是近年来国际金融市场上最为重大的金融创新之一由于它具有改善银行资产负债比率提高金融资产的流动性分散和转移信贷风险等多方面的优势,因此近年来在许多国家获得迅猛发展信贷资产证券化在我国虽然才刚刚起步,但其作用已受到各界的广泛关注2005年4月21日,中国人民银行中国银行业监督管理委员会了《信贷资产证券化试点管理办法》,国家开发银行和中国建设银行正式获准进行信贷资产和住房抵押贷款证券化试点工作2005年12月15日,建行国开行同日发行了首只信贷资产支持证券(ABS)和抵押贷款支持证券(MBS)其中,建行发行总额约30亿元,国开行发行总额为41亿余元因此,加强对贷款证券化相关问题的研究具有十分重要的理论和现实意义
二、信贷资产证券化的含义
信贷资产证券化(LBS:Loan-backedSecuritization),是将缺乏流动性但其未来现金流可预测的银行信贷资产进行重组建立资产池(AssetSpool),以资产池内资产所产生的现金流作为偿付基础,通过风险隔离资产重组和信用增级,在资本市场上发行信贷资产支持证券的结构性融资行为其核心在于对贷款中风险与收益要素的分离与重组,使其定价和重新配置更为有效,从而使参与各方均受益对于单个贷款,其现金流是不确定的,但对于一组贷款而言,尽管整个组合在很大程度上依赖于组合中每一贷款现金流的特性,但由于大数定律的作用,整个组合的现金流会呈现出一定的规律性
三、信贷资产证券化的特征
美国是资产证券化的起源地20世纪70年代末80年代初,当时受国际石油危机拉美债务危机《巴塞尔协议》关于资本与风险资产比率(即资本充足率)规定等因数的影响,银行信贷资金存量普遍下降，国际资本供求严重失衡不少拥有风险权数较大的信贷资产的银行将贷款出售给资产负债表上显示的信贷资产风险权数较小的银行,以减少贷款风险规避法律管制与此同时,一些商业银行开始涉足证券投资业务，希望通过将信贷资产进行证券化来盘活资金正是在这样的背景下,贷款证券化日渐兴旺起来美国是世界上开展信贷资产证券化业务最早的国家,在美国,贷款证券化发展十分迅速,从20世纪70年代末住房抵押贷款证券化开始到现在不仅证券化资产的范围大大扩展(包括汽车贷款信用卡贷款机器设备贷款消费贷款等),而且证券化市场规模迅速扩大到2005年底,美国的资产证券化规模已达到7.1万亿美元,为该国同期国债市场规模的2倍亚洲证券化市场也呈现快速发展势头,1998年,亚洲资产证券化市场仅80亿美元规模,2004年迅速上升到680亿美元,短短六年时间扩张了7.5倍,其中,香港是整个亚洲证券化市场的中心
四、资产证券化的操作过程
信贷资产证券化是一种与企业发行股票债券等直接在金融市场上筹措资金不同的新型融资方法,与传统的证券融资方式相比,具有以下的特点:
1.信贷资产证券化属于表外融资
从发起人的角度看,信贷资产证券化融资不属于负债融资也不属于股权融资,其实质上是一种表外融资方式这是因为,利用资产证券化技术进行的融资不会增加发行人的负债,也不显示在“资产负债表”中
2.信贷资产证券化属于收入导向型融资
传统融资方式是凭借资金需求者本身的资信能力来融资外部的资金投入者在决定是否对资金需求者投资或者提供贷款时,主要依据的是资金需求者作为一个整体的资产负债利润及现金流量情况在对资金需求者发放资产抵押贷款时,投资者可能会更多地关注抵押资产的情况,并且关注的也只是资产本身的控制和处置问题,资产抵押本质上是对资金需求者资信能力的一种补充
3.信贷资产证券化交易风险和融资成本较低
虽然资产证券化作为一种融资方式需支付诸如担保费评级费托管费服务费承销费等众多费用,但其总的融资成本低于其他融资方式这是因为:第一,资产以真实出售方式进行交易,实现了破产隔离,一旦发起人发生破产清算,资产也不列入清算范围,所发行资产证券的安全性得到保证,降低了风险补偿收益的期望值;第二,资产证券化过程中的信用增级手段,改善了证券的发行条件,使发行的证券有较高的信用等级,不必用折价销售或提高利率等手段来吸引投资者;第三,证券化支出费用的项目虽多,但各费用与交易总额的比率却很低资料表明,资产证券化交易的中介体系中收取的总费用比其他融资方式的费用率至少低50个基本点
4.信贷资产证券化适用范围广泛
信贷资产证券化是将发起人目前已有的资产进行证券化融资,还款来源是该资产所带来的未来收益,但所获资金可作其他用途,即可用于其他项目贷款或投资,而不受被证券化的资产项目限制,此外凡是有可预见的未来现金流收入的金融资产经过适当的结构性重组,均可进行证券化,这更为证券化广泛的推广和运用创造了条件
五、我国发展信贷资产证券化对银行风险管理的影响
信贷资产证券化(LBS:Loan-backedSecuritization)是指银行通过一定程序将贷款转化成可以在金融市场上出售和流通的证券并据以融通资金的市场创新业务其程序一般是首先由银行将所持有的各种流动性较差的贷款予以组合，形成若干资产池(AssetSpool)并出售给特设机构(SpecialPurposeVehicle,简称SPV),然后由特设机构向投资者发行以该贷款组合为担保的证券,这种证券通常称为资产支持证券(Asset-BackedSecurities,简称ABS),发行证券所收回的资金则可作为银行新的资金来源再用于发放贷款证券化的运作流程一般包括构造证券化资产创设特设机构并真实出售(TrueSale)资产设计交易结构并进行信用增级(CreditEnhancement)发行资产支持证券实施资产管理等基本步骤其交易结构严密，而且法律关系复杂
六、我国商业银行在开展资产证券化过程中应注意的问题
资产证券化使贷款成为具有流动性的证券,有利于盘活金融资产,化解初始贷款人的流动性风险,改善资产质量,降低融资成本,增强抵御金融风险的能力,对商业银行的风险控制和业务创新起到了非常重要的作用
1.资产证券化为商业银行提供了有效的风险控制手段,使商业银行的风险管理能力大大增强
商业银行的负债以中短期存款为主;而资产,尤其是贷款资产则出现长期化倾向对此,我国商业银行也不例外,住房抵押贷款汽车贷款在银行资产中的比重不断提高,同时,普通贷款项目也出现长期化的趋势这使得商业银行本金回流期限被长期合约所框定这就使得资产与负债期限结构的不匹配
资产证券化业务的出现,则为解决上述矛盾提供了一个较为圆满的办法商业银行可以根据自身战略规划,积极开展各种贷款业务;同时,针对利率风险汇率风险流动性风险等风险管理需要,将不具有流动性的中长期贷款转化为证券,并销售出去,从而有效缓解商业银行流动性风险压力因此,资产证券化过程实际上也是商业银行的风险分散过程
2.资产证券化可以扩大商业银行的收益来源,增强商业银行盈利能力
20世纪80年代以来,中间业务已成为西方国家商业银行的主要业务品种和收入来源,在总收入中的占比达到40%～50%,有的甚至超过70%而我国商业银行中间业务起步较晚,目前中间业务收入占全部营业收入的比例大约只有6%～17%,也就是说,我国商业银行的收益仍严重依赖利差收入
资产证券化的推出,给商业银行扩大收益来源提供了机会在资产证券化过程中,原贷款银行在出售基础资产的同时还可以获得手续费管理费等收人,另外,还可以通过为其他银行的资产证券化提供担保及发行服务等而获得收入通过该项业务,银行的赢利能力大大提升,由此对抵抗风险的能力也能迅速提高
3.资产证券化可以促使商业银行加强管理约束,增强业务的规范化和透明度
商业银行为促使其资产(主要是信贷资产)证券化,必须全面增强信贷业务管理约束,建立健全较好的产品定价和信贷管理基本机制,将信贷资产标准化规范化,锁定风险简化信息含量,增强证券化资产信息的透明度,以降低SPV为基础资产信用增级所花费的成本,同时增强投资者对证券真实价值的认可程度,进而降低商业银行融资代价提高基础资产的销售价格
因此,可以说商业银行实施资产证券化的过程实质上就是促使其主动增强业务的规范化和透明度的过程
4.资产证券化可以帮助商业银行有效进行资产负债管理,改善资本充足率
资产证券化为商业银行有效地管理资产负债提供了一种崭新的方式商业银行可以通过资产证券化将缺乏流动性的信贷资产,如某一揽子贷款或部分应收款,组合成资产池,转入流动性较好的资本市场,同时,转出的资产也从商业银行的资产负债表上移出于是,商业银行可以加速将金融资产转化为现金,资产负债结构随之得到改善,资产负债的期限也趋合理
同时,贷款的风险权重常常高于债券的风险权重,因此,善于管理的银行可以通过对其贷款进行证券化而非持有到期,来改善其资本充足率的大小这对我国资本充足率普遍较低的商业银行而言,具有较强的现实意义
5.有利于增加消费热点分散银行信贷风险
目前,我国实行扩大内需的信贷政策来刺激经济增长,具体措施有发展住房抵押贷款汽车消费贷款耐用品消费信贷等多种消费信贷办法通过资产证券化,可以将各种贷款科目进行组合和分散,有利于银行风险控制
证券化还可以为中小企业融资提供新途径中小企业由于信誉和资金的约束,往往难以在资本市场直接融资同样,银行出于风险控制的考虑也很少将之作为主要的贷款对象通过进行资产证券化,提升了中小企业的信用等级,使之间接地进入证券市场,银行向企业发放贷款,然后将这些分散的小额的贷款组合打包,并据之发行证券,从而发挥了纽带作用,提供了让若干企业共同融资的途径
6.贷款证券化与不良资产的化解
不良资产问题一直是中国银行业的最大问题,并已经成为中国银行业下一步改革和发展的沉重包袱和障碍商业银行存在较高的不良资产,会直接导致银行资产流动性降低和清偿债务能力下降,影响银行的赢利能力和水平,同时侵蚀资本充足率,进而阻碍建立现代金融企业制度进程中国于1999年成立了四家金融资产管理公司(AMCs),开始大规模处置近1.4万亿元商业银行不良资产截至2005年5月底,中国已累计处置银行不良资产7008亿元(不包含政策性债转股),其中近70亿美元(约600亿元)的不良资产为国际投资者所购买最新统计数据显示,目前中国有总额达1.8万亿元的商业银行不良资产需要在未来几年里处置而且据专家估计,未来三年中国还有约1320～3520亿元新增的银行不良资产将逐渐显现出来如此庞大的不良资产如果没有规范的可延续性的方式来化解,将会给中国银行业留下巨大隐患
各国的经验与教训表明,不良资产证券化不失为一种可行的方式,在美国对于储贷机构不良资产,美国清产信托公司采取直接证券化的方式来处理；在日本也有把坏账贷款销售给合作银行信贷购买公司的做法1998年7月日本设立过渡银行以化解高达100万亿日元的不良贷款,因此对于贷款证券化的研究或许会给我们以启示
7.资产证券化有助于我国商业银行增强竞争力,应对外资银行的挑战
目前,我国金融领域已经向外资金融机构全面开放为此,我国商业银行正在积极进行改革,工行中行建行已经成功在A股或H股上市笔者认为,上市只能说是商业银行改革成功的市场表现,而银行盈利能力风险控制能力和核心竞争能力的提高才应是商业银行改革的目的之所在资产证券化的应用,可以很好地改善银行的治理结构,控制信贷风险
从以上几方面看,资产证券化具有广阔的发展空间和丰厚的收益水平,有助于我国商业银行深化改革增强核心竞争力和盈利能力,提高抗风险的能力,应对我国金融领域全面开放后来自外资银行的挑战和全球性的金融风险
目前,我国已经基本具备了开展信贷资产证券化的条件,并已有初步尝试但总体而言,现阶段我国对于资产证券化,无论是理论知识准备还是实际操作经验,都还十分欠缺,在社会环境制度建设等方面尚存在一些问题,需要我国在开展资产证券化过程中加以注意
1.评级成本问题
我国国内资产在国际市场上的信用评级并不高,而较低的信用评级也就意味着较高的融资成本,同时,为评级而聘请国际专家所需成本也比较高所以,从商业角度考虑,我国现阶段开展资产证券化业务,还不适宜广泛在国际金融市场上实施但随着该项业务在我国的广泛开展,走出国门是必然趋势因此,我国应加快信用体系及相关机制建设,提高企业及其资产信用等级,并加强商业银行风险控制,规范信贷业务操作,提高信息透明度,以应对全球化后银行业的激烈竞争
2.会计税收法律问题
资产证券化过程中所涉及的会计税收法律等方面的问题,是资产证券化能否成功的关键所在这些方面涉及证券资产的合法性流动性和盈利性,与各方参与者的利益息息相关,并直接关系到资产证券化的动机和结果因此,我国应加快对资产证券化过程中有关会计税收法律等方面问题的研究,并尽快出台相关规定,以规范该项业务在我国的应用
3.风险问题
商业银行在开展资产证券化业务过程中也存在一定的风险,如声誉风险战略风险信用风险操作风险等因此,我国在积极研究开展资产证券化业务过程中,还应加强对其中有关潜在风险的化解对策研究,以求得收益最大化和风险最小化
当然,上述问题的解决不可能一蹴而就我国应加快相关问题的研究,积极完善各方面条件,边摸索边实践,正确引导资产证券化业务在我国的广泛开展
参考文献:
［1］中国商业银行不良资产跨国收购的法律背景,.
［2］李志辉.商业银行业务经营与管理［M］.北京:中国金融出版社,2004.
关键词： 资产证券化； 财务风险； 信用评级
次贷危机使世界各国开始重新审视资产证券化这种创新的金融工具，有的国家甚至对其有效性产生了强烈怀疑，认为资产证券化是导致这次次贷危机的罪魁祸首。诚然，资产证券化存在着它内在的弊端。
一、中集集团背景资料
2000年3月，中集集团与荷兰银行在深圳签署了总金额为8 000万美元的应收账款证券化项目协议。此次协议有效期限为3年。在3年内，凡中集集团发生的应收账款，都可以出售给由荷兰银行管理的资产购买公司，由该公司在国际商业票据市场上多次公开发行商业票据，总发行金额不超过8 000万美元。在此期间，荷兰银行将发行票据所得资金支付给中集集团，中集集团的债务人则将应付款项交给约定的信托人，由该信托人履行收款人职责。而商业票据的投资者可以获得高出伦敦同业拆借市场利息率1%的利息。
中集集团资产证券化项目的基本流程：
1.中集集团首先要把上亿美元的应收账款进行设计安排，结合荷兰银行提出的标准，挑选优良的应收账款组合成一个资金池，然后交给信用评级公司评级。
2.中集集团向所有客户说明ABCP融资方式的付款要求，令其应付款项在某一日付至海外SPV（特别目的公司）账户。
3.中集集团仍然履行所有针对客户的义务和责任。
4.SPV再将全部应收账款出售给TAPCO公司（TAPCO公司是国际票据市场上享有良好声誉的资产购买公司）。
5.由TAPCO公司在商业票据（CP）市场上向投资者发行CP。
6.TAPCO从CP市场上获得资金并付给SPV，SPV又将资金付至中集集团设于经国家外管局批准的专用账户。
项目完成后，中集集团只需花两周时间，就可获得本应138天才能收回的现金。作为服务方的荷兰银行可收取200多万美元的费用。
二、中集集团资产证券化相关方财务风险分析
（一）可能导致财务风险的主要交易环节分析
1.设立特设信托机构环节
特设信托机构是专门为完成资产证券化交易而设立的一个特殊机构，它是资产证券化运作的名义主体。在本案例中，荷兰银行就是为了完成中集集团本次资产证券化的特殊信托机构。该信托机构必须和中集集团（证券化资产销售方）没有关联关系，这是为了使证券化资产和中集集团的其他资产达到风险隔离的目的。该信托机构购买资产证券化权益受益人销售给它的资产组合，并负责对该资产组合进行管理，以确保到期本金及利息按时支付。然而中集集团仍然承担着对客户的支付责任，因此它与信托机构仍然有利益上的关联，没能保持应有的独立性。这是导致证券化相关方财务风险的原因之一。
2.金融资产出售环节
金融资产的出售必须是“真实销售”，以保证买方在特殊情况下拥有强制性处置资产的权利。通过“真实销售”以实现“风险隔离”，即特设机构对委托管理资产的权益将不会因发起人的破产而丧失。中集集团某子公司将未来几年向客户的未来运输收入以协议形式出售给特设信托机构，中集集团对该资产不再拥有所有权。但是中集集团仍然需要对客户承担责任，当资产池中资产产生的现金流量不足以支付到期债券的本金和利息时中集集团负有法律上的补足责任。因此该证券化资产没有实现真实出售，相关风险没有实现转移。
3.信用增级环节
信用增级也称信用的提高，是指特设机构为了确保发行人按时支付投资者本息而采用的各种有效手段，是资产证券化交易结构成功的关键所在。信用增级不但保证投资者免受资产质量风险损失，还可以大大降低证券化结构风险，是提升资产证券投资级别的重要手段，也是资产证券能够交易成功、降低融资成本的重要保证。
在本案例中中集集团采用的内部信用增级方式，即当资产池产生的现金流量不足以支付到期本息时中集集团负有补足清偿的责任。这就增加了中集集团未来的财务风险，使中集集团未来的现金流量具有很大的不确定性。
4.破产隔离环节
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